4.6. Анализ инвестиционных проектов в условиях инфляции
Принятие инвестиционных решений в условиях существенного инфляционного изменения факторов, формирующих чистые денежные потоки, требует разработки специфических методов анализа. Наиболее корректным выглядит подход, основанный на прогнозе инфляционного изменения как притоков, так и оттоков денежных средств; при этом неявно делается предположение о том, что ожидаемая инфляция уже "учтена" в используемой ставке дисконтирования. Проблема здесь состоит, однако, в том, что прогнозирование инфляционного увеличения выручки и издержек на практике представляет собой достаточно сложную задачу в силу необходимости учета, наряду с прогнозным индексом роста потребительских цен, прогнозной динамики различных факторов (стоимости сырья и энергоносителей, валютных курсов, тарифов естественных монополий, мер тарифного и нетарифного регулирования импорта и экспорта и т.п.) В результате получается достаточно сложная многофакторная модель, затраты на построение которой отнюдь не обязательно оправдываются гарантированным качеством прогнозирования.
В качестве одного из приемов "смягчения" негативного влияния инфляции на качество анализа инвестиционного проекта часто рекомендуют перевод денежных потоков в "твердые" валюты, характеризующиеся незначительными темпами инфляционного обесценения. Однако с финансовой точки зрения такой прием имеет ряд существенных недостатков, делающих обоснованность полученных на его основе выводов сомнительной. Во-первых, темпы инфляционного обесценения одной и той же валюты в разных странах могут существенно различаться6, соответственно, встает проблема оценки прогнозных темпов инфляции; во-вторых, в большинстве случаев платежи за реализованную продукцию осуществляются в национальной валюте, таким образом, пересчет в иностранную валюту влечет валютный риск, который также должен быть учтен при анализе инвестиционной привлекательности проекта.
Как следствие, в качестве компромисса между сложностью и реалистичностью инвестиционного анализа может быть предложена корректировка реальной7 ставки дисконтирования на величину прогнозного среднегодового инфляционного изменения чистых денежных потоков. В качестве примера может быть рассмотрен следующий проект:
Пример. Фармацевтическая фирма рассматривает проект по организации торговли с лотков в нескольких крупных супермаркетах. Инвестиции в проект оцениваются в 1 млн. руб., чистые денежные потоки по годам: 500 тыс. руб.; 600 тыс. руб.; 800 тыс. руб. Срок экономической жизни проекта предусмотрен в 3 года. Стандартная ставка дисконтирования, принятая в компании для оценки эффективности проектов – 30%, однако по группе готовых форм, которые планируется предлагать в супермаркетах, прогнозное среднее подорожание составит 12% в год. Необходимо оценить инвестиционную привлекательность проекта без учета и с учетом инфляции.
Без учета инфляционного удорожания продукции NPV проекта составит (в тыс. руб.):
NPV = - 1000 + 500/(1+0.3) + 600/(1+0.3)2 + 800/(1+0.3)3 = 103.778тыс. руб.
Таким образом, если использовать реальную ставку для дисконтирования номинальных денежных потоков, то проект выглядит приемлемым.
Для того, чтобы скорректировать ставку дисконтирования на ожидаемые темпы инфляции i необходимо использовать формулу (1.1):
откуда
