Тема 5. Стратегія формування інвестиційних ресурсів підприємства

План

1. Джерела інвестиційних ресурсів.

2. Оптимізація структури джерел формування інвестиційних ресурсів.

3. Ринок фінансових інструментів.

4. Учасники фінансового ринку.

5. Оцінка ефективності інвестицій у фінансові інструменти.

6. Визначення засад активності інвестиційної діяльності в Україні.

9.1. Характеристика джерел інвестиційних ресурсів

Інвестиційна діяльність є процесом вкладення інвестицій (інвестування) і сукупністю практичних дій з їх реалізації. Інвестиційна діяльність підприємства в усіх її формах здійснюється за рахунок усіх можливих джерел. Інвестиційні ресурси — це всі види фінансових та інших активів, які залучаються з метою здійснення вкладень в об'єкти інвестування. Джерела формування інвестиційних ресурсів у ринковій економіці різнобічні. Перелік усіх можливих джерел інвестування за каналами надходження інвестиційних коштів наведено в Законі України "Про інвестиційну діяльність": власні фінансові ресурси інвестора (прибуток, амортизаційні відрахування, повернення збитків щодо аварій, стихійного лиха, грошових накопичень та заощаджень фізичних та юридичних осіб та ін.); займані (позикові) фінансові кошти інвестора (облігаційні займи, банківські та бюджетні кредити); залучені фінансові кошти інвестора (кошти від продажу акцій, пайові та інші вклади фізичних та юридичних осіб); бюджетні інвестиційні асигнування; безоплатні та благодійні вклади, пожертвування організацій, підприємств, громадян.

Джерела формування інвестиційних ресурсів поділяються на три основні групи: власні, залучені та позикові.

Власні інвестиційні джерела підприємства є основними. До них належать:

— прибуток, що залишається у розпорядженні підприємства після сплати податків та інших обов'язкових платежів;

— амортизаційні відрахування;

— раніше виконані довгострокові фінансові вкладення, строк сплати яких закінчується в поточному періоді;

— реінвестований прибуток шляхом продажу частини основних фондів;

— страхова сума відшкодування збитків, викликаних втратою майна;

— частка зайвих оборотних активів, що іммобілізується в інвестиції;

— гранти.

Прибуток — головна форма чистого доходу підприємства, що відображає вартість додаткового продукту. Розмір прибутку визначається як різниця між ціною реалізації продукції (робіт, послуг) й витратами на її виробництво на підприємстві. Прибуток є узагальнюючим показником комерційної діяльності підприємства, важливим джерелом формування фінансових ресурсів як для самого підприємства, так і для держави*29.

*29: {Господарський кодекс України // Офіційний вісник України. – 2003. - №11. – С. 303-458. }

На підприємствах використовується система показників, яка відображає різноманітні форми прибутків і доходів. Ця система включає: прибуток від основної, фінансової та інвестиційної діяльності підприємства; загальний результат (прибуток або збиток), який відображається у балансі підприємства; чистий прибуток. Розрізняють прибуток, що оподатковується, і прибуток, який не оподатковується. Невід'ємною ознакою ринкової економіки є консолідований прибуток (прибуток від усіх видів діяльності).

Після сплати в бюджет податків та інших платежів з прибутку в підприємства залишається чистий прибуток. Його частку можна спрямовувати на капітальні вкладення виробничого та соціального характеру. Ця частка прибутку може використовуватися на інвестиції у складі інвестиційного (або фонд розвитку виробництва), інноваційного фондів, створених на підприємстві.

Політика розподілу чистого прибутку підприємства базується на обраній ним стратегії економічного розвитку.

Динаміка прибутку визначається як кон'юнктурними факторами, так і політикою оподаткування. Тому порівняно з амортизацією прибуток є найбільш динамічним компонентом. Ця властивість прибутку як складової інвестиційного попиту, з одного боку, визначає високий ступінь його чутливості до регулюючого впливу держави, а з іншого — мінливість прибутку, припускає відносну невизначеність прогнозів обсягів його накопичення, що звужує можливості фінансового маневру.

Другою важливою складовою джерел інвестицій є амортизація. Амортизаційний фонд призначено для відновлення та оновлення основних фондів. Необхідність безперервного оновлення активної частини основного капіталу, зумовлена конкуренцією товаровиробників, змушує як державу, так і підприємства використовувати прискорену амортизацію з метою формування накопичень для подальшого інвестування в інновації та підвищення конкурентоспроможності суб'єкта. Отже, здійснюється інтенсивне відтворення інвестиційного капіталу, бо не треба сплачувати позиковий відсоток у різних його формах.

Прискорена амортизація є важливим власним джерелом інвестицій і стимулом інвестування. Однак нерівномірне списання зносу означає, що підприємство бере в борг у самого себе, інвестує кошти майбутніх періодів.

Власні джерела інвестицій підприємства порівняно із залученими та позиковими характеризуються простотою і швидкістю залучення, високою віддачею за критерієм норми прибутковості капіталу (не вимагають сплати позикового відсотка в будь-яких його формах). Використання власних ресурсів істотно знижує ризик неплатоспроможності й банкрутства підприємства, і при цьому управління цілком зберігається в руках його засновників.

Разом з тим власні джерела обмежені, не дають змоги істотно розширити інвестиційну діяльність за сприятливої кон'юнктури ринку. Недостатність зовнішнього контролю за ефективністю використанню власних інвестиційних ресурсів при некваліфікованому управлінні ними може призвести до складних фінансових наслідків для підприємства.

Разом із власними джерелами інвестицій використовуються залучені кошти: емісія акцій підприємства; емісія інвестиційних сертифікатів (інвестиційних фондів і компаній); внесок сторонніх вітчизняних та зарубіжних інвесторів у статутний фонд; безкоштовне цільове інвестування, що надається державними органами та комерційними структурами.

Серед залучених джерел насамперед розглядається можливість залучення акціонерного капіталу. Це джерело може бути використане підприємствами та їх самостійними структурами (дочірніми підприємствами), утвореними у формі акціонерних товариств. Підприємства вже зараз широко використовують можливості залучення акціонерного капіталу до інвестиційної діяльності.

Переваги фінансування підприємства за допомогою акцій полягають у відсутності необхідності постійних обов'язкових виплат із прибутку: розмір дивіденду за звичайними акціями може змінюватися від нуля (якщо справи йдуть погано та вимагають утримання від сплати дивідендів, можна спрямувати вільний прибуток на розвиток акціонерного товариства) до значних розмірів за успішної діяльності.

Негативні моменти при акціонерному фінансуванні полягають у тому, що, по-перше, витрати акцій здебільшого вищі, ніж при випуску облігацій, бо в облігації, як правило, закладається більш висока номінальна вартість. По-друге, е потенційна можливість втрати контролю над акціонерним товариством з боку його засновників унаслідок зростання обсягу акціонерного капіталу. Випуск акцій не може бути постійним джерелом фінансових ресурсів, бо зростання акціонерного капіталу веде до збільшення пропозиції цінних паперів цього підприємства і, як наслідок, до падіння їх ціни. Особливо гостро ця проблема постала перед підприємствами під час їх становлення, а в цей період поточна ринкова ціна акцій підприємства, як правило, невисока. Разом з тим підприємство потребує додаткових коштів у зв'язку з необхідністю закріплення позицій акціонерного товариства на ринку.

Однією з форм додаткового залучення капіталу є розширення статутного фонду за рахунок додаткових внесків (паїв) вітчизняних та закордонних інвесторів.

Серед залучених коштів розглядається також безоплатне цільове інвестування" що надається державними органами та комерційними структурами.

Важливими джерелами інвестицій є такі можливі позикові кошти: довгострокове кредитування; цільовий державний кредит; інвестиційний податковий кредит; інвестиційний лізинг; інвестиційний селенг.

Головними в позикових коштах інвестування підприємства відіграють кредити банків. Але в сучасних умовах у зв'язку зі станом економіки це джерело не використовується повною мірою.

Довгостроковий кредит в основні фонди підприємства називається інвестиційним. Розрізняють кредит банківський, комерційний та інвестиційний податковий. Необхідність довгострокового кредиту об'єктивно випливає з наявності товарно-грошових відносин та характеру обслуговування кредитними ресурсами кругообігу основних виробничих фондів підприємств. Це зумовлено невідповідністю розміру наявних коштів, потребами в них на розширене відтворення основного капіталу. У цьому випадку з'являються кредитні відносини довгострокового характеру, що дає можливість позичальнику одержати кошти раніше, ніж після реалізації товару. Перевага кредитного методу авансування капітальних вкладень пов'язана з поверненням коштів (у строки згідно з кредитною угодою) на підставі фактичної окупності витрат.

Джерелом фінансових коштів для реалізації довгострокових інвестиційних проектів може бути випуск довгострокових облігацій. Згідно з українським законодавством облігації можуть випускатися не тільки акціонерними товариствами, а й підприємствами всіх визначених законом форм власності, об'єднаннями, товариствами.

На відміну від акціонерного фінансування, при фінансуванні за допомогою облігацій підприємство жорстко зв'язує себе зобов'язаннями щодо сплати основної суми боргу та відсотків у домовлені строки. Усі власники облігацій є кредиторами підприємства.

В Україні емісія облігацій підприємств також не знайшла значного поширення у зв'язку з нерозвиненістю фондового ринку та невисокими обсягами статутного фонду багатьох підприємств. Це джерело залучення інвестиційних ресурсів під силу лише підприємствам з великим обсягом статутного фонду.

Інвестиційний селенг є однією з нових форм залучення інвестиційних ресурсів. Це специфічна форма зобов'язання, що складається з передачі власником (юридичними або фізичними особами) прав з користування та розпорядження його майном за відповідну плату. Таким майном можуть бути будинки, споруди, сировина й матеріали, цінні папери, а також продукти інтелектуальної та творчої праці. У зарубіжній практиці селенг — один з найважливіших інструментів фінансування інвестицій у різноманітних сферах бізнесу.

Лізинг — це довгострокова оренда машин, устаткування, транспортних засобів, а також споруд виробничого характеру. Лізинг значно відрізняється від оренди. На відміну від орендаря, лізингоодержувач бере об'єкт у довгострокове користування та виконує традиційні обов'язки покупця, пов'язані з правом власності: сплата за майно, відшкодування збитків від випадкової втрати майна, його страхування й технічне обслуговування, ремонт. Однак власником майна в цьому випадку залишається лізингодавець.

Лізинг та селенг використовуються при нестачі власних фінансових коштів для реального інвестування, а також при інвестиціях у реальні проекти з невеликим періодом експлуатації чи з високим ступенем зміни технології.

Найбільш досконалий розподіл фінансових ресурсів інвестиційної діяльності на думку фахівців*30 — це виділення двох груп джерел: зовнішні та внутрішні джерела інвестування. Внутрішні джерела інвестування — це національні джерела: власні кошти підприємств, ресурси фінансового ринку, заощадження населення, бюджетні інвестиційні асигнування. Зовнішні джерела — це іноземні інвестиції, кредити, позики. Ця класифікація відображає структуру фінансових джерел щодо їх формування та використання на рівні національної економіки в цілому, тобто на макроекономічному рівні. З погляду підприємства такий розподіл не має сенсу. На мікроекономічному рівні він має деякою мірою інший зміст. До зовнішніх джерел суб'єкту господарювання належать такі: бюджетні інвестиції, кошти кредитних установ та організацій, страхових компаній, недержавних пенсійних та інвестиційних фондів, інших інституціональних інвесторів, збереження населення, продаж цінних паперів та ін. Внутрішні джерела суб'єкта господарювання — це прибуток, амортизація, інвестиції власників підприємства. Ці джерела характеризуються спрощеним та швидким залученням, не потребують сплати кредитного процента, суттєво знижують ризик неплатоспроможності та банкрутства підприємства і при цьому управління повністю залишається в руках власників.

*30: {Інвестиційний менеджмент: Навч. посіб. / В.М. Гриньова, В.О. Коюда, Т.І. Лепейко, О.П. Коюда, Ю.М. Великий. – 2-ге вид., доопр. і доп. – Х.: Інжек, 2005. – 664 с. }

Зовнішні джерела формування інвестиційних ресурсів (позикові і залучені) мають порівняно із внутрішніми такі позитивні характеристики, як високий обсяг можливого їх залучення, більш жорсткий зовнішній контроль за ефективністю інвестиційної діяльності та реалізацією внутрішніх резервів її підвищення. Проте існують проблеми щодо їх залучення й оформлення: більш тривалий період залучення, необхідність надання відповідних гарантій (на платній основі) щодо застави майна. Якщо підприємство використовує зовнішні джерела інвестицій, підвищується ризик його банкрутства у зв'язку з несвоєчасним погашенням отриманих позичок, втрачається частина прибутку від інвестиційної діяльності у зв'язку з необхідністю сплати позичкового відсотка.

Розподіл джерел інвестиційної діяльності підприємства на зовнішні та внутрішні з урахуванням макро- та мікроекономічного рівнів повинен враховувати також специфіку організаційно-правових форм господарювання (приватних, колективних, спільних підприємств).

Формування структури джерел фінансування інвестиційної діяльності — дуже складний процес, який залежить від суб'єктивних та об'єктивних факторів (потужність джерела в певний період, фінансове становище, перспективи розвитку, кон'юнктура ринку, актуальність інвестиційного проекту та ін.). Структура джерел фінансування інвестиційної діяльності змінюється залежно від фази ділового циклу: частка внутрішніх джерел знижується у період оживлення та підйому (підвищується інвестиційна активність). Частка внутрішніх джерел збільшується у період економічного спаду, і це пов'язано зі зменшенням масштабів інвестування та пропозицією грошей і відповідно подорожчанням кредиту.

МЕТОДИ ОПТИМІЗАЦІЇ СТРУКТУРИ ІНВЕСТИЦІЙНИХ РЕСУРСІВ

Важливою складовою стратегії формування інвестиційних ресурсів підприємства є побудова оптимальної структури джерел фінансування.

Оптимальна структура капіталу виражає таке співвідношення використання власного та позичкового капіталу, за якого забезпечується найефективніший взаємозв'язок між коефіцієнтами рентабельності власного капіталу та заборгованості, тобто максимізується ринкова вартість підприємства.

MCC = d_en ž MCE + d_dn ž MCD + d_pn ž MCP + d_sn ž MCS

Процес оптимізації структури капіталу має здійснюватися у такій послідовності:

1. Аналіз складу капіталу у динаміці за низку періодів (кварталів, років), а також тенденції зміни його структури. При цьому розглядаються такі показники, як коефіцієнт фінансової незалежності, заборгованості, співвідношення між довгостроковими та короткостроковими зобов'язаннями. Далі вивчаються показники оборотності та рентабельності активів та власного капіталу.

2. Оцінка основних факторів, що визначають структуру капіталу. До них належать:

È галузеві особливості господарської діяльності;

È стадія життєвого циклу фірми (молоді компанії з конкурентоздатною продукцією можуть залучати для свого розвитку більше позичкового капіталу, а зрілі використовують, переважно, власні кошти); ^кон'юнктура товарного та фінансового ринків; врівень прибутковості поточної діяльності;

È податкове навантаження на компанію (частка податків, що сплачуються. у виручці прямих і непрямих від продажу - брутто);

È міра концентрації акціонерного капіталу (прагнення власників капіталу зберегти контрольний пакет акцій.

З урахуванням цих та інших чинників управління структурою капітал передбачає вирішення двох основних завдань:

а) встановити пропорції використання власного або зовнішнього капіталу;

б) забезпечити (за необхідністю) залучення додаткового внутрішнього або зовнішнього капіталу.

3. Оптимізація структури капіталу за критерієм прибутковості власного капіталу.

4. Оптимізація структури капіталу за критерієм мінімізації його вартості (ціни). Вона базується на попередній оцінці власного та залученого капіталу за різних умов його залучення й варіантних розрахунках середньозваженої вартості капіталу.

Найчастіше для вирішення проблем оптимізації структури капіталу використовують ефект фінансового важеля (леверіджу).

Структура капіталу, що інвестується пов'язана з співвідношенням боргу та власного капіталу. Чим більшу заборгованість, порівняно до власного капіталу, має фірма, тим вищий її фінансовий леверідж. Крім того, у тих випадках, коли ставка щорічних фінансових вигод від інвестицій, що здійснюються із залученням позичкових коштів, перевищує процент за кредит, леверідж є позитивним. Якщо дохідність з інвестицій не перевищує процент за позичковими коштами, леверідж є негативним. У випадках, коли, інвестиції приносять дохід, що дорівнює проценту за кредит, леверідж є нейтральним.

Властивість фінансового леверіджу (важелю) полягає у тому, що виникає можливість використовувати капітал, взятий у борг під фіксований відсоток, для інвестицій, які приносять прибуток більший за відсоток за кредит.

Фінансовий леверідж має вплив на використання боргових цінних паперів для фінансування інвестицій. Він визначається співвідношенням між доходом до вирахування процентів за кредит та податків (ДВКП) та доходом па акцію (ДНА):

 (8.27)

Коли фірма бере в борг, вона зобов'язується сплатити проценти і у майбутньому погасити основну суму боргу. Ці проценті! вираховуються з оподатковуваного доходу, отже інвестори отримують більше доходу.

Таким чином, чим більше боргів має фірма у структурі свого капіталу, тим виший фінансовий ризик. Це означає, що, незалежно від рівня доходу від своїх операцій, фірма повинна продовжувати сплату фіксованих процентних платежів і основної суми боргу, коли настає термін погашення. Отож, чим більше фірма бере у борг, тим більше у неї фіксованих фінансових витрат і тим вища небезпека неспроможності покрити ні періодичні фіксовані платежі. У випадку, коли борги зростають, зростають і відсоткові платежі. Та попри те, що вони забезпечують фінансовий леверідж. однак зростає ризик, що проценти за позички стануть дуже високими щодо ДВКІ1.

Якщо у період запільного спаду економічної активності підприємство скорочує свої операції, її ДВКП теж знижується, що збільшує можливість несплати відсотків за рахунок прибутків підприємства.

Таким чином, варто запам'ятати, що фінансовий леверідж може бути вигідний у період загального підйому інвестиційної активності, але в період спаду може принести втрати через зростання ризиків.

Зростаюча заборгованість може спричинити підвищення мінливості ДНА. Отже, переваги фінансового левериджу слід порівнювати зі зростаючим фінансовим ризиком неплатоспроможності. Настає момент, коли приріст витрат па відсотки за кредит з урахуванням поправок на оподаткування ! перевищує виграш фірми від фінансового левериджу.

Враховуючи зазначене вище, підприємству слід вміти правильно обирати потрібну структуру капіталу для ефективної реалізації інвестиційного проекту.

Оскільки структура капіталу впливає на ризик, дохід на акцію (ДНА) та фінансовий стан фірми, тому менеджери повинні повсякденно враховувати вплив змін у структурі капіталу.

Фінансування за рахунок боргів - це добре, але до певної межі. Переваги фінансового левериджу зникають у фірм, які мають у структурі капіталу занадто високу частку боргів. Забагато боргів посилює ризик і підвищує потенціальну загрозу неплатоспроможності. Надмірне фінансування за рахунок випуску акцій - теж не краща політика. Вона повністю позбавляє фірму переваг, які дає фінансовий леверідж, а середньозважена вартість капіталу (WACC) стає занадто високою.

Більше того, у деяких випадках випуск надмірної кількості простих акцій може призвести до втрати контролю під час голосування акціонерів. Як наслідок - незбалансованість у структурі капіталу (або дуже багато боргів, або дуже багато акцій) може зашкодити позиції фірми на ринку.

Таким чином, головна мета фінансових менеджерів - обрати таку структуру капіталу, яка за найнижчої вартості капіталу допомагатиме підтримувати стабільні дивіденди та доходи, збагачуватиме акціонерів. Іншими словами, оптимальна структура капіталу має зводити до мінімуму WАСС та, водночас, підтримувати кредитну репутацію фірми на рівні, що дозволяє залучати нові капітали для реалізації нових інвестиційних проектів на прийнятних умовах.

Вартість фірми визначається сумою боргів, а також чистого доходу, який капіталізується або дисконтується за необхідною ставкою доходу. Виходячи з цього, таблиця 8.6 показує, як змінюється вартість фірми, коли змінюється співвідношення (заборгованість фірми)/(загальний капітал фірми) (В/К), що має 300 000 грн загального капіталу фірми (борг плюс власний капітал) і ДВПП 100 000 грн.

Таблиця 8.6.

Зміни вартості фірми за різних співвідношень (В/К), гри.

Структура капіталу	Співвідношення (В/К)
	30%	50%	67%
1. Заборгованість (В)	90 000	150 000	200 000
2. Власний капітал (Е)	210 000	150 000	100 000
3. Загальний капітал фірми	300 000	300 000	300 000
4. Доходи до виплати процентів за кредит та податків (ДВКП)	100 000	100 000	100 000
5. Відсотки за борі н, 10%	9 000	15 000	20 000
6. Доходи	91 000	85 000	80 000
7. Доходи, капіталізовані під 12 % власного капіталу (ст. 6/0,12)	758 330	708 330	666 670
Вартість фірми (ст. 1 + ст. 7)	848330	858330	866670

Якщо змінювати співвідношення боргу та власного капіталу без зміни загальних доходів фірми (ДВПП), то стане очевидним, що вартість фірми підвищується зі зростанням показника В/К. За боргу 67 % та акційного капіталу 33 %, вартість фірми становить 866 670 грн проти 848330 грн при співвідношенні 30/70.

Загалом, коли заборгованість фірми стрімко зростає, порівняно з власним капіталом фірми, інвестори схильні пов'язувати не із підвищеним фінансовим ризиком. Л тому з майбутнім очікуваним доходом вони пов'язують виїду ставку дисконту. Своєю чергою, дисконтування будь-яких певних доходів сприятиме швидше зниженню вартості фірми. Це пов'язано з тим, що зростаючий ризик сплати порівняно вищих відсотків призводить до підвищення ставки капіталізації доходів від випуску простих акцій. Менеджери намагаються проводити фінансування так, щоб досягти оптимальної структури капіталу. Це зменшує WАСС до найнижчого рівня і забезпечує фірмі максимальну вигоду від фінансового левериджу.

До певної межі, зростання заборгованості, порівнянно з власним капіталом, може призвести і до підвищення дохідності на акцію (ДНА). Але на певному рівні значення співвідношення В/К станс завеликим, а це значно ускладнить фірмі сплату її боргів. Це призведе до підвищення вартості капіталу, залученого від зовнішніх джерел, тримати акції стане ризикованіше.

Вплив фінансового левериджу на дохід на акцію (ДНА) добре видний з таблиці 8.7. За того самого ДВКП, підвищення значення співвідношення В/К з 0 до 50 % збільшує ДНА з 7.5 грн до 13,5 грн.

Таблиця 8.7.

Фінансовий леверідж і дохід на акцію, грн.

	Фірма А (В/К = 0)	Фірма Б (В/К = 50%)
1. ДВКП	100 000	100 000
2. Сума боргу	0	100 000
3. Відсотки за борг, 10%	0	10 000
4. Дохід до відрахування податків (ст. І-ст.2)	100 000	90 000
5. Податок на прибуток, 25%	25 000	22 500
6. Чистий дохід (ст. 3- ст.4)	75 000	67 500
7. Випущені акції	10 000	5 000
8. ДНА (дохід на акцію) (ст. 5/ ст. 6)	7,5	13,5

Отже, ми з'ясували, що рівень фінансового леверіджу визначається приростом ДНА від певної зміни значення ДВПП, і цю взаємозалежність можна показати так:

 (8.28)

У фірми інвестують тому, щo хочуть одержати більше доходів. Припускаємо. що, коли фірма інвестує кошти від щойно випущених нових облігацій. ДВКП зростає до 50 %, а ДНА подвоюється. За цих умов рівень фінансового левериджу стає рівним - 100 %/50 % = 2,00.

Це означає, що за цієї фінансової структури фірми будь-яка зміна розміру ДВПП у відсотковому значенні призводить до відповідної подвійної зміни ДНА у відсотковому значенні. Якщо вираховувати рівень фінансового леверіджу фірми у певний момент, рівняння стає таким:

 (8.29)

Наприклад, порівняємо рівень фінансового леверіджу (РФЛ) для фірми А та фірми Б. представлених у таблиці 8.7.

РФЛ_А = 100 000 грн /100 000 грн = 1,00

РФЛ_Б= 100 000 гри/ (100 000 грн - 10000 грн)= 1,11

Таким чином, фірма В має вищий рівень фінансового леверіджу, ніж фірма А. У фірми А немає боргів. Отже, будь-яка відносна зміна ДВКП призводить до такої ж відносної зміни чистого доходу.

Співвідношення В/К фірми Б становить 50 %. Якщо ДВКП фірми Б зростає на певний відсоток, то її чистий дохід відповідно зростає у 1,11 рази.

Загалом, чим вища заборгованість, тим вищий рівень фінансового леверіджу. Проте леверідж працює в обох напрямах. Наприклад, коли рівень фінансового леверіджу має значення 2,00, зменшення ДВКП на 1 % зменшує ДНА на 2 %. Отож, чим вищий фінансовий леверідж, тим мінливішими стануть доходи на акцію, а фірма - більш ризикованою.

Таким чином, можна зробити висновок, що фінансовий леверідж призводить до підвищення вартості фірми. Коли заборгованість стає дуже високою у порівняно, з власним капіталом, то фінансовий ризик і шанси неплатоспроможності (неспроможність сплатити борги) зростають, тому, ймовірніше, ринкова вартість фірми впаде. Мста підприємства - знайти такий рівень фінансового леверіджу (В/К), який не призводить до значних змін доходу на акцію фірми і не насторожує інвесторів щодо зростаючого ризику неплатоспроможності.

Враховуючи інтереси власників компанії, підприємствам необхідно мати реальну можливість оптимізації структури капіталу інвестиційного проекту за рахунок вибору такого її варіанта, при якому досягається максимальний рівень ефективності використання власних коштів та мінімізується фінансовий ризик.

При визначенні оптимальної структури джерел фінансування інвестиційних проектів часто використовують співвідношення "рентабельність - фінансовий ризик" (l), яке визначається за такою формулою:

 (8.30)

де Р - річний розмір проектного прибутку до оподаткування і виплати відсотків;

В - розмір боргового капіталу, направленого на фінансування інвестицій;

Е - розмір власного капіталу, направленого на фінансування інвестицій;

r - середня ставка відсотку по позикових коштах фінансування, коефіцієнт;

r₁ - безрискова ставка рентабельності на фінансовому ринку, коефіцієнт;

tax - ставка податку та інших відрахувань з прибутку, коефіцієнт.

При цьому вважається оптимальним варіант структури капіталу, в якому показник буде мати найбільше значення (l®max).

Також в оцінці оптимального варіанту структури інвестиційного капіталу. рекомендується додатково використовувати показник терміну окупності (РР), що розраховується за такою формулою:

 (8.29.)

де ІС - потреба в капіталі зі всіх джерел фінансування.

Розглянемо це на прикладі. За даними таблиці 8.8. визначимо найкращий варіант структури джерел фінансування інвестиційного проекту.

У ході оцінки оптимальної структури капіталу інвестиційного проекту необхідно дотримуватися таких етапів аналізу:

1. Оцінюється загальна потреба у капіталі, незалежно від можливих джерел фінансування (в цьому завданні 8750 тис. грн).

2. Визначається максимально можлива частка власного капіталу в загальному розмірі коштів, направлених на фінансування довгострокових інвестицій.

3. Розраховується показник "рентабельність - фінансовий ризик" для всіх варіантів структури інвестованого капіталу.

4. Розраховується швидкість повернення інвестованого капіталу.

5. У межах між найбільшою часткою власного капіталу та його нульовим рівнем в загальному обсязі коштів фінансування з використанням критеріїв максиму показника l га мінімуму РР визначається оптимальна комбінація коштів, що надходять на фінансування довгострокових інвестицій з різних джерел.

Із таблиці видно, що найкраща структура джерел фінансування інвестиційного проекту - 20 % боргового капіталу та 80 % власного капіталу. При такій структурі рівень фінансового ризику найменший (0,02). строк окупності (1,9 роки), а отже показник має найбільше значення - 32.4.

Таблиця 8.8.

Оцінка оптимальної структури капіталу інвестиційного проекту

Показники	Структура капіталу, % (ВК/ЕК)
	0/100 20/80		40/60	50/50	60/40 80/20		100/0
Початкові дані для аналізу структури інвестиційного капіталу
1. Потреба в капіталі з усіх джерел фінансування, тис. гри.	8 750	8 750	8 750	8 750	8 750	8 750	8 750
2. Розмір власного капіталу, спрямованого на фінансування інвестицій, тис. грн.	8 750	7000	5250	4375	3500	1750	-
3. Розмір позичкового капіталу, спрямованого на фінансування інвестицій, тис. грн.		1750	3500	4375	5250	7000	8750
4. Безрискова ставка рентабельності на фінансовому ринку, коеф.	0,10	0,10	0,10	0,10	0,10	0,10	0,10
5. Середня ставка відсотку за позичкові кошти фінансування. коеф.	0,20	0,20	0,20	0,20	0.20	0,20	0,20
6. Річна розмір проектного прибутку до оподаткування і виплат відсотків, тис. грн.	6400	6400	6400	6400	6400	6400	6400
7. Ставки податку та інших відрахувань з прибутку, коеф.	0,25	0,25	0,25	0,25	0,25	0,25	0,25
8. Чистий прибуток [ст. 6 - ст. 5 х ст. 3]х[ 1 - ст.7]	4800	4538	4275	4144	4013	3750	3488
Аналітичні показники
9. Рентабельність власного капіталу ([ст. 6 - ст.5 х ст. 3]*[1 - ст. 7] /стр. 2), коеф.	0,549	0.648	0,81	0,95	1,15	2,14	0
10. Рівень фінансового ризику [(ст. 5 - ст. 4) х ст. 3] / ст. 1, коеф.	0	0,02	0,04	0,05	0,06	0,08	0,1
11. Показник співвідношення "рентабельність - фінансовий ризик" (стр. 9/ст. 10), коеф.	0	32,4	20,25	19	19,2	26,75	-
12. Швидкість повернення інвестованого капіталу (термін окупності) ст. 1/ ([ст. 6 - ст. 5 х ст. 3] * [1 - ст. 7]), років	1,8	1,9	2	2,1	2,2	2,4	2,5

Стан ринку похідних фінансових інструментів в Україні

Головне макроекономічне призначення ринку похідних фінансових інструментів полягає у виявленні та розподілі ризиків в умовах невизначеної економічної кон’юнктури та формуванні впливів на процес ціноутворення щодо базисних активів. Ґрунтовність даної тези окреслюється тим, що використання похідних фінансових інструментів дозволяє учасникам проведення певних операцій на фінансових і товарних ринках самим визначати вартість та форму відповідальності за ризики, що виникають у разі здійснення таких операцій. В Україні для розвитку ринку деривативів необхідно на законодавчому рівні, спираючись на міжнародні стандарти та нормативні акти, чітко визначити місце похідних інструментів на фінансовому ринку, їх економічне значення, інфраструктуру ринку, систему обліку й оподаткування операцій з деривативами. Підвищення ефективності функціонування ринку похідних інструментів неможливе без чіткого визначення напрямів його вдосконалення та подальшого розвитку. Для цього необхідно запровадити такі форми та методи його регулювання, які б значно підвищили рівень захисту прав інвесторів, забезпечили збереження інтересів суспільства та держави. Основними напрямами вдосконалення розвитку ринку деривативів є:  запровадження політики державного регулювання операцій з деривативами; 

• удосконалення нормативної бази, яка б відповідала загальноприйнятим стандартам діяльності строкового валютного ринку, зокрема, ліквідація наявних колізій у визначенні термінів і положень; 

• удосконалення системи оподаткування операцій з деривативами; 

• подальший розвиток бірж та інших інфраструктурних установ (клірингових установ, рейтингових агентств тощо), які необхідні для здійснення операцій з валютними деривативами; 

• підвищення рівня кваліфікації персоналу банків щодо використання деривативів; 

• поступове усунення прямої заборони для суб’єктів валютного ринку на проведення операцій з валютними деривативами, запровадження гнучкого курсу гривні.

З метою подальшого розвитку ринку деривативів здійснюється розширення спектра послуг та технологій, які спрямовані на підвищення зручності та ефективності операцій, а також ліквідності ринку даних інструментів для всіх категорій учасників ринку.  Для стимулювання розвитку ринку похідних фінансових інструментів на законодавчому рівні необхідно вирішити питання щодо однозначного визначення цих інструментів та базових активів; розподіл прав і обов’язків сторін в угодах з похідними фінансовими інструментами; створення механізму захисту інтересів учасників ринку; визначити, які вимоги повинні виноситись до учасників ринку похідних інструментів, управління ризиками операцій з похідними інструментами, обліку цих інструментів тощо.  Наразі фондовий ринок України переживає період корекції. Світовий досвід переконує, що саме на такі періоди здебільшого припадають структурні та інституційні зміни ринку. Пояснюється це досить просто – у період зростання ринку всіх учасників влаштовує його інфраструктура, набір інструментів і схеми їх використання. У цей час збільшення прибутків можливо суто екстенсивним шляхом – за рахунок збільшення обсягів інвестицій та портфелів. Натомість при падінні ринку, коли норма прибутковості знижується, з’являється чіткий стимул до інтенсифікації роботи – вироблення нових продуктів, зміни та вдосконалення інфраструктури тощо. До того ж, деякі з наведених у цій роботі похідних фінансових інструментів якраз створені для мінімізації ризиків та збитків від падіння ринку.  Тому навіть попри досить песимістичну позицію деяких експертів фондового ринку можна стверджувати, що похідні фінансові інструменти мають в Україні досить потужну перспективу. 

Ринок капіталу – це частина фінансового ринку, де формується попит і пропозиція на середньостроковий та довгостроковий позичковий капітал.