6. Використання концепції “ризик – доходність” для оцінки необхідного рівня доходності фінансових активів.

7. Сутність моделі оцінки капітальних активів, основні переваги та недоліки.

Однією з центральних теоретичних проблем у сфері фінансової діяльності підприємств є питання ціноутворення на фінансових ринках. Вирішенню цієї проблеми присвячена модель оцінки дохідності капітальних активів (Capital Asset Pricing Model = CAPM. Авторами моделі є американські економісти В. Шарп, Дж. Лінтнер, Дж. Моссін. Вона побудована на тезі про те, що ціна окремих капітальних активів залежить від очікуваної рентабельності та ризику. Модель САРМ характеризує процес формування ринкової ціни окремих цінних паперів (інших об’єктів реальних і фінансових інвестицій) за умов досконалого ринку капіталів та з урахуванням систематичного ризику, який не підлягає диверсифікації.

Систематичні ризики досить часто позначаються також як ринкові. Вони характеризують ризик можливих для інвесторів втрат внаслідок кон’юнктурних коливань, зміни процентних ставок, прийняття різного роду політичних рішень, інфляції тощо. Враховуючи природу цих ризиків, вважають, що їх неможливо зменшити на основі диверсифікації вкладень. Систематичний ризик у САРМ, як правило, позначається через b-коефіцієнт. Він характеризує залежність між середньою дохідністю ринкового портфеля та ціною окремого ринкового інструменту, який входить до його складу. Вказаний коефіцієнт може бути розрахований стосовно окремих акцій, інших об’єктів інвестування чи портфелів інвестицій. Для обчислення b-коефіцієнта слід обробити статистичні дані, які характеризують варіацію (коливання) рентабельності обраного об’єкта інвестицій за кілька попередніх періодів, безризикову процентну ставку і середню дохідність ринкового портфеля. З цією метою слід розрахувати такі показники:

середнє квадратичне (стандартне) відхилення (sА) значень рентабельності аналізованого активу (RА) в окремі періоди від середньої рентабельності активу за досліджуваний період (RА);

коефіцієнт кореляції K (RA; RM), щільності зв’язку між нормою дохідності досліджуваного активу (RА) та середньою нормою дохідності по ринку в цілому (RM);

середньоквадратичне (стандартне) відхилення (sM) рентабельності інвестицій (RM) по ринку в цілому

За наявності заданих показників, b-коефіцієнт (систематичний ризик інвестицій в актив А) рекомендується розраховувати за таким алгоритмом:

Модель САРМ має такий вигляд:

Ri = Ro + βi ´ (Rm – Ro),

де Ri — очікувана дохідність акцій і-го емітента (необхідна ставка доходу);

Ro — дохідність безризикових цінних паперів;

Rm — середня дохідність ринку цінних паперів;

βi — бета-коефіцієнт як міра систематичного ризику.

Значення b-коефіцієнта слід інтерпретувати таким чином:

якщо b = 1, то ризик інвестицій в аналізований актив знаходиться на рівні ринкового, а отже, і премія за ризик буде наближеною до середньоринкової ставки дохідності;

якщо b > 1, то вкладення в актив вважатимуться такими, яким властивий вищий, ніж середньоринковий рівень ризиковості, а отже, інвестори вимагатимуть більшу, ніж середньоринкову норму дохідності;

якщо b < 1, то це свідчить про нижчий за середньоринковий ризик інвестицій в аналізований актив, як наслідок — премія за ризик, на яку сподіватиметься інвестор буде меншою, ніж середньоринкова;

якщо b = 0, то це означає, що ризик вкладень в актив становить 0; ідеться про безризикові інвестиції.

Модель оцінки дохідності капітальних активів будується, як правило, в графічному вигляді, де першим кроком є побудова так званої лінії ринку капіталів (capital market line). Ця лінія в системі координат R — δ описує залежність очікуваної норми прибутковості максимально диверсифікованого ринкового портфеля цінних паперів від рівня його ризиковості. Кінцевим етапом побудови САРМ є виведення на основі лінії ринку капіталів, прямої ринку цінних паперів (security market line, SML), яка показує залежність між очікуваною нормою прибутковості вкладень в окремі види активів, що є складовою ринкового портфеля інвестицій, від рівня їх ризиковості.

Графічне відображення САРМ — лінію ринку капіталу CML можна побудувати, враховуючи, що вона увиразнює компроміс між дохідністю і ризиком для ефективних портфелів. Якщо b-коефіцієнт дорівнює 0, очікувана дохідність дорівнює дохідності безризикових активів (6 %), а якщо 1 — ринковій дохідності 10 %. На підставі зазначених даних отримують дві крапки на графіку (F і M), через які проводять пряму лінію Capital Market Line CML, що демонструє, якою мірою зростання ризику збільшується очікувана дохідність (рис. ). Очікувана дохідність активу (необхідна ставка доходу), наприклад, дорівнюватиме 11 %, коли β дорівнює 1,25. Якщо збільшити β до 2, дохідність становитиме 14 %.Нахил лінії CML відбиває рівень несприйняття ризику середнім інвестором. Чим більше несприйняття ризику, тим менший нахил прямої, тим вищі, відповідно, премія за ризик і необхідна ставка доходу.

Правило прийняття інвестиційних рішень згідно з САРМ має такий вигляд: слід вкладати кошти в ті інвестиції, прогнозована рентабельність яких є вищою, ніж рівноважна рентабельність, розрахована за САРМ. У разі наявності багатьох альтернатив слід віддати перевагу тим, рентабельність яких найбільш відрізняється від рівноважної у бік збільшення.

Переваги і недоліки моделі CAPM

• Концепція CAPM, в основі якої лежить пріоритет ринкового ризику перед загальними, є вельми корисною, що має фундаментальне значення в концептуальному плані.

• Теоретично CAPM дає однозначне уявлення про взаємозв'язок між ризиком і необхідної прибутковістю, проте вона передбачає, що для побудови зв'язку повинні використовуватися апріорні очікувані значення змінних, тоді як у розпорядженні аналітика є лише апостеріорні фактичні значення. Тому оцінки прибутковості, знайдені за допомогою цієї моделі, потенційно містять помилки.

• Деякі дослідження показали значні відхилення між фактичними і розрахунковими даними, що служить причиною для серйозної критики.

• Модель CAPM не враховує всі фактори, що впливають на прибутковість, і тим більше не дозволяє їх аналізувати, тому що це однофакторна модель - і це її головний недолік.

• Модель досить умовна, тому обмежена поруч нереальних передумов (вона не враховує податки, трансакційні витрати, непрозорість фінансового ринку і т.д.)