4.2. Оценка инвестиционного проекта

Выгодность проекта долго­срочных вложений финансовых ресурсов может быть проведена с помощью различных критериев: срока окупаемости; средней общей рентабельности производства; текущей стоимости отсроченного платежа; внутренней нормы доходности дисконтированного потока денежных средств; коэффициента рентабельности. Использование того или иного критерия определяет выбор метода оценки проекта, среди которых чаще всего используются:

• метод оценки на основе расчёта окупаемости инвестиций;

• метод оценки на основе расчёта средней общей рентабельности производства;

• метод оценки на основе определения текущей стоимости отсроченного дохода;

• метод оценки, основанный на определении внутренней нормы доходности проекта;

• метод оценки с помощью коэффициента рентабельности проекта.

Метод оценки на основе расчёта окупаемости инвестиций. Данный метод является наиболее распространенным методом оценки целесообразности финансирования долгосрочных проектов. Он позволяет решить, будут ли возвращены вложенные в реализацию проекта финансовые ресурсы инвестора и сколько для этого потребуется времени. Экономическое содержание окупаемости долгосрочных вложений состоит в следующем:

• в финансирование проекта авансируется вновь созданная, на­копленная (в том числе в виде амортизации) и привлеченная сто­имость;

• процесс авансирования стоимости осуществляется в денежной форме;

• период возврата вложений определяется перио­дом строительства и временем эксплуатации введенного объекта после пуска, достаточным для полного возмещения вложений за счет получаемой прибыли.

Метод окупаемости широко используется в отечественной и за­рубежной практике инвестиций благодаря простоте и наглядности.

Пример 4.1. Пусть первоначальные инвестиции в проект составляют 2 млн. руб., а прибыль, прогнозируемая к ежегодному получению, - 400 тыс. руб. Тогда срок, или период, окупаемости таких инвести­ций составит:

, (4.1)

где Т₀ - период окупаемости проекта, лет;

И - необходимый для реализации проекта объём инвестиций, руб.;

П - прогнозируемая к ежегодному получению прибыль.

Нередко период окупаемости капитальных вложений предпри­ятия используют в качестве первоочередного критерия оценки про­ектов. Долгосрочная финансовая политика инвестирования всецело определяется финансовой мощью и доступностью заемных источ­ников для инвестора. Длительные периоды окупаемости первона­чальных инвестиций приемлемы лишь для достаточно крупных предприятий, имеющих надежную репутацию, для которых открыт до­ступ к кредитам банков. Малые и средние производственно-коммерческие структуры ориентируются, как правило, на относительно короткие сроки окупаемости в один-два года. Такое положение осо­бенно характерно для кризисных периодов, а также для предпри­ятий тех отраслей хозяйства, где финансовую отдачу в виде при­были от вложений можно получить достаточно быстро. Это предприятия торговли, общественного питания, ликероводочной, винодельческой, хлебопекарной, кондитерской и других отраслей пищевой промышленности, отдельных видов производства в лег­кой и текстильной промышленности, промышленности строитель­ных материалов и др.

В процессе финансового управления менеджер предприятия не может ориентироваться только на представленные разработчиком проекта результаты расчета окупаемости. Практика показывает, что размеры инвестиций по проектам, как правило, за­нижаются, а эффект от их реализации в виде прибыли завышается. Поэтому использование метода окупаемости для оценки проекта всегда требует от финансового менеджера более глубокого изуче­ния проектных документов. При этом первостепенное значение имеют: определение сроков начала отдачи от авансированных средств; обоснованность смет­ной стоимости проекта; его реальная обеспеченность проектной до­кументацией, подрядом, источниками финансирования; правильность исчисления прогнозной прибыли. Реальная окупаемость долго­срочного проекта может быть определена только при глубоком ана­лизе проекта по всем перечисленным направлениям. При этом про­гнозные оценки источника окупаемости - прибыли должны быть рассмотрены с учётом налогов и других обязательных отчислений, платежей и расходов.

Пример 4.2. Финансовый менеджер в результате проверки сметной стоимости строительства увеличил за счет инфляции сумму инвестиций в примере 4.1, с 2 до 2,5 млн. руб. При этом прибыль к ежегодному получению уменьшилась с 400 тыс. руб. до 200 тыс. руб. В этом случае реальный период окупаемости долгосрочных вложе­ний в проект составит:

,

где Т_0р - реальный период окупаемости проекта, лет;

И_р - необходимый, после уточнения, объём инвестиций, руб.;

П_р - прогнозируемая, после уточнения, ежегодная прибыль, руб.

Очевидно, что такой длительный период окупаемости приемлем далеко не для всех предприятий.

Метод оценки на основе расчёта средней общей рентабельности производства. В качестве критерия инвести­рования в данном случае используется показатель хозрасчетной (общей и расчет­ной) рентабельности производства. Метод позволяет сопоставить плановую норму хозрасчетной рентабельности производства с уровнем рентабельности про­екта. К финансированию не принимаются проекты, понижающие пла­новую рентабельность производства. Для сопоставления нормы прибыли, ожидаемой по проекту, и плановой рентабельности производства, используется следующий показатель:

, (4.2)

где Р_ср - средняя общая (расчётная) рентабельность денежных затрат на инвестиции;

БП_ср - среднегодовая балансовая (чистая) прибыль;

СА_ср - среднегодовая полная стоимость активов (инвестиций).

Среднегодовая полная стоимость активов пред­ставляет собой среднегодовую стоимость основных производствен­ных фондов, введенных в эксплуатацию, и среднегодовую стоимость нормируемых оборотных средств на запущенных в эксплуатацию объектах в ходе реализации проекта. Таким образом, уровень общей рентабельности проекта инвестиций может быть исчислен по средней балансовой стоимости внеоборотных и обо­ротных активов, непосредственно участвующих в процессе произ­водства.

Стоимость инвестиций отличается от стоимости внеоборотных активов в виде основных производственных фондов и нормируе­мых оборотных средств в виде материально-производственных за­пасов. Помимо этих важнейших компонентов в сметную стоимость инвестиций может входить стоимость научно-исследовательских и геологоразведочных работ, разработка проектной и сметной доку­ментации, заработная плата и премия работникам, транспортные и другие расходы, связанные с реализацией проекта.

Оценка инвестиций методом окупаемости денежных затрат и методом среднегодовой хозрасчетной рентабельности производства обладает большими преимуществами. Методы окупаемости и рен­табельности относительно просты в исчислении и надежны в применении. В расче­тах эффективности инвестиций этими методами может быть учте­на инфляция. Вместе с тем оба метода не учитыва­ют рисковых ожиданий инвестора.

Метод оценки на основе определения текущей стоимости отсроченного дохода. Данный метод позволяет учесть риски, со­пряженные с реализацией проекта. В его основе лежат два принципа:

• сегодня рубль стоит больше, чем завтра;

• надежный рубль дороже рискового.

Реализация и учет первого принципа проявляется в количественном определении приведенной стоимости отсроченного дохода. Второй принцип связан с учетом рисков в ходе определения приведенной стоимости. Метод, таким образом, учи­тывает в расчетах два определяющих фактора инвестирования од­новременно: время получения дохода (учёт инфляции) и неопределен­ность (рискованность) его получения.

Поскольку денежный доход от вложения финансовых ресурсов может быть получен не сразу, а через определённый срок, его следует рассматри­вать в качестве отсроченного дохода.

Отсроченный доход можно определить как выраженное в де­нежной форме финансовое ожидание инвестора. Отсроченный доход есть также прогноз стоимости авансированного в проект капитала.

Так как сегодняшний рубль стоит больше, чем полученный завтра, рассматриваемый доход должен быть скор­ректирован на некий коэффициент дисконтирования, меньший единицы. Этот коэффициент мо­жет быть выражен формулой:

, (4.3)

где к_д - коэффициент дисконтирования;

к - норма доходности (ставка дисконта, предельная норма доходности) в процентах годовых.

Норма доходности (ставка дисконта, предельная норма доходности или альтернативные издержки) выражает собой требова­ние инвестора к доходности вкладываемых им в проект финансовых ресурсов. Рассматриваемый инвестиционный проект должен обеспечивать больший или равный доход по срав­нению с альтернативными вложениями капитала.

Пример 4.3. Рассмотрим проект строительства объекта, который требует вложения финансовых ресурсов в размере С₀ = 100 тыс. руб. Предполагается, что через год готовый объект может быть продан за С₁ = 150 тыс. руб. Приведенная стоимость предполагаемого (ожидаемого) или отсроченного дохода при альтернативных издержках к= 20% будет равна:

, (4.4)

где PV - приведённая стоимость отсроченного дохода;

C₁ - отсроченный (ожидаемый) доход;

- коэффициент дисконтирования;

к - норма доходности (альтернативные издержки) в процентах годовых.

Именно эту сумму надо вложить, с тем, чтобы при ставке в 20% годовых получить через год 150 тыс. руб. Если инвестор захочет продать свой проект, то 125 тыс. руб. - это возможная рыночная цена проекта. Таким об­разом, отсроченный денежный доход (С₁ = 150 тыс. руб.) здесь предстает как приведенная стоимость выручки от реализации (продажи) объекта инвестиций.

Для определения чистой приведенной стоимости (NPV) отсроченного дохода надо со­поставить отток финансовых ресурсов в инвестирование проекта С₀ с приведенной стоимостью PV отсроченного дохода С₁:

, (4.5)

где NPV - чистая приведённая стоимость отсроченного дохода;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект;

PV - приведённая стоимость отсроченного дохода;

C₁ - отсроченный (ожидаемый) доход;

- коэффициент дисконтирования.

В данном примере чистая приведенная стоимость проекта составит: NPV = + 25 тыс. руб. Т.е. доход, отсроченный к получению в связи с инвестициями в проект, превышает вложения финансовых ресурсов на 25 тыс. руб. Здесь уже отсроченный доход представляет собой форму денежных накоплений инвестора в виде прибыли через один год.

Рентабельность (доходность) инвестированного в проект капи­тала составит:

, (4.6)

где Р_PV - рентабельность инвестированных в проект финансовых ресурсов;

ΔС = С₁ – С₀ ;

C₁ - отсроченный доход;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект.

Чистая рентабельность проекта, исчисленная по NPV, с уче­том ставки дисконта в 20%, будет равна:

, (4.7)

где Р_NPV - чистая рентабельность инвестированных в проект финансовых ресурсов;

NPV - чистая приведённая стоимость отсроченного дохода;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект.

Если проект связан с риском, который прогнозируется как ин­вестиции с нормой доходности в 30%, то эти альтернативные из­держки будут соответствовать следующим значениям приведённой и чистой приведённой стоимости ожидаемого дохода:

, (4.8)

, (4.9)

где PV - приведённая стоимость отсроченного дохода с учётом риска;

C₁ - отсроченный доход;

- коэффициент дисконтирования с учётом риска;

к = 30% - норма доходности альтернативного варианта, соответствующего прогнозируемому риску;

NPV - чистая приведённая стоимость отсроченного дохода с учётом риска;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект.

Чистая рентабельность инвестиций с учетом повы­шенного риска при альтернативных издержках в 30% составит:

, (4.10)

где Р_NPV - чистая рентабельность проекта с учётом риска;

NPV = 15.400 руб. - чистая приведённая стоимость отсроченного дохода с учётом риска;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект.

Таким образом, ожидаемый доход по проекту инвестиций, рав­ный 150 тыс. руб., был бы приведенной стоимостью или стоил бы столько, если бы поступал инвестору сразу. При одинаковой на­дежности реализации проекта с альтернативными издержками от других вложений, равных 100 тыс. руб., например в государственные цен­ные бумаги, отсрочка в получении дохода на период, равный одному году, снижает приведенную стоимость до 125 тыс.руб. Сопряжен­ность реализации проекта с повышенным риском (подобным инвести­циям в акции коммерческих предприятий), неопределенность снижают приведенную стоимость прогнозируемого дохода до 115,4 тыс. руб.

Поскольку приведенные стоимости измеряются в текущих ва­лютах, их можно суммировать. Базовые формулы финансового менеджмента в области оценки эффективности инвестиций предпри­ятий могут быть представлены следующим образом:

; (4.11)

, (4.12)

где PV и NPV - приведённая и чистая приведённая стоимость отсроченного дохода соответственно;

n - период окупаемости проекта, годы;

t - продолжительность инвестиционного проекта нарастающим итогом

от 1 до n лет;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект;

С_t - денежный поток t-года.

Метод оценки, основанный на определении внутренней нормы доходности проекта. Данный метод основан на расчёте внут­ренней нормы доходности проекта.

Внутренняя норма доходности определяется как ставка дисконта, при которой чистая приведенная стоимость NPV проекта равна нулю. Это означает, что для определения внутренней нормы доходности ин­вестиционного проекта продолжительностью t лет необходимо решить уравнение:

, (4.13)

где NPV - чистая приведённая стоимость отсроченного дохода;

С₀ - первоначальные вложения финансовых ресурсов в проект;

n - период окупаемости проекта, годы;

t - продолжительность инвестиционного проекта нарастающим итогом

от 1 до n лет;

С_t - денежный поток t-года;

I - внутренняя норма доходности проекта.

В практике оценки эффективности проектов внут­реннюю норму доходности обычно устанавливают методом подбора.

Метод оценки с помощью коэффициента рентабельности проекта. Эффективность инвестиций может быть оценена по коэффициенту рентабельности:

, (4.14)

где КР - коэффициент рентабельности;

PV - приведенная стоимость ожидаемых денежных потоков;

C₀ - первоначальные инвестиции.

Согласно данному методу инвестиционные проекты могут быть приняты к финансированию, если их коэффициент рентабельности больше единицы. Коэффициент рентабельности представляет собой показатель, обратный периоду окупаемости, но исчисленный не по прибыли, а по ее приведенной стоимости. Методы внутренней нормы доходности и коэффициента рентабельности достаточно просты, но могут приводить к ошибкам при выборе взаимоисключающих про­ектов.