2.4. Регулювання ринків капіталу

Учасники ринку капіталу можуть вимагати більш ретельного регулювання відносин, ніж передбачено основними положеннями договірного права і закону про компанії. Вибір режиму регулювання біржової діяльності є ключовим питанням політики для урядів країн Центральної і Східної Європи. Тут можуть бути використані два підходи.

Перший передбачає визначення основних характеристик ринків капіталу, виявлення причин, за якими ці ринки не дають оптимальних результатів, і розробку режиму регулювання, здатного ліквідувати ці недоліки в роботі ринків.

Другий підхід пов'язаний з вивченням режимів регулювання вже запроваджених в інших країнах, і вибору режиму найбільш віддовідних умовам Центральної і Східної Європи з урахуванням цього досвіду. Можна зауважити, що перший підхід є теоретичним, а другий - прак­тичним.

2.4.1. Інститути

Для забезпечення будь-якого режиму регулювання важливу роль відіграють різні державні і приватні органи та інститути, а саме:

■ організації саморегулювання. Організації саморегулювання можуть включати біржі, емітентів, організації інвесторів і професійні організації постачальників фінансових послуг. Вони можуть функціонувати як офіційні організації, або як неофіційні групи лобіювання. Урядові регулюючі органи можуть виконувати нагляд за їх діяльністю та на­давати їм офіційний статус. Наприклад, уряд може вимагати, щоб усі особи, що належать (з формальним на те підґрунтям) до певної професії, або групи, увійшли в саморегулюючу організацію і перевіряти умови членства в цій організації;

■ адміністрація. Важливу роль відіграють місцеві органи влади, центральний банк і органи центрального уряду, однак можуть виник­нути проблеми, коли окремі сегменти або функції ринку знаходяться під контролем різних державних органів;

■ законодавці. Парламент або президент, зазвичай, є суверенними джерелами законотворчості. В окремих країнах фундаментальні питання можуть вирішуватися шляхом проведення референдуму. Міжнародні організації є джерелом конвенцій і директив.

2.4.2. Моделі регулювання

Основним принципом ринкової економіки є надання максимальної свободи дій приватним суб'єктам з мінімальним регулюванням і контро­лем з боку держави. Переважним рішенням є розробка урядом простих принципів та стандартів і надання учасникам ринку можливості забезпе­чувати їх дотримання, наприклад, шляхом цивільних позовів. Історичний досвід свідчить, що ринки капіталу виникли тоді, коли уряд перестав втручатися і надав приватному сектору можливість вступати в договірні відносини для залучення засобів, необхідних для великих підприємств.

Формування ринків капіталу було тісно пов'язано з виникненням акціонерних товариств або акціонерних товариств відкритого типу з обмеженою відповідальністю. Важливим кроком стало скасування статутних (концесійних) вимог до таких компаній та заміна їх невеликим числом стандартних правил, які регламентували контракти між спон­сорами, інвесторами і керівництвом фірм. Швидкий науково-технічний прогрес і виявлення ефекту „економії від масштабу" в промисловому виробництві перетворили цю невелику юридичну новину в провідну економічну силу. Однак згодом за економічною лібералізацією прояви­лась економічно недоцільна поведінка, опортунізм і шахрайство з боку керівництва і власників підприємств, що змусило уряди деяких країн прийняти більш жорсткі правила, регулюючи діяльність акціонерних корпорацій з обмеженою відповідальністю. В країнах Західної Європи ці правила включали, зазвичай, комерційний кодекс. У Великобританії і США закон про компанії і інші спеціальні закони доповнили або замінили кодекс „загального" права. Мета полягала у розробці ком­плексу правил „оптимальної практики" для корпоративних контрактів, які б захищали від зловживань треті сторони, наприклад, кредиторів і інвесторів, що не мають контрольних пакетів акцій.

Тим не менше, значна частка регулювання залишена на вирішення учасниками ринку. В багатьох випадках учасники ринку виконують регулювання не на офіційних засадах, бажаючи підтримати свою репутацію. Деякі учасники з більш формальних елементів регулюван­ня забезпечуються фондовими біржами, асоціаціями дилерів цінних паперів та іншими організаціями саморегулювання. У Великобританії збереглась міцна традиція мінімального законодавчого регулювання і використання цілого ряду неофіційних правил і контролю діяльності учасників ринку. На відміну від цього в США склалася найбільш регламентована законами і регульована система з безліччю судових позовів.

У більшості європейських країн закон про компанії є стержнем регулювання ринків капіталу. В США закон про компанії знаходиться у юрисдикції окремих штатів, однак федеральний уряд може побічно регулювати діяльність компаній через законодавство про цінні папери (у випадку торгівлі цінними паперами в декількох штатах), що, зазви­чай, і має місце.

Правила, що регулюють ринок капіталу, в різних країнах мають суттєву відмінність. Те, що детально регламентується законом в одній країні, має неформальний характер або забезпечується саморегулю­ванням в іншій. Наприклад, закон про компанії в Німеччині вимагає, щоб до складу незалежної спостережної ради входили тільки зовнішні директори. У США те ж саме завдання виконується за допомогою (з використанням) правил Нью-Йоркської фондової біржі, яка при­писує всім компаніям, що котируються, створювати комітети з аудиту, які складаються тільки із зовнішніх директорів, тоді як у Велико­британії така мета досягається за допомогою добровільного кодексу Кедбері. Аналогічним чином директиви ЄС передбачають широке роз­криття фінансової інформації усіх великих компаній незалежно від форм власності. В інших країнах вимоги про розкриття інформації можуть бути передбачені в положеннях про фондові біржі, або перед­бачені в законах про цінні папери.

Незважаючи на певні відмінності, закони і нормативні положення про компанії і цінні папери у всіх країнах передбачають подібні цілі -забезпечити справедливість, ефективність і відкритість ринків капіта­лу. Водночас відмінності між різними законами та положеннями, що стосуються компаній, банків, цінних паперів тощо, і побічна взаємодія між ними зумовлюють різні моделі нагляду і контролю з боку їх влас­ників за діяльністю акціонерних товариств відкритого типу з обмеженою відповідальністю.

Велика кількість національних законів змусила ЄС напрацювати ряд директив, що регулюють діяльність компаній, призначених поліпши­ти рівень справедливості і відкритості ринків капіталу. Ці директиви включені до національних законодавств різних країн (часто в складі самих різних законів). Вони корисні тому, що:

■ погоджуються з традиціями цивільного права більшості країн Центральної і Східної Європи;

■ відображають сучасну загальну точку зору про необхідну ступінь регулювання ринків капіталу;

■ країни, які намагаються стати членами ЄС , в кінцевому підсумку повинні виконувати ці правила.

Послідовність директив ЄС дає певне уявлення про те, що най­більш важливе (наприклад, зміст перших чотирьох директив ЄС, що відноситься до закону про компанії).