Показатель общерыночного риска по облигациям (дюрация) - средняя продолжительность платежей

Риск изменения цены облигации, в первую очередь, связан с риском изменения процентных ставок. Поэтому необходимо определить показатель, который являлся бы мерой такого риска. Чтобы определить приблизительное изменение облигации при небольшом изменении доходности до погашения, возьмем первую производную по r для формулы определения цены облигации:

Получим

Где Р — цена облигации, dP — изменение цены облигации, dr— изменение доходности до погашения, r —доходность до погашения, С — купон облигации,

N — номинал облигации, n — число лет до погашения облигации.

Разделим левую и правую части на Р

(*****)

Полученное уравнение говорит о приблизительном процентном изменении цены облигации.

Величину называют дюрацией (протяженностью) Макалея – средневзвешенный по объемам выплат срок до погашения облигации. Обозначим ее через D. Дюрация представляет собой эластичность цепы облигации по процентной ставке и поэтому служит мерой риска изменения цены облигации при изменении процентной ставки. Т.е. данный показатель иллюстрирует долю сегодняшней стоимости, получаемую инвестором с очередной выплатой.

Чем выше дюрация облигации, тем выше ее рыночный риск. Смысл этого показателя заключается в следующем: чем быстрее вам заплатят по облигации, тем ниже для вас риск, поскольку в будущем все может измениться - и процентные ставки на рынке, и кредитоспособность эмитента. Дюрация облигации всегда меньше ее срока погашения. На основании показателя дюрации вычисляется модифицированная дюрация

D_m= Экономический смысл модифицированной дюрации – показывает на сколько процентов изменится цена облигации при изменении рыночной доходности на 1 %.

Определение индивидуального кредитного риска по облигациям

Используются следующие показатели:

1. Коэффициент квоты собственника

Рассчитывается за ряд лет и динамика должна быть понижательной.

2. Коэффициент финансового левериджа

К_ф.л.≤0,3

3. Коэффициент соотношения долгосрочной задолженности к потоку денежных средств

Денежный поток = чистая прибыль + амортизации ± изменение капитальных вложений ± изменение чистого оборотного капитала

Чем меньше величина к, тем лучше, В динамике величина коэффициента должна снижаться.

4. Коэффициент покрытия процентов

Под процентами по кредитам понимаются в том числе и купонные выплаты

Этот коэффициент сравнивает затраты на выплату процентов и дивидендов с величиной полученной и достаточной для их покрытия прибыли. Он является показателем обеспечения, отражающим соотношение между процентами или дивидендами и прибылью и указывающим превышение прибыли над процентами или дивидендами.

Если , то считается, что облигационный заем имеет высокую степень надежности

Для циклических отраслей (находятся по влиянием экономических трендов и поочередно спад в производстве сменяется ростом) высокая степень надежности, если

Средняя степень надежности если , для циклических

Низкая степень надежности, если , для циклических

Кроме того, в качестве коэффициентов, которые могут использоваться для определения надежности облигационного займа может использоваться модель Альтмана

Z = 1,2 * Х1 + 1,4 * Х2 + 3,3 * Х3 + 0,6 * Х4 + Х5

Где X1 = оборотный капитал к сумме активов предприятия. Показатель оценивает сумму чистых ликвидных активов компании по отношению к совокупным активам.

X2 = не распределенная прибыль к сумме активов предприятия, отражает уровень финансового рычага компании.

X3 = прибыль до налогообложения к общей стоимости активов. Показатель отражает эффективность операционной деятельности компании.

X4 = рыночная стоимость собственного капитала / бухгалтерская (балансовая) стоимость всех обязательств.

Х5 = объем продаж к общей величине активов предприятия характеризует рентабельность активов предприятия.

В результате подсчета Z – показателя для конкретного предприятия делается заключение:

• Если Z < 1,81 – вероятность банкротства составляет от 80 до 100%;

• Если 2,77 <= Z < 1,81 – средняя вероятность краха компании от 35 до 50%;

• Если 2,99 < Z < 2,77 – вероятность банкротства не велика от 15 до 20%;

• Если Z <= 2,99 – ситуация на предприятии стабильна, риск неплатежеспособности в течении ближайших двух лет крайне мал.

Акции

Акция представляет собой инструмент для инвестирования капитала, она относится к долевым инвестиционным ценным бумагам.

Акция – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации.

К выпуску акций эмитент прибегает потому, что:

• это установленный законом способ формирования уставного капитала;

• акционерное общество не обязано возвращать инвесторам их капитал, вложенный в покупку акций. Покупка акций рассматривается как долгосрочное финансирование затрат эмитента.

• выплата дивидендов не гарантируется;

• размер дивидендов может устанавливаться произвольно, независимо от прибыли. Даже если имеется чистая прибыль, акционерное общество может всю прибыль направить на развитие производства (реинвестирование) и не выплачивать дивидендов.

Акции выпускаются только акционерными обществами. Акционерные общества могут быть открытыми и закрытыми.

Открытое акционерное общество (ОАО) характеризуется тем, что его акции могут свободно обращаться на рынке, покупать и продавать их могут все желающие. Количество акционеров общества ограничено потенциально лишь числом акций. Акции открытых акционерных обществ могут обращаться на фондовой бирже.

Закрытое акционерное общество (ЗАО) характеризуется тем, что число его акционеров ограничено, их не может быть более 50, а акции не могут свободно обращаться на рынке. Если акционер такого общества захочет продать свои акции, сначала он должен предложить их другим акционерам. Если никто из акционеров эти акции не захочет купить, то эти акции должны быть предложены к выкупу самому АО. И только если и само АО откажется их выкупить, акции могут быть предложены сторонним инвесторам. Акции закрытых акционерных обществ не могут обращаться на фондовой бирже.

Акции обладают следующими свойствами:

• акция — это титул собственности, т.е. держатель акции является совладельцем АО

• она не имеет срока существования, т.е. права акционера сохраняются до тех пор, пока существует акционерное общество;

• для нее характерна ограниченная ответственность, так как акционер не отвечает по обязательствам акционерного общества. Поэтому при банкротстве инвестор не потеряет больше того, что вложил в акцию;

• для акции характерна неделимость, т.е. совместное владение акцией не связано с делением прав между собственниками, все они выступают как одно лицо;

• акции могут дробиться и консолидироваться. При этом величина УК не изменяется

При дроблении (сплите) одна акция превращается в несколько.

При консолидации число акций уменьшается, что может привести к росту их рыночной цены.

Различают размещенные и объявленные акции. Размещенные – это реализованные акции, Они определяют величину уставного фонда акционерного общества. Объявленные акции – это акции, которые акционерное общество вправе размещать дополнительно к размещенным и их количество определяется уставом АО.

Акционерное общество может эмитировать обыкновенные и привилегированные акции. Доля привилегированных акций в оплаченном уставном капитале акционерного общества не может превышать 25 %.

Уставной капитал также может на 100% состоять из обыкновенных акций. Разделение акций на обыкновенные и привилегированные связано с предпочтениями акционеров. Обыкновенные акции покупают крупные учредители, стремящиеся непосредственно влиять на ход дел в компании, а привилегированные акции приобретают те из акционеров, которые ориентируются прежде всего на выплату дивидендов, то есть рассматривают акцию как источник дохода.

Обыкновенные (простые) акции предоставляют своему владельцу все права, предусмотренные акционерным правом, т. е. право голоса на общем собрании акционеров по всем вопросам, право получить дивиденд, если у общества есть чистая прибыль, право получить ликвидационную стоимость акции, если у общества в момент ликвидации осталось имущества после расчетов с кредиторами. Все простые акции одного акционерного общества имеют один номинал. Каждая обыкновенная акция дает один голос при решении вопросов на общем собрании акционеров. Значительное влияние на принятие решений в процессе управления имеет только держатель крупного пакета акций при обычной форме голосования;

В России акции могут быть либо обыкновенными, либо привилегированными. Тем не менее законодательство зарубежных стран предусматривает также акции, промежуточные по статусу между именными и привилегированными. Это — обыкновенные ограниченные акции:

• неголосующие обыкновенные акции не дают права голоса. Как правило, они выпускаются в акционерном обществе, где собственность не распылена (несколько собственников владеют крупными пакетами акций) для продажи мелким (миноритарным) акционерам. Отличие таких акций от привилегированных в том, что они не предусматривают права на повышенный доход. То есть они не дают ни права управления (что их приближает по сути к привилегированным), ни права на повышенные дивиденды (что делает их обыкновенными). Цель выпуска подобных акций — привлечение новых финансовых ресурсов и при этом сохранение контроля над компанией узкой группой лиц. Например, это может выглядеть следующим образом: в крупной компании выпущено 10% голосующих обыкновенных акций и 90% неголосующих обыкновенных акций. Семья финансовых магнатов (например Морг аны, Рокфеллеры), владея 10% акций своей компании, полностью контролируют ее, привлекая при этом 90% заемного капитала. Такая структура собственности, в частности, встречается в США;

подчиненные обыкновенные акции дают меньше голосов, чем другие обыкновенные акции того же номинала (т. е. не соблюдается принцип: 1 акция — 1 голос). В данном случае обыкновенные акции могут давать 1 голос на 1 акцию, а подчиненные обыкновенные — 1 голос на 10 акций. В плане же получения дивидендов права обоих типов акций равны;

обыкновенные акции с ограниченным правом голоса могут давать голос:

• по каким-то определенным вопросам (например по одним вопросам давать голос, а по другим - не давать);

• при концентрации у одного владельца определенного количества акций (например, 100 акций, 1000 акций).

• Следует обратить внимание, что типы акций по своей юридической природе промежуточные между обыкновенными и привилегированными, характерны для ряда зарубежных стран, в частности США, где структура собственности является более сложной.

Привилегированная акция – это акция, имеющая по отношению к обыкновенной какие-либо привилегии. Обычно это заранее объявляемый, регулярно выплачиваемый дивиденд и приоритет на получение имущества в случае ликвидации акционерного общества. Взамен владельцы привилегированных акций не имеют права голоса на общем собрании акционеров. Дивиденды же по привилегированным акциям могут выплачиваться не только из чистой прибыли, но и из специального фонда, если такой фонд был сформирован.

Можно выделить следующие основные разновидности привилегированных акций:

• кумулятивные (происходит накопление дивидендов в случае их невыплаты, если дивиденды не выплачиваются в течение определенного периода, то владельцы приобретают право голоса на собрании акционеров.)

• _{некумулятивные владельца не могут рассчитывать на получение невыплаченных дивидендов в последующие годы.}

• _{конвертируемые (акции которые можно обменять на др. например, обыкновенные акции.)}

• _{участвующие (}участвуют в дополнительном распределении чистой прибыли. По таким акциям установлен минимальный фиксированный уровень дивиденда, но, если прибыли не достаточно, то эти акции получат дивиденд наравне с обыкновенными акциями.)

• _{привилегированные акции с регулируемой ставкой дивидендов (}это акции, размер дивидендов по которым «привязан» к какому-то показателю, экономическому индикатору, например, к ставке по депозитам в банках высшей категории надежности, к уровню инфляции, к доходности на рынке государственных ценных бумаг или к ставке рефинансирования ЦБ.)

• _{голосующие привилегированные акции.} Акционеры — владельцы привилегированных акций участвуют в общем собрании акционеров с правом голоса при решении следующих вопросов:

• - о реорганизации общества;

• - о ликвидации общества;

• _-о внесении изменений и дополнений в Устав общества по вопросам размера дивиденда и преимуществ в очередности выплаты дивиденда или ликвидационной стоимости акций.

• Привилегированные акции с ордером. Ордер – производная ценная бумага, которая дает право льготного приобретения обыкновенных акций данной компании.

В международной практике существует понятие кам дивидендной и экс-дивиденднойной даты.

экс-дивидендные акции (купленные в экс-дивидендный срок, т.е. акции, проданные после выдачи дивиденда или приобретенные после проведения дивидендной переписи акционеров. Покупатель получит право на дивиденд только к новой дате распределения дивидендов.

кам-дивидендные акции (по смыслу противоположны экс-дивидендными: покупатель еще пользуется правом на получение дивидендов).

Дивиденд – это доход по акции, это часть чистой прибыли акционерного общества, выплачиваемая акционеру. Решение о выплате дивидендов принимает общее собрание акционеров по предложению Совета директоров АО. Лица, имеющие право на получение промежуточного дивиденда- лица, включенные в реестр акционеров не позднее чем за 10 дней до даты принятия советом директоров решения о выплате дивидендов.

Право на получение годовых дивидендов будут иметь лица, внесенные в реестр акционеров на дату составления списка лиц, имеющих право участвовать в годовом собрании акционеров.

Дивиденд, приходящийся на одну акцию и выраженный в денежной сумме, по-другому называется массой дивиденда. Масса дивиденда, соотнесенная с номинальной стоимостью акции, показывает ставку дивиденда. Ставка дивиденда выражается в процентах.

Дивиденд рассчитывается только на акции, которые находятся на руках у держателей. Акции, которые выкуплены у держателей или не размещены и находятся на балансе акционерного общества, в расчет при установлении дивидендов не принимаются.

Держателей (акционеров) можно разделить на:

• физических (частных, индивидуальных);

• коллективных (институциональных);

• корпоративных.

В мировой практике предпочтение отдается коллективному (институциональному) держателю, который поддерживается государством и имеет больше возможностей по сравнению с индивидуальным (физическим). За рубежом наиболее влиятельными коллективными инвесторами считаются страховые компании, частные пенсионные фонды, паевые фонды (фонды взаимных вложений).

Акции имеют свою цену. Различают следующие виды цены акции:

• Номинальная (прямо связана с величиной уставного капитала.) Номинальная стоимость всех обыкновенных акций общества должна быть одинаковой и обеспечивать всем держателям акций этого общества равный объем прав.

• _{Эмиссионная (}это цена, по которой акции продаются их первым владельцам.) не может быть ниже номинала. Разница между эмиссионной и номинальной стоимостью акции составляет эмиссионный доход.

• При образовании больших компаний акции выпускались крупными сериями. Поэтому акциями начали торговать как любым другим товаром; возник регулярно действующий рынок акций. Цена, по которой акция продавалась на рынке, стала называться рыночной ценой. Рыночная цена, как правило, отличается от номинальной. Если рыночная цена больше номинальной, то их разница называется ажио (agio). Если наоборот, то дизажио (disagio).

• _{Курсовая (рыночная)} это цена, по которой акция продается на вторичном рынке. Это – основная форма цены. Рыночная цена обычно устанавливается на торгах на фондовой бирже и отражает действительную цену акции при условии большого объема сделок. Так как представления инвестора о доходности акции меняются, то меняются и цены. Как правило, учитывается и рыночная конъюнктура, поэтому в течение рабочего дня биржи цена продажи определенной акции может меняться. Цена, по которой совершается первая сделка, называется ценой открытия, а цена, по которой совершается последняя сделка, — ценой закрытия. Рыночная цена акций определяется соотношением спроса и предложения.

• _{Балансовая} это стоимость акции, рассчитанная по данным бухгалтерского баланса акционерного общества. Она определяется как частное от деления стоимости чистых активов АО на количество выпущенных акций и показывает, таким образом, величину активов акционерного общества по данным баланса, приходящихся на одну акцию.

• Ликвидационная это та величина, которую получают акционеры в случае ликвидации акционерного общества.

Потребность в оценке акции особенно

необходима при:

• поглощении и слиянии общества;

• покупке голосующего пакета акций;

• выдаче кредита под обеспечение акций;

• преобразовании открытого АО в закрытое АО;

• определении целесообразности выкупа ранее реализованных собственных акций;

• разделении и выделении общества;

• ликвидации общества.

Произведение рыночной стоимости акции на количество выпущенных акций определяет капитализацию компаний.

Инвесторы, которые хотели бы купить акции, обращают внимание на ряд показателей, характеризующих акцию.

Доход на акцию может быть представлен в двух формах:1) в виде прироста курсовой стоимости, 2) в виде периодических выплат по акции (дивиденда).

1. Ставка дивиденда определяется как отношение годового дивиденда к текущей цене акции в процентах и показывает, какой доход получит инвестор на свои инвестиции, если купит акцию по текущей цене.

- ставка дивиденда (текущая дивидендная доходность);

Div-дивиденд;

Р текущая цене акции.

Например, если компания выплатила дивиденды на акцию в размере 15, а текущая рыночная цена акции 275, получается дивидендная доходность 5,45%.

Конечная доходность учитывает не только дивидендный доход, но и курсовую разницу, полученную от перепродажи акции:

Где n- кол-во лет владения акцией

Если операция была завершена за период меньший чем 1 год, то доходность от перепродажи можно определить по формуле:

, где t- фактическое число дней владения акцией

Рыночная стоимость акций при постоянстве дивидендных выплат можно определить:

Где D- фиксированные дивидендные выплаты

Рыночная стоимость акции при постоянном темпе прироста дивидендов равно

Где d первоначальный дивиденд

g- постоянный темп прироста дивидендов.

Доход на акцию (EPS). Этот показатель показывает прибыль, оставшуюся у компании после выплаты налогов, процентов по облигациям и дивидендов по привилегированным акциям, _{приходящуюся на одну обыкновенную акцию (в денежной сумме).}

Прибыль после налогообложения и выплаты процентов и дивидендов по привилегированным акциям

EPS = ------------------------------------------------------------------------

Количество обыкновенных акций

, где

Пр- Прибыль после налогообложения;

D-дивиденд

N_об- кол-во обыкновенных акций.

Если показатель дохода на акцию больше размера дивиденда, это означает, что не вся прибыль была распределена в виде дивиденда, а часть ее «вернулась» в производства, была капитализирована, что означает развитие предприятия, будущий рост, усиление конкурентных позиций на рынке, а значит – и потенциальный рост прибыли, а также курсовой стоимости акции.

Например, если прибыль компании после оплаты налогов (и расходов) составляет 1 000 000 руб и она выпустила 50 000 акций, EPS составляет 20 руб на акцию.

Следовательно, компания (за последний финансовый год) имеет нераспределенную прибыль в размере 5 руб (20-15) на акцию, что составляет 250 000 руб (т. е. 50 000 * 5), или одну четверть ее прибыли.

Отношение цены акции к доходу на акцию (P\E). Этот показатель рассчитывается как отношение текущей рыночной цены акции к показателю EPS.

Текущая рыночная цена акции

P\E = ---------------------------------------------

EPS

Какова экономическая интерпретация коэффициента P\E?

Для инвестора он показывает, за сколько лет при постоянном показателе дохода на акцию окупятся его затраты на покупку данной акции. т. е. при текущем отношении цены к доходу на акцию компания окупит цену на свои акции за 13,75 года.

Высокое значение данного показателя свидетельствует о том, что инвесторы оптимистично оценивают перспективы данной компании и готовы дать высокую цену за единицу дохода. Однако, с другой стороны, высокое значение коэффициента P\E можно рассматривать и как свидетельство высокого риска, поскольку цена акции спекулятивна по отношению к доходам, которые лежат в ее основе. Возможно, цена акции завышена по сравнению с ее реальной стоимостью.

Важным показателем акций является их инвестиционная или внутренняя стоимость.

Инвестиционная стоимость – суммарная текущая стоимость потока платежей, генерируемых данной акцией.

Практическое использование данной формулы возможно в том случае, если:

1. Величину прогнозируемых дивидендов можно определить с некоторой степенью точности. На практике вместо дивидендных выплат используют денежный поток, (или чистую прибыль, или выручку от реализации).

2. Период прогнозирования ограничивается 5-7 годами.

3. Основная сложность заключается в определении ожидаемой доходности, которая будет включать как безрисковую составляющую, так и плату за риск инвестирования в данные конкретные ценные бумаги.

Способы определения ожидаемой доходности (ставки дисконтирования).

аналитический, разложив ставку на составные части.

Ставку дисконтирования можно представить следующим образом: г =

где: r — ставка дисконтирования,

— ставка без риска, т.е. ставка по инвестициям, для которых отсутствует риск; в качестве такой ставки берут доходность по государственным ценным бумагам для соответствующих сроков погашения,

l — премия за ликвидность,

i— темп инфляции,

— реальная ставка банковского процента.

Например, , = 15%, . = 5%, l = 2%, i = 3%, тогда

= 15 + 5 + 2 + 3 = 25%

2. на основе средневзвешенной стоимости капитала

В общем виде формулу модели можно записать следующим образом:

R = de × ie + dk × ik, (3)

где R – средневзвешенная стоимость капитала; de – доля собственных средств в капитале компании; dk – доля заемных средств в инвестированном капитале компании; ie – стоимость привлечения акционерного капитала; ik – стоимость привлечения заемных средств.

3. На основе модели САРМ (модели оценки капитальных активов).

ставка дисконтирования определяется по следующей формуле:

R = r₀ + β × (R_m – r₀) + S₁ + S₂ + S₃ + C, (2)

где R – ставка дисконтирования (ожидаемая доходность); r₀ – безрисковая ставка; β – мера систематического риска; R_m – доходность рынка; S₁ – премия за риск для малых компаний; S₂ – премия за риск, характерный для отдельной компании (несистематический риск); S₃ – премия за риск для закрытых компаний; C – премия за страновой риск.

Изменчивость цены акции характеризуется β-коэффициентом. Он показывает, как поведет цена данной акции при изменении всего рынка акций или его определенной части (это характеризуется каким-то индексом). По-другому можно сказать, что коэффициент бета служит мерой эластичности процентного изменения цены акции по отношению к одновременному процентному изменению рынка (или индекса).

Коэффициент бета рынка (или индекса) принимается за 1. Если β-коэффициент какой-то акции больше 1 то вложения в такие ЦБ считаются рискованными так как , это означает, что при повышении или снижении цен на рынке акций на рынке на 10 % цена на эту конкретную акцию вырастет (или упадет) больше чем на 10 %. Значение коэффициента бета от 0 до 1 свидетельствует о том, что при росте рынка акций на 10 % цена данной акции также вырастет, но в меньшей степени. Значение коэффициента бета меньше 1 свидетельствует о том, что при росте рынка цена данной акции будет падать, и наоборот, т.е. цена такой акции меняется в направлении, противоположном движению рынка (можно привести пример из области триллеров, когда в стране разруха, война, нищета, «все падает», то доходы похоронной компании, а, следовательно, и курс ее акций, растет).

Математически -коэффициент определяется как коэффициент ковариации доходности актива и доходности рынка

Где r_a-доходность акции за определенный период времени (например, за квартал)

, P_н – цена на начало периода

r₀- безрисковая доходность

средняя избыточная доходность акции

R_m- доходность рынка

I_н – значение индекса на начало периода

Средние значения находятся по формуле средней арифметической простой.

Согласно модели САРМ определяется равновесная доходность ЦБ, однако состояние равновесия это то положение к которому рынок только стремится, т.е. как правило фактическая доходность отличается от равновесной. Разница между фактической ожидаемой доходностью ЦБ и равновесной доходностью получила название α – коэффициента.

α – коэффициента характеризует избыточную доходность, т.е. недооцененность или переоцененность актива, чем больше α, тем более недооценен актив.

Ставку дисконтирования можно определить на основе модели АТО арбитражного ценообразования

r=b₀+b₁F₁+ b₂F₂+…+ b_nF_n

где b_1…b_n степень влияния фактора; F_1…F_n- факторы, влияющие на доходность.

В качестве факторов могут выступать макроэкономические параметры например, темп роста ВВП, уровень инфляции, курс $, расходы на оборону и.т.д. ;

Мезоэкономичекие факторы, темп роста отрасли, отраслевые индексы;

Микрофакторы – зависят от деятельности предприятия, контролируемые, выручка от реализации, величина собственного капитала, стоимость активов и т.д.

Цели эмиссии ЦБ:

1. снижение финансового левериджа

2. Финансирование слияний и поглощений

3. Привлечение инвестиций.