6.3. Облігаційні позики як джерело покриття потреби у капіталі підприємства
Облігація — це цінний папір, що засвідчує внесення його власником грошових коштів і підтверджує зобов’язання відшкодувати йому номінальну вартість цього цінного папера в передбачений у ньому строк з виплатою доходу, порядок визначення якого передбачається умовами випуску. Облігація є борговим інструментом і не надає її власникові права участі в управлінні справами емітента.
Облігації мають три вартості: номінальну, емісійну та ринкову. Номінальна вартість — це сума позики, зазначена на бланку цінного папера, яку буде повернено в зазначений термін за виплатою доходу (у вигляді процентів або різниці між купівельною та номінальною вартістю). Емісійна вартість — це вартість облігації, за якою розміщуються емітентом на первинному ринку. Ринкова вартість — це вартість, за якою вони реалізуються на вторинному ринку.
Облігації можуть випускатися підприємствами всіх передбачених законом форм власності, об’єднаннями підприємств, акціонерними та іншими товариствами і не дають їх власникам права на участь в управлінні. Як правило, облігації емітуються крупними АТ чи ТОВ, які мають достатній рівень кредитоспроможності та репутацію для успішного розміщення цінних паперів на ринку. Корпоративні облігації, як і решта цінних паперів, можуть випускатися у документальній та бездокументальній формах.
До основних переваг фінансування на основі емісії облігацій можна віднести такі:
диверсифікація капіталодавців, зокрема кредиторів;
залучення коштів здійснюється на довгостроковий період;
податкові переваги, оскільки проценти за облігаціями відносяться на зменшення оподаткованого доходу емітента;
збереження контролю над підприємством;
облігації можуть бути випущені при відносно невисоких фінансових зобов'язаннях по відсотках (у порівнянні зі ставками відсотка за банківський кредит або дивідендами по акціях), тому що вони забезпечуються майном підприємства й мають пріоритет у задоволенні претензій по них у випадку банкрутства підприємства.
Серед найсуттєвіших недоліків цього інструменту фінансування найчастіше наводяться такі:
порівняно високий рівень накладних витрат, пов’язаних із випуском облігацій;
ризик сплати завищених процентів, передбачених умовами випуску облігацій, у разі зменшення ставок на ринку капіталів;
облігації не можуть бути випущені для формування статутного фонду й покриття збитків;
високий рівень фінансової відповідальності за своєчасну виплату процентів та погашення основних сум за облігаціями;
через значну кількість держателів облігацій і широку географію їх знаходження можуть виникнути труднощі ведення переговорів з капіталодавцями у разі необхідності пролонгації строків погашення.
Акціонерні товариства випускають облігації на суму не більше 25 % від розміру статутного капіталу і лише після повної оплати всіх випущених акцій.
Корпоративні облігації поділяють на такі види:
купонні облігації;
безкупонні, або дисконтні облігації;
облігації з нульовим купоном;
конвертовані облігації;
корпоративні облігації із варантами
Купонні облігації - корпоративні облігації, що передбачають формування доходу власника такої облігації у вигляді регулярного грошового платежу емітента на користь власника купону; при цьому купонні платежі здійснюються зазвичай щорічно або двічі на рік.
Відповідно до умов інвестування в купонні облігації підприємство-емітент облігації зобов'язується:
здійснювати періодичний процентний платіж на річній або піврічній основі;
погасити номінальну вартість облігації на назначений термін закінчення дії облігації
Облігації з нульовим купоном. До основних характеристик цих облігацій слід віднести:
відсутність поточних процентних платежів;
облігації розміщуються з дизажіо (дисконтом);
погашення здійснюється за номінальною вартістю.
Вкладаючи кошти в ці облігації, інвестор отримує доходи не у вигляді процентів, а в результаті приросту його капіталу. Недоліком цього виду облігацій для емітента є те, що він бере на себе ризик зміни процентних ставок. У практиці фінансової діяльності підприємств можна зустріти кілька різновидів облігацій з нульовим купоном, зокрема:
Зростаючі облігації, або «накопичувачі процентів». Розміщення цих облігацій здійснюється за номінальною вартістю (100 %), а погашення — за курсом, який включає номінальну вартість і нараховані складні проценти.
Облігації з дисконтом, або «справжні облігації з нульовим купоном». Умовами випуску цих облігацій передбачається їх розміщення за ціною, нижчою за номінал, а погашення — за курсом 100 %, тобто за номіналом. Дисконт (за операціями з борговими цінними паперами) — різниця між номінальною вартістю облігації та курсом її емісії, якщо курс емісії нижчий за номінальну вартість. Різницю між курсом емісії, якщо він є меншим за номінал, і номінальною вартістю облігацій також позначають як дизажіо.
Безкупонні, або дисконтні, облігації - корпоративні облігації, що передбачають формування доходу власника такої облігації у вигляді надання капіталодавцеві дисконту при первинному розміщенні такої облігації, дохід власника облігації накопичується протягом усього строку обігу облігації і реально формується по його завершенні в момент викупу емітентом такої облігації за номінальною вартістю.
Дисконтні облігації мають номінальну вартість, що виплачується інвесторові в момент погашення облігації. У процесі емісії такі облігації продаються зі знижкою (дисконтом). Величина знижки визначається процентною ставкою по даній облігації.
Конвертовані облігації — це іменні облігації, умовами випуску яких передбачена можливість їх обміну на звичайні акції підприємства. У разі конверсії відбувається трансформація позичкового капіталу у власний. Капіталодавці зі статусу кредиторів переходять у статус власників.
При цьому фінансові умови обміну конвертованих облігацій на корпоративні права емітента включають такі позиції, як (1) пропорції обміну; (2) рівень доплат власника облігацій при їх обміні; (3) сума компенсацій, що виплачується емітентом на користь власника конвертованих облігацій, тощо.
На відміну від інших видів облігацій, курс емісії конвертованих облігацій може бути не меншим 100 %, тобто не меншим за номінал.
Оскільки збільшення капіталу на основі обміну облігацій на акції призводить до змін курсу акцій та «розмивання» прав акціонерів, вони мають переважні права на купівлю конверсійних облігацій такі самі, як і на купівлю нових акцій. Переважні права визначаються відношенням статутного капіталу до загальної номінальної вартості емітованих облігацій.
Випуск конвертованих облігацій економічно виправданий у таких випадках:
коли ставки на кредитному ринку є досить високими;
курс акцій через низьку прибутковість має тенденцію до зниження;
прогнози щодо майбутніх перспектив діяльності підприємства є не досить виразними.
За таких обставин проблематичним є як випуск акцій, так і емісія звичайних облігацій. Конвертовані облігації мають перевагу в тому, що проценти по них є нижчими, ніж середня процентна ставка на кредитному ринку. У такому разі інвестори дають згоду на одержання нижчого процента, властивого цим облігаціям, заради можливості обміняти їх на звичайні акції в майбутньому.
Корпоративні облігації із варантами є варіантом гібридного фінансування потреби підприємства у капіталі. Варант — різновид опціона на купівлю, який випускається емітентом разом із власними привілейованими акціями чи облігаціями та надає його власникові право на придбання простих акцій чи облігацій даного емітента протягом певного періоду на заздалегідь узгоджених умовах. Варанти, як правило, емітуються в пакеті з облігаціями.
Основна відмінність конвертованих облігацій від облігацій із варантами полягає у можливості реалізації права облігаціонера на придбання корпоративних прав емітента окремо від облігації. Так, обмін конвертованої облігації на акції емітента повністю трансформує статус капіталодавця із кредитора на власника (співвласника), тоді як права за варантом реалізуються окремо від облігації, що дає змогу капіталодавцеві отримати статус власника (в частині придбаних корпоративних прав) без втрати статусу кредитора (в частині зобов’язань емітента за облігаціями).
Згідно з вітчизняними нормативними актами, варанти можуть випускатися лише відкритими акціонерними товариствами і тільки в документарній формі. Термін дії варанту не повинен перевищувати 1 рік, а обсяг базового активу емітента варантів — 50 % обсягу акцій даного емітента, випуск (випуски) яких було зареєстровано.
У практиці фінансової діяльності найвідомішими є дві форми варантів:
з правом придбання облігацій;
які випускаються разом з облігаціями і дають право їх власникам придбати прості акції емітента.
Варанти з правом придбання облігацій засвідчують право на придбання в майбутньому однієї або кількох облігацій емітента на умовах, передбачених їх випуском.
Варанти з правом придбання простих акцій дають власнику опціона право придбати прості акції на умовах, передбачених випуском облігацій, у пакеті з якими емітувались варанти. Таким чином, трансформації боргу у власність не відбувається: змінюється лише величина статутного капіталу або склад акціонерів.
Умови випуску і розміщення облігацій підприємств визначаються законодавчими та нормативними актами, а також статутом емітента. Розміщення облігацій на ринку може здійснюватися або безпосередньо емітентом, або з допомогою фінансового посередника.
Витрати, пов’язані із залученням коштів на основі емісії облігацій складаються з одноразових накладних витрат і поточних (чи остаточних) виплат доходів за облігаціями. Одноразові накладні витрати становлять у середньому 4—7 % вартості емісії і включають:
виплату комісійних фінансовому посереднику чи банківському консорціуму;
витрати на реєстрацію емісії та опублікування інформації про випуск облігацій;
сплату державного мита у розмірі 0,1 % загальної номінальної вартості облігацій, що пропонуються для продажу, за реєстрацію інформації про емісію цінних паперів;
витрати на друкування сертифікатів цінних паперів;
відшкодування послуг аудиторів;
інші витрати.
Порядок емісії облігацій наведено на рис. 6.7. Рішення про випуск облігацій підприємств приймається емітентом та оформляється протоколом зборів власників чи іншим уповноваженим на те органом.
Порядок обслуговування та погашення облігацій усіх видів визначається при їх випуску. Погашення облігації — це виплата номінальної вартості облігації та доходу по них у терміни, передбачені умовами емісії облігацій. Погашення може здійснюватися шляхом фіксованих виплат або на основі застосування методу ануїтетів. В останньому випадку платежі з погашення облігацій здійснюються через певні інтервали часу в однаковому розмірі. Сума платежу включає дохід за облігацією і номінальну вартість, причому з часом частка процентних доходів зменшується, а погашення основної суми боргу збільшується.
Рис. 6.7. Порядок випуску облігацій підприємства
Поряд із номінальною процентною ставкою велике значення має ефективна ставка процента за облігаціями, яка, окрім процентної ставки, зафіксованої в купонному листі, враховує позитивну чи негативну різницю між курсом емісії та ціною викупу облігації (рис. 6.8). Відхилення між зазначеними ставками можна спостерігати тоді, коли курс емісії та/або курс погашення процентних облігацій не дорівнює 100 %. Відхилення буде тим більшим, чим більшою виявиться різниця між цими курсами і чим коротший період обігу цінних паперів.
Для емітента ефективна ставка процента характеризує загальний рівень витрат, пов’язаних із залученням коштів. Ці витрати включають, окрім номінальної процентної ставки та дисконту, також одноразові накладні витрати.
Для інвестора ефективна ставка процента не враховує здійснені емітентом одноразові накладні витрати та може бути розрахована наступним чином:
1) якщо погашення облігації проводиться в кінці періоду
2) якщо погашення облігацій здійснюється щорічно рівними сумами
,
де Re – ефективна ставка процента для інвестора;
Д — дисконт, виражений у процентах (Кн — Ке);
iн — фіксована процентна ставка;
Ке — курс емісії, у процентах;
Кн — курс погашення облігацій, у процентах;
t - середня величина строку обігу облігацій.
Приклад. Облігації емітуються за номінальною процентною ставкою 12 %, проценти нараховуються щорічно, один раз на рік. Курс емісії становить 80 % до номіналу. Період обігу облігацій — 10 років з погашенням у кінці строку обігу за курсом 110 %, одноразові накладні витрати, пов’язані з емісією облігацій, — 5 % від номіналу.
Визначити ефективну ставку відсотка для емітента та інвестора, якщо погашення облігації проводиться в кінці періоду або щорічно рівними сумами.
Рішення. 1. Якщо погашення облігації здійснюється в кінці строку
Для визначення ефективної ставки процента для емітента розрахуємо середньорічні витрати, пов’язані із залученням капіталу:
середньорічна величина дизажіо становить
(110 % - 80 % ) : 10 років = 3 %;
середньорічні накладні витрати (одноразові витрати, розподілені на період обігу облігацій) —
5 % : 10 = 0,5 %;
фіксована процентна ставка — 12 %.
Таким чином, загальна величина витрат становитиме
3 % + 0,5 % + 12 % = 15,5 % до номіналу.
Реальна величина фінансових ресурсів, які надходять у розпорядження підприємства, дорівнює курсу емісії за мінусом одноразових накладних витрат.
80 % - 5 % = 75 % від номіналу
Ефективна ставка відсотка для емітента з урахуванням одноразових накладних витрат становить відношення між величиною витрат та обсягом залучення фінансових ресурсів
15,5 % : 75 % × 100 % = 20,6 %.
Ефективна ставка процента для інвестора без урахування одноразових накладних витрат становитиме:
Re = (12 % + (110 % - 80 %) : 10) : 80 % × 100 % = 18,75 %.
2. Якщо передбачене щорічне погашення облігацій однаковими сумами
Ефективна ставка процента для інвестора становитиме:
t = (10 + 1) : 2= 5,5
Re = (12 % + 30 % : 5,5) : 80 % × 100 % = 21,8 %