47

Глава 6. Методика оценки экономической эффективности

6.1. Показатели экономической эффективности

Основной задачей при исследовании эффективности инвестиций, по сути, является проведение анализа всех денежных потоков, генерируемых проектом, и получение ответов на два основных вопроса:

1. Обеспечит ли прогнозируемый доход от реализации проекта возможность возврата инвестиционных вложений в приемлемый срок?

2. Будет ли достигнута требуемая отдача на вложенный капитал?

Методика проведения такого исследования, используемая в настоящее время, основывается на определении и анализе показателей эффективности инвестиций, которые дают возможность оценить результаты создания и реализации проектов и ответить на поставленные вопросы. В условиях современных экономических отношений при анализе эффективности проектов наиболее точные результаты достигаются с использованием тех показателей, которые основаны на применении концепции дисконтирования, поскольку это позволяет учитывать изменение стоимости денег во времени. Для минимизации риска неэффективного инвестирования оценка проектов проводится с помощью анализа совокупности ключевых оценочных показателей, что дает возможность проектоустроителям принимать качественные инвестиционные решения.

К основным показателям эффективности инвестиций относятся:

- чистый дисконтированный доход (ЧДД );

- срок окупаемости проекта;

- индекс доходности (ИД);

- внутренняя норма доходности (ВНД).

Для формулировки окончательного решения рекомендуется использовать результаты расчета нескольких показателей, так как каждый из них в отдельности обычно не позволяет учесть все особенности инвестиционного проекта.

6.2. Понятие чистого дисконтированного дохода и алгоритм расчета чдд

Одним из основополагающих показателей оценки эффективности инвестиционного проекта является чистый дисконтированный доход. В литературе также встречаются его синонимы – чистая приведенная стоимость (NPV – net present value), чистый приведенный эффект, интегральный экономический эффект, чистая текущая стоимость. Несмотря на многообразие употребляемых названий этого показателя, суть их одна и заключается в следующем.

Как известно, получаемые результаты от реализации проекта формируются денежными притоками - P и денежными оттоками - Z. Разность этих двух величин будет составлять чистый доход - ЧД (синоним: Net Value – NV). Таким образом, если не учитывать изменение стоимости денег во времени, экономический эффект можно выразить формулой:

NV = Р – Z (6.1)

Однако показатель чистого дохода не может быть использован для принятия инвестиционных решений, поскольку в его величине не отражена неодинаковая ценность денежных поступлений и выплат, получаемых и осуществляемых в различные моменты времени реализации инвестиционного проекта. Для того, чтобы учесть различную стоимость денежных потоков на всех шагах расчетного периода, показатель чистого дохода следует скорректировать с учетом коэффициентов дисконтирования. Если обозначить весь период времени T_p, а каждый временной шаг номером t, то можно определить истинный доход на каждом шаге расчета, вычислив сальдо денежных потоков с учетом дисконтирования, которое и будет представлять собой чистый дисконтированный доход NPV_t за шаг t:

NPV_t = (P_t – Z_t) a_t = (P_t – Z_t) / (1+E)^t , (6.2)

где: P_t и Z_t – приток и отток капитала соответственно на шаге t;

a_t – коэффициент дисконтирования;

Е - норма дисконтирования.

Методика определения интегрального экономического эффекта (NPV) заключается в суммировании дисконтированных сальдо денежных потоков в течение расчетного периода времени T_p. Таким образом, расчет NPV производится по следующей формуле:

NPV = ; 6.3)

NPV = , (6.4)

где: - выплаты на t-ом шаге расчетного периода за исключением инвестиций в основной капитал;

К_t - инвестиции в основной капитал на t-ом шаге;

К_Тр – сумма дисконтированных инвестиций по проекту.

Значение чистого дисконтированного дохода показывает, получат ли инвестиции за расчетный период времени желаемый уровень отдачи. Если результат расчета окажется положительным (NPV 0), это будет свидетельствовать о превышении дисконтированных денежных притоков над дисконтированными денежными оттоками капитала за расчетный период, и, следовательно, может быть принято решение о целесообразности реализации проекта. В противном случае, если будет получен отрицательный результат, то он покажет, что проект не обеспечивает получение заданной нормы дисконтирования и, таким образом, приведет к потенциальным убыткам.

Таким образом, если NPV 0, то можно рассматривать вопрос о целесообразности реализации проекта. При выборе вариантов инвестиционных решений с неотрицательными по величине NPV предпочтение отдается проекту с большим NPV.

Пример 6.1.

Предприятию необходимо обновить технологическую линию, что потребует капиталовложений на сумму 500 тыс. руб. Денежные потоки от реализации данного проекта распределяются по годам следующим образом:

1-й год - 200 тыс. руб.,

2-й год - 300 тыс. руб.,

3-й год – 300 тыс. руб.

Ожидаемая норма дисконтирования составляет 20%.

Требуется рассчитать чистую приведенную стоимость инвестиционного проекта и на основе результатов расчета принять решение о целесообразности реализации проекта.

Рассчитаем чистую приведенную стоимость проекта:

NPV = -500000+200000/(1+0,2) +300000/(1+0,2) +300000/(1+0,2) =

= -500000+166667+208333+173611= 48611 руб.

Чистая приведенная стоимость инвестиционного проекта при заданной норме дисконтирования оказалась положительной и составила 48611 руб. Это означает, что можно говорить о целесообразности реализации проекта.

Коэффициент дисконтирования a_t определяется, прежде всего, требуемым уровнем прибыли, задаваемым соответствующей величиной нормы дисконта Е.

Пример 6.2.

Рассчитаем чистый доход и чистый дисконтированный доход для исходных данных об инвестициях и сальдо по годам расчетного периода, приведенных в таблице 6.1 в строках 1 и 2, при коэффициенте дисконтирования, равном 10%.

№	Показатели	№ шага расчетного периода
		0		1	2			3		4
1	Инвестиции по проекту	65		-	-			-		-
2	Сальдо денежных поступлений и выплат	-		15	20			20		20
	Расчет
3	Накопленное сальдо денежного потока	-65	-50			-30	-10		10
4		1	0,91			0,83	0,75		0,68
5	Дисконтированное сальдо денежного потока	-65	13,6			16,5	15,0		13,6
6	Дисконтированное сальдо денежного потока нарастающим итогом	-65	-51,4			-34,9	-19,9		-6,3

Таблица 6.1 Потоки денежных средств от реализации инвестиционного

проекта при Е=10%.

Определим величину NV, представляющую собой накопленное сальдо денежного потока (строка 3) и рассчитаем дисконтированное сальдо с учетом коэффициента дисконтирования. Как видно, с увеличением номера шага расчетного периода значение приведенного сальдо снижается.

Для оценки экономического эффекта нужно вычислить дисконтированное сальдо денежного потока нарастающим итогом. Это достигается поступательным суммированием NPV, полученного на отдельных шагах расчетного периода, то есть к величине NPV первого шага прибавляется величина NPV второго шага, затем третьего и т.д.

По результатам расчетов, приведенным в таблице, чистый доход на четвертом шаге положителен (NV=10), однако чистый дисконтированный доход имеет отрицательное значение (NPV = - 6,3). Следовательно, за расчетный период проект не принесет желаемого результата и его можно считать неэффективным. Данный пример наглядно иллюстрирует тот факт, что показатель чистого дохода не является содержательным с точки зрения принятия инвестиционных решений.

Можно проследить определенную зависимость чистого дисконтированного дохода от коэффициента дисконтирования, которая выражается в следующем утверждении: при повышении требований инвестора к эффективности проекта, а, следовательно, и увеличении нормы дисконта, NPV снижается, при уменьшении – NPV повышается.

Пример 6.3.

Рассчитаем NPV для денежных потоков, содержащихся в условии предыдущего примере 6.2, при норме дисконта, равной 6%.

№	Показатели	№ шага расчетного периода
		0	1	2	3	4
1	Инвестиции по проекту	65	-	-	-	-
2	Сальдо денежных поступлений и выплат	-	15	20	20	20
3	Накопленное сальдо денежного потока PV	-65	-50	-30	-10	10
4		1	0,95	0,9	0,85	0,81
5	Дисконтированное сальдо денежного потока	-65	14,25	18,0	17,0	16,2
6	Дисконтированное сальдо денежного потока нарастающим итогом	-65	-50,75	-32,75	-15,75	0,45

Таблица 6.2 Потоки денежных средств от реализации инвестиционного

проекта при Е=6%.

Вычислив требуемые величины для строк 3 – 6 таблицы, получаем результаты, показывающие, что на четвертом шаге расчетного периода NPV принимает положительное значение, что свидетельствует об эффективности проекта. Это было достигнуто благодаря снижению нормы дисконта до 6% по сравнению с 10% предыдущего примера. Таким образом, при рассматриваемых денежных потоках для получения положительного результата требуемая норма дисконта должна быть снижена.

Важно отметить, что в действительности результат реализации проекта может быть только один и, разумеется, не может быть в одно и то же время и положительным, и отрицательным. Здесь речь идет лишь об оценке данного результата, которая в зависимости от выбранных начальных условий и требований инвестора позволяет сделать те или иные выводы об эффективности проекта.

К недостаткам данного критерия следует отнести то обстоятельство, что чистый дисконтированный доход представляет собой абсолютный показатель эффективности. Он определяет эффективность проекта, но не позволяет определить степень отдачи на вложенный капитал. Предположим, необходимо сравнить два варианта реализации инвестиционного проекта, для которых значения NPV будут одинаковы и составляют 10 млн. руб. На первый взгляд можно сделать вывод, что оба варианта равноценны. В то же время, если требуемый объем инвестиций по проекту в первом варианте составит 30 млн. рублей, а во втором 100 млн. руб., то вывод о равноценности будет преждевременным. Отношение NPV к величине инвестиций в первом варианте составляет 0,33 (10:30), а во втором 0,1 (10:100), и соответственно степень отдачи на вложенные инвестиции в первом варианте существенно выше. Помимо этого очевидно, что по второму варианту результаты оценки эффективности значительно более чувствительны к возможному изменению денежных потоков по проекту. Поэтому второй вариант реализации проекта менее устойчив, обладает меньшим запасом прочности, чем первый.