Отрасль

Конкуренция среди фирм данной отрасли

Потенциальные конкуренты

Субституты

  Угроза входа

   новых конкурентов

Переговорная Переговорная

Покупатели

Поставщики

сила сила

поставщиков покупателей

  Угроза со стороны

   продуктов-заменителей

Рис. 2. Схема воздействия на предприятие конкурентных сил

Корпоративная структура включает:

- структуру акционерного капитала корпорации, раскрывающую распределение акций между акционерами;

- структуру собственности корпорации: филиалы и представительства, доли участия в уставном капитале дочерних и зависимых предприятий, долгосрочные финансовые вложения;

- структуру дружественных организаций: вхождение в финансово-промышленные группы, холдинги, аффилированные лица.

Организационная структура управления корпорации включает в себя:

- структуру управления, определяющую иерархию подчинения и должностную ответственность внутренних подразделений и сотрудников корпорации;

- квалификацию и должностное соответствие сотрудников корпорации требованиям, предъявляемым собственником, бизнесом и условиями работы;

- систему документооборота, охватывающую бухгалтерский, налоговый, управленческий и финансовый учеты;

- систематизированную базу данных о финансово-хозяйственной и производственной деятельности корпорации за предыдущие отчетные периоды;

Практика показывает, что организационная структура управления оказывает влияние на формирование рыночной стоимости акций, из-за нерациональной структуры управления корпорации могут терять доходы:

- неправильно организованный документооборот не позволяет менеджменту оперативно получать информацию о состоянии бизнеса и, соответственно, своевременно принимать тактические и стратегические решения;

- нерациональная структура управления вынуждает различные подразделения дублировать функции, выполнять лишнюю работу, что делает управление малоэффективным и ведет к возникновению дополнительных расходов;

- отсутствие четко закрепленного набора функций, полномочий и ответственности за структурными подразделениями и за должностными лицами не позволяет делегировать полномочия, замыкая решение большинства вопросов на высшее руководство, отвлекая его внимание от решения стратегических задач, что приводит к упущенной выгоде.

В результате снижается конкурентоспособность корпорации на рынке, падает эффективность бизнеса и как следствие - снижается спрос на акции, что способствует падению их рыночной стоимости.

В то же время акционеры имеют в своем распоряжении достаточно рычагов для того, чтобы реформировать структуру управления в течение короткого промежутка времени и с минимальными затратами. Нередко потери от плохо организованной структуры управления в основном сводятся к упущенной выгоде, количественно оценить которую практически невозможно.

Эффективность финансового менеджмента на предприятии в значительной мере зависит от используемой информационной базы. Функционирование сложной иерархической системы управления требует значительных затрат на получение, обработку и хранение информации. Формирование информационной базы - это процесс целенаправленного подбора соответствующих показателей, ориентированных как на принятий стратегических решений, так и на эффективное текущее управление финансовой деятельностью.

Когда в реальной экономической практике появляются структуры, связанные взаимным участием в капитале друг друга появляется необходимость в консолидированной отчетности. Например, акционерные общества приобретают другие хозяйственные общества с целью расширения сферы своей деятельности, устранения конкурентов или приобретения крупного пакета акций другого общества, чтобы установить контроль над ним. Наличие консолидированной отчетности корпорации способствует повышению управляемости объединения в целом и каждого его участника в частности.

Надо подчеркнуть, что консолидированная отчетность корпорации не является отчетностью юридически самостоятельного хозяйствующего субъекта и имеет явно выраженную аналитическую направленность. Цель такой отчетности заключается не в выявлении налогооблагаемой прибыли, а в получении общего представления о деятельности хозяйствующих субъектов в рамках объединения.

Таким образом, консолидированная финансовая отчетность характеризует уровень развития группы хозяйствующих субъектов, действующих в рамках единой экономической стратегии и участвующих в капитале друг друга.

Формирование системы информативных показателей финансового менеджмента для конкретного предприятия связано с его отраслевыми особенностями, организационно – правовой формой, объемом, степенью диверсификации хозяйственной деятельности и другими условиями. Поэтому вся совокупность показателей, включаемых в информационную базу финансового менеджмента, может быть сгруппирована по видам источников информации и требует уточнения по каждой группе применительно к практической деятельности конкретного предприятия.

К первой группе относится показателей, характеризующие общеэкономическое развитие страны. Система информативных показателей этой группы служит для прогнозирования условий внешней среды функционирование предприятия при принятии стратегических решений в области финансовой деятельности.

К данной группе относится следующие показатели:

- объем доходов и расходов государственного бюджета;

- размер бюджетного дефицита;

- объем эмиссии денег;

- денежные доходы населения;

- индекс инфляции;

- учетная ставка Банка России.

Формирование показателей этой группы основывается на публикации данных государственной статистики.

Ко второй группе относятся основные показатели, характеризующие отраслевую принадлежность предприятия:

- индекс цен на продукцию;

- ставка налогообложения прибыли по операционной деятельности;

- общая сумма используемого капитала;

- объем произведенной (реализованной) продукции и др.

Источником формирования показателей этой группы служат публикации отчетных материалов в прессе, оценки рейтинговых агентств, коммерческие информационные услуги.

К третьей группе относятся показатели, характеризующие конъюнктуру финансового рынка. Они включают в себя:

- основные виды котируемых фондовых инструментов;

- котируемые цены спроса и предложения основных видов фондовых инструментов;

- цены и объемы сделок по основным видам фондовых инструментов;

- сводный индекс динамики цен на фондовом рынке;

- депозитные и кредитные ставки коммерческих банков;

- курсы покупки-продажи отдельных валют на межбанковской валютной бирже и коммерческими банками и т.д.

Источником формирования системы показателей этой группы при необходимости ежедневного использования служат публикации коммерческих изданий, представленных на соответствующих электронных источниках или получаемых по технологиям сетевых каналов связи.

К четвертой группе относятся показатели, формируемые из внутренних источников информации предприятия по данным управленческого и финансового учета.

Система показателей данной группы составляет основу информационной базы финансового менеджмента. Эти показатели используются для анализа, прогнозирования, планирования и принятия оперативных управленческих решений финансовой деятельности предприятия.

Преимуществом показателей этой группы является их унифицированность, регулярность формирования, высокая степень достоверности и надежности, что определяется статусом финансовой отчетности и показателями, рассчитанными на ее основе.

Показатели финансового учета агрегируются в финансовую отчетность и финансовые показатели, рассчитанные на ее основе. Финансовая отчетность по назначению должна способствовать формированию цивилизованной рыночной инфраструктуры, выполнять функции инструмента взаимодействия предприятия и рынка с тем, чтобы рынок стал эффективным источником финансовых ресурсов предприятия.

Одним из важнейших условий успешного управления финансами предприятия является анализ его финансового состояния. Финансовое состояние предприятия характеризуется совокупностью показателей, отражающих процесс формирования и использования его финансовых средств. Финансовый анализ является непременным элементом как финансового менеджмента на предприятии, так и его экономических взаимоотношений с партнерами, финансово-кредитной системой.

Потребителями результатов финансового анализа являются:

1. Менеджеры предприятия и в первую очередь финансовые менеджеры. Невозможно руководить предприятием и принимать хозяйственные решения, не зная его финансового состояния. Для менеджеров важным является оценка эффективности принимаемых ими решений, используемых в хозяйственной деятельности ресурсов и полученных финансовых результатов.

2. Собственники, в частности акционеры. Им важно знать, какова будет отдача от вложенных в предприятие средств, прибыльность и рентабельность предприятия, а также уровень экономического риска и возможность потери своих капиталов.

3. Кредиторы и инвесторы. Их интересуют перспективы возврата выданных кредитов, а также возможность предприятия реализовать инвестиционную программу.

4. Поставщики. Для них важна своевременная оплата за поставленную продукцию, выполненные работы и услуги.

Таким образом, в финансовом анализе нуждаются все участники экономического процесса.

Наиболее простой метод для проведения финансового анализа - сравнение, когда финансовые показатели отчетного периода сравниваются либо с плановыми, либо с показателями за предыдущий период (базисными). При сравнении показателей за разные периоды необходимо добиться однородности составных элементов, инфляционных процессов в экономике, методов оценки и др.

Следующий метод - группировки, когда показатели группируются и сводятся в таблицы. Это дает возможность для проведения аналитических расчетов, выявления тенденций развития отдельных явлений и их взаимосвязи, факторов, влияющих на изменение показателей.

Метод цепных подстановок или элиминирования заключается в замене отдельного отчетного показателя базисным. При этом все остальные показатели остаются неизменными. Этот метод позволяет определить влияние отдельных факторов на совокупный финансовый показатель.

В качестве инструментария для финансового анализа широко используются финансовые коэффициенты - относительные показатели финансового состояния предприятия, которые выражают отношения одних абсолютных финансовых показателей к другим. Финансовые коэффициенты используются для сравнения показателей финансового состояния конкретного предприятия с аналогичными показателями других предприятий или средне отраслевыми показателями; для выявления динамики развития показателей и тенденций изменения финансового состояния предприятия; для определения нормативных ограничений и критериев различных сторон финансового состояния. Такими критериями являются: коэффициент текущей ликвидности, коэффициент обеспеченности собственными средствами, коэффициент платежеспособности.

Финансовая активность корпорации определяется, прежде всего, объемами средств, которые она может привлечь. В этой связи, выделяются такие понятия как:

• инвестиционные ресурсы корпорации, т.е. средства, которые имеются в распоряжении корпорации, то есть располагаемые ресурсы всех участников корпорации;

• инвестиционный потенциал корпорации, т.е. ресурсы, которые она может мобилизовать на финансовом рынке;

• инвестиционные потребности, т.е. объем средств, необходимый всем участникам корпорации для осуществления комплексной инвестиционной программы;

• инвестиционная программа, т.е. разработанная в рамках финансовой стратегии корпорации программа, включающая направления, сроки и объемы инвестиций по всем участникам;

• потребность корпорации в инвестиционных ресурсах, т.е. разность между инвестиционными потребностями и инвестиционными ресурсами корпорации.

Характерной чертой крупных корпораций является то, что владельцы обычно не занимаются непосредственно управлением. Вместо этого корпорация нанимает менеджеров, чтобы представлять интересы владельцев и принимать решения от их лица.

В зависимости от масштаба предприятия и от решения финансового топ-менеджера, каковым обычно является финансовый директор или заместитель генерального директор по экономике и финансам, финансовая бухгалтерия имеет ту или иную организационно-функциональную структуру и охват.

В управлении финансовой деятельностью главное действующее лицо - финансовый менеджер. К финансовому менеджеру предъявляются определенные квалификационные требования, т. е. что он должен знать и что он должен уметь делать. Эти требования составляют квалификационную характеристику работника, которая обычно прилагается к его должностной инструкции.

Профессиональные обязанности и функции финансового менеджера можно сгруппировать следующим образом:

- финансовый контроль эффективности деятельности фирмы, что конкретно выражается в постоянной заботе об увеличении денежных доходов и поступлений, оптимизации расходов и отчислений, росте суммы превышения первых над последними;

- планирование, анализ, принятие решений;

- определение прав и обязанностей каждого сотрудника финансовых служб;

- выбор системы оплаты труда, стимулирующий рост эффективности всех подразделений фирмы;

- выработка и определение финансовой стратегии в учетно-аналитической, инвестиционной, распределительной политике и т.д.

Перечень можно детализировать и расширить. Финансовому менеджеру и нижестоящим на иерархической лестнице финансистам, прежде всего, требуется высокий уровень профессиональных знаний и умение применить их на практике.

Кроме того, финансовый менеджер должен обладать организаторским талантом и владеть искусством общения, проявляющимся в способности психологической совместимости с различными людьми, терпимости в деловых отношениях, обеспечивающих продуктивность работы службы финансового менеджера.

Управление в широком смысле представляет собой целенаправленное воздействие на управляемый объект для обеспечения достижения поставленных целей, поэтому эффективность управления может быть оценена по степени достижения этих целей. Например, по конечным результатам производственной деятельности, по качеству планирования, по эффективности инвестиций, по ускорению оборачиваемости капитала и др.

Для организации в целом характерна глобальная цель, определяющая направленность ее функционирования в соответствии с выбранным ассортиментом, объемом выпуска и качеством продукции. Достижение указанной цели требует четкого определения коллективам подразделений конкретных задач, а также соответствующих ресурсов, мероприятий для их выполнения. При этом каждое подразделение может иметь свои задачи, но они должны способствовать достижению целей фирмы. Реализация целей и задач в каждом из подразделений основного производства требует четкой и строгой регламентации их работы, согласованного взаимодействия трудовых коллективов по изготовлению продукции.

При определении цели и задач корпорации очень важно четко сформулировать её миссию, которая означает путь жизни. Например, для корпорации «Панасоник» ‑ производство видеоаппаратуры, для корпорации «Боинг» – это производство авиатехники и т.д. Цель формулируется исходя из миссии корпорации. Технологической целью для корпорации «Боинг» может быть проектирование самолета с высокими скоростными параметрами, в финансовом плане - увеличение прибыли, рост рентабельности, повышение стоимости корпорации и т.д.

Для достижения основной цели необходимо решение более частных задач. Например, для роста рентабельности может понадобиться повышение потребительских свойств продукции на единицу затрат, улучшить гарантийное обслуживание и т.д.

Надо отметить, что перечень целей и задач, которые преследует корпорация, осуществляя свою финансово-хозяйственную деятельность очень широк:

• рост объемов производства и реализации;

• максимизация прибыли;

• обеспечение рентабельной деятельности;

• максимизация рыночной стоимости корпорации;

• минимизация расходов;

• выживание корпорации в условиях конкурентной борьбы;

• избежание банкротства и крупных финансовых неудач;

• лидерство в борьбе с конкурентами и т. д.

Кроме того, цель управления может быть выражена не только экономическими результатами работы всей корпорации, но и такими параметрами, как скорость принятия решения и осуществления конкретных шагов, отдача от осуществления решения, измеряемая в стоимостных показателях. Это только некоторые из целей, которые можно перечислить. Следовательно, каждая из этих возможностей представляет проблемы, которые являются задачами финансового менеджера.

Например, легко увеличить сектор рынка или объем продаж - достаточно снизить цены или облегчить кредитные условия. Таким же образом всегда можно снизить расходы, отказавшись от таких вещей, как исследования и разработки. Лучший способ избежать банкротства, никогда не занимать денег, или никогда не рисковать. Вряд ли такие действия в полной мере соответствовали бы интересам акционеров.

Максимизация прибыли представляется более распространенной целью, но даже это не является точным определением. Если имеется в виду прибыль текущего года, то отказ от технического развития и модернизации продукции, приведут к увеличению прибыли в настоящем, но к снижению ее в будущем.

Перечисленные выше цели, хотя отличаются, но могут быть отнесены к двум группам. Первая включает в себя объем продаж, сегментацию рынка и контроль над расходами, что связано с различными способами увеличения прибыли. Вторая группа направлена на достижение стабильности и безопасности, что относится к управлению риском. К сожалению, эти две группы целей в некоторой степени противоречат друг другу. Стремление к росту прибыли сопряжено с риском, а совместить одновременно максимизацию и прибыли, и безопасности невозможно. Поэтому необходимо формирование цели, одновременно учитывающей оба фактора.

Как известно, финансовой основой корпорации служит акционерный капитал, то есть деятельность корпорации должна осуществляться с учетом интересов акционеров. Поэтому главная функция корпоративного управления связана с обеспечением работы корпорации в интересах акционеров, предоставивших финансовые ресурсы.

Очевидно, что финансовый менеджер в корпорации принимает решения в интересах акционеров фирмы. Тогда важно выяснить, какое финансовое решение является наиболее приемлемым для акционеров.

Если допустить, что для собственника главным является увеличение стоимости принадлежащего ему имущества, то становится очевидно: управленческие решения должны быть направлены на рост рыночной цены акций. Исходя из этого, целью финансового менеджмента является максимизация рыночной стоимости акций владельцев в капитале корпорации.

Причем акционеры являются остаточными владельцами, т.е. получают дивиденды только после выплаты соответствующих средств работникам, поставщикам и кредиторам. Таким образом, интересы акционеров не противоречат интересам других участников производственного процесса.

В рамках фундаментального анализа среди применяемых методов определения рыночной стоимости акций которого принято выделять:

- доходный подход, который опирается на результаты будущей финансово-хозяйственной деятельности компаний (дисконтирование денежного потока, дисконтирование прибыли, капитализация денежного потока/прибыли и т.д.). Согласно этому подходу рыночная стоимость определяется суммой текущих стоимостей будущих доходов, генерируемых компанией в целом или каким-либо ее активом.

- затратный подход основан на определении рыночной стоимости имущества компаний (балансовой или скорректированной стоимости активов, стоимости полного замещения или частичного воспроизводства, ликвидационной стоимости и т.д.). Применение этого подхода предполагает, что стоимость определяется суммой затрат на воспроизводство или замещение имущества с учетом физического и морального износа.

- рыночный подход нацелен на сравнительную оценку аналогичных отраслей, компаний, акций, мультипликаторов (цена/балансовая прибыль, цена/чистая прибыль, цена/денежный поток, цена/выручка и т.д.). На его основе рыночная стоимость может быть определена с помощью ретроспективного анализа продаж сравниваемых активов.

- опционный подход предполагает оценку той части активов, которая определенный период времени не будет приносить доход, на настоящий момент не имеет адекватной стоимости, но в будущем ценность этих активов возрастет многократно. Данный подход чаще всего применяется в компаниях, имеющих НИОКР, патенты и прочие права, месторождения полезных ископаемых и др.

При выборе метода определения рыночной стоимости акций следует руководствоваться:

• преследуемыми целями;

• возможностями выбранного метода;

• особенностями компании.

Например, если определение рыночной стоимости акций осуществляется для целей их продажи, то, как правило, отдается предпочтение доходному и/или рыночному подходу. Определение стоимости акций при обязательном их выкупе компанией по требованию акционеров осуществляется методом чистых активов. При выходе участника из общества стоимость его доли также определяется на основании данных бухгалтерской отчетности общества за год, то есть методом чистых активов.

Выбор метода также зависит и от масштабов рассматриваемой компании. Например, определить стоимость акций небольшой компании методами дисконтирования не всегда удается и, наиболее предпочтительными, являются методы капитализации, в то время как методы капитализации не рекомендуется применять при определении стоимости акций крупных компаний.

Специфика вида деятельности компании также обуславливает выбор метода определения рыночной стоимости акций. Например, для компаний, имеющих незначительную долю основных средств в составе активов, наиболее приемлемым является метод дисконтирования будущих денежных потоков, либо метод капитализации денежных потоков. Отметим, что результат деятельности таких компаний является вероятностной величиной, поэтому оценки, полученные с помощью методов дисконтирования и капитализации, также будут вероятностными величинами.

Сочетание различных подходов позволяет комплексно оценить рыночную стоимость акций, используя нижний и верхний уровень цены, варьируя ею в зависимости от фаз жизненного цикла компании.

Результаты, полученные с помощью данных методов, будут являться верхней границей стоимости. Нижнюю границу стоимости рекомендуется определять с помощью метода балансовой (восстановительной) стоимости активов (чистых активов).

Как правило, в составе совокупных активов нефтедобывающих или машиностроительных предприятий значительную долю составляют основные средства. Финансовые потоки от реализации готовой продукции в таких случаях, как правило, выведены за пределы самого предприятия и концентрируются в аффилированных структурах. Добавленная стоимость, создаваемая предприятием, концентрируется за его пределами. В подобной ситуации предприятие может иметь отрицательный финансовый результат от основной деятельности. Оценить реальные финансовые потоки такого предприятия на основе прогноза доходов и расходов не всегда бывает возможно. Даже вновь приходящий собственник не всегда сможет наладить финансовые потоки компании, устранив посреднические структуры.

В таких условиях, основным активом оцениваемого предприятия выступают основные средства, а также лицензии на право разработки недр для добывающих предприятий. Поэтому метод балансовой (восстановительной) стоимости активов (чистых активов), а также метод запасов (доказанных запасов) являются наиболее приемлемыми и эффективными для определения рыночной стоимости акций. Результаты же, полученные с помощью методов дисконтирования, скорее всего, будут отрицательными, не отразив фактического потенциала предприятия. Поэтому их не рекомендуется использовать в интегрированной оценке.

Характер распределения акционерного капитала в процессе жизненного цикла развития компаний определяется выбранной моделью корпоративного управления - англо-американской, основанной на привлечении капитала с фондового рынка, германской, основанной на привлечении капитала путем кредитования, либо японской, основанной на социальной сплоченности коллектива и собственника.

Англо-американская модель способствует увеличению количества открытых компаний, акционерный капитал которых распылен среди множества мелких и средних акционеров.

Базовыми принципами англо-американской модели корпоративного управления являются следующие:.

- разделение имущества и обязательств корпорации, с одной стороны, и собственников корпорации - с другой. Это позволяет снизить риск ведения и бизнеса и создать более гибкие условия для привлечения дополнительного капитала;

- разделение прав собственности и контроля над корпорацией;

- поведение компании, ориентированное на оптимизацию доходов акционеров, - достаточное условие для повышение благосостояния общества, то есть устанавливается соответствие между индивидуальными целями собственников капитала и социальными целями развития общества;

- максимизация рыночной стоимости акций компании – достаточное условие максимизации богатства акционеров. Рынок ценных бумаг является естественным механизмом, позволяющим объективно установить реальную стоимость компании и, следовательно, измерить благосостояние акционеров;

- все акционеры имеют равные права. Размеры долей, которыми располагают различные акционеры, могут влиять на принятие решений. Те, кто имеет большую долю в капитале корпорации, имеют значительную власть и влияние. Но при большой власти возможно действовать в ущерб интересам мелких акционеров. Естественным образом возникает противоречие между равенством прав акционеров и гораздо большим риском тех, кто инвестирует значительный объем капитала. Права акционеров должны быть защищены законодательством. К правам акционеров относится, например, право голоса при решении ключевых проблем, таких, как слияния, ликвидация и т.п.

Основными механизмами реализации этих принципов в англо-американской модели являются совет директоров, рынок ценных бумаг и рынок корпоративного контроля.

В рамках данной модели наиболее характерной чертой является наличие внешних собственников. Влияние такого типа собственности на результаты деятельности фирмы определяется степенью контроля внешних акционеров над действиями менеджеров. Считается, что концентрация акционерного капитала у внешних инвесторов способствует осуществлению более жесткого контроля. Од­нако эта зависимость не обязательно описывается непрерывной функцией. Влия­ние одного и того же уровня концентрации на деятельность фирмы может быть разным, если в одном случае существует единственный владелец крупного пакета акций, обладающий полным контролем над фирмой, во втором - два акционера, владеющие крупными пакетами акций и имеющие разные интересы, а в третьем — несколько крупных акционеров, причем четко выраженный центр контроля от­сутствует.

Германская модель корпоративного управления способствует увеличению закрытых компаний, финансовая деятельность которых контролируется небольшой группой акционеров, в собственности которых находится более 50% акционерного капитала. Такая модель типична для стран центральной Европы. В ее основе лежит принцип социального взаимодействия - все стороны, заинтересованные в деятельности корпорации, имеют право участвовать в процессе принятия решений. В круг основных заинтересованных в деятельности корпорации сторон входят акционеры, менеджеры, трудовой коллектив, ключевые поставщики и потребители продукции, банки и различные общественные организации. Интересы у них различны, однако все они заинтересованы в успешной деятельности корпорации.

Корни принципа социального взаимодействия немецкой модели корпоративного управления лежат в глубоких традициях немецкой экономической системы, ориентированной на кооперацию и социальное согласие для достижения национального процветания. Основными элементами германской модели являются:

• двухуровневая структура совета директоров;

• представительство заинтересованных сторон;

• универсальные банки;

• перекрестное владение акциями.

В отличие от англо-американской модели совет директоров состоит из двух органов - управленческого и наблюдательного совета. В управленческий совет входят 5-15 членов, каждый из которых отвечает за какое-либо направление бизнеса корпорации или за одну из ключевых административных функций (управление финансами, персоналом, производством и т.д.). Управленческий совет - это своего рода коллективный генеральный директор корпорации.

Наблюдательный совет является основным механизмом реализации принципа социального взаимодействия при управлении корпорацией. Согласно закону о социальном взаимодействии (1976), половина членов наблюдательного совета избирается трудовым коллективом, если в компании работает более 2 тыс. человек. В случае меньшей численности персонала трудовой коллектив избирает одну треть членов наблюдательного совета³. Другая часть наблюдательного совета избирается акционерами. Численный состав наблюдательного совета колеблется в различных корпорациях от 9 до 22 человек. Наблюдательный совет отвечает за подбор, назначение и смену членов управленческого совета, утверждение баланса и годового отчета компании, дивидендную политику и утверждает основные капитальные затраты. Вопрос о закрытии предприятия также находится в компетенции наблюдательного совета.

Члены управленческого совета избираются наблюдательным советом и подотчетны ему, то есть основной управленческий орган является коллективным. Для сравнения отметим, что в англо-американской модели совет директоров избирает генерального директора, который формирует самостоятельно всю управленческую команду верхнего уровня и имеет возможность изменять ее состав. Двухуровневая система совета директоров достаточно четко разделяет внешнее и внутренне управление - одновременное членство в обоих советах не допускается. Проявление принципа социального взаимодействия на практике значительно шире, чем это вытекает из формального закона. Наблюдательный совет формируется таким образом, чтобы отразить все ключевые деловые связи корпорации. Поэтому в наблюдательных советах часть присутствуют банкиры, представители поставщиков или потребителей продукции.

Активным элементом немецкой модели корпоративного управления является трудовой коллектив. Поскольку он имеет широкие возможности влиять на процесс корпоративных решений через избрание членов наблюдательного совета, то нет необходимости использовать для защиты своих интересов профсоюзы. Немецкие профсоюзы не имеют права вмешиваться во внутренние дела корпораций. Они решают свои задачи не на уровне компаний, а на уровне административных территорий - земель.

Отличительной чертой германской модели является активное участие банков в процессах корпоративного управления. В Германии коммерческие банки являются акционерами компаний и владеют примерно 9% всех акций компаний, зарегистрированных в стране, и более чем 20% акций по крайней мере 33 ведущих немецких промышленных корпораций⁴. Немецкие банки выступают также в роли депозитария и играют существенную роль в процессах голосования по доверенности. Фактически банк имеет возможность голосовать всеми акциями, депонированными в банке. Раньше такое право действовало автоматически безо всяких ограничений. Сейчас банк должен обновлять доверенность каждые 15 месяцев и при этом получать инструкции по голосованию. В руках банков обычно находится около 80% голосов на собраниях акционеров⁵.

Коммерческие банки являются универсальными банками и предоставляют широкий спектр услуг корпорациям: кредитование, брокерские и консультационные услуги. Они одновременно могут выполнять роль инвестиционного банка, осуществляя все работы, связанные с эмиссией акций. Компании стремятся установить более прочные деловые отношения с одним из банков, который становится их основным кредитором. Обычно банк представлен в наблюдательном совете и является квалифицированным экспертом для корпорации, хорошо знающим ее бизнес и экономические условия в целом. Такой банк называется Hausbank - "домашний" банк компании. (Например, Dresdner Bank - "домашний" банк компании BMW, Deutsche Bank - компании Daimler-Benz).

Под перекрестным владением акциями понимается ситуация, когда две компании являются акционерами друг друга. Это позволяет им взаимодействовать посредством механизмов корпоративного управления. Обычно считается, что перекрестное владение акциями - достаточно широко распространенное явление в немецкой модели корпоративного управления. Однако закрытый характер информации о составе акционеров корпораций не позволяет четко обрисовать эту сторону немецкой модели. Ситуация усложняется еще и тем фактом, что для немецкой модели характерны сложные системы взаимосвязанных холдингов.

Центральным звеном германской модели является принцип социального взаимодействия, направленный на достижение баланса интересов акционеров, трудового коллектива и деловых партнеров. Глобализация и условия конкуренции на мировых рынках вынуждают компании привлекать капитал с мирового финансового рынка для финансирования роста компании. Естественно, ориентация на внутринациональный баланс интересов в корпоративном управлении вступает в противоречие с интересами иностранных инвесторов.

Современная японская модель корпоративного управления сложилась под влиянием, с одной стороны, этих традиций, с другой - внешних сил в послевоенный период.

В довоенной Японии экономика была представлена небольшим числом финансово-промышленных конгломератов - дзайбацу, собственность которых сконцентрировалась в руках отдельных семейных кланов. При реализации плана Маршалла по послевоенному восстановлению экономики безусловными требованиями были демилитаризация и демонополизация экономики, а также дезинтеграция дзайбацу. Эти задачи были возложены на вновь созданное министерство промышленности и торговли, которое решило эту задачу с традиционным японским изяществом. С одной стороны, оно выполнило требования разукрупнения и акционирования дзайбацу, с другой - сохранило высокий уровень взаимосвязи компаний посредством перекрестного владения акциями.

На этом этапе японские компании обменивались пакетами акций, неформально договариваясь взаимно не продавать их. Тем самым сохранялся сконцентрированный контроль над компаниями, но формально собственность была достаточно раздробленной. Это был один из тех процессов, который привел к формированию современных финансово-промышленных групп Японии - кейрецу. Разукрупнение проводилось в основном в сфере промышленности и торговли и не коснулось банковского сектора. В дальнейшем японское правительство разработало собственную программу развития, четко сформулировав перспективные направления. Оно сконцентрировала для целей реализации существенные финансовые ресурсы и распределило их среди шести крупных банков. Банки самостоятельно должны были организовать инвестиционный процесс, взяв все риски на себя. Вокруг этих банков сконцентрировались группы взаимосвязанных промышленных и торговых предприятий, страховых компаний. Постепенно сформировались шесть горизонтальных финансово-промышленных групп.

Таблица 1.

Крупнейшие финансово-промышленные группы в Японии

Группа	Год создания	Число основных членов группы	Число аффилированных членов группы	Средний уровень перекрестного владения акциями основных членов группы, %
Sumitomo	1951	20	164	27
Mitsubishi	1954	29	217	35
Mitsui	1961	26	171	19
Fuyo	1966	29	223	15
Sanwa	1967	44	247	16,5
DKB (Dai-Ichi Kangyo Bank)	1978	48	190	12

Наряду с горизонтальными группами постепенно формировались вертикальные финансово-промышленные группы, такие, как Toyota, Sony, Nissan. Сетевые процессы пронизывают всю экономику Японии независимо от того, оформлены они формально или нет.

Для японской модели корпоративного управления характерны следующие три аспекта:

• система главных банков;

• сетевая организация внешних взаимодействий компании;

• система пожизненного найма персонала.

Банки играют настолько важную роль в японском бизнесе, что каждое предприятие стремится установить тесные отношения с одним из них. Такой банк называется главным банком компании, выполняющим самые разные функции: кредитора, крупного акционера, финансового и инвестиционного политика и др. Главный банк является первым или вторым по объему кредитования в 85% наиболее крупных японских компаниях. Для 16% компаний случаев - второй по величине, в 15% случаев - третий⁶. Главный банк, достаточно хорошо информированный о состоянии дел компании, выполняет роль финансового консультанта, на мелких предприятиях даже иногда ведет их бухгалтерский учет. Банк также является венчурным капиталистом, финансируя высокорисковые проекты компаний. В каждой горизонтальной компании имеется один главный банк, в вертикальных группах их может быть два.

Формально органы корпоративного управления в Японии не отличаются от англо-американской модели, неформальные же стороны практики их деятельности существенно различаются. Большую роль в Японии играют различные неформальные объединения - союзы, клубы, профессиональные ассоциации. Они играют важную роль в поддержке дружеских, доверительных отношений и способствуют обмену информацией в среде менеджмента верхнего уровня различных взаимодействующих между собой компаний. Для финансово-промышленных групп наиболее влиятельным органом такого типа является президентский совет группы, избираемый ежемесячно из числа президентов основных компаний группы. В неформальной обстановке происходит обмен важной информацией и мягкое согласование ключевых решений. В вертикальных группах Toyota и Nissan, по сути, объединены поставщики комплектующих для головного сборочного завода. Формально предприятия, входящие в группу, независимы. Тем не менее они не имеют права поставлять свою продукцию другим сборочным компаниям. Вертикальные группы также имеют аналог президентского совета. В группе Toyota, например, это Kyoho-kai, что примерно можно перевести как "клуб содействия процветанию фирмы Toyota".

К сетевой организации внешнего взаимодействия компаний относятся:

• наличие сетевых элементов – ассоциаций и клубов;

• внутригрупповые ротации менеджеров;

• избирательные технологии;

• внутригрупповая торговля.

Активные процессы внутригруппового взаимодействия происходят и на уровне среднего управленческого звена, а также технических специалистов. Широко распространена практика внутригруппового передвижения менеджеров, когда, например, менеджер сборочного завод может быть откомандирован на длительный срок на предприятие, поставляющее комплектующие, для решения тех или иных совместных проблем. Уходящие на пенсию менеджеры верхнего уровня часто назначаются в совет директоров одной из компаний-поставщиков. Важнейший аспект такой практики - формирование личных отношений в среде менеджмента, способствующих обмену информацией и эффективному использованию совместного опыта и знаний.

Избирательное вмешательство в управленческий процесс может происходить со стороны других компаний группы (главного банка компании, нескольких компаний и т.д.) для решения технологических и операционных проблем. Внутригрупповая торговля - очень важный элемент сетевого взаимодействия. В горизонтальных финансово-промышленных группах имеются центральная торговая компания и несколько торговых компаний второго плана. Поскольку группы являются широкодиверсифицированными конгломератами, то многие материалы и комплектующие покупаются и продаются внутри группы. Уровень внутригрупповой торговли в среднем в шести горизонтальных группах достигает 20%. Естественно, внешние по отношению к группе торговые сделки осуществляются через центральную торговую компанию. Поэтому оборот таких компаний, как правило, составляет огромную сумму. Торговая компания как инфраструктурный элемент группы играет и вспомогательную финансовую роль, являясь источником краткосрочных кредитов и выполняя квазистрахование торговых операций.

Ключевым элементом японской модели корпоративного управления является система пожизненного найма персонала. Естественно, она не охватывает полностью весь рынок труда в Японии. Доля тех, кто всю свою трудовую жизнь связывает с одной компанией, составляет примерно 50%. В аспекте корпоративного управления речь идет о деловой культуре, где чувство сопричастности, отношения к компании как к семье активно культивируется и играет важную роль для компаний.

В последнее время англо-американская модель распределения акционерного капитала становится менее популярной во многих странах, даже в США. Доля институциональных собственников в акционерном капитале постепенно возрастает, доля индивидуальных акционеров сокращается.

Эта тенденция прослеживается как в развитых странах, так и в странах с переходной экономикой. При этом повышается роль менеджеров компаний как управляющих собственников, а доля акций, принадлежащая персоналу компаний, неуклонно падает.

Надо отметить, что в России складывается германская модель распределения акционерного капитала, несмотря на то, что государственные программы развития отечественного фондового рынка ориентируются на англо-американскую модель.

В то же время менеджеры в процессе профессиональной деятельности становятся обладателями важной информации, у них появляются собственные интересы, которые могут входить в противоречие с интересами собственников. Такую ситуацию называют проблемой асимметрии информации "принципал-агент". Асимметрия информации побуждает менеджеров к недобросовестным действиям.

В основе "Агентской теории" (Agency Theory) лежит обособление интересов двух больших групп, имеющих непосредственное отношение к фирме - владельцев корпорации и управленческого персонала. Однако различие в интересах участников одного хозяйственного общества еще не является конфликтом. Корпоративное управление строится на основе сложившихся в деловой практике норм в сфере финансов, управления, трудовых взаимоотношений, контрактных обязательств, организационных структур. В каждом конкретном случае корпорация в лице ее высшего менеджмента вместо жесткого управления наемным персоналом делает выбор в пользу постепенного включения работников в систему деловых взаимоотношений. Это представляет важнейшую тенденцию в становлении и формировании нормальных корпоративных отношений.

Конфликт возникает только после того, как носители различных интересов предпринимают действия, направленные на достижение целей, отличных от целей других участников корпоративных отношений.

Менеджеры испытывают воздействие целого ряда факторов - таких, как размер корпорации или власть и престиж, связанные с занимаемым ими положением, которые не имеют прямого отношения к интересам ак­ционеров. Такие соображения могут привести менеджеров к принятию решений о строительстве нового небоскреба для офиса корпорации или покупке дорогостоящего самолета для высшего руководства, которые не только не будут соответствовать интересам акционеров, но могут и повредить им.

Форма и размер материального вознаграждения, которое получают менеджеры и владельцы корпорации значительно отличаются. Менед­жерам традиционно гарантируется вознаграждение в форме заработной платы, в то время как акционеры мо­гут претендовать только на ту часть прибыли корпорации, кото­рая остается после того, как корпорация отчитается по всем своим обязательствам.

Кроме того, нередко акционеры инвестируют в конкретную корпорацию только часть своего состояния, распределяя свои инвестиции между целым рядом других компаний. Напротив, менеджеры обычно концен­трируют все свое достояние в одном месте - в корпорации, которой они служат: работа является главной их ценно­стью, а ее утрата представляет самую серьезную опас­ность. Благодаря этому обстоятельству менеджер может предпочесть такие решения, которые не одобрил бы ак­ционер, хотя их интересы, в конечном счете, могут совпа­дать.

Корпоративный конфликт между различными группами акционеров в своей основе является конфликтом экономическим, поскольку противоречия возникают по поводу распоряжения акциями, эмитированными акционерным обществом, и реализации прав, собственников определенного количества голосующих акций.

По способу разрешения корпоративного конфликта он, безусловно, относится к конфликтам правовым. Отнесение корпоративных конфликтов к подмножеству правовых обусловлено тем, что в случае, если участники конфликта не достигли компромисса и не зафиксировали свое волеизъявление в решении собрания или путем заключения сделки, то разрешение конфликта происходит посредством рассмотрения судом гражданских и, что бывает нередко, уголовных дел.

Стоимость конфликта между интересами акционеров и руководства определяется расходами корпорации, которые выгодны для руководства и за которые расплачиваются акционеры. Например, приобретение автомобиля представительского класса для высшего менеджмента. Кроме того, сюда же войдут затраты на контроль за действиями руководства. Например, оплата независимых аудиторов для проверки достоверности информации в финансовых отчетах.

Большую проблему представляют взаимоотношения между мажоритарными и миноритарными акционерами. В 2003 году были приняты дополнения к закону" Об акционерных обществах”, согласно которым появилась возможность досрочного переизбрания совета директоров общим собранием акционеров, также предусмотрено обязательное проведение кумулятивного голосования при выборах членов совета директоров всех акционерных обществ. Это положение повысит степень защищенности прав миноритарных акционеров. Целью этих дополнений к закону является распространение кумулятивного голосования при выборах членов совета директоров на все акционерные общества, где есть советы директоров, вне зависимости от численности акционеров в обществе. Кроме того, в законе определена минимальная численность совета директоров в 5 человек.

При проведении кумулятивного голосования число голосов, принадлежащих каждому акционеру, умножается на число лиц, которые должны быть избраны в совет директоров. При этом акционер имеет право отдать полученные голоса полностью за одного кандидата или распределить их между двумя и более кандидатами. В данном случае проводится одно голосование по всему списку кандидатов.

При минимальном количественном составе членов совета директоров АО (согласно действующему закону – 5 чел.), миноритарным акционерам, чтобы провести в состав совета своего представителя, нужно располагать примерно 20% акций, что вполне под силу миноритариям при определенной консолидации усилий. Чем многочисленнее предполагается совет директоров, тем меньший пакет акций нужно иметь на руках, и меньше усилий тратить на объединение. Таким образом, владельцы небольших пакетов акций могут оказывать большее влияние на вопросы, которые решаются путем голосования, в том числе при избрании членов советов директоров.

Надо отметить, что если основной целью российских реформ в 90-х годах был переход государственной собственности в частные руки, то в настоящее время на первый план выходит эффективное управление приватизированным имуществом. Иначе говоря, корректировки действующих нормативных актов, в том числе и Закона "Об акционерных обществах" потребовало изменение экономической ситуации.

До введения в действие поправок к Закону у крупных акционеров было много возможностей ущемлять права миноритариев. Например, в результате консолидации акций у мелких акционеров фактически изымались принадлежащие им акции.

Важным новшеством в сфере защиты прав акционеров стала возможность для любого акционера реорганизуемого общества, голосовавшего против или не принимавшего участия в голосовании по вопросу о реорганизации общества, получить акции каждого общества, создаваемого в результате разделения либо выделения. Приобретенные ценные бумаги должны наделять акционера теми же правами, что и акции, принадлежащие ему в реорганизуемом обществе, пропорционально числу принадлежащих ему акций этого общества.

Эта норма была принята в противовес известной практике вывода активов из хозяйственных обществ, когда в ходе разделения акционерного общества образовывалось два юридических лица. На балансе одного из них аккумулировались наиболее ценные активы первоначальной компании. На баланс же второго лица переводилось неликвидное имущество и долги реорганизованного предприятия. Как правило, основные акционеры получали практически все акции первого общества, миноритариям же доставались акции неплатежеспособного предприятия.

Пожалуй, наиболее существенной поправкой к закону можно считать введение в гражданско-правовой оборот понятия дробных акций. Причиной появления этой новации стали злоупотребления крупных акционеров в ходе проведения консолидации акций на основе обмена нескольких старых акций компании на одну новую. В результате таких акций из числа акционеров нередко исключались даже лица, которым принадлежали весомые пакеты акций.

Установлены следующие случаи, когда образуются дробные акции:

• реализация преимущественного права на приобретение акций, продаваемых в закрытом акционерном обществе;

• осуществление преимущественного права на приобретение дополнительных акций;

• консолидация акций.

Дробная акция наделяет своего владельца частью прав, предоставляемых целой акцией, включая участие с правом голоса в общем собрании акционеров и получение дивидендов.

В процессе обращения дробных акций наряду с целыми акциями дробные акции могут суммироваться. Это значит, что если лицо, владея тремя с половиной акциями компании, купит еще шесть с половиной акции этого же общества, оно становится собственником десяти полноценных акций.

Всем заинтересованным лицам, особенно крупным акционерам, придется исключить консолидацию акций из набора средств корпоративной борьбы с неугодными акционерами.

Степень взаимосвязи интересов менеджеров, крупных и мелких акционеров в общем виде иллюстрирует следующая схема:

- менеджеры корпорации

- крупные акционеры

- мелкие акционеры

Рис. 3. Взаимосвязь интересов в корпорации

Особенно остро в связи расхождением целей номинального (акционеры) и фактического (менеджеры) руководства корпорации стоит проблема выбора оптимальной схемы стимулирования менеджеров. Как известно, целью корпорации является максимизация стоимости принадлежащих акционерам акций. Однако уже признано, что менеджеры в своей деятельности далеко не всегда руководствуются интересами акционеров. Личные мотивы управляющих играют не последнюю роль в принятии решений как стратегического, так и оперативного характера.

Менеджеры могут иметь интересы не только не совпадающие с интересами собственников, но даже противоречащие им. Так, профессиональные менеджеры получают свои доходы (высокую зарплату, премии, льготы по социальному обеспечению) из средств корпорации. Собственники корпорации получают свои дивиденды только после того, как будут сделаны все выплаты. Следовательно, чем больше средств будет уплачено собственникам в виде дивидендов, тем меньше их останется для оплаты окладов, премий и льгот.

Поэтому менеджеры, действуя в своих интересах, могут пойти на соответствующие действия:

• заключение договоров на сбыт продукции по ценам, при которых объем продаж растет быстрее, чем чистый доход корпорации;

• завышение собственных трудозатрат для обоснования высокой оплаты своего труда;

• занижение объявленной прибыли, используя метод ускоренной амортизации основных фондов или метод LIFO для учета запасов.

Собственников корпорации, в отличие от менеджеров, интересует прирост прибыли не в расчете на затраченные средства, а на вложенные собственные средства.

Для разрешения противоречий в интересах менеджеров и собственников возможно следующее:

• увеличение в оплате менеджеров доли премии в виде участия в прибыли;

• замена части оклада на акции корпорации;

• премирование менеджеров в форме опционов на покупку акций управляемой ими корпорации.

В соответствии с опционным договором корпорация берет на себя обязательство продать менеджеру свои акции через определенный срок по заранее оговоренной фиксированной цене. Если к сроку реализации опциона цена акций выросла, то менеджер может их выкупить и получить доход, продав их на рынке по более высокой цене. Опционная схема мотивации выгодна и акционерам, и менеджерам. Опционные программы рассчитаны на 3-5 и позволяют удерживать руководителя в корпорации. Кроме того, такая схема мотивации позволяет сэкономить на повышении зарплаты, повышается заинтересованность менеджеров в росте капитализации корпорации.

В основном активное использование опционных схем вознаграждения наиболее характерно для США. Один из первых опытов применения опционных схем относится к концу 70-х годов, когда корпорация Toys "R" Us, объединявшая крупнейшую сеть магазинов по продаже игрушек, акционировалась и предложила своим менеджерам опционы на акции.

Как показывает российская практика, опционные схемы вознаграждения применяются в основном для высших менеджеров корпорации. Особый интерес представляет использование опционных схем вознаграждения для членов советов директоров, поскольку такие схемы позволяют повысить заинтересованность членов совета директоров в долгосрочных результатах деятельности корпорации, учитывая краткосрочность их пребывания на посту.

В России одной из первых опционные программы использовала нефтяная корпорация "ЮКОС". Акции закреплялись за сотрудниками, которые формально ими не распоряжались, но получали с этих бумаг доход в виде положительных разниц от котировок уже через год. В другом варианте менеджеры, специалисты и даже рабочие в регионах получили право выкупить реальные акции в течение трех лет. Такую же политику стимулирования ввели у себя корпорация "Вимм-Билль-Данн", ОАО "Газпром", РАО "ЕЭС России".

Опционы на акции корпорации являются формой вознаграждения, призванной увязать интересы менеджеров с достижением компанией более высоких результатов и, прежде всего, повышения рыночной стоимости ее акций. Однако в мировой практике за последние годы широкое распространение получили злоупотребления, связанные с искажением финансовой отчетности компаний их высшими менеджерами и сокрытием информации о предоставлении опционов от акционеров, исполнением опционов с получением больших вознаграждений, не связанных с действительными результатами деятельности компаний.

По данным газеты "Financial Times" из 208 менеджеров и директоров, которые стали объектом исследования за последние 10 лет, 52 заработали за этот период более 10 млн. долл., 31 - более 25 млн. долл., 16 - более 50 млн. долл., 8 - более 100 млн. долл. В общей сложности эти руководители получили около 3,3 млрд. долл., после чего их корпорации обанкротились, акционеры потеряли миллиарды долларов, около 100 тыс. сотрудников лишились работы.

В последнее время получил широкую известность опыт компании Энрон. Для инвестирования средств в новые рынки компания Enron выпустила облигации, которые не дали прибыли. Раскрытие этой информации могло повлечь падение доверия со стороны потенциальных инвесторов. Для сокращения налогов высшим менеджментом в 1997 году были учреждены SPE (special purpose entity), треть из которых была зарегистрирована в оффшорных зонах. Материнская компания владела более 90% акций этих SPE, но согласно американскому законодательству это давало ей право не отражать в своем балансе финансовые показатели дочерних предприятий. Таким образом, вся задолженность корпорации была распределена по счетам "подразделений специального назначения". В результате такого сокрытия убытков компании удалось сохранить рост курса своих акций и кредитоспособность. Этому способствовали оплаченные публикации в СМИ и заключения ангажированных аудиторских фирм. Однако эти меры не могли обеспечить стратегию компании в долгосрочной перспективе.

В конце концов, высший менеджмент стал избавляться от акций до наступления кризиса. В наиболее щепетильном положении оказался рядовой персонал компании, так как в течение ряда лет честь их зарплаты вкладывалась в пенсионные фонды, созданные при компании. Эти средства были вложены в акции компании, которые работники могли получить только при выходе на пенсию. Происшедшее резкое падение курса акций одновременно обесценило эти средства в пенсионных фондах.

По официальным данным, руководство "Enron" владело в 2000 году опционами на сумму 47 млн долл. Средняя цена покупки опциона была 30 долл., а рыночная цена – 83 долл., потенциальная прибыль владельцев опционов составила 2,5 млрд. долл. Такой способ поощрения менеджеров предполагал их личную заинтересованность в увеличении прибыли компании. Однако на практике менеджеры оказались заинтересованы в росте цен на акции больше, чем в росте прибыли или оборота.

В результате этого произошел конфликт интересов акционеров, персонала компании и менеджмента. Такую ситуацию называют проблемой асимметрии информации "принципал-агент". Асимметрия информации приводит к недобросовестным действиям менеджеров в собственных интересах.

В целом, главные недостатки стимулирования труда менеджеров корпорации опционами можно свести к следующим:

• система поощрения может не сработать в результате обвала рынка акций по политическим или иным причинам;

• курс акций не всегда отражает качество работы менеджеров;

• сравнение стоимости акций с динамикой цен на акции конкурентов дало бы более объективную оценку роли менеджера;

• ради искусственного завышения курса акций менеджеры будут охотнее рисковать активами корпорации;

• в ряде случаев опционы из формы поощрения менеджеров могут стать инструментом передела собственности.

.

Определенной разновидностью агентской теории является "Теория заинтересованных лиц" (Stakeholder Theory), предполагающая, что цель функционирования любой корпорации заключается в регулировании интересов различных групп юридических и физических лиц, имеющих непосредственное или косвенное отношение к данной корпорации, - акционеров, наемного управленческого персонала, рабочих, поставщиков, потребителей, государственных органов.

Таким образом, эффективный менеджмент в корпорации предполагает учет интересов всех групп владельцев предоставленных ресурсов - как акционеров, так и кредиторов, к которым можно отнести банки, поставщиков и подрядчиков, бюджет и внебюджетные фонды, персонал и др. Следует отметить, что все участники отношений с корпорацией, в конечном счете, заинтересованы в поддержании ее финансовой устойчивости. Акционеры заинтересованы в достаточных и устойчивых чистых доходах на вложенный ими капитал, банки - в надежном кредитоспособном заемщике, коммерческие кредиторы - в стабильном и платежеспособном покупателе, персонал - в стабильном и платежеспособном работодателе, бюджет и внебюджетные фонды - в платежеспособном налогоплательщике.

Следовательно, нормальным финансовым состоянием корпорации является такое, при котором наиболее полно удовлетворяются интересы участников при условии, что их ожидания сбалансированы. Определение перечня параметров, характеризующих состояние корпорации, и количественных значений этих параметров, которые можно считать нормальными, считается одной из ключевых задач управления финансами.

В тех случаях, когда число акционеров достаточно велико, двухуровневая система управления оказывается неэффективной вследствие снижения оперативности принятия решений. Однако наиболее велика опасность, что группа крупных акционеров, имея возможность формировать исполнительные органы общества, оттеснит от управления компанией миноритарных акционеров. Поэтому закон об акционерных обществах предусматривает обязательное создание в обществе с числом акционеров более 50 Совета директоров, на который возлагается часть общего руководства деятельностью компании. В компетенцию Совета директоров входит:

• стратегическое развитие акционерного общества;

• принятие решений по наиболее важным вопросам хозяйственной деятельности компании;

• вопросы, связанные с управлением обществом.

Кроме того, данный орган управления принимает решения о создании филиалов и представительств общества, утверждает внутренние документы компании, одобряет крупные сделки (например, продажу имущества, стоимость которого составляет более 25% балансовой стоимости активов предприятия), увеличивает уставный капитал общества путем размещения дополнительных акций.

Важные изменения коснулись организации работы Совета директоров общества и исполнительного органа общества. По старому Закону этот орган управления избирался на один год, в то время как годовое собрание акционеров, на котором Совет директоров и формируется, не всегда проходит ровно через год после предыдущего. На промежуточном этапе полномочия Совета директоров входили в противоречие с законом. С введением поправок Совет директоров имеет право работать до следующего годового общего собрания акционеров.

Были внесены изменения в порядок формирования Совета директоров. Теперь члены исполнительного органа общества не могут составлять более четверти состава Совета директоров, что позволит снизить взаимозависимость этих двух управленческих органов.

Велика роль совета директоров в увеличении уставного капитала акционерного общества. Законом об АО (ст.28) для этого предусмотрено три способа:

• размещение дополнительных акций по открытой (закрытой) подписке;

• увеличение номинальной стоимости акций общества;

• размещение дополнительных акций за счет имущества общества.

Как правило, такие решения принимаются общим собранием. В частности, к таким случаям относятся:

• решение об увеличении уставного капитала общества путем размещения дополнительных акций по закрытой подписке принимается тремя четвертями голосов акционеров, принимающих участие в собрании;

• выпуск дополнительных акций, допускающий возможность размещения по открытой подписке большего количества акций, принимается тремя четвертями голосов акционеров, принимающих участие в собрании;

• увеличение уставного капитала общества путем увеличения номинальной стоимости акций возможно исключительно по решению собрания акционеров, принимаемому простым большинством голосов.

Однако в некоторых случаях решение об увеличении уставного капитала общества может быть принято советом директоров общества, если это предусмотрено его уставом. Увеличение уставного капитала путем размещения акций по открытой подписке может быть осуществлено по решению совета директоров только в случае размещения не более 25% акций от количества ранее размещенных акций.

Уставом общества может быть предусмотрено увеличение уставного капитала путем размещения дополнительных акций за счет его имущества по решению совета директоров общества. В противном случае данное решение принимается общим собранием акционеров простым большинством голосов.

В силу п.2 ст.28 нового Закона об АО решение совета директоров об увеличении уставного капитала общества принимается единогласно всеми членами совета директоров общества, при этом не учитываются голоса выбывших членов совета директоров.

Более четко регламентируется круг сделок, связанных с возможностью отчуждения имущества, которые могут быть причислены к разряду крупных: заем, кредит, залог, поручительство. В решении об одобрении крупной сделки должны быть указаны лица, являющиеся ее сторонами, выгодоприобретателями, цена, предмет сделки и иные ее существенные условия. В то же время в целях ликвидации лишних формальностей положения о крупных сделках не применяются к обществам, состоящим из одного акционера, который одновременно осуществляет функции единоличного исполнительного органа.

Центральное место в компетенции Совета директоров занимают управленческие вопросы. Именно данный орган созывает годовые и внеочередные общие собрания акционеров, а также утверждает повестку дня собраний. Кроме того, Совет директоров образовывает исполнительный орган общества и досрочно прекращает его полномочия, если уставом предприятия это отнесено к его компетенции. К важнейшим функциям Совета директоров относятся также соблюдение прав акционеров общества, урегулирование конфликтов, возникающих между акционерами и генеральным директором или членами правления компании.

Вместе с тем реализация этих способов предполагает выполнение ряда юридических требований в отношении:

• крупных сделок согласно приведенному в законодательстве определению;

• сделок с заинтересованными лицами;

• наличия у акционеров права потребовать оценки принадлежащих им акций;

• наличия у акционеров преимущественного права на приобретение дополнительных акций;

• наличия у акционеров права потребовать выкупа принадлежащих им акций;

• соблюдения требований российского антимонопольного законодательства;

соблюдения требований российского законодательства о ценных бумагах. Описанные выше средства правовой защиты установлены для обеспечения прав акционеров на получение рыночной стоимости их вложений в акции обществ, являющихся объектом приобретения, даже если приобретение является враждебным.

Корпорация, как и любая организационно-экономическая система, подвержена непрерывному изменению, обусловленному действием объективных законов развития экономики. Такие изменения могут происходить, как правило, в виде процессов слияния и поглощения компаний, приводящих к образованию диверсифицированных корпораций, которые существенным образом затрагивают интересы менеджмента.

В России передел собственности нередко осуществляется не государством, а рядом олигархических групп путем изъятия у законных собственников акций приватизированных компаний и, где это возможно, у государства акций в реструктурируемых предприятиях. На практике основным способом поглощений в современной России стало использование судебной власти и административного ресурса, благодаря которым владелец контрольного пакета акций в одночасье может лишиться своих предприятий и сделанных в них инвестиций.

Для обслуживания данной модели поглощений создается структура, состоящая из нескольких фирм, специализирующихся на разработке схем силового захвата компаний и, в ряде случаев на подкупе чиновников. Подобная практика делает Российскую Федерацию непривлекательной для многих стратегических инвесторов, дискредитирует проводимые рыночные реформы.

Законом «Об акционерных обществах» предусмотрено четыре способа объединения предприятий:

• присоединение общества к другому обществу;

• слияние общества с одним или несколькими другими обществами;

• приобретение всех акций или контрольного пакета акций общества;

• приобретение практических всех активов общества.

В подобных ситуациях высшему менеджменту постоянно угрожает увольнение или потеря независимости в результате враждебного поглощения корпорации со стороны недружественных корпораций. Опыт показывает, что менеджеры вынуждены вырабатывать действенные способы противодействия враждебному поглощению. В современной практике менеджмента известны следующие методы защиты корпорации от враждебного поглощения.

Разделенный совет директоров (Staggered Board). Совет директоров корпорации-цели делится на три равные группы; причем каждая группа избирается сроком на один год. Корпорация-покупатель оказывается лишенной возможности получения контроля над компанией после приобретения контрольного пакета.

Условие супербольшинства (Super-majority). Устанавливается высокий процентный барьер акций, необходимых для одобрения поглощения, обычно до 90%. Увеличивается количество голосующих акций, необходимых корпорации-покупателю для получения контроля над компанией.

Условие справедливой цены (Fair Price). Заставляет корпорацию-покупателя выкупать все акции по одной цене вне зависимости от того, какая группа акционеров владеет ими. Как правило, по выполнению этого условия корпорация-цель снимает защиту супербольшинства. Предотвращает двусторонние тендерные предложения, то есть создание условия выкупа акций, дискриминационных по отношению к различным группам акционеров; вынуждает корпорацию-покупателя реструктурировать тендерное предложение.

«Ядовитые пилюли» (Poison Pills). Между акционерами корпорации-цели распределяются специальные права («ядовитые пилюли»). В случае жесткого поглощения корпорации «ядовитые пилюли» дают акционерам корпорации-цели право приобретения дополнительных акций со значительным дисконтом или продажи своих акций корпорации-покупателю со значительной премией. Для корпорации-покупателя проведение жесткого поглощения становится невозможным из-за возросшего объема финансовых ресурсов, необходимых для выкупа контрольного пакета акций. Может быть заблокировано проведение переговоров корпорацией-покупателем напрямую с акционерами корпорации-цели.

«Золотые парашюты». В этом случае с персоналом корпорации заключаются трудовые договоры, в которых устанавливаются значительные компенсации в случае их увольнения. Этот метод был применен кондитерской фабрикой "Красный Октябрь" при защите в 1995 году от поглощения "МЕНАТЕПом".

Рекапитализация высшего класса (Dual class recapitalization). Между акционерами корпорации-цели распределяется новый класс акций, обладающих приоритетным правом голоса, по ним не выплачиваются дивиденды, и они не обращаются на открытом рынке. Владелец подобной акции получает право ее обмена на обыкновенную акцию. Позволяет менеджменту корпорации-цели обеспечить себе большинство голосов, даже не владея контрольным пакетом акций.

Защита реестра от несанкционированного доступа. Поручение вести реестр реестродержателю с хорошей деловой репутацией. Защищает компанию от доступа к реестру акционеров с целью быстрой скупки акций.

Санкционированные привилегированные акции (Authorization of preferred stock). Совет директоров корпорации-цели принимает решение о создании нового класса ценных бумаг, обладающих специальными правами голоса (иногда к этому методу защиты относят «ядовитые пилюли»). Усложняет для корпорации-покупателя процедуру получения контроля над советом директоров.

Таким образом, основные финансовые методы, используемые в корпоративном менеджменте, позволяют разработать инвестиционную стратегию корпорации на рынке, обеспечить ее финансовую устойчивость, определить рыночную стоимость, защитить от агрессивного поглощения, минимизировать оборотный капитал и распределить ответственность между подразделениями.