2. Грошово-кредитна політика та її вплив на економічний розвиток України

Дослідження характеру та механізмів взаємозв’язку фіскально-бюджетної та грошово-кредитної політики у конкретних умовах України, які сформувалися на етапі економічного зростання (2000–2008 рр.), потребує перш за все роздільного аналізу специфіки та ефективності впливу кожної з них на розвиток економіки у зазначений період. За такого підходу можна ретельніше оцінити успіхи і прорахунки в кожній із них і достовірніше розділити між ними економічні успіхи та упущення, у тому числі завдяки достатній чи недостатній їх узгодженості на рівні державного управління. Взаємозв'язок окремих складових фіскально-бюджетної політики з економічним розвитком розглянуто у п. 3.1, а в цьому підрозділі проаналізуємо ефективність грошово-кредитної політики як механізму державного впливу на розвиток економіки.

1. Методи та механізми впливу грошово-кредитної політики на економічний розвиток

Грошово-кредитна політика як один із ключових інструментів державного регулювання ринкової економіки базується на двох видах методів впливу на економічну і соціальну динаміку:

• на методах прямого впливу;

• на методах опосередкованого впливу.

Більш адекватними внутрішній природі ринкової економіки та грошово-кредитної політики є методи опосередкованого (економічного) впливу, що робить цей регулятор високоефективним і пріоритетним у розвинених ринкових економіках. Проте навіть у цих умовах грошово-кредитна політика не може обійтися лише методами опосередкованого впливу і для вирішення цілої низки конкретно-цільових завдань допускає застосування методів та інструментів прямого впливу. Тим більшою є потреба в застосуванні обох видів регулятивних методів у трансформаційних економіках, однією з яких є економіка України, оскільки ринковість цих економік знаходиться ще на початковій стадії зрілості, внаслідок чого вони недостатньо чутливі до методів та інструментів опосередкованої дії. В цих економіках відчувається більш гостра потреба в координації фіскальної і монетарної політики, а якраз методи прямої дії більш піддатливі такій координації.

Більше того, наявна специфіка трансформаційної економіки відкриває можливості для застосування методів прямої дії, яких нема в розвинених економіках. Тому їх неможливо просто запозичити з чужого досвіду, а потрібно "конструювати з чистого листа", що істотно ускладнює вирішення цього завдання. Але й із застосуванням методів опосередкованої дії в наших умовах не все так просто, як може видатися на перший погляд з огляду на великий досвід успішного їх використання в розвинених країнах. Внаслідок специфіки трансформаційної економіки не всі вони можуть бути так ефективно використані в наших умовах, як у розвинених країнах. Тому вітчизняним науковцям і практикам потрібно вести активні пошуки шляхів удосконалення методів та інструментів як опосередкованої, так і прямої дії, враховуючи світовий досвід і корегуючи його на особливості функціонування трансформаційної економіки України.

Крім методів впливу на економічний розвиток, грошово-кредитна політика включає також механізми та інструменти такого впливу. На сучасному етапі еволюції наукового пізнання практики реалізації грошово-кредитної політики можна виділити два таких механізми – емісійний та кредитний, кожний із яких використовує певний набір регулятивних інструментів. Ці механізми мають спільні цілі, що визначаються стратегічними цілями грошово-кредитної політики, зокрема забезпечення економічного розвитку та стабільності грошей. Проте кожний з них має свої специфічні цілі, досягнення яких може не тільки сприяти, а й суперечити досягненню спільних цілей.

Емісійний механізм грошово-кредитної політики

Ключове місце в грошово-кредитній політиці на етапі трансформаційної економіки посідає емісійний механізм, що включає формування, розподіл між певними суспільними потребами і використання на їх задоволення фінансового ресурсу, який створюється банківською системою в процесі виконання емісійної функції.

Емісійний ресурс з інституційних позицій є доходом усього суспільства. Оскільки інтереси суспільства представляє держава, то можна говорити, що емісійний ресурс є доходом держави. Проте для макроекономічної практики такого уточнення недостатньо, потрібно визначити, який владний орган від імені держави виступає розпорядником цього доходу. Вибір такого органу залежить від устрою грошової системи країни. Якщо емісія грошей законодавцем покладена на державне казначейство, то розпорядником емісійного доходу буде казначейство і його обсяги будуть спрямовуватися, звичайно, на потреби державного бюджету. Проте переважна більшість країн, зокрема Україна, законодавчо закріпила функцію емісії грошей за банківською системою, внаслідок чого розпорядниками емісійного доходу виступають саме банківські системи⁸⁸.

Оскільки емісійну функцію виконують обидві складові банківської системи – центральний банк і ділові (комерційні) банки, то і в розпорядженні емісійним ресурсом бере участь кожна з них. Зокрема, комерційні банки розпоряджаються тією часткою створеного ними емісійного ресурсу, яка перевищує обсяги обов’язкового резервування. Центральний банк розпоряджається всією сумою створеного ним емісійного ресурсу внаслідок збільшення грошової бази і тією часткою емісійного ресурсу комерційних банків, яка осідає в обов’язкових резервах. Тому що вища в країні норми обов’язкового резервування, то більша роль центрального банку в розпорядженні емісійним ресурсом і менша роль комерційних банків. Це означає, що роль центрального банку як розпорядника емісійного ресурсу базується не тільки на функціональному чиннику, а й на чиннику регулятора банківської діяльності та монетарної сфери.

Функціональне походження емісійного ресурсу означає, що він може існувати лише в країнах, у яких економіка обслуговується національними грошима, емісія яких перебуває в повній компетенції національних державних інститутів. Якщо ж суспільні потреби певної країни обслуговуються виключно іноземною валютою, наприклад доларом США (100-процентна доларизація), то в цій країні взагалі не формується емісійний ресурс, а її економіка позбавлена внутрішнього джерела дешевих фінансових коштів і змушена залучати їх ззовні, що дорого обходиться (не менше ринкової процентної ставки на міжнародних ринках). Обсяг же емісійного ресурсу, що припадає на доларову масу в даній країні, залишається в країні-емітенті доларової валюти, тобто у США, і обслуговує її національні потреби.

Якщо ж у країні суспільні потреби обслуговуються двома видами грошей – національними й іноземними (наприклад, в Україні поряд із гривнею широко використовується долар США), то емісійний ресурс створюється і реалізується в цій країні лише в обсязі емісії національних грошей (гривні), а в частині інвалютної грошової маси, що знаходиться в обороті, залишається за кордоном (у США). За експертними оцінками, в України грошовий оборот на 20% обслуговується доларами США, а отже українська економіка використовує лише 80% потенційного емісійного доходу, а 20% – економіка США.

Комерційні банки як розпорядники свого емісійного ресурсу в межах вільних резервів використовують його на свої потреби, пов’язані з формуванням доходних активів чи запасів ліквідності. Внаслідок такого використання емісійний ресурс має можливість найкоротшим шляхом надійти в реальний сектор економіки (через банківське кредитування чи інвестування господарюючих суб’єктів) та у фонд державного бюджету (через придбання державних цінних паперів на первинному ринку). Тому з макроекономічних позицій нема проблеми в розподілі цієї частини емісійного ресурсу – його розподіл і використання визначаються на мікрорівні (економічними інтересами окремих банків). Це дає нам підставу в подальшому вести мову переважно про емісійний ресурс, яким розпоряджається центральний банк, зокрема Національний банк України.

Емісійний ресурс, як і будь-який інший грошовий доход, має кількісний вираз і часові межі. Обсяг емісійного ресурсу визначається за певний період як різниця між грошовою базою НБУ на кінець і на початок цього періоду за формулою:

Р_е = М₁ – М₀,

де:

Р_е – емісійний ресурс, створений центральним банком;

М₁ – грошова база на кінець вибраного періоду;

М₀ – грошова база на початок цього періоду.

Визначений за цією формулою обсяг емісійного ресурсу буде номінальною величиною, яка може відрізнятися від реальної його величини на рівень інфляції в країні. Проте для практики макроекономічного регулювання першочергове значення має номінальний емісійний ресурс, оскільки саме він виражає той обсяг коштів, який підлягає розподілу між різними суспільними потребами. Розраховані за даними НБУ номінальні обсяги емісійного ресурсу⁸⁹ становили: у 2004 р. – 13,7 млрд грн, у 2005 р. – 29,0; у 2006 р. – 14,4; у 2007 р. – 44,7; у 2008 р. – 44,8 млрд грн⁹⁰.

Суто теоретично можна говорити про валовий та чистий емісійний ресурс. Валовий обсяг його визначається загальним обсягом емісії всіх форм грошей – готівкових (паперових знаків і монет) і безготівкових, що зберігаються на рахунках у банках. Якраз цією величиною оперує центральний банк у його регулятивно-розподільчій практиці. Проте з позицій економіки в цілому слід говорити і про чистий емісійний ресурс, обсяг якого визначається як різниця між його валовим обсягом і витратами НБУ на друкування паперових активів та карбування монет. Вказані витрати центрального банку мають не суто абстрактне, а реальне значення, оскільки частка готівки в грошовій базі НБУ досить висока (близько 80% на початку 2007 р.), а на початок 2009 р. вона зросла до 89,6%. В окремі роки весь його емісійний ресурс припадав на готівку (як, наприклад, у 2006 р.). А, як відомо, виготовлення готівки є досить затратним, карбування ж мілких монет – взагалі збиткове.

Проте у своїй регулятивно-розподільчій практиці НБУ оперує перш за все валовим обсягом емісійного ресурсу, оскільки свої емісійні витрати він покриває не за рахунок останнього, а за рахунок звичайних доходів, одержаних від інших статутних видів діяльності (операцій)⁹¹. Це дає можливість НБУ весь валовий номінальний обсяг емісійного ресурсу спрямовувати на задоволення суспільних потреб.

У вітчизняній літературі, взагалі, дуже мало уваги приділяється проблемі емісійного ресурсу, а там, де вона ставиться, автори переважно обмежуються виясненням сутності цього поняття. Найчастіше сутність його зводять до сеньйоражу, ототожнюючи ці два поняття. Оскільки сеньйораж не знайшов однозначного тлумачення в літературі, у тому числі в іноземній, це спричинило широкі розбіжності і в тлумаченні емісійного ресурсу. Так, у монографії В.Лагутіна і Т.Кричевської, в якій багато уваги приділено емісійному доходу і сеньйоражу, останній подано і як форму емісійного доходу, і як різницю між номінальним обсягом емісії грошей і витратами на їх виробництво, і як прибуток від активів, сформованих за рахунок емісії грошей, і як суму всіх цих величин⁹². Погоджуючись принципово з позицією авторів щодо такого розмаїття проявів сеньйоражу, однак не бачимо сьогодні гострої практичної потреби у дослідженні усіх можливих його різновидів. У сучасній ситуації найбільш актуальним є дослідження лише його ресурсного аспекту, або монетарного сеньйоражу, який за своєю сутністю і є емісійним доходом (ресурсом). В умовах низької монетизації економіки, високої дорожнечі грошей на ринку, значного дефіциту фінансових ресурсів першочерговими завданнями мають бути вивчення механізму формування, шляхів нарощування, вдосконалення розподілу і ефективного використання саме цього виду сеньйоражу, тобто емісійного ресурсу.

У літературі є спроби визначити сутність емісійного доходу в залежності від характеру причин емісії грошей⁹³. Якщо емісія спричинена зростанням сукупної вартості товарів і послуг, то вона взагалі нібито не може розглядатися як доход. Якщо емісія спрямовується на зростання кредитних ресурсів, то вона може розглядатися як доход, хоч і не реальний. І лише емісію, що спрямована на фінансування державних витрат, автори називають реальним доходом для держави, але для суспільства він залишається фіктивним. Такий підхід до дослідження емісійного доходу не має під собою виваженої наукової основи і не може мати позитивного значення для регулятивно-розподільчої практики. Адже ресурсний характер емісії грошей зберігається за будь-якого її спрямування, і тут може йтися лише про більшу чи меншу ефективність використання цього ресурсу на тому чи іншому напрямі.

Трансформація емісійного доходу в емісійний ресурс банківської системи визначила специфічний (кредитний) характер його використання, який є адекватним умовам ринкової економіки та характеру банківської діяльності. Найбільш характерними засадами його використання є поверненість коштів до емітента і платність, які зумовлені самою природою кредиту⁹⁴. Дотримання цих засад надає сучасним грошам кредитного характеру, створює передумови для ефективного управління пропозицією і стабільністю грошей.

Зазначені засади емісійного механізму визначають цільове спрямування емісійних ресурсів. Завдяки їм ці ресурси не можуть безпосередньо спрямовуватися на суспільні потреби, задоволення яких не дає прямої чи опосередкованої віддачі у вигляді зростання грошових доходів чи збільшення матеріальних або фінансових активів. Так, емісійні ресурси не можуть прямо використовуватися для фінансування окремих соціальних програм уряду, навіть якщо вони передбачені законом про державний бюджет. А оскільки поверненість емісійних ресурсів можлива лише за належного інституційно-правового забезпечення, то навіть окупні, з достатньою віддачею суспільні потреби не можуть прямо фінансуватися за рахунок емісійних ресурсів центрального банку, якщо використання одержаного ефекту не має такого забезпечення.

Завдяки цим обставинам світова емісійна практика пішла по шляху кредитування центральними банками найбільш фінансово стабільних, надійних інституцій, якими є уряди та банки. Можливості уряду повернути емісійні кредити базуються на ефективності економічної системи та бюджетного механізму. Достатність сукупного економічного ефекту дає можливість передбачати в бюджетах наступних років погашення емісійних кредитів попередніх років і одночасно планувати нові запозичення в центрального банку. На таких засадах ось уже багато десятиліть успішно працює емісійний механізм США⁹⁵.

Національний банк України з самого початку його діяльності теж був зорієнтований на подібні засади формування емісійного механізму (Закон України від 20.03.1991 № 872-XII "Про банки і банківську діяльність"). Проте глибока економічна і фінансова криза першої половини 1990-х рр. змусила НБУ вдаватися до прямого, позабюджетного використання емісійного доходу для фінансування виробничих витрат, що спричинило гіперінфляцію з тяжкими економічними і соціальними наслідками. Сьогодні НБУ будує свої відносини з урядом щодо емісійного кредитування бюджетного дефіциту на перевірених світовою і вітчизняною практикою засадах, хоч достатніх для цього передумов у країні ще не створено.

Незважаючи на високий рейтинг урядів як позичальників емісійних ресурсів та надійність державного бюджету як механізму їх використання на суспільні потреби, законодавство більшості країн не дозволяє своїм центральним банкам безпосередньо кредитувати уряд, а лише опосередковано – через операції на відкритому (вторинному) ринку державних цінних паперів. Це не тільки створює для центрального банку додаткові зручності (він має можливість одночасно фінансово підтримувати бюджет, вирішувати свої специфічні завдання – впливати на ліквідність банків, на кон’юнктуру грошового ринку тощо), а й слугує додатковим засобом мінімізації кредитного ризику завдяки завчасній перевірці кредитоспроможності уряду на фінансовому ринку. Оскільки в Україні вторинний ринок перебуває лише в зародковому стані, у нас нема можливості такої перевірки, що стримує розвиток державних запозичень емісійних ресурсів НБУ.

Комерційні банки теж є надійними позичальниками емісійних ресурсів, оскільки вони мають широкі можливості для формування джерел їх погашення (мобілізація коштів клієнтів, збільшення власного емісійного ресурсу, позички на міжбанківському ринку). Водночас через рефінансування банків центральний банк має можливість активно впливати на стан банківської системи, на розвиток банківського кредитування і економічну динаміку в цілому, що сприяє зміцненню його позицій як інституту державного регулювання економіки і монетарної сфери. За комерційними банками як позичальниками емісійних ресурсів стоїть уся сукупність господарюючих суб’єктів, внаслідок чого по каналу їх рефінансування забезпечується найкоротший доступ емісійних ресурсів безпосередньо у реальний сектор економіки, що сприяє їх ефективному використанню.

В Україні є ще один економічний інститут, який за рівнем своєї надійності може претендувати на використання частини емісійних ресурсів – це сам Національний банк. Як і будь-який інший користувач (позичальник) емісійного ресурсу, НБУ теж повинен дотримуватись іманентних емісійному механізму засад – поверненості та платності. Це означає, що він може використати ці кошти не для фінансування своїх поточних витрат, які не забезпечують повернення цих ресурсів, а лише для інвестування в доходні активи (золотовалютні запаси, портфель цінних паперів, кредити банкам).

В Україні найбільш доступним і надійним для НБУ напрямом використання його частки емісійного ресурсу є формування золотовалютного запасу, оскільки він знаходиться в прямому розпорядженні центрального банку, має високу ліквідність, користується великим попитом на валютних ринках і здатний приносити НБУ дохід. У разі потреби він може істотно збільшуватися, забезпечуючи надійне розміщення можливого емісійного ресурсу, чи зменшуватися, забезпечуючи вилучення цього ресурсу для використання на інші суспільні потреби. Тим самим забезпечується дотримання засади поверненості у використанні НБУ свого емісійного ресурсу. А оскільки він може розміщувати золотовалютні запаси за середньоринковими цінами, то це дає можливість дотримуватись і засади платності емісійного механізму.

В Україні до початку фінансово-економічної кризи були досить сприятливі умови для широкого використання емісійного ресурсу за інвалютним каналом: тривалий і значний обсяг профіциту платіжного балансу, який спричинив перевищення пропозиції над попитом на валютному ринку, штучна заниженість курсу гривні, повна відсутність золотовалютного запасу 15 років тому, коли НБУ розпочав свою емісійну діяльність тощо. Ці обставини спричинили постійне зростання частки емісійного ресурсу, що розміщувалася в купівлю валюти, і зниження частки, яка спрямовувалася на інші потреби суспільства, про що свідчать дані, наведені в табл. 3.11.

Таблиця 3.11