Кто их выпускает?

Состав эмитентов коммерческих бумаг достаточно разнообразен и зависит от особенностей организации национальной системы финансов той или иной страны. Во Франции значительную долю коммерческих бумаг выпускают государственные компании или компании, у которых контрольный пакет акций находится в руках государства. В Швеции коммерческие бумаги широко используются предприятиями общественного пользования (uti-lities), частично или полностью принадлежащими местным органам власти. В Германии ведущими эмитентами выступают Treuhandanstalt (приватизационное ведомство типа российского ГКИ) и почтовая служба Bundespost. В США и Канаде основными эмитентами выступают финансовые компании. На небанковские финансовые компании приходится 2/3 всех коммерческих бумаг. Они же являются активными эмитентами в Финляндии, где финансовые компании являются преимущественно дочерними компаниями банков. Крупными эмитентами в Швеции и Норвегии выступают учреждения ипотечного кредита. В других странах эмиссия коммерческих бумаг финансовыми учреждениями сдерживается законодательными ограничениями. Центральные органы власти нигде не выступают эмитентами этих бумаг, хотя на еврорынке ряд программ был организован именно ими (sovereign issuers). В целом для еврорынка характерна структура эмитентов, представленная на рис. 2.

Кто их покупает?

За редким исключением коммерческие бумаги - высокономинальный инструмент. Для американского рынка характерен номинал 1 млн долл., в Японии - 100 млн иен (примерно 950 тыс. долл.). Таким образом, рынок практически недоступен для частных инвесторов. На национальных рынках ряда стран, например Испании, крупнейшими инвесторами являются нефинансовые компании. Однако в целом основными покупателями этих бумаг являются финансовые учреждения. На рынке еврокоммерческих бумаг наибольшую инвестиционную активность проявляют взаимные фонды, центральные и коммерческие банки, корпорации и страховые компании.

Размещение

Остановимся более подробно на процедуре размещения коммерческих бумаг. Выше мы касались варианта размещения выпуска через уполномоченных дилеров. Одновременно существует вариант и прямого размещения эмитентами своих обязательств среди инвесторов. Сразу оговоримся, что данный метод при кажущейся простоте доступен только крупным эмитентам, осуществляющим регулярные заимствования и имеющим собственную развитую финансовую инфраструктуру. Наиболее часто к прямому размещению прибегают международные финансовые учреждения с крупными и постоянными финансовыми потребностями. Для эмитентов - нефинансовых структур более предпочтительным является размещение коммерческих бумаг через синдикат дилеров. Иногда размещение осуществляется тендерным методом (tender panels). Через достаточно регулярные временные интервалы заемщик объявляет о своем намерении выпустить коммерческие бумаги и предлагает дилерам размещать заявки. Основное преимущество тендерного метода заключается в том, что он привносит элемент конкуренции в процесс размещения. Недостаток - негибкость, а также неудобство для дилеров, которые не могут быть уверены в том, какое количество бумаг смогут приобрести. В большинстве стран в размещении принимают участие несколько дилеров. При этом один из дилеров занимается организацией выпуска, а остальные совместно участвуют в размещении (аналог лид-менеджера и соменеджеров на рынке облигаций). Одновременно эмитент выбирает платежного агента (paying agent), которым может быть один из дилеров. Вторым шагом является разработка структуры программы. Устанавливается ее объем, готовится информационный меморандум (information memorandum), который по объему значительно меньше проспекта эмиссии, необходимого при выпуске облигаций. После утверждения условий программы подписывается соглашение с дилерами (dealership agreements) и соглашения об эмиссии и платежах (issue and paying agreements). В Англии о существовании программы стороны должны поставить в известность Банк Англии, который осуществляет ежеквартальный мониторинг рынка.  Минимальный срок от принятия решения до выпуска коммерческих бумаг может составлять всего 1-2 недели. Следующим шагом является размещение коммерческих бумаг в удобные для эмитента моменты по согласованию с дилерами. Иногда толчком для эмиссии служит спрос, предъявляемый инвесторами к обязательствам конкретного заемщика. Таким образом, определение времени проведения эмиссии - двусторонний процесс, с одной стороны которого находятся потребности заемщика, а с другой - интерес рынка к его обязательствам. В дальнейшем коммерческие бумаги могут обращаться на вторичном рынке, который довольно невелик, что связано с краткосрочным характером инструмента. Большая часть оборота связана с непредвиденными потребностями инвесторов в наличных ресурсах, а не спекулятивной игрой, направленной на получение прибыли. Ликвидность коммерческих бумаг обеспечивается в первую очередь дилерами, которые связывают себя соответствующим формальным или неформальным обязательством. Исключением является Япония, где существует исключительно активный рынок этих бумаг, поскольку они широко используются в операциях репо.