Нормализационные корректировки для компаний закрытого типа

Таблица 2.

КОРРЕКТИРОВКА	КОММЕНТАРИИ
Корректировки балансового отчета Непроизводственные и избыточные активы	Для целей оценки в балансовом отчете предприятия должны отражаться только активы и пассивы, необходимые для основной производственной деятельности. Следовательно, необходима корректировка на непроизводственные и избыточные активы (активная часть баланса) и относящуюся к ним задолженность (пассивная часть баланса).
Кредиты филиалам и от филиалов	Кредиты филиалам могут являться непроизвод-ственными активами. Кредиты от филиалов может потребоваться отнести к статьям долгосрочной задолженности или собственному капиталу.
Корректировки отчета о финансовых результатах
Компенсации владельцу или членам его семьи, превышающие или находящиеся ниже разумного уровня	Прибыльные предприятия могут выплачивать часть своей чистой прибыли владельцам, в качестве избыточной компенсации, или членам их семей, которые числятся на предприятии как “мертвые души”. Убыточные предприятия могут не доплачивать своим владельцам, с тем, чтобы снизить сумму убытка. Для целей оценки, компенсация владельцам должна быть откорректирована до среднерыночного уровня.
Доходы и расходы единовременного характера	Доходы и расходы единовременного характера (например, расходы на переезд, прибыль или убыток от продажи основных активов и др.) должны быть исключены из отчета.
Доходы и расходы, связанные с непроизводственными и избыточными активами и их дефицитом	Если в балансовом отчете проводилась корректировка на непроизводственные или избыточные активы, а также на дефицит активов, то отчет о финансовых результатах должен быть откорректирован на все связанные с такими активами доходы и расходы.
Сомнительные договора	Предприятия закрытого типа часто заключают договора, либо не имеющие прямого отношения к деятельности предприятия, либо на завышенную сумму. Необходимо произвести корректировку на доходы и расходы по таким договорам, либо привести их рыночной стоимости.
Налог на прибыль	После проведения корректировок определить сумму налога на прибыль, налогооблагаемой базой для которого будет нормализованная прибыль до уплаты налога на прибыль.

Кроме указанных выше корректировок, в России для правильной оценки стоимости компании следует дополнительно учитывать два фактора, связанных с основными фондами. Во-первых, тот факт, что за последний период на многих предприятиях был нарушен нормальный процесс обновления основного капитала, и, соответственно, на таких предприятиях ненормально высок удельный вес изношенных основных фондов, по которым либо не начисляется амортизация, либо начисляемая амортизация не позволит накопить необходимый капитал к моменту их замены. Во-вторых, с 1 января 1997 года в стране не осуществлялась обязательная переоценка основных фондов. Соответственно, начисляемая амортизация занижена по сравнению с текущей стоимостью этих фондов. Оба этих фактора приводят к тому, что амортизационные отчисления не могут обеспечить своевременного обновления действующих основных фондов и, соответственно, обеспечить непрерывное бесконечное функционирование предприятия. При оценке таких предприятий подходом прямой капитализации оценщик на Этапе 9 должен выполнить дополнительно соответствующие корректировки по снижению стоимости предприятия на привлечение в будущем дополнительных средств в обновление основных фондов, либо отказаться от подхода прямой капитализации в пользу подхода дисконтированных будущих доходов.

Третий этап (рассчитать сумму налога на прибыль для нормализованной прибыли до уплаты налога на прибыль, найденной на Этапе 2) опускается, если на втором этапе корректировки в финансовую отчетность не вносились.

Если же в результате анализа финансовой отчетности компании оценщик пришел к выводу, что необходимо вносить в нее поправки, то на третьем этапе он должен заново рассчитать налог на прибыль. Базой для расчетов будет являться откорректированная прибыль до уплаты налога на прибыль. Также на этом этапе рассчитывается откорректированная чистая прибыль.

Четвертый этап (рассчитать величину денежного потока) опускается, если предприятие оценивается методом капитализации чистой прибыли. Если же базой для оценки является чистый денежный поток предприятия, чтобы его определить, необходимо к чистой прибыли прибавить сумму начисленного износа (амортизации). Однако, для обеспечения бесконечности функционирования бизнеса вся начисляемая амортизация должна рекапитализироваться в обновление основного капитала. Соответственно, сумма начисленного износа в чистом денежном потоке обычно фигурирует трижды: сначала вычитается в составе издержек для определения размера прибыли, потом прибавляется к чистой прибыли, отражая необлагаемый налогом доход предприятия, потом вычитается в форме капитальных вложений для обеспечения бесконечного стабильного функционирования бизнеса.

При капитализации общего денежного потока для общего инвестированного капитала сумма начисленного износа учитывается так же.

Кроме того, при расчете величины денежного потока прирост оборотного капитала учитывается со знаком минус, а снижение – со знаком плюс.

Данная формула определения денежного потока верна только, если деятельность компании стабильна или стабильно изменяющаяся, и поэтому для определения стоимости собственного капитала такой компании оценщик использует подход капитализированных доходов.

Более подробно порядок расчета денежного потока описан в разделе «Подход дисконтированных будущих доходов».

На пятом этапе определяется коэффициент капитализации для соответствующего потока дохода, который будет капитализироваться в стоимость предприятия.

Коэффициент капитализации - коэффициент, используемый для пересчета доходов предприятия в его стоимость.

Коэффициент капитализации обычно определяется, как разница между ставкой дисконтирования (ставкой дохода на капитал) для оцениваемого предприятия и его ожидаемым среднегодовым темпом роста. Следовательно, коэффициент капитализации для предприятия обычно ниже его ставки дохода.

Коэффициент капитализации используется в качестве множителя или делителя для прямого пересчета годового потока дохода в стоимость предприятия.

Предположим, что коэффициент капитализации для чистой прибыли предприятия равен 25% (делитель). Тот же самый коэффициент, выраженный как множитель, будет равен 4 (1 / 0,25). В данном случае стоимость предприятия равна четырем годовым чистым прибылям.

Поскольку коэффициент капитализации определяется на основе ставки дохода на капитал (ставки дисконтирования – при дисконтировании денежного потока), то оценщик в первую очередь должен установить величину ставки дохода на капитал для оцениваемого предприятия. Ставка дохода на собственный капитал чаще всего определяется одним из следующих подходов: модель оценки капитальных активов (САРМ) или кумулятивный подход. Оба эти подхода рассмотрены в соответствующем разделе учебного пособия. Ставка дохода на собственный капитал, найденная любым из этих подходов, представляет собой ставку дисконта для чистого денежного потока. Вычтя из нее ожидаемый долгосрочный среднегодовой темп роста оцениваемого бизнеса, мы получим коэффициент капитализации для чистого денежного потока.

Формула для нахождения коэффициента капитализации для чистого денежного потока приводится ниже:

Rчдп = r – g,

(2)

где:

R_чдп - коэффициент капитализации для чистого денежного потока;

r   - ставка дохода на собственный капитал (ставка дисконта);

g  - ожидаемый долгосрочный среднегодовой темп роста оцениваемого бизнеса.

Данная формула верна, если:

• бизнес оцениваемого предприятия имеет неограниченный срок жизни;

• ежегодный процент роста или снижения оцениваемого бизнеса колеблется в пределах единственной прогнозируемой линии тренда (g).

Темп роста дохода определяется несколькими факторами – темпом инфляции, среднеотраслевым темпом роста доходов основных предприятий отрасли и отклонением индивидуального темпа роста дохода предприятия от среднеотраслевого темпа. Последняя составляющая является наиболее сложной для анализа – насколько правомерно прогнозировать на будущее ретроспективные показатели темпа роста дохода предприятия?

Следует особенно подчеркнуть, что найденный в соответствии с формулой 2, коэффициент капитализации может быть применен только к прогнозируемому на будущий год потоку дохода (начинающемуся с даты оценки). Если оценщик решает капитализировать поток дохода за год, предшествующий дате оценки, коэффициент капитализации необходимо преобразовать следующим образом:

Rчдп (за текущий год) = (r – g) / (1 + g),

(3)

Н езависимо от того, какой денежный поток оценщик решит капитализировать, прогнозируемый на будущий год или за год, предшествующий дате оценки, стоимость собственного капитала компании получится одинаковой, при условии, что коэффициент капитализации будет соответствовать потоку дохода.

Рассмотрим пример:

Пример 1.