2.2.3 Фундаментальные детерминанты роста

В случае как исторических, так и аналитических оценок рост является экзогенной переменной, влияющей на ценность, но он стоит особняком от операционных характеристик организации. Необходимо превратить его в функцию от объема реинвестирования предприятия в будущий рост и качества этих инвестиций.

2.2.3.1 Рост доходности собственного капитала. Рост прибыли на акцию

Простейшее соотношение, обсуловливающее рост, основывается на коэффициенте нераспределенной прибыли (процент прибыли, удерживаемый организацией) и доходности собственного капитала в данном проекте.

,

где - чистый доход в год.

С учетом доходности собственного капитала (ROE), чистый доход в год t-1 можно записать следующим обращом:

.

Чистый доход в t –м году можно записать следующим образом:

.

Если предположить, что доход на капитал не измениться (т.е. ), то:

.

Рост чистого дохода

На интуитивном уровне понятно, что организация может существенно увеличить чистый доход, выпуская новые акции для финансирования новых проектов, и при этом прибыль на акцию останется невысокой. Для получения соотношения между ростом чистого дохода и фундаментальными показателями нам нужен показатель инвестиций. Первый способ получить подобный показатель – эта оценка объема собственного капитала организации, реинвестируемого снова в дело в виде чистых капитальных затрат и инвестиций в оборотный капитал.

Собственный капитал, реинвестированный в дело = капитальные затраты – износ + изменение оборотного капитала –(новый долг-погашенный долг).

Разделив эту величину на чистый доход, мы получим более широкое измерение коэффициента реинвестирования собственного капитала

Коэффициент реинвестирования собственного капитала = собственный капитал, реинвестированный в дело/чистый доход.

Ожидаемый рост чистого дохода = коэффициент реинвестирования собственного капитала доход на собственный капитал.

Пример. Рассчитайте ожидаемые темпы роста чистого дохода двух компаний Coca-Cola и Nestle.

Фирма	Чистый Доход	Чистые Капитальные затраты	Изменение Оборотного капитала	Чистый выпущенный (погашенный) Долг	ROE	Коэффициент реивестирования собственного капитала, %	Ожидаемый темп роста, %
Coca-Cola	2177	468	853	-104,0	23,12
Nestle	763	2470	368	272	21,2

-

В случае если в компании кроме новых инвестиций происходит рост рентабельности собственного капитала формула расчета ожидаемого темпа роста преобразиться следующим образом:

Ожидаемый рост чистого дохода на акцию = коэффициент ROE коэффициент нераспределенной прибыли+ .

2.2.3.2 Рост операционного дохода

Рост операционного дохода можно отнести к сделанным в организацию общим инвестициям и доходами, заработанными на инвестированный капитал.

Сценарий постоянного дохода на капитал. В таком случае рост ожидаемого операционного дохода является производной от коэффициента ренвестирования (т.е. доли операционного дохода после уплаты налогово, инвестируемой в чистые капитальные затраты и неденежный оборотный капитал), а также от качества этих реинвестиций, измеренного в контексте дохода на инвестированный капитал.

Ожидаемый рост _EBIT = коэффициент реинвестирования ×доход на капитал,

где

Коэффициент реинвестирования= = ,

Доход на капитал= EBIT(1-t)/инвестированный капитал.

Пример. Вычислите коэффициент реинвестирования, доход на капитал и ожидаемые темпы роста для компании, если представлены следующие входные данные.

Организация	EBIT	EBIT(1-T)	Балансовая стоимость долга	Балансовая стоимость собственного капитала	Капитальные затраты	Износ	Изменение оборотного капитала
1	945	716,54	1321	697	182,10	150,16	-173,0
2	1996	1500	323	5993	1283	610,0	121,0

Сценарий положительного и меняющегося дохода. Если доход на капитал со временем меняется, то ожидаемые темпы роста станут вторым компонентом, обеспечивающим повышение темпов роста, когда доход на капитал повышается, и понижение темпов роста – когда доход на капитал понижается.

Ожидаемые темпы роста = ROC_t×коэффициент реинвестирования+(ROC_t-ROC _t-1)/ROC_t

Сценарий отрицательного дохода на капитал.

Самым трудным сценарием для оценки роста является ситуация, когда фирма теряет деньги и имеет отрицательный доход на капитал. Этапы оценки роста в такой ситуации.

1. Оценка роста выручки.

2. Оценка ожидаемой операционной маржи

3. Оценка объема реинвестиций, необходимого для достижения роста выручки, связав выручку с капиталом, реинвестированным в организацию.

В качестве инструмента первого шага возможно использовать обычные приемы прогнозирования. При этом необходимо учитывать следующие аспекты:

- С ростом выручки темпы роста выручки понизятся.

- С использованием сложного процента темпы роста выручки со временем могут оказаться низкими

- Темпы роста необходимо сопоставлять с размером и ростом всего рынка

- Предположения о росте выручки и маржи должны быть внутренне согласованы.

- Осуществить предположение на максимально объективной основе (привлечение многих экспертов, использование широкого статистического материала).

Для оценке маржи необходимо учитывать следующие аспекты:

- использовать ориентацию на операционную маржу конкурентов (рыночные значения)

- для молодых компаний и новаторов рост маржи будет соответствовать темпам роста кривой ЖЦТ.

Коэффициент мультипликатор «Объем продаж/капитал»

Чтобы связать рост выручки с потребностями в реинвестировании, мы рассмотрим выручку, которая приносит каждый инвестированный рубль капитала. Данный коэффициент называется коэффициентом «объем продаж/капитал» и позволяет оценить, какой объем дополнительных инвестиций фирма должна произвести, чтобы достичь планируемого роста выручки.

Для оценки коэффициента «объем продаж/капитал» мы рассматриваем как прошлое организации, так и вид деятельности, которым она занимается.

Для измерения этого коэффициента на основе исторических данных мы изучаем ежегодные изменения выручки и делим их на реинвестирование, выполненное в том году. Мы также рассматриваем средний коэффициент «объем продаж/балансовая стоимость капитала, инвестированного в основной вид деятельности.