26. Современная теория капитала и концепция идеальных рынков капитала (стр. 401 в уч.) Существует 2 подхода к проблеме управления структурой капитала

• Традиционный

• Теория Модильяни – Миллера.

Сторонники традиционного подхода считают, что

• Стоимость капитала фирмы зависит от структуры капитала. Это связано с тем, что соотношение между собственным и заемным капиталом определяет степень риска инвестирования средств в данное предприятие.

• Следовательно, существует оптимальная структура капитала (оптимальное соотношение между собственным и заемным капиталом), минимизирующая значение WАСС, а значит максимизирующая рыночную стоимость компании.

С ростом доли заемных средств стоимость заемного и собственного капитала изменяется по-разному. Стоимость заемного капитала сначала остается практически неизменной, а затем при приближении к безопасному уровню (приблизительно 40-50%) и далее начинает расти. Стоимость собственного капитала с незначительным ростом доли заемных средств не меняется (акционеры не сразу реагируют на увеличение риска), а затем растет, поскольку растет риск обыкновенных акций , а значит и требуемый уровень доходности. Поскольку стоимость заемного капитала в среднем ниже, чем стоимость собственного, существует оптимальная структура капитала, при которой средневзвешенная стоимость капитала минимальна.

Стоимость капитала

точка оптимума Доля заемного капитала

На рис. при низкой доле заемного капитала WАСС высок, поскольку собственный капитала дороже. С повышением доли заемных средств и соответственно понижением доли собственных средств WАСС снижается до определенного предела пока стоимость и заемного и собственного капитала мало изменяется. Затем WАСС растет.

Основоположники второй точки зрения – Модильяни и Миллер (1958) считают, что стоимость капитала и стоимость фирмы не зависит от структуры капитала. Если фирма изменит уровень своей финансовой зависимости, то риск и требуемая ожидаемая доходность отдельных ЦБ измениться, а в целом портфеля – нет.

Например, если фирма рефинансирует часть чистой прибыли, то доля собственного капитала увеличится, а долгового капитала – уменьшится. Поскольку риск уменьшился, то все инвесторы ( в акции и облигации компании) удовлетворятся меньшей доходностью и стоимость как собственного, так и заемного капитала фирмы снизится. Но поскольку СК более дорогой, а доля его увеличится – WАСС не изменится.

Эта теория верна только для идеальных условиях функционирования финансовых рынков:

• Рынок ЦБ немедленно реагирует на все изменения, т.е. рынок капитала эффективен - соответствующая информация бесплатна, равнодоступна для всех инвесторов, отсутствуют транзакционные затраты, поведение инвесторов рационально.

• Компании эмитируют только два вида обязательств – долговые и акции

• Отсутствуют налоги

• Все копании в одной группе риска

• Компании не имеют финансовых затруднений и признаков банкротства, затрат, связанных с банкротством

• В этих идеальных условиях можно было бы не заботиться о структуре капитала, доле в нем долгового капитала. Однако в реальной действительности этого нет. Поэтому финансовые менеджеры всегда уделяют внимание управлению заемным средствам. Основные причины этого:

• налоги ( удешевляют заемный капитал)

• эффект финансового левериджа

• финансовые затруднения и угроза банкротства - при росте долговых обязательств возникают финансовые затруднения – т.е. трудности в выполнении обязательств перед кредиторами. Иногда приходится продавать активы.

• Отраслевые особенности и Тип активов– фондоемкое производство или нет, активы предприятий с быстрой сменой технологий или относительно медленным НТП. Т.е. рискованность активов и инвестиций – разная

• Уровень рентабельности капитала – существенно различается, след. эти предприятия имеют существенную прибыль, им более доступны собственные источники финансирования (реинвестированная прибыль и выпуск акций

• Стадия жизненного цикла компании (рост – больше заемных средств, зрелые компании – больше собственных)

• Конъюнктура товарного и финансового рынков

И др.

В России к названным факторам добавляется слабость финансового рынка вообще и рынка корпоративных ценных бумаг. Кроме того, в России собственный капитал пока, как правило дешевле заемного.

В целом при оптимизации структуры капитала исходят из главной цели финансового менеджмента - установить такое соотношение между заемным м собственных капиталом, при котором стоимость акций компании достигнет максимума. При этом внутренне и внешнее финансирование (акции, облигации, кредиты) тесно связаны; связаны и показатели стоимости собственного и заемного капитала.

Помимо метода оптимизации структуры капитала на основе критерия минимизации стоимости капитала используется и др. метод, основанный на критерии максимизации прироста рентабельности собственного капитала.

Часто теории финансов начинаются с некой идеи о том, как должны вести себя люди или фирмы, а затем уже разрабатывается формализованная теория, конкретизирующая это поведение. Такая теория неизменно оказывается верной лишь при наличии определенного набора исходных условий. Одной из ключе­вых предпосылок, лежащих в основе многих теорий финансов, является понятие идеальных, или совершенных, рынков капитала (perfect, or frictionless, capi­tal markets).

Хотя существуют незначительные различия между определени­ями идеального рынка капитала, приводимыми в различных теориях, большая часть определений включает в себя следующие условия: 1) полное отсутствие трансакционных затрат; 2) отсутствие каких-либо налогов; 3) наличие большого числа покупателей и продавцов, вследствие чего действия отдельного продавца или покупателя не влияют на цену соответствующей ценной бумаги; 4) равный доступ на рынок для юридических и физических лиц; 5) отсутствие затрат на информационное обеспечение, что предполагает равнодоступность информации; 6) одинаковые (однородные) ожидания у всех действующих лиц; 7) отсутствие затрат, связанных с финансовыми затруднениями.

       Очевидно, что большинство из этих условий в реальном мире не соблю­дается: существуют налоги и брокерские затраты, физические лица часто не имеют такого доступа на рынок, каким располагают корпорации, менеджеры зачастую лучше осведомлены о перспективах своих фирм, чем посторонние ин­весторы, и т. д.

Тем не менее судить о теории следует не столько по реальности ее исходных предпосылок, сколько по ее соответствию происходящему в дей­ствительности. Если теория кажется разумной и объясняет события, ее обычно признают и пользуются ею до появления лучшей — независимо от реалистич­ности ее исходных предпосылок. Часто действительность достаточно близка к ситуации, предполагаемой исходными условиями теории, и эти допущения не ограничивают способность теории объяснять явления окружающего мира. На­пример, в рамках действующей налоговой системы функционирует достаточное число освобожденных от налогов институтов, имеющих сильные позиции на рынке. Результаты в этом случае совпадут с теми, что были предсказаны те­орией, исходившей из отсутствия налогообложения. Кроме того, хотя многие теории строятся на основе весьма жесткого набора условий, часто бывает воз­можным «смягчать» эти условия одно за другим и таким образом определять влияние каждого из условий на конечные результаты. Такой анализ может оказаться весьма полезным при выработке финансовых решений.