Взаимодействие операц. И фин. Рычагов и оценка совокупного риска, связ. С предприятием
Осн риски, связ. с предприятием:
- предпринимательский (производственный)
Связан с неустойчивостью спроса, цен, превышением затрат над выручкой. Он определяется операц левериджем и связан с наличием в затратах постоянных затрат.
- финансовый
Связан с неустойчивостью фин. условий кредитования, с повышением фин. завис-ти предприятия. Этот риск опред фин. левериджем, связан с наличием издержек по обслуживанию кредита.
Оба риска неразрывно связаны м/д собой и рычаги сцеплены м/д собой.
Для того, чтобы оценить взаимодействие рычагов следует представить формирование фин. результатов таким образом (при этом все расходы предприятия делятся на переменные и постоянные):
Выручка – Рперем = сумма покрытия – Рпост (кроме издержек по кредитам) = EBIT – Икр (издержки по кредитам) = Pr до н/о – налог на прибыль = ЧП / Nакц (кол-во акций) = ЧПакц (ЧП на 1 акцию)
Операц рычаг воздействует на вел-ну Pr до уплаты % и налога (EBIT), а ФЛ – на вел-ну ЧП, уровень рентабельности собств средств, на размер ЧП на акцию.
ОЛ (операционный леверидж) оценивает степень чувствительности Pr EBIT к изменению V производства и продажи продукции.
Эффект операц рычага (ОЛ) показывает возм-ть влиять на степень изменения Pr EBIT в зависимости от изменения V продаж путем изменения соотношения м/д перем и постоянными расходами.
ФЛ оценивает степень чувствительности ЧП на акцию к изменению Pr до вычета налогов и % (EBIT).
Эффект фин. рычага (ФЛ) показывает возможность влиять на степень изменения показателя ЧП на акцию в завис-ти от изменения Pr EBIT путем изменения соотношения м/д собств. и заемными средствами.
Чем > ОЛ, тем более чувствительна EBIT к изменению V продаж и выручки.
Чем > ФЛ, тем более чувствительна ЧП на акцию к изменению прибыли EBIT.
Поэтому по мере роста ОЛ и ФЛ величина ЧП на акцию становится все более чувствительна к изменению V продаж и ВР.
Это выражается сопряженным эффектом операц и фин. рычагов.
ОФЛ (операц-фин леверидж) = ОЛ * ФЛ
ОФЛ указывает на уровень совокупного риска, связ с предприятием. Он показывает, во сколько раз темпы изменения ЧП на акцию больше, чем темпы изменения V продаж и ВР.
Если ОЛ велик, то даже небольшое снижение ВР может привести к существенным потерям прибыли (EBIT), но если при этом и ФЛ велик, то последуют еще большие потери ЧП. Сочетание мощного операц рычага с мощным фин. рычагом опасно для предприятия, т.к. предпринимательский и фин. риски взаимно умножаются.
Задача снижения совок риска сводится к выбору 1 из 3-х вариантов:
- высокий уровень ФЛ со слабым ОЛ
- высокий уровень ОЛ в сочетании со слабым ФЛ
- умеренный уровень ОЛ и ФЛ.
Выбор варианта осуществляется с пом критерия max курс акций в сочетании с min риском инвестора.
Оптимальная структура капитала опред компромиссом м/д доходностью и риском. В общем случае при достижении такого компромисса курс акций max.
Расчет совок эффекта операц и фин. рычагов позволяет определить, как изменится ЧП на акцию при опред изменениях ВР и V продаж.
Это может послужить основой для разработки дивидендной политики предприятия.
РАЦИОНАЛЬНАЯ СТРУКТУРА ИСТОЧНИКОВ СРЕДСТВ ПРЕДПРИЯТИЯ.
Для финансирования своей деят-ти предприятие может использовать 3 группы осн источников:
1) самофинансирование (путем реинвестирования ЧП и АО);
2) привлечение средств инвесторов (увелич УК, доп эмиссия акций);
3) привлечение средств сторонних ЮЛ и ФЛ на условиях возвратности, срочности, платности (кредиты, ссуды, займы).
Источники финансирования представлены в пассиве баланса.
Их можно разделить на:
- внутренние и внешние
- собств и заемные.
|
собственные |
заемные |
Внутренние |
ЧП, АО (амортизац отчисл) |
Кредиторская зодолж-ть |
внешние |
УК, доп эмиссия |
Кредиты, ссуды, займы |
Источники финансир – собственные – заемные
Внутренние - ЧП, АО - Кредиторская зодолж-ть
Внешние - УК, доп эмиссия - Кредиты, ссуды, займы
Собственные и заемные источники различаются по ряду параметров (признаков).
Признак |
Капитал |
|
собственный |
заемный |
|
1) право на участие в управлении предприятием |
дает право |
не дает |
2) право на получение части прибыли и имущества |
по остаточному принципу |
первоочередное право |
3) срок возврата капитала |
не установлен |
установлен условиями договора |
4) возможность уменьшить налогооблагаемую Pr |
нет |
есть |
Признак – собств капитал – заемный капитал
1) право на участие в управлении предприятием – дает право – не дает
2) право на получение части прибыли и имущества – по остаточному принципу – первоочередное право
3) срок возврата капитала – не установлен – установлен условиями договора
4) возможность уменьшить налогооблагаемую Pr – нет – есть.
Структура капитала – комбинация долга и СК, кот д.б. уравновешена с активами предприятия.
Однозначной рациональной стр-ры источников не сущ., каждое предприятие должно определить ее для себя, исходя из индивидуальных особенностей, конкретной фин. ситуации, используемой фин. политики.
Рациональная структура капитала должна обеспечить:
- фин. устойчивость и платежеспособность предприятия;
- оптимальную ст-ть привлечения средств.
Фин устойчивость опред-ся соотношением собств. и заемных средств. Общепринятый критерий - не < 60% собств. средств, но для конкретного предприятия он м.б. другим.
Платежесп-ть сохраняется, если отдача от использования средств больше, чем стоимость их привлечения.
Ст-ть привлечения средств (стоимость капитала) – сумма регулярных выплат владельцам капитала, инвесторам, кредиторам за его использование. Опред-ся в % от величины источника.
Балансовая модель управления источниками финансирования выглядит так:
Авы = Скл + Обязат-ва
В Аве баланса представлены матер и финн ресурсы предприятия, т.е. его экономич потенциал, в Пве – ист финансирования.
Рост экономич потенциала предприятия должен быть обязательно обеспечен ростом источников финансирования.
А + дельта А = СК + О + дельта П (дельтаНерасп Приб; дельта Уст К; дельта Обязат-тв)
Возможны 3 варианта увеличения источников финансирования:
1. нераспределен Прибыль – внутр источник
Его возможно мобилизовать путем увеличения Приб и изменения дивидентн политики
2. доп эмиссия акций и рост Уст К
3. увеличен долговых обязат-тв (привлечен заемн источников)
Наиболее приемлемым для собственника является 1 вариант, поскольку вся Приб, полученная в результате роста экономич потенциала, останется в распоряжении собственника.
2 других варианта предполагают, что Прибылью нужно будет поделиться: во 2 варианте – с новыми собственниками (при увеличении УК, кол-ва акций снизится показатель Прибыли на акцию), с кредиторами ( в виде % по кредитам, включаемых в расходы).
Увеличение обязательств возможно различными способами: изменение ДОбязат, Краткоср Кредитов, Кредит Задолж-ти.
Долгосрочные займы, как правило, являются более дорогими, поэтому их привлечение увеличивает стоимость Кла предприятия. С другой стороны, поскольку источник долгосрочный, то это не снижает платежеспособность предприятия и не ухудшает тип его финн уст-ти.
Краткоср кредит обычно более дешевый, но их привлечение ведет к снижению платежеспос-ти, то есть увелич-ся риск.
Кредит Задолж-ть явл самым выгодным источником финансирования, так как она бесплатна.
Рост экономического потенциала, как правило, сопровождается ростом Кред Зад, так как увеличение закупок сырья, материалов ведет к увеличен задолж перед поставщиками, увеличен фонда оплаты труда ведет к увеличен задолж перед персоналом и т.д.
Однако одного этого источника бывает недостаточно для обеспечения экономич роста предприятия.
Таким образом, предприятие в 1 очередь должно рассчитывать на внутренние источники, а при их недостатке – выбрать 1 из способов внешнего финансирования.
Можно выделить 3 основных способа внешнего финансирования:
Эмиссия и открытая подписка на акции
Акции свободно размещаются на Рке по Рой цене. Если предприятие инвестиционно-привлекательно, то Рая цена акций может существенно превышать их номинальную стоимость. Таким образом, этим способом можно привлечь большие суммы средств, при этом на неопределен срок
2. Эмиссия и закрытая подписка на акции
Акции размещаются среди ограниченного круга уже имеющихся акционеров, как правило по заниженной цене по-сравнению с рыночн курсом. Таким образом, этот способ позволяет привлечь крупные средства.
3. Долговое финансирование – кредиты, ссуды, займы
Условия возвратности, срочности, платности.
Эти способы внешнего финансирования различаются по таким критериям:
1) Объем и сроки финансирования
2) Риск и потери контроля над предприятием
3) Финансовый риск (риск снижения финн уст-ти)
4) Ст-ть привлечен ср-тв
Способы внешнего финансирования:
Эмиссия и открытая подписка на акции
+:
- возможна мобилизация крупных средств на неопределен срок
- финн риск не возрастает
-:
- м.б. утрачен контроль над предприятием
- самый дорогой источник финансирования предприятия (высок ст-ть привлечен ср-тв)
Эмиссия и закрытая подписка на акции
+:
- контроль над предприятием сохраняется
- финн риск не возрастает
-:
- объем финансирования ограничен
- высокая стоимость привленения средств (эмиссия – самый дорогой источник)
3. Долговое финансирование:
+:
- контроль над предприятием не утрачивается
- относительно низкая стоимость привлечения средств (относит эмиссии)
-:
- срок возмещения строго определен
- возраст финанс риск
При формировании рацион структ источн ср-тв следует учесть также ряд факторов:
1) темпы наращивания оборота предприятия
Если темпы большие, то быстро увеличивается расх предприятия, дебит задолж и др Авы, что д.б. обеспечено ростом источн финансир. Внутр источн не хватает, и, как правило, ставка делается на внешние. В основном это заемн ср-ва, так как эмиссион расходы, ихдержки по размещен акций и послед-ие дивиденты превышают ст-ть кредита.
2) стабильность деятельности
Стабильно работающее предприятие с прогнозируемым объемом выручки может позволить себе больший удельный вес заемн ср-тв в Пве баланса
3) Уровень рентабельности
Чем он выше, тем больше у предприятия возможности финансировать свою деятельность за счет собственных средств. В то же время, рентабельность характеризует отдачу от использования вложенных средств и если она высока, то привлечен кредитов тоже эффективно. Возникает эффект финн рычага.
4) Состав и структура Аов
Чем больше у предпр Аов общего назначения, которые могут служить обеспечением кредита, тем больше возможностей получить его. Например, у компании по операц с недвиж-тью больше шансов получить кредит и лучше условия кредитования, чем у узкоспециализир предпр
5) Величина налогового бремени
Чем она больше, чем чаще предприятие испытывает недостат в ср-вах и вынуждено обращаться к кредиту. Кроме того, для снижения налогового бремени выгодно наращивать расходы, в том числе за счет % по кредитам.
6) Оценка предприятия кредиторами
Кредиторы оценив кредитоспос заемщ и от этой оценки зависят их решен о предост кредита, его размерах, услов кредит-ия
7) Приемлемая степень риска
Руководит предпр м.б. более или менее консервативен при принятии финн решений. Они формируют финн полит предприятия.
При агрессивной финн полит допускается более высокий риск, увелич доля заемн ср-тв. Консервативн полит предполагает снижение риска, его имнимизацию, а значит доля замен ср-тв д.б. как можно меньше
8) Состояние Рка долгоср и краткоср займов
При неблагопр конъюнкт такого Рка (напр, отсутств долгоср кредит-ия) предпр не имеет возм-ти сформир рацион структ источн ср-тв
9) Конкретн финн ситуация предприятия
Иногда привлечен кредита бывает невыгодно предприятию с точки зрения эффекта финн рычага, но непривлечение кредита ведет к еще большим потерям. Их 2х зол выбираем меньшее.
Лекция 15
ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА ПРЕДПРИЯТИЯ
Заключается в оптимизации распределения Pr на потребляемую собственниками (дивиденды) и капитализируемую.
Дивид политика отражается на курсе акций предприятия. Размер дивидендов, получ собственниками, свидетельствует об успешности работы предприятия, а значит о его инвестиционной привлекательности.
Pr за вычетом дивидендов является осн. источником развития предприятия, финансирования его активов, повышения его фин. устойчивости.
Так обр., чем больше дивид, тем привлекательнее акции и выше их курс, но тем меньше средств остается на развитие предприятия, кот обеспечивает будущее Pr и дивидендов.
Оба направления важны.
Сущ неск теорий влияния дивидендов на курс акций и благосостояние акционеров.
I) Самая известная теория – теория Модильяни-Миллера.
При соблюдении ряда условий дивид пол-ка не оказывает на рыночную стоимость предприятия и доходы его владельцев никакого влияния ни в текущем, ни в перспективном периоде.
II) Теория предпочтительности дивидендов (Гордон, Линтер)
Доходы в виде дивидендов не подвержены риску, а значит стоят больше, чем отложенные доходы, следовательно, предпочтительнее максимизировать дивиденды.
Противники теории утверждают, что доходы, полученные в виде дивидендов тоже нужно вкладывать куда-то и это тоже связано с риском.
III) Теория минимизации дивидендов (налоговых предпочтений)
Эффективность дивид пол-ки опред-ся возможностью минимизировать налоги. Следует сравнить налог на капитализацию с налогообложением дивидендов.
IV) Сигнальная теория дивидендов
Уровень дивидендов явл-ся важнейшим фактором, влияющим на рыночную ст-ть акций. При определении текущей стоимости акций исп-ся показатели:
- размер ранее выплаченных дивидендов;
- прогноз перспективных дивидендов.
V) Теория соответствия дивид пол-ки составу акционеров
Дивидендная политика должна соот-ть ожиданиям большинства акционеров. При этом меньшинство, ожидания кот не оправд-ся, продаст свои акции и состав акционеров станет однородным.
Сущ 3 подхода к формированию див пол-ки:
- консервативный
- умеренный (компромиссный)
- агрессивный.
При консервативном подходе преимущество отдается реинвестированию Pr с целью финансирования инвестиц программ, развития предприятия, повышения его фин. устойчивости.
При таком подходе дивид выплачиваются не всегда. Этому подходу соответствуют 2 типа дивид политики:
- остаточная политика дивидендных выплат
Предполагает, что Pr, в первую очередь, направляется на формирование собств фин. ресурсов, финансирование инвестиций, а на дивиденды - по остаточному принципу.
Преимущества:
- обеспечивается развитие предприятия,
- повышается его фин. устойчивость.
Недостатки:
- непредсказуемость и нестабильность дивидендов может привести к снижению курса акций.
Такая политика чаще всего исп-ся на ранних стадиях жизненного цикла предприятия при высокой инвестиц активности.
- политика стабильного размера дивидендных выплат
Предполагает выплату неизменной суммы дивидендов на каждую акцию в теч продолжительного периода. При этом возможна корректировка на индекс инфляции.
Преимущество: стабильность и предсказуемость дивидендов обеспечивает стабильный курс акций.
Недостаток: нет связи м/д размером дивидендов и фин. результатом деят-ти предприятия.
При снижении Pr возник проблемы с выплатой дивидендов, не хватает средств на инвестиции.
Для избежания таких последствий дивиденды устанавливаются на стабильно низком уровне, поэтому такая политика относится к консервативному подходу.
Если же размер дивидендов сравнительно высок, то политику следует отнести к агрессивной.
Умеренному (компромиссному) подходу соответствует политика min стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (выплата экстрадивидендов).
Эта политика имеет те же преимущества, что и предыдущая, но при этом отсутствуют недостатки предыдущей политики, поскольку экстрадивиденд зависит от фин. результата, поэтому такая политика явл наиб взвешенной, достигается компромисс м/д двумя направлениями использования Pr.
Но при этом сущ недостаток:
- при продолжительной выплате min дивидендов снижается инвестиц привлекательность акций, а при постоянной выплате экстадивид они становятся ожидаемыми и перестают играть должную роль в поддержании курса акций.
График
Агрессивный подход
Преимущества при распределении Pr отдается выплате дивидендов с целью формирования положительного имиджа, высокой инвестиц привлекательности, максимизации курса акций.
Такому подходу соответствует 2 типа дивид политики:
1. Политика стабильного уровня дивидендов предполагает установление долгосрочного норматива, распределение Pr на потребляемую и капитализируемые части (напр., 30% на дивиденды)
«+»: простота и тесная связь с фин. результатом
«-»: нестабильность размера дивидендов при нестабильной Pr ведет к колебаниям курса акций, а также свидетельствует о высоком риске хоз деят-ти предприятия.
Приемлемо только для предприятия со стабильной Pr, в ином случае - возникает угроза кризиса.
График
2. политика постоянного возрастания размера дивидендов предполагает стабильный рост дивидендов на акцию. Обычно устанавливается стабильный % прироста.
«+»: обеспечивается положительный имидж и рост курса акций
«-»: если темп роста дивидендов выше, чем темп роста Pr, то снижается инвестиц активность предприятия, возрастает его фин. зависимость, велика угроза кризиса.
Поэтому такая политика приемлема только для предприятий со стабильно растущей прибылью.
График:
Лекция 16
ФИНАНСОВАЯ НЕСОСТОЯТЕЛЬНОСТЬ (БАНКРОСТВСТВО) ПРЕДПРИЯТИЙ
Одной из главных причин банкротства является фин. кризис предприятия, кот может проявиться в след:
- недостаток собств ср-в, а также общих источников финансирования;
- неудовлетворительная стр-ра капитала и активов
- недостаточность или отсутствие инвестиций, а также их неэффективное использование;
- нарастание долгов и неплатежей;
- уменьшение Pr и рентабельности;
- неэффективные и неуправляемые денежные потоки;
- замедление оборачиваемости ресурсов;
- и т.д.
Согласно ГК РФ и ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» от 27.10.2007 №127-ФЗ под несостоятельностью (банкротством) понимается признанная арбитражным судом неспособность должника в полном объеме удовлетворить требования кредиторов по денежным обязательствам или исполнить обязанность по уплате обязательных платежей.
Признаком банкротства явл-ся неисполнение обязат-в и обязанностей в теч 3 месяцев.
Денежные обязательства – обязанность должника уплатить кредитору определенную денежн сумму по гражданско-правовой сделке и по иным основаниям, предусмотренным ГК РФ.
В состав денежных обязат-в включаются:
- задолженность по переданным товарам, выполненным работам, оказанным услугам;
- сумма займов с учетом %.
Не включаются обязательства:
- перед гражданами по обязательствам по причинению вреда жизни, здоровью;
- по выплате авторских вознаграждений, выходных пособий;
- оплате труда лиц, работающих по трудовому договору;
- обязат-ва перед учредителями;
- санкции, штрафы, пени за ненадлежащее выполнение денежн обязат-в.
Обязательные платежи – налоги, сборы и иные обязат-ые взносы в бюджет и ВБФ в законодательно установленном порядке.
Следует учитывать, что банкротство, кроме реального, м.б. фиктивным и преднамеренным.
Фиктивное банкр-во – когда у должника имеется возможность удовлетворить требования кредиторов, кот он скрывает с целью получения отсрочек, рассрочек, списания долга.
Преднамеренное банкр-во возникает по вине учредителей, иных лиц, включая рук-во предпр.
Досудебная санация – мера по предупреждению банкротства, применяемая без участия арбитражного суда.
При этом должнику предоставляется фин. помощь в размере, достаточном, для погашения З-ти и восстановления платежеспос-ти. Эту помощь могут оказать учредители должника, собственники его имущества, кредиторы, иные лица. Должник, в свою очередь, может принять на себя обязательства в пользу лиц, оказавших фин. помощь.
Арбитражный суд может назначить такие процедуры банкротства:
- наблюдение,
- фин. оздоровление,
- внешнее управление,
- конкурсное производство,
- мировое соглашение
- и др.
1) Наблюдение – процедура банкротства, применяемая к должнику с момента принятия документов от кредиторов.
Цель – обеспечение сохранности имущества должника и подготовка 1-го собрания кредиторов.
Назначается временный управляющий. Рук-во продолжает выполнять свои функции с ограничениями. Руковод не может принять решение о реорганизации и ликвидации должника, о выплате дивидендов и распределении Pr, о размещении облигаций и т.д.
Временный управляющий проводит анализ финансового рычага и выступает на первом собрании кредиторов.
2) Фин. оздоровление вводится по решению арбитражного суда по ходательству собственника имущества, уполномоченного гос. органа, а также третьего лица, кот должны предоставить обеспечение исполнения обязательств должника в соответствии с графиком погашения задолженности.
Размер обеспечения должен превышать размер обязательств не менее, чем на 20%.
Арбитражный суд назначает административного управляющего. Руководство предприятия остается прежним.
Необходимо разраб документы:
- план фин. оздоровления
- график погашения задолженности
- сведения о предоставлении обеспечения.
В качестве обеспечения м.б. залог (ипотека), банковская гарантия, гос или муницип гарантия, поручительство, иные.
По окончании процедуры должник предоставляет адм управляющему отчет, к кот прилагаются бух баланс, отчет о Pr и убытках, документы, подтверждающие погашение требований кредиторов.
3) Внешнее управление – процедура банкротства, применяемая в целях восстановления платежеспособности должника.
При этом управление предпр передается внешнему управляющему, прекращ полномочия руководителя должника. Вводится мораторий на удовлетворение требований кредиторов.
Внешний управляющий разрабатывает план внешнего управления, кот должен предусматривать меры по восстановлению платежеспособности, обоснованные возможности восстановить платежесп-ть в установл срок, расходы по реализации плана и др.
Мерами по восстановлению платежесп-ти м.б.:
- перепрофилирование производства;
- закрытие нерентабельных производств;
- продажи части имущества;
- уступка прав требований должника;
- исполнение обязательств должника собственником или третьими лицами;
- увеличение УК должника за счет собственников или 3-х лиц;
- размещение доп. акций;
- продажа предпр должника
- замещение активов должника путем создания на базе его имущества одного или неск ОАО;
- иные меры.
Платежеспособность считается восстановленной, если отсутствуют признаки банкротства.
4) Конкурсное производство – процедура банкротства, применяемая к должнику, признанному банкротом в целях соразмерного удовлетворения требований кредиторов.
При введении процедуры прекращаются полномочия руководителя, сведения о фин. состоянии прекращают составлять коммерческую тайну, прекращается начисление неустоек, штрафов, пени и %, закрываются все банковские счета должника кроме одного.
На основной счет зачисляются ДС, получаемые от продажи имущества должника и с этого счета осуществляются выплаты кредиторам. ДС на этом счете называются конкурсная масса.
Для распределения конкурсной массы м/д конкурсными кредиторами устанавливается очередь в соответствии с законодательством.
После распределения всей конкурсной массы должник объявляется свободным от долгов и ликвидируется.
5) Мировое соглашение – процедура достижения договоренности м/д должником и кредиторами относительно отсрочек, рассрочек, платежей, скидки с долгов.
Процедура м.б. применима на любой стадии рассмотрения дела о банкротстве в целях прекращения этого дела.
Мировое соглашение утверждается арбитражным судом.
Его содержание может содержать соглашения об:
- отсрочках и рассрочках;
- уступке прав требований должника;
- исполнении обязательств должника третьими лицами;
- о скидках с долга или его прощении;
- об отмене требований должника на доли в его УК, его акции и др. цен бумаги
- и др.
============================================
Сокращения
ВоА – внеоборотные активы Pr – прибыль
АО – амортизац отчисления ВР – выручка
КЗ – кредиторская задолженность
ДЗ – дебиторская задолженность
А – актив П – пассив
ОП – объем производства ДС – денежные ср-ва ФЛ – финансовый леверидж ОЛ – операционный леверидж