8.2. Анализ динамики государственного долга Российской Федерации

Долговые проблемы, т.е. проблемы взаимоотношений кредитор-заемщик известны с незапамятных времен, по крайней мере, по дошедшим из глубины веков свидетельствам, еще за Ш-V веков до нашей эры возникали такие вопросы, соответственно нередко возникали проблемы возврата заемных средств. Существо вопроса, в работе “Опыт в системе фундированных займов”, четко сформулировал Д. Рикардо:”В основе предположения, что старый долг оплачен, лежит то обстоятельство, что мы заключили новый заем на гораздо большую сумму”. Века прошли, но именно так решаются проблемы госудаственного долга в США, членах Евросоюза (особенно яркий пример Греция) и многих других странах.

Критический период формирования Гос. долга РФ приходится на 90-е годы прошлого века, именно его мы и рассмотрим. Государственный внутренний долг (ГКО-ОФЗ) за период 1994-1998 гг. вырос примерно в 30 раз, превысив 435 млрд. руб. в канун августовского кризиса 1998 г., когда финансовый пузырь долговых обязательств правительства лопнул, т.е. невозможно стало обслуживать долг – выплачивать по нему проценты, а новых заемных средств никто предлагать не спешил.

Последовали: катастрофическая девальвация рубля, коллапс банковской системы и соответствующий отказ российского правительства от платежей по внутреннему долгу.

В мировой практике случаи отказа правительства от выполнения своих финансовых обязательств нередки, но как правило дефолт объявляется по внешним долгам. Отказ от платежей именно по внутреннему долгу событие, как отмечал академик А.Д. Смирнов, более чем интересное и удивительное. Нехватка валютных резервов, ведущая к дефолту по внешнему долгу, для равивающейся, переходной экономики – событие неприяное, но вполне понятное, обьяснимое. Понятен и дефолт по внутреннему долгу для страны с ограниченным правом эмиссии собственной валюты. В принципе, последнее – это вариант дефолта по суверенному долгу. Россия же, по крайней мере формально не была лишена права эмиссии собственной валюты.Более того, эмиссия сеньоража резко сократилась именно в период кризиса: за июль-август 1998 г. прирост денежного агрегата М2 составил отрицательную величину – 16,4 млрд. руб., что естественно резко обострило проблему ликвидности, столь важную в период краха долгового и фондового рынков.

Проблема дефолта 1998 г. обусловлена политическим аспектом экономических решений. Дело в том, что в период предшествующий дефолту, действовал так называемый “валютный коридор Черномырдина”. Курс рубля был фактически зафиксирован относительно доллара США и это преподнослось как основное достижение правительства того времени. Именно фиксированныйкурс рубля не позволял решить проблему внутреннего долга России и последующий, неизбежный дефолт расставил все по местам. Это касается и реального валютного курса и эффективности деятельности правительства.

Рикардианское уравнение денег и долгов

В данной схеме исключается криминальный, неквалифицированный подход со стороны власти. Правительство считается ответствнным должником, обслуживающем свой долг по известной и постоянной безрисковой ставке процента r> 0 и имеющим твердое намеренее выкупить долг в полном объеме. Для детерминированого процесса динимики долга, который считается однородным и непрерывным уравнение финансирования бюджетного дефицита выглядит следующим образом:

B*= rB – S + ( G – T )

где B – номинальная стоимость долга;

S – номинальная стоимость сеньража;

r – безрисковая ставка доходности гоударственного долга;

G– беспоцентная часть бюджета расходов.

Предположим налоги полностью финансируют первичный дефицт, а сеньораж едиственный источник финансирования однородного государственного долга. Причем необходимо отметить,что в середине 1998 г. беспроцентная часть российского бюджета расходов полностью покрывалась налогами. Таким образом

G – T = 0

Стоимость новых заимствований государства на свободном рынке равна стоимости государственного долга В*. Значит если правительство отказывается от роли заемщика, то стоимость долга перестает расти и долг становтся стационарным. Стационарный долг можно выплатить при эмиссии сеньоража Sчерез T = 1/rпериодов

B* = (1/r) S

Величина В* накзывается фундаментальной стоимостью долга. В реальной действительности рыночная стоимость долга зависит от ставки процента, стоимости купонаи риска, включая риск невыплаты долга. Увеличение эмиссии сеньоража приводит к повышению рыночной стоимости долга и его продаже с премией, что не только облегчает выплату стационарного долга, но и может означать выгоду для эмитента долга, т.е. государства. Простое дисконтирование стационарного долга вызывает изменение его стоимости во времени, даже если правительство прекратило заимствования на свободном рынке

Государство, будучи обычным должником во всех отношениях, отличается от частного в одном принципиальном моменте: оно может осуществлять купонные вплаты не только за счет налогов, которые являются обычными доходами правительства, но и за счет эмиссии денег, параметры которой определены монетарной политикой государства. Следовательно, посредством эмиссии сеньоража всегда можно обеспечить продажу государствнного долга с премией.

В заключение необходимо отметить, что долг как внутренний, так и внешний, не возвращается, если нет источников его покрытия. В каждый момент времени эмитент сталкивается с альтернативой: продолжать ли обслуживать долг, делая новые заимствования, либо стабилизировать объем накопленого долга. Если текущие платежи достаточны то стационарный долг может быть выплачен посредством эмиссии сеньоража, либо налогов, за T=1/rпериодов. В отсутствие доходов, достаточных для обслуживания текущих обязательств неизбежно объявлеие дефолта по существующему долгу. Вариант продолжения новых заимствований, для выплат по ранее взятым долгам, обусловлен возможностью обслуживать накопленный долг.