2 Современное состояние венчурного финансового потенциала российской федерации

2.1 Мировая практика венчурного финансирования и применение ее в России

В условиях постоянно усиливающейся международной конкуренции и глобализации России уже невозможно обеспечивать рост благосостояния общества лишь за счет экспорта природных ресурсов. Требуется переход к созданию продукции с высокой добавленной стоимостью. Успешность данного перехода будет зависеть не только от уровня научного и технологического развития страны, но и от ее возможности финансировать исследования, осуществлять коммерциализацию их результатов, внедрять в процесс производства.

Как показывает мировая практика, наиболее успешно с решением поставленных проблем справляется венчурный капитал. При этом венчурная индустрия в России только формируется и еще явно недооценена потенциальными потребителями кредитных ресурсов. Таким образом, изучение мирового опыта финансирования инноваций и на его основе предложение мер по становлению и развитию венчурного бизнеса в России являются своевременной задачей²⁹.

Финансирование венчурным капиталом возможно через рынки формального и неформального венчурного капитала. К первым относят такие институциональные образования, как венчурные фонды, а ко вторым – индивидуальных инвесторов.

Индивидуальные инвесторы – это инвесторы, часто имеющие богатый предпринимательский опыт, которые инвестируют некоторую часть своих собственных денег в малые венчурные фирмы на ранних этапах их развития.

Венчурный фонд – это общий пул денежных средств, зарегистрированный

в форме закрытого паевого инвестиционного фонда, управляемый самостоятельной управляющей компанией, инвестирующей средства фонда в предприятия, находящиеся на ранней стадии развития, в обмен на долю в этих предприятиях (обычно эта доля составляет 25% + 1 акция). Как правило, венчурные фонды создаются на 8-10 лет с возможностью продления срока на 2-3 года³⁰.

Самый развитый рынок венчурного капитала находится в США, при этом можно выделить ряд важных особенностей в его формировании, которые необходимо учесть при создании аналогичной системы в России.

Рынок венчурных инвестиций США пережил несколько волн роста. Первая волна была в конце 1950-х-1960-х гг. Она сопровождалась становлением рынка конвертируемых облигаций компаний, а также активным симбиозом венчурного капитала и военных программ. Вплоть до 1970-х гг. ключевыми покупателями венчурных компаний были военные ведомства США.

Существенное повышение ставок на прирост капитала в 1970-х гг., наряду с полосой кризисов и дестабилизаций финансового рынка, привело к наступлению глубокой депрессии на венчурном рынке США, продлившейся вплоть до 1978г.

Вторая волна роста рынка венчурного капитала (конец 1970-х - 1980-е гг.) была существенно стимулирована инвестициями пенсионных фондов, допущенных на него с 1979г., и появлением рынка облигаций венчурных компаний. Важную роль сыграло изменение налогового законодательства в части снижения процентной ставки на прирост капитала в 1978г. Также существенным катализатором развития стало принятие законов и программ, способствовавших трансферту технологий из государственного сектора в частный.

В ходе исследования венчурного рынка США было выявлено, что венчурные инвестиции носят циклический характер (рисунок 6) с характерными пиками во второй половине десятилетий³¹.

Наиболее точно динамику венчурных инвестиций характеризует полиномиальная функция 5-го порядка (1), построенная по ретроспективным данным:

y=-0,051t +2,5259t -34,003t +60,578t +1321,81t-1006, (1)

где у - объем венчурных инвестиций в экономику США, млн. долл. США;

t - временной период инвестирования средств в 1980-2009гг. с учетом преобразования объясняющей переменной на значения от 1 до 27.

Рисунок 6 – Объем венчурных инвестиций в экономику США в 1980-2009гг. (кроме 1999-2001гг.), млн. долл. США

Построенная модель имеет высокую прогнозную характеристику с коэффициентом детерминации R = 0,9614, показывающим, что 96% изменений зависимой переменной у объясняются построенным уравнением регрессии переменной х. Отображая пиковые периоды времени венчурных инвестиций, полиномиальная модель имеет слабую экономическую интерпретацию.

Поэтому для определения общего тренда в приведенном массиве данных

представим парную линейную регрессию:

у=1047,1t-3554. (2)

Анализируя приведенные коэффициенты регрессии (2), видим, что ежегодно венчурные инвестиции в США за рассматриваемый период времени росли на 1 млрд. долл. США (коэффициент при переменной = 1 047,1 млн. долл. США), а коэффициент детерминации (R = 0,8) показывает существенную зависимость.

При построении уравнений регрессии не брались в расчет данные за 1999-2001гг., так как в этот период наблюдался значительный рост венчурных инвестиций, достигший к 2000г. отметки в 100 млрд. долл. США. Это самое большое значение за всю историю венчурной индустрии США. Данный скачок был вызван произошедшим бумом активности всемирно известных венчурных фирм, находящихся на Сэнд Хилл Роуд в Менло-Парк, Калифорния.

Обвал на американской фондовой бирже NASDAQ, а также резкий спад в сфере технологий, начавшийся в марте 2000г., всколыхнули венчурные фонды из-за губительных потерь от переоцененных и недоходных «стартапов»³². К 2003г. венчурные инвестиции вернулись на допиковый уровень. Оживление деятельности интернет-компаний, произошедшее благодаря таким сделкам, как приобретение компанией еВау iр-телефонной сети Skуре, покупка вeб-сайта МуSрасс компанией News Соrроration, а также очень успешное IРО компании Gооglе, помогло возродить венчурную индустрию США.

Также в ходе исследования было установлено, что венчурные инвестиции в экономику США сильно зависят от динамики ВВП страны (рисунок 7).

В модели, отображенной на рисунке 7, характеризующей зависимость объема венчурных инвестиций (фактор у) от ВВП страны (фактор х) по линейной функции у = 2,5233х-10139 была обнаружена положительная автокорреляция остатков, подтвердившая наличие инерции.

Рисунок 7 – Зависимость объема венчурных инвестиций в экономику США от ВВП страны в 1980-2009гг. (кроме 1999-2001гг.)

Инерция была устранена в результате проведения одного цикла процедур Кохрана-Оркатта. Исправленные оценки коэффициентов составили: b1 = 2,4286 и b0= -9912. То есть преобразованное уравнение регрессии имеет следующий вид:

у=2,4286х-9912. (3)

Коэффициент детерминации снизился с 0,8729 до 0,6797, при этом уравнение регрессии осталось статистически значимым, так как значение F-статистики составило 38,49, что превышает критическое значение (Fкрит.=4,41).

При построении авторегрессионых моделей зависимости было выяснено, что наибольшее влияние на венчурные инвестиции в отчетном году оказывают инвестиции прошлого и позапрошлого годов. Это означает, что создание инновационной продукции требует равномерного вложения средств без резких скачков и спадов, которые наблюдаются на российском венчурном рынке.

Западноевропейская венчурная индустрия хотя и зародилась позже американской (1970-1980гг.), но в принципе повторяла взлеты и спады американского венчурного рынка. Она также имеет циклический характер³³.

Эволюцию развития российского венчурного рынка можно разделить на ряд этапов.

1 этап: 1992-1994гг. Зарождение.

Этот период характеризуется зарождением прообраза рынка венчурного капитала. Большинство венчурных сделок отличалось информационной закрытостью, отсутствием профессиональных контактов между различными венчурными фондами и знаний у российских предпринимателей о венчурном инвестировании. Все это сопровождалось массовым оттоком российского капитала за рубеж и эмиграцией высококлассных специалистов.

Толчком к развитию российской венчурной индустрии стали приватизационные процессы, а также решения правительств стран «Большой семерки» и нескольких международных финансовых организаций о выделении свыше 700 млн. долл. США для поддержки развития малых и средних вновь созданных или приватизированных предприятий, что вызвало резкий рост интереса к России со стороны различных (в основном иностранных институциональных) инвесторов. Как следствие, это отразилось на более чем динамичном старте венчурных фондов, которых к концу 1994г. в России уже насчитывалось 12.

II этап: 1994 - 1998гг. Интервенция.

В этот период происходит дальнейший рост рынка венчурного капитала. Продолжают создаваться венчурные фонды, которых в конце 1997г. было 26, а в 1998г. – 40. Еще 16 восточноевропейских фондов инвестировали часть своих средств в Россию. В этот период превалирующая часть средств поступила из зарубежных источников. Их доля составила 97% и только 3% – из российских источников. Происходило это в основном из-за отсутствия в российском обществе культуры венчурного инвестирования с использованием соответствующих финансовых механизмов, высокой степени недоверия российских инвесторов к различного рода финансовым посредникам и управляющим компаниям.

Общая сумма осуществленных инвестиций в российские компании с 1994 -1998гг. составила 1162 млн. долл. США. Крупнейшими получателями этих инвестиций стали компании потребительского рынка – 29%, и телекоммуникаций – 22%. Следующими по популярности были сферы энергетики и легкой промышленности. В энергетическом секторе большинство сделок прошло в компаниях нефтегазодобывающей отрасли.

III этап: 1997-2002гг. Цивилизация.

В конце 1990-х гг., в стране начался процесс создания отечественной инфраструктуры поддержки венчурного инвестирования. В 1997г. была образована Российская ассоциация венчурного инвестирования (РАВИ), основной миссией которой является содействие становлению и развитию венчурной индустрии в РФ.

В период кризиса августа 1998г. и в посткризисный период до 2002г. существенно снизилась доходность венчурных проектов. Само существование многих из них было поставлено под угрозу.

Резко уменьшилась доля иностранных инвестиций – до 57%. При этом, если в 1994-1998гг. было профинансировано 163 компании, то в 1998-2002гг. – лишь 119³⁴.

IV этап: 2002-2008гг. Оживление.

Со второго полугодия 2002г. на российском венчурном рынке началось оживление, которое продлилось вплоть до второго полугодия 2008г.

В 2006г. решением Правительства Российской Федерации было создано ОАО «Российская венчурная компания» – государственный фонд венчурных фондов Российской Федерации. Основными целями деятельности ОАО «РВК» является стимулирование создания в России собственной индустрии венчурного инвестирования и значительное увеличение финансовых ресурсов венчурных фондов. Компания исполняет роль государственного фонда венчурных фондов, через который осуществляется государственное стимулирование венчурных инвестиций и финансовая поддержка высокотехнологического сектора в целом, а также роль государственного института развития отрасли венчурного инвестирования в Российской Федерации. РВК вкладывает средства через венчурные фонды, создаваемые совместно с частными инвесторами.

В итоге к концу 2008г. в России было осуществлено более 120 венчурных сделок на сумму 1,5 млрд. долл. США (рисунок 8). Количество венчурных фондов выросло до 150 с общим объемом капитализации 14 млрд. долл. США.

Рисунок 8 – Количество венчурных сделок в России за 2004-2010гг., ед.

При этом рост рынка в 2008г. происходил за счет активного заключения сделок в первом полугодии.

В отличие от предыдущих периодов возросла роль финансового сектора, в который в 2008г. поступило более 21% от общего объема инвестиций. Больше всего инвестиций было направлено в предприятия на стадии расширения – свыше 80%. За период исследования российского венчурного рынка (2003-2008гг.) было выявлено, что венчурные инвестиции в России носят свойственный любому рынку циклический характер и сильно зависят от конъюнктуры реального сектора экономики.

V этап: со второй половины 2008г. Сворачивание.

Финансово-экономический кризис показал полную несостоятельность и неразвитость венчурного рынка России, так как венчурные инвестиции на российском рынке полностью исчезли. Несмотря на это, в 2009г. в России было осуществлено 69 венчурных сделок.

VI этап: c 2010г. Подъём.

В 2010г. количество венчурных фондов выросло до 170 с общим объемом капитализации 16,7 млрд. долл. США (рисунок 9).

Рисунок 9 – Количество венчурных фондов в России за 2001-2010гг., ед.

По данным Российской Ассоциации венчурного финансирования, в Российской Федерации действует 62 общероссийских фонда, 8 региональных Фондов содействия развитию венчурных инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере, 23 основных венчурных фондов (фонды прямых инвестиций) и 30 зарубежных фондов и компаний. Российская венчурная компания является основным институтом развития национальной инновационной системы и ведущим игроком на рынке венчурного инвестирования. Как показано на рисунке 6, по итогам 2010г. был показан более чем двукратный рост по сравнению с результатами 2009г., как по числу новых портфельных компаний, так и по объему инвестиций. За 2010г. в ОАО «Российская венчурная компания» от 7 ЗПИФ ОР(В)И, созданных с участием капитала РВК, поступило 44 проекта, по которым была проведена экспертиза (одобрено 17 проектов). В Фонд посевных инвестиций венчурными партнерами представлено 130 инвестиционных заявок, из которых Инвестиционным комитетом ФПИ отобрано 20 проектов. Общий объем инвестиций по одобренным сделкам за весь период существования ОАО «РВК» составил около 9,1 млрд. руб. (рисунок 10).

Рисунок 10 – Распределение инвестиций фондов Российской венчурной компании по секторам экономики за 2007-2011гг., млн. руб.

За 2011г. объем одобренных инвестиций составил 2,3 млрд. руб., т.е. более 25% от объема инвестиций, сделанных за весь срок работы компании на рынке. Число проинвестированных фондами РВК инновационных компаний в феврале 2012г. достигло 104.

В 2011г. фондами, созданными с участием капитала ОАО «РВК», одобрены к инвестированию 47 инновационных компаний на общую сумму 2,3 млрд. руб., что составляет около 47% от общего числа компаний, вошедших в портфель фондов РВК за весь срок работы компании на рынке. Т.е. за 2011г. число портфельных компаний фондов, созданных с участием капитала РВК, почти удвоилось³⁵.

Наибольший прирост как в общем объеме инвестиций, так и в числе портфельных компаний фондов РВК, остается за приоритетным направлением информационных технологий и телекоммуникаций (60,7%), текущий результат которого – 16 одобренных к инвестированию проектов на сумму почти 1,4 млрд. руб. (рисунок 11).

Рисунок 11 – Распределение инвестиций фондов Российской венчурной компании за 2011г. по секторам экономики, млн. руб.

В 2012г. ожидается рост инвестиций в технологические проекты направлений интеллектуальных систем, мехатроники и робототехники, а также биофармацевтических и медицинских технологий («Технологии для жизни и здоровья»).

Для сравнения в США наибольший прирост в общем, объеме инвестиций остается также за приоритетным направлением информационных технологий и телекоммуникаций – 34%, потребительские услуги – 25%, деловые услуги – 19, здравоохранение – 18 (рисунок 12³⁶).

Рисунок 12 – Распределение инвестиций по отраслям в США за 2011г., %

Таким образом, в США можно пронаблюдать равномерное распределение инвестиций по отраслям, чем в России, где 60,7% составляют информационные технологии.

В целях развития инвестиционной активности по приоритетным направлениям и развития инфраструктуры технологического бизнеса разработаны концепции и в начале 2011г. запущены фонды:

• «Биофармацевтические инвестиции РВК» («Биофонд РВК»);

• «Инфраструктурные инвестиции РВК» («Инфрафонд РВК»).

Работа этих фондов по анализу проектов и инициированию инфраструктурных бизнесов начата. По состоянию на конец декабря 2011г. «Инфрафонд РВК» уже одобрил инвестиции в 8 компаний, в «Биофонде РВК» на стадии подготовки к принятию инвестиционных решений находится 6 потенциальных портфельных компаний.

В 2010г. ОАО «РВК» начало активную международную деятельность. Был получен доступ российскими участниками инновационного процесса к передовым практикам и технологиям глобального инновационного рынка.

Созданные Российской венчурной компанией два фонда в зарубежной юрисдикции Russian Venture Capital I LP и Russian Venture Capital II LP общим объемом 600 млн. руб. уже пополнили портфель ОАО «РВК».

В целях развития инвестиционной активности по приоритетным направлениям, а также развития инфраструктуры технологического бизнеса в России, в 2011г. разработаны концепции и в ближайшие месяцы будут запущены кластерные фонды:

• Фонд информационно-телекоммуникационных технологий, встроенных интеллектуальных систем, мехатроники и робототехники РВК («Смартфонд РВК»);

• Фонд прикладных ядерных технологий РВК («Атомфонд РВК»).

В 2010г. ОАО «РВК» было подключено к системе из 22-х региональных венчурных фондов инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере, созданных в 2006-2010гг. В настоящее время общая капитализация этих венчурных фондов превышает 9,2 млрд. руб., портфель фондов – 72 компании, общий объем одобренных инвестиций приближается к 4 млрд. руб. За последние два года рост объема инвестиций составил 27%, а рост количества портфельных компаний составил 50%.

Общее количество фондов, сформированных ОАО «РВК», достигло двенадцати (включая 2 фонда в зарубежной юрисдикции), их размер – около 26 млрд. руб. Доля ОАО «РВК» – более 16 млрд. руб.³⁷.

Рассмотрим структуру рынка венчурных вложений США и России. Региональное распределение венчурных инвестиций в США остается стабильным – традиционный лидер инвестиционной активности – Северная Калифорния; она привлекла чуть больше трети общего числа сделок и почти треть общего потока инвестиций. Высокую активность показал также Среднеатлантический регион, на который пришлось 17% общего объема инвестиций и 18% всех сделок за второй квартал 2011г. Значительную активность демонстрируют также Новая Англия и Южная Калифорния – еще два региона, пользующиеся особым вниманием инвесторов. Стоит отметить, что инвестиционная активность в Новой Англии во втором квартале года практически удвоилась по сравнению с первым кварталом. Такой резкий рост не наблюдался в других регионах, где поток инвестиций сохранился на уровне первого квартала и не продемонстрировал значительных колебаний (рисунок 13).

Рисунок 13 – Структура венчурных инвестиций по регионам США в 2011г., %

Российский рынок венчурных инвестиций, относительно скромный по объему в сравнении с американским и европейским, определяется несколькими крупными сделками в год. Мелкодисперсное распределение инвестиций, обеспечивающих стабильную картину на рынке, пока не является особенностью российской венчурной отрасли. Именно этим объясняется постоянное изменение структуры инвестиций, в том числе и по регионам страны.

Среди тенденций последних лет в первую очередь стоит отметить постоянный рост доли венчурного рынка, приходящейся на Центральный Федеральный Округ – по оценкам Российской Ассоциации Венчурного Инвестирования, до 87% всех вложений относятся к этому региону. Если в 2003г. ключевая роль в формировании потока венчурных инвестиций отводилась Северо-Западному региону (а именно, Санкт-Петербургу), то в течение последних 4-5 лет Центральный регион постоянно лидировал в национальном распределении инвестиций (рисунок 14³⁸). Это связано с федеральными проектами, способствовавшими превращению Москвы и Московской области в стратегический центр российской венчурной отрасли. Значительную роль в процессе сыграл Фонд «Сколково».

Рисунок 14 – Структура венчурных инвестиций по регионам Российской Федерации в 2010г., %

Последние несколько лет характеризовались постоянным ростом доли Центрального региона в территориальном распределении венчурных инвестиций, снижением роли Северо-Западного Федерального округа и нестабильным распределением небольших долей инвестиций между остальными регионами.

Российский рынок венчурного капитала, несомненно, находится на стадии развития, прохождение которой осложняется глобальным экономическим кризисом, негативно повлиявшим на инвестиционную активность во всем мире.

Для российского рынка характерна очень высокая доля государственного участия – ни в одной из западных стран доля государственного капитала в венчурных инвестициях не достигает российского уровня. Суммарный объем венчурных инвестиций в 2011г. составляет 64 млрд. руб. (рисунок 15).

Рисунок 15 – Рынок венчурных инвестиций России в 2011г., млрд. руб.