2011.09.02

Мурашкин Роман Николаевич

Инвестиционная стратегия

Тема1

Особенности корпоративных инвестиций

Инвестиции представляют собой процесс вложения капитала в активы, функционирующие в рамках экономической системы.

Признаки инвестиционной деятельности:

1. Направленность на создание новых активов

2. Преобразование капитала из денежной формы в другие формы

3. Имеют своею целью получение доходов в будущем

Инвестиции могут рассматриваться с точки зрения микро и макро экономики.

Инвестиции на макро-уровне – это процесс увеличения активов, функционирующих в рамках национальной экономики.

Инвестиции на микро-уровне – это деятельность конкретного инвестора, направленная на достижение его индивидуальных целей.

Инвестиции в экономической системе осуществляются на 3 уровнях:

1. государственные инвестиции – вложение капитала гос. органами власти в целях исполнения гос. функций

2. корпоративные инвестиции – вложение капитала частными компаниями для достижения стратегических целей

3. частные инвестиции – вложение капитала индивидуальными инвесторами в целях межвременого распределения богатства.

В развитой рыночной экономике основными субъектами инвестиций являются корпорации.

Инвестиции могут быть классифицированы по следующим признакам:

1. по объектам вложения:

1.1 реальные инвестиции – вложение капитала в материальные и нематериальные активы, используемые в бизнесе

1.2 финансовые – вложения капитала в ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Финансовые инвестиции, осуществляемые частными инвесторами, преобразуются в реальные инвестиции корпораций посредством рынка ценных бумаг.

На корпоративном уровне основная форма инвестиций – это реальные инвестиции, а финансовые инвестиции могут рассматриваться как дополнительные.

2. по степени контроля:

2.1 прямые инвестиции – это вложение капитала в целях получения контроля над объектом инвестирования (инвестиции в реальные активы и приобретение больше 10% уставного капитала компании)

2.2 портфельные инвестиции – осуществляются для получения определенного уровня дохода без получения контроля над объектом вложения.

Корпоративные инвестиции в основном являются прямыми

В рамках управления компанией выделяется 3 основные сферы деятельности:

1. операционная деятельность – связана с оптимальным использованием существующих активов

2. инвестиционная деятельность – направлена на создание новых активов

3. финансовая деятельность - направлена на формирование источников капитала

Тема

Формирование инвестиционной стратегии компании

Инвестиционная стратегия – это система долгосрочных целей инвестиционной деятельности и описание оптимальных путей достижения этих целей.

Разработка инвестиционной стратегии обеспечивает соответствие инвестиций компании общим целям ее развития.

Управление инвестициями компании осуществляется на трех уровнях:

1. стратегический уровень – связан с разработкой инвестиционной стратегии на отдаленную перспективу (от 3 до 5 лет иногда и больше)

2. тактический уровень – связан с разработкой инвестиционной программы на ближайшую перспективу на основе разработанной заранее стратегии

3. оперативный уровень – связан с управлением реализацией инвестиционных проектов ранее включенных в инвестиционную программу

Разработка инвестиционной стратегии является одним из составных элементов стратегического управления компании в целом.

Стратегическое управление – это система управленческих решений, направленных на формирование и достижение стратегических целей развития фирм.

Концепция стратегического менеджмента возникла в 60 годах 20 века.

Стратегический менеджмент основан на следующих принципах:

1. рассмотрение влияния внешней среды на компанию (поставщики, покупатели и т.д.)

2. учет сильных и слабых сторон развития фирмы

3. формирование стратегии развития на высшем уровне управления

4. ориентация на инновационный и интенсивный путь развития

Формирование инвестиционной стратегии фирмы должно быть непосредственно связано с другими элементами стратегического управления, в том числе с разработкой общих целей развития операционной и финансовой стратегией.

При формировании инвестиционной стратегии определяются следующие параметры:

1. приоритетные направления инвестирования

2. конкретные формы инвестиционной деятельности

3. последовательность предполагаемых этапов осуществления инвестиций

4. Система формализованных критериев, характеризующих эффективность достижения стратегических целей

Инвестиционная стратегия компании должна разрабатываться с учетом следующих принципов:

1. рассмотрение предприятия как открытой системы взаимодействующей с внешней средой.

2. подчиненность общим стратегическим целям развития.

3. взаимодействие со стратегиями операционной деятельности:

Компания может реализовать одну из следующих стратегий операционной деятельности и на их основе осуществлять инвестиционную деятельность. Стратегии:

3.1. ограниченный рост – стратегия направлена на достижение определенной доли в рамках ограниченного сектора рынка. Инвестиционная стратегия должна быть направлена на повышение эффективности и увеличение существующих активов

3.2. ускоренный рост – стратегия направлена на выход на новые рынки и достижения максимальных результатов. Инвестиционная стратегия направлена на разработку и внедрение новых технологий.

3.3. стратегия сокращения – стратегия направлена на уход с определенных рынков и вывод капитала в другие отрасли. Инвестиционная стратегия должна быть направлена на эффективное использование высвобождаемого капитала за счет финансовых инвестиций.

3.4. сочетание – стратегия предполагает что различные направления деятельности подчиняются различным операционным циклам. Инвестиционная стратегия должна быть направлена на взаимодействие различных направлений деятельности компании.

4. гибкость и альтернативность – предполагается необходимость разработки различных вариантов стратегии соответствующих различным вариантам развития внешней среды.

5. усиление преимуществ компании и ослабление недостатков развития.

6. ориентация на предпринимательский стиль управления, предполагающий активный поиск новых технических и инвестиционных решений.

7. соответствие инвестиционной деятельности организационной структуре управления компании.

Последовательность разработки инвестиционной стратегии

Разработка инвестиционной стратегии компании должна включать в себя несколько взаимосвязанных этапов, обеспечивающих комплексность управления инвестициями.

Этапы:

1. планирование горизонтов формирования стратегии – горизонт планирования определяется на основе срока реализации общей стратегии фирмы и зависит от стабильности развития инвестиционного рынка и самой компании. В России стратегия разрабатывается в среднем на 3-4 года.

2. анализ эффективности реализации инвестиций в прошлых периодах.

3. исследование факторов внешней инвестиционной среды.

4. оценка сильных и слабых сторон развития компании и других параметров внутренней среды.

5. формирование стратегических целей инвестиционной деятельности. Стратегические инвестиционные цели должны описывать в формальном виде желаемые параметры развития компании. Пример инвестиционных целей: объем используемых активов, рентабельность используемых активов, формируемый денежный поток и т.д.

6. анализ инвестиционных альтернатив и выбор стратегических направлений и форм инвестиционной деятельности. Данный этап включает в себя решение следующих задач:

6.1 определение соотношения реальных финансовых инвестиций на каждом из этапов горизонтов планирования

6.2 определение отраслевой направленности инвестиций.

6.3 формирование регионального распределения инвестиций

6.4 определение конкретных подразделений, участвующих в инвестиционной деятельности

7. обеспечение формирования инвестиционной политики по отдельным этапам реализации стратегии. Разработка инвестиционной политики обеспечивает последовательность достижения инвестиционных целей.

8.Разработка системы организационных мероприятии обеспечивающих реализацию инвестиционной стратегии.

В рамках данного этапа может осуществляться формирование организационных структур обеспечивающих реализацию ИС

Понятие и классификация инвестиционных проектов

Инвестиционный проект является основным структурным элементом инвестиционной деятельности компании.

Понятие инвестиционного проекта может рассматриваться в двух аспектах:

Как совокупность документов, обосновывающих целесообразность вложение капитала в конкретный объект и описывающих конкретные действия по вложению капитала.

Как совокупность действий направленных на анализ объекта инвестирования вложений капитала в объект и его дальнейшей эксплуатации.

Признаком инвестиционного проекта является создание законченного объекта, который может использоваться и приносить доход. Инвестиционная программа компании это совокупность проектов, реализуемых в определенном направлении деятельности в течение нескольких последовательных периодов.

Инвестиционные проекты могут классифицироваться по следующим признакам:

1. По объектам вложений

1.1 Проекты, связанные с повышением эффективности компании. Характеризуются минимальным уровнем риска, поскольку результаты реализации проекта можно практически точно предсказать.

1.2 Проекты, связанные с расширением масштаба деятельности. Характеризуются средней степенью риска, поскольку точно предсказать происходящее изменение затруднительно или невозможно.

1.3 Проекты, связанные с созданием нового бизнеса или выходом на новые рынки. Характеризуется высоким риском, поскольку их результат зависит от многих неизвестных факторов и точно спрогнозировать эффективность невозможно.

1.4 Проекты, связанные с научными исследованиями и разработкой новых технологий. Риск проектов максимальный, поскольку успешность реализации не гарантирована.

2. По объему инвестиций проекта

2.1 Мелкие проекты – реализуются в рамках отдельного подразделения и не оказывают влияния на результаты компании в целом.

2.2 Средние проекты – оказывают влияние на результаты отдельного направления деятельности компании.

2.3 Крупные проекты – определяют перспективы развития компании в целом, требуют больших капиталовложений.

Каждая компания относит проекты к одной из каждых групп на основе собственных критериев, зависящих от масштаба деятельности и доступных финансовых возможностей.

Проекты, относящиеся к различным группам, требуют различной детальности анализа и принятия решений на разных уровнях управления.

3. По отношению друг к другу

3.1 Независимые проекты, предполагают, что реализация одного из проектов никак не влияет на возможности реализации других проектов и доходы получаемые от них.

3.2 Альтернативные проекты, предполагают, что решения по реализации одного из проектов означает отказ от других проектов.

3.3 Взаимодополняющие проекты, предполагают что реализация одного из проектов увеличивает доходы от других проектов.

3.4 Взаимозаменяющие проекты, предполагают что реализация одного из проектов приводит к сокращению доходов от других проектов.

4. По типу денежного потока

4.1 Проекты с ординарным денежным потоком, предполагает, что в течение срока реализации направление денежных потоков изменяется один раз.

4.2 Проекты с неординарным денежным потоком, предполагает, что в течение срока реализации денежные притоки и оттоки чередуются произвольным образом.

Жизненный цикл инвестиционного проекта

Жизненный цикл проекта – это совокупность последовательных этапов его развития, осуществляемых от его появления до завершения. Жизненный цикл проекта состоит из 3 стадий:

1. прединвестиционная стадия – предшествует вложению основных объемов капитала и включает в себя действия, связанные с анализом и прогнозированием параметров проекта. Включает несколько этапов:

1.1 формирование инвестиционного замысла. Направлен на выбор объекта инвестирования и оценку принципиальной возможности реализации проекта.

1.2 предпроектные подготовительные исследования. Направлен на анализ факторов, влияющих на результаты проекта.

1.3 подготовка проектной документации. Связан с прогнозированием процесса и результата реализации проекта

1.4 подготовка оценочного заключения по проекту. Направлен на принятие окончательного решения о целесообразности реализации проекта. При подготовке оценочного заключения могут приниматься три решения: проект принимается к реализации, проект полностью отклоняется, в текущий момент проект отклоняется, но его реализация может осуществляться через один-два периода в будущем.

2. инвестиционная стадия – включает действия, связанные с вложением капитала в проект и созданием активов. На данной стадии жизненного цикла осуществляются основные оттоки денежных средств, связанные с реализацией проекта. Конкретная совокупность действий на данной стадии зависит от особенностей и целей реализации проекта. Инвестиционная стадия оканчивается созданием активов, являющихся объектом инвестирования.

3. эксплуатационная стадия – связана с использованием созданных активов и получением доходов от них. На данной стадии формируются основные денежные поступления от реализации проекта. После окончания эксплуатационной стадии заканчивается жизненный цикл проекта в целом.

В качестве окончания проекта может рассматриваться одно из следующих событий:

1.достижение проектом поставленных целей

2.начало использования результатов проекта в другом инвестиционном проекте.

3.внесение серьезных изменений в реализацию проекта

4.вывод созданных в рамках проекта активов из эксплуатации.

Анализ эффективности инвестиционных проектов

Решение о целесообразности реализации проекта принимается на основе анализа его эффективности. Анализ эффективности предполагает сопоставление денежных поступлений от реализации проекта с объемом инвестиций требуемых проектов. Инвестиционный проект так же как любая инвестиционная возможность будет считаться эффективным, если при определенном уровне риска обеспечивает большую доходность, чем другие инвестиции. Для анализа эффективности проектов могут применяться 2 группы показателей:

1.не связанные с дисконтированием. Данная группа не учитывает изменения стоимости денег во времени и предполагает, что денежные потоки могут суммироваться и сравниваться между собой, не зависимо от времени осуществления. Данная группа включает следующие показатели:

1.1 период окупаемости (РР) – это интервал времени, за который сумма поступлений от проекта превысит сумму инвестиций. На основе данного критерия проекты будут считаться эффективными, если период окупаемости меньше предельно допустимого, по мнению менеджеров, срока. На основе данного показателя могут приниматься необоснованные выводы, поскольку он не учитывает временную стоимость денег и игнорирует денежные потоки, выходящие за предельные сроки окупаемости. Проекты может быть целесообразнее анализировать при помощи данного показателя в следующих случаях:

-при рассмотрении небольших проектов, решение по которым принимается на базисном уровне

-при рассмотрении краткосрочных проектов, ориентированных на повышение ликвидности.

1.2 рентабельность инвестиций (R_i) – средняя рентабельность активов, создаваемых в рамках реализации проекта.

Проект будет считаться эффективным, если его рентабельность не меньше рентабельности существующих активов или рентабельности активов конкурирующих компаний. Данный показатель не учитывает временную стоимость денег и не рассматривает полный экономический эффект от инвестиций, включающих положительные денежные потоки. В связи с этим получаемые выводы могут быть некорректны.

2.основанные на дисконтировании. Данные показатели учитывают временную стоимость денег.

Они учитывают снижение ценности денег по времени, которое связано со следующими причинами:

-наличие инфляции

-возможность альтернативного инвестирования денег

-наличие риска, связанного с будущими денежными поступлениями

В качестве ставки дисконтирования при анализе инвестиций целесообразно использовать доходность альтернативных инвестиционных возможностей с таким же уровнем риска.

Ставка дисконтирования должна состоять из безрисковой доходности и премии за риск.

Пример. Компания рассматривает безрисковый инвестиционный проект, в качестве альтернативы которому может рассматриваться депозит, по которому начисляются 10% годовых. Проект требует инвестиций 800 у.е. и предполагает следующие денежные поступления:

Текущая стоимость проекта характеризует необходимую сумму вложения в банк для получения таких же денежных потоков. Поскольку проект требует меньших инвестиций, он является более эффективной возможностью.

В данную группу входят следующие показатели:

2.1 чистая текущая стоимость (NPV)

Это разница между текущей стоимостью денежных поступлений и текущей стоимостью инвестиций

Проект эффективен если NPV>0

Значение NPV характеризует абсолютное увеличение стоимости капитала в результате реализации проекта.

Значение NPV показывает на сколько увеличивается стоимость компании в результате реализации проекта.

2.Индекс доходности(PI)

Это отношение текущей стоимости поступлении к текущей стоимости инвестиции.

Проект эффективен если PI>1.

Значение PIхарактеризует увеличение стоимости капитала вложенного в проект приходящегося на 1 вложенных средств.

Показатель PI не подходит для сравнения альтернативных проектов поскольку он не учитывает различный масштаб их реализации.

3.Внутренняя норма доходности(IRR).Это ставка дисконтирования при котором текущая стоимость поступлении равна текущей стоимости инвестиции.

В общем случае значение IRR должно определятся подбором, при этом существует формула позволяющая сократить количество этапов подбора.

IRR=

NPV₁-положительное значение NPV

NPV₂-отрицательное значение NPV

r₁,r₂-ставки дисконтирования на основе которого определяются NPV₁ и NPV₂

Значение IRRпоказывает годовую доходность получаемого от реализации проекта.

Проект будет считаться эффективным если IRR больше требуемой инвестором доходности(обосновано ставкой дисконтирования)

IRR>r

На основе значения IRR можно делать обоснованные выводы о целесообразности инвестиции только с учетом следующих условии:

1.ДП от проекта имеют ординарную схему распределения.

Если у проекта неординарная схема ДП, у него может быть несколько IRR и количество IRR будет таким же, как количество смены направления ДП.

2.IRR не может использоваться для сравнения альтернативных ИП. Поскольку целесообразность реализации одного из проектов зависит от сложившихся внешних условии.

Пример. Компания рассматривает 2 альтернативных проекта предполагающих следующие ДП.

IRRа=24% IRRв=21%

R=10%

NPVa=29,06 y.e. NPVв=29,78 y.e.

R=20%

NPVa=7,06 y.e. NPVв=2,31 y.e.

При принятии решения о целесообразности реализации проекта наиболее обоснованные выводы можно сделать на основе NPV,поскольку данный показатель характеризуется следующими преимуществами:

1.Учитывает временную стоимость денег

2.Характеризуется объективным критериальным значением.

3.Характеризует абсолютную эффективность реализации проекта и успешность достижения основной цели деятельности компании.

4.Подходит для любых схем ДП

5.Позволяют сравнивать инвестиции между собой и учитывать масштаб проекта.

6.Предполагает возможность реинвестирования доходов по ставке альтернативной доходности, а не по ставке внутренней доходности.

7.Обладает свойством слагаемости , позволяющим определить общую NPV и совокупность инвестиции.

NPV(A+В)=NPV(A)+NPV(В)

На практике в качестве основного показателя зачастую используется IRR поскольку его проще интерпретировать и сравнивать с другими относительными показателя(цена капитала, ставка по кредиту и т.д.)

NPV зачастую рассматривают в качестве дополнительного показателя.

2011.09.30

Расчет денежных потоков инвестиционного проекта

Для правильного принятия решений об инвестиционных возможностях и правильного определения показателей эффективности необходимо корректно рассчитывать денежные потоки, ожидаемые от инвестиций и дисконтировать их по объективной ставке доходности.

Денежные потоки это изменение суммы денежных средств, которыми располагает компания, в результате конкретных хозяйственных операций.

Денежные потоки, возникающие в деятельности компании, делятся на три группы:

1. от операционной деятельности

Это поступления и выплаты, связанные с основным бизнесом компании

2. от инвестиционной деятельности

Связаны с приобретением внеоборотных активов или денежными поступлениями от их продаж

3. от финансовой деятельности

Связаны с привлечением, выбытием источников капитала и выплатой доходов по ним.

Анализируя инвестиционные возможности необходимо сравнивать инвестиционные денежные потоки, связанные с созданием активов и операционные денежные потоки, получаемые от эксплуатации активов.

При расчете эффективности проекта, реализуемого в рамках действующей компании, необходимо сделать выводы на основе дополнительных денежных потоков, возникающих у компании непосредственно вследствие начала реализации инвестиционного проекта.

При анализе дополнительных денежных потоков получаемых от проекта необходимо учитывать следующие принципы:

1. безвозвратные издержки нецелесообразно учитывать при расчете денежных потоков проекта

Безвозвратные издержки это выплаты произведенные компанией до начала реализации проекта, которые не связаны с решением об их реализации. К ним относятся в частности затраты уже существующей компании активы, используемые в проекте, а также на анализ параметров проекта.

2. в качестве затрат по проекту необходимо рассматривать альтернативные издержки.

Альтернативные издержки это доход неполученный от наилучшей альтернативной возможности использования ресурсов задействованных в проекте.

3. необходимо учитывать все побочные эффекты, которые оказывает реализация проекта на другие сферы деятельности компании. При этом необходимо учитывать как положительное, так и отрицательное воздействие на существующие направления деятельности компании.

4. издержки привлечения источников финансирования не учитываются. Поскольку решения по инвестированию и привлечению источников капитала принимаются отдельно и независимо друг от друга, то рассматривать в качестве денежных потоков инвестиций затраты связанные с конкретным источником финансирования нецелесообразно.

5. необходимо учитывать изменения чистого оборотного капитала (ЧОК) в рамках проекта. ЧОК – это разница между оборотными активами и краткосрочными обязательствами компании. В рамках реализации инвестиций, как правило, необходимо не только осуществление капитальных вложений, но и дополнительное инвестирование в увеличение оборотного капитала. При этом дополнительных инвестиций в оборотный капитал по завершении реализации проекта, как правило, компенсируются.

6. необходимо учитывать только дополнительные накладные расходы, возникающие в результате реализации проекта, независимо от способа их калькуляции. При анализе инвестиционных возможностей необходимо точно определять источник возникновения коммерческих и управленческих расходов и относить к инвестиционному проекту только то, что связано с его реализацией, независимо от суммы издержек отражаемой в бухгалтерском учете.

7. последовательный подход к учету инфляции. При прогнозировании денежных потоков дисконтируемых с учетом инфляции необходимо учитывать, что сумма денежных потоков под влиянием денежных сумм также будет изменяться. При этом необходимо учитывать, что инфляция на различные элементы денежного потока влияет по-разному, а на отдельные элементы вообще не влияет.

Элементы денежного потока инвестиционного проекта

Вывод по эффективности реализации инвестиционного проекта можно с помощью рассмотрения конкретных элементов денежного потока, отражающих создание и использование активов.

1. Операционный денежный поток, формируемый активами

2. Изменения суммы используемых внеоборотных активов

3. Изменение суммы ЧОК

Элементы денежного потока проекта могут рассчитываться на основе прогнозного отчета о прибылях и убытках и прогнозного балансового отчета компании, в которых будут отражаться изменения, связанные с реализацией проекта. При этом каждый элемент денежного потока должен включать в себя конкретные статьи доходов и затрат или изменения имущества.

1. Операционный денежный поток

В зависимости от используемой базы расчета операционный денежный поток может рассчитываться на основе двух методов:

1.1 прямой метод

Предполагает, что в качестве базы определение суммы денег используется общая сумма доходов, получаемых компанией, из которых исключаются необходимые элементы затрат.

Притоки	Оттоки
Выручка	Себестоимость (кроме амортизации)
	Коммерческие и управленческие расходы
Операционные доходы	Операционные расходы
	Налог на прибыль (от реализации продукции)

Прямой метод расчета целесообразно использовать при планировании инвестиций в новых сферах деятельности, когда необходимо прогнозировать и оценивать каждый составной элемент доходов и затрат.

1.2 косвенный метод

Предполагает, что в качестве базы расчета используется финансовый результат от деятельности компании, который корректируется на соответствующие показатели.

Притоки	Оттоки
Операционная прибыль	Налог на прибыль (от основной деятельности)
Амортизация

Косвенный метод целесообразно применять при анализе инвестиций в рамках существующих направлений деятельности, когда для прогнозирования можно использовать уже имеющуюся информацию.

Результаты расчетов на основе прямого и косвенного методов должны быть одинаковыми, иначе это свидетельствует о неправильном прогнозировании.

2. Денежные потоки от изменения внеоборотных активов

Данный элемент денежного потока связан в основном с созданием оттоков по проекту.

Притоки	Оттоки
Доходы от продажи или ликвидации внеоборотных активов	Затраты на приобретение или создание внеоборотных активов
	Налог на прибыль (от продажи ВнА)

3. Денежный поток от изменения ЧОК

В начале реализации проекта оборотный капитал, как правило, создает денежные оттоки, а в конце срока реализации они компенсируются притоком.

Притоки	Оттоки
Сокращение запасов	Увеличение запасов
Сокращение дебиторской задолженности	Увеличение дебиторской задолженности
Увеличение кредиторской задолженности или краткосрочных обязательств	Сокращение кредиторской задолженности или краткосрочных обязательств

Пример:

Компания планирует инвестиционный проект, в результате которого предполагает получать дополнительную выручку 200 тыс.у.е. ежегодно в течение 4 лет. Себестоимость продукции по проекту 125 тыс.у.е. Дополнительные накладные расходы по проекту 12 тыс.у.е. в год. Для реализации проекта компании необходимо приобрести оборудование стоимостью 120 тыс.у.е. Амортизация начисляется линейно, срок использования 5 лет. Через 4 года предполагается продать оборудование за 40 тыс.у.е. Проект требует увеличение ЧОК в начале реализации на 20 тыс.у.е., которое будет компенсироваться в конце срока реализации.

Решение:

Прогнозный отчет о Прибылях и убытках (ежегодно):

Выручка: 200 тыс.у.е.

Прямые затраты: 125 тыс.у.е.

Накладные затраты: 12 тыс.у.е

Амортизация: 120/5=24 тыс.у.е (ежегодно)

Операционная прибыль: 39 тыс.у.е

Налог на прибыль (20%): 7800 у.е.

Чистая прибыль: 31200 у.е.

Элементы	0	1	2	3	4
Операционная прибыль		39000	39000	39000	39000
Амортизация		24000	24000	24000	24000
Налог на прибыль		-7800	-7800	-7800	-7800
	0	55200	55200	55200	55200
Приобретение ВнА	-120000
Продажа ВнА					40000
Налог на прибыль					-(40000-( 120000-24000х4 )) х20%= -3200
	-120000	0	0	0	36800
	-20000	0	0	0	20000
	-140000	55200	55200	55200	112000

Оценить эффективность проекта при требуемой доходности 20%

Влияние амортизации на денежные потоки

Амортизация представляет собой не денежный элемент затрат и сама по себе не создает никакого денежного потока. При этом она влияет на сумму отражаемых в учете затрат, сумму балансовой прибыли и выплачиваемую сумму налога на прибыль.

Сумма начисляемой амортизации зависит от трех параметров:

1. стоимость амортизируемого имущества

2. срок использования имущества

3. метод начисления амортизации

В России могут применяться два метода начисления амортизации:

1. Линейный.

Предполагает, что каждый период списывается одна и та же доля амортизируемой стоимости имущества

2. Нелинейный

Предполагает возможность ускоренной амортизации, позволяющей в начальные периоды эксплуатации списать большую стоимость имущества.

Применение ускоренной амортизации позволяет выплатить большую часть налога на прибыль в завершающие периоды использования активов, за счет этого текущая стоимость выплат снижается, общая текущая ценность денежных поступлений от эксплуатации активов повышается.

Пример:

Компания предлагает реализовать инвестиции, требующие приобретения имущества стоимостью 100 тыс.у.е, которое предполагается использовать в течение 2 лет. Компания может начислять на имущество линейную или не линейную амортизацию.

Показатель	Линейная		Нелинейная
	1	2	1	2
Выручка	200000	200000	200000	200000
Затраты	130000	130000	130000	130000
Операционный доход (EBITDA)	70000	70000	70000	70000
Норма амортизации	0,5	0,5	0,7	0,3
Амортизация	50000	50000	70000	30000
Операционная прибыль (EBIT)	20000	20000	0	40000
Налог на прибыль (20%)	4000	4000	0	8000
Чистая прибыль	16000	16000	0	32000
	66000	66000	70000	62000
PV (r=10%)	60000	54545	63636	51240
	114545		114876

ЗАДАЧИ:

1.

Компания планирует строительство завода на участке земли, который она приобрела 6 лет назад за 5 тыс.у.е. Строительство завода потребует от компании затрат в сумме 7 тыс.у.е., а затраты на подготовку инфраструктуры 1600 у.е. В прошлом месяце компании предлагали продать участок земли за 1200 у.е. Каких инвестиций требует инвестиционный проект.

Решение:

7000+1600+1200=9800у.е.

2.

Выручка связанная с реализацией проекта в текущем году составит 6,5 тыс.у.е. Переменные затраты составляют 55% от стоимости реализованной продукции, а постоянные затраты 1250 у.е. в год. Инвестиционный проект предполагает приобретение внеоборотных активов стоимостью 8000у.е., которые будут амортизироваться в течение 8 лет. Ставка налога на прибыль 20%. Оценить ежегодный операционный денежный поток инвестиционного проекта.

В ыручка=6500у.е. 4825у.е.

Переменные затраты=3575у.е.

Постоянные затраты=1250у.е.

Амортизация=1000(8000:8)

Операционная прибыль=6500-4825-100=675

Налог на прибыль=135у.е.

ЧП=540у.е.

OCF=1540у.е.

Задача. Компания планирует ИП по увеличению производственных мощностей рассчитанная на 3 года и требует первоначальных инвестиции во внеоборотные активы 1500 млн. у.е. Активы амортизируются линейно, срок амортизации=3года. Предполагаемый ежегодный доход от проекта 1400 млн.у.е.,а общая сумма предполагаемых издержек 750т у.е. Ставка налога=20%, проект требует в первоначальный момент времени расходов на увеличение ЧОК=190т.у.е. которые будут компенсироваться в конце реализации проекта, предполагаемая рыночная стоимость внеоборотных активов в конце реализации проекта 250 т.у.е., требуемая доходность=13% в год. Оценить целесообразность реализации проекта.

Решения нету

2011.10.04

Выбор ставки дисконтирования при анализе реальных инвестиции.

Правильная оценка инвестиционных возможностей зависит от корректного определения ожидаемых ДП от инвестиции и ставки доходности по которой ДП дисконтируются.

В качестве ставки дисконтирования необходимо использовать доходность альтернативных инвестицонных возможностей с аналогичным уровнем риска.

Дисконтирование позволяет учесть влияние различных аспектов временной стоимости денег. В связи с этим в структуру ставки дисконтирования должны включатся три элемента:

1. Безрисковая доходность, характеризующая возможность альтернативного инвестирования денег при отсутствии риска

2. Ставка инфляции, отражающая снижение покупательной способности денег

3. Премия за риск, которую будет требовать инвестор за инвестирование денег на негарантированных условиях

Определение безрисковой доходности

Безрисковая доходность характеризует доход, который может получить инвестор от вложений капитала в безрисковый актив.

Безрисковый актив – это актив, обеспечивающий инвестору за срок вложения абсолютно гарантированную доходность.

Должен соответствовать следующим требованиям:

1. выпускаться на условиях выплаты фиксированных доходов

2. актив должен быть полностью защищен от риска дефолта или банкротства

3. срок обращения актива должен точно соответствовать предполагаемым инвесторам сроку вложения, в этом случае актив защищен от риска реинвестирования и риска изменения % ставки.

На реальном инвестиционном рынке абсолютно безрисковых активов не существует. Доступные объекты инвестирования могут в большей или меньшей степени приближаться к условию отсутствия риска.

В российских условиях в качестве доходности безрисковых активов могут рассматриваться следующие параметры:

1. ставка по депозитам крупнейших банков

Данный показатель имеет следующий недостаток:

1.1 российские банки характеризуются средним уровнем надежности и не обеспечивают абсолютно гарантированную доходность

1.2 банковские вклады предполагают, что инвестирование на короткий срок и не могут рассматриваться как альтернатива реальных долгосрочных инвестиций

2. % ставка по межбанковским кредитам (MIBOR)

Характеризуется следующими недостатками:

2.1 не является абсолютно безрисковой и включает определенную премию за риск

2.2 характеризует доходность от краткосрочного предоставления капитала

2.3 недоступно для отдельного инвестора, несвязанного с банковской деятельностью

3. ставка рефинансирования центрального банка

Характеризуется следующими недостатками:

3.1 произвольно регулируются со стороны ЦБ и не отражают стоимости денег в экономике

3.2 недоступно для получения индивидуальному инвестору

4. Доходность по иностранным финансовым инструментам

Не являются абсолютно безрисковыми, поскольку остается риск изменения валютных курсов в будущем

Данный показатель является наиболее обоснованной базой для дисконтирования денежных потоков номинированных в валюте.

5. доходность государственных ценных бумаг на российском рынке

Характеризуется следующими недостатками:

5.1 не обеспечивает абсолютную степень надежности, поскольку сохраняется большая вероятность неплатежа

5.2 небольшое разнообразие активов, обращающихся на российском рынке, не позволяющие точно удовлетворить потребности инвестора

Данный показатель является наименее рискованным из доступных российскому инвестору, его можно использовать в качестве безрисковой доходности с наибольшей обоснованностью.

Номинальная и реальная доходность

Доходность, которую можно наблюдать от вложения капитала в активы на рынке представляет собой номинальную доходность, не учитывающую влияние инфляции. Номинальная доходность – изменение количества денег, которыми располагает инвестор для обеспечения капитала.

Реальная доходность-это изменение покупательной способности капитала инвестора в результате вложений.

Пример. Инвестор вкладывает 1000р.в начале года в приобретение облигации, которая в конце года будет погашаться по номиналу 1100р. В начале срока инвестирования килограмм яблок стоит 20р., в конце срока – 21р.

r (ном) = (1100-1000)/1000 = 10%

Реальная доходность, получаемая инвестором, может рассматриваться как разница между номинальной доходностью и темпом инфляции за период.

Поскольку третье значительно меньше двух предыдущих - им можно пренебрегать.

Теория процентной ставки И.Фишера предполагает, что будущая номинальная доходность, требуемая инвесторами, зависит от двух параметров:

1.реальная требуемая доходность, отражающая спрос и предложение на инвестиционном рынке

2.уровень ожидаемый инвесторами инфляции в будущем

При этом считается, что реальный уровень доходности, требуемый инвесторами, является достаточно постоянным, а изменение доходности происходит в основном за счет изменения инфляционных ожиданий.

При оценивании инвестиций необходимо учитывать следующие особенности, связанные с инфляцией: 1.Доходность, наблюдаемая на инвестиционном рынке, представляет собой номинальную доходность, уже включающую в себя премию за инфляцию.

2.При дисконтировании денежных потоков, на основе номинальной доходности необходимо учитывать влияние инфляции на изменение денежных потоков и прогнозировать потоки с учетом будущего уровня цен.

3.При прогнозировании денежных потоков в настоящих ценах, их необходимо дисконтировать по ставке реальной доходности очищенной от влияния инфляции.

4.Поскольку норма инфляции может характеризоваться большой изменчивостью, при прогнозировании номинальных денежных потоков возможно их дисконтирование на основе различных ставок для каждого периода, учитывающих различные нормы инфляции.

При дисконтировании денежных потоков от инвестиций необходимо точно представлять, какая именно величина рассматривается в качестве денежного потока и используемой ставки дисконтирования.

Определение премии за риск инвестиций

Премия за риск показывает, что инвесторы хотят получать за предоставление капитала на негарантированных условиях большую доходность, чем от безрисковых инвестиций. При этом размер премии за риск прямо связан с ожидаемым уровнем риска инвестиций.

При этом считается, что риск, свойственный отдельному активу можно разделить на 2 составляющие:

1.систематический (рыночный) риск – возникает вследствие влияния на доходы от актива общерыночных факторов изменчивости, которые характерны для тех активов, обращающихся на рынке.

2.несистематический (индивидуальный) риск – возникает под воздействием индивидуальных факторов неопределенности, влияющих на отдельные активы и не влияющих в целом на рынок.

Две составляющие риска по-разному реагируют на диверсификацию при включении актива в портфель.

Индивидуальные риски отдельных активов существенно снижаются под влиянием диверсификации. При этом рыночные риски, влияющие на все активы, сохраняются.

ГРАФИК

Риск хорошо диверсифицированного портфеля представлен только рыночным риском

Считается, что поскольку индивидуальные риски отдельных активов являются легко устранимыми без дополнительных затрат, инвесторы готовы за эти риски никакой дополнительной доходности не получить, а премия за риск, требуемая инвесторами, будет зависеть от уровня рыночного риска характерного для актива.

Уровень рыночного риска измеряется бетта-коэффициентом:

Премия за риск при анализе реальных инвестиций может определяться на основе следующих методов:

1.куммулятивный – предполагает, что общая премия за риск, требуемая инвестором, назначается как совокупность премий за отдельные составляющие риска.

Наличие каждой составляющей риска и уровень требуемой доходности за нее назначается экспертом. Применение этого метода рекомендуется методическими рекомендациями по оценке инвестиционных проектов, разработанными МинФином.

Методические рекомендации предполагают 3 составляющие премии:

1.1премия за страновой риск – отражает общую экономическую ситуацию в государстве и инвестиционный климат

1.2премия за риск ненадежности участников инвестиционного проекта – отражает возможность неисполнения подрядчиками, заказчиками и другими участниками

1.3премия за риск неполучения предусмотренных проектом доходов – зависит от неопределенности конкретных объектов инвестирования.

Степень риска	Цель проекта	Премия 3
Низкая	Проекты связаны с повышением эффективности существующих предприятий	3-5%
средняя	Проекты связаны с расширением действующих предприятий	7-9%
высокая	Проекты связаны с созданием новых производств и выхода на новые рынки	12-15%
Очень высокая	Проекты связаны с проведением научных исследований	≥18%

Использование данного метода характеризуется следующими недостатками:

-субъективность экспертных оценок

-многократный учет одних и тех же факторов риска

назначение премии за факторы индивидуального риска устраняемые диверсификацией

Применение данного метода является наименее обоснованным и с наименьшей степенью объективности позволяет делать выводы об инвестициях.

2.Использование средневзвешенной цены капитала.

Цена капитала – это затраты компании на привлечение одного рубля определенного источника финансирования. Она характеризует доходность, которую должна обеспечить компания инвесторам при использовании определенного источника капитала.

Средневзвешенная цена капитала- это общие затраты компании на привлечение источников финансирования которые характеризуют общую доходность требуемую инвесторами от компании в целом.

WACC=

WACC характеризует доходность требуемую рынком от активов компании в целом.

WACC может использоваться в качестве ставки дисконтирования при анализе инвестиции характеризующихся таким же риском как существующий бизнес фирмы.

К таким инвестициям относятся проекты связанные с расширением существующего бизнеса.

При анализе инвестиционных возможностей риск который отличается от риска существующего бизнеса компании в качестве ставки дисконтирования может рассматривать WACC других компании для которых рассматриваемые направления являются основным бизнесом и деятельность которых характеризуется таким же риском.

3.Использование модели оценки финансовых активов(САРМ)

Модель САРМ позволяет оценить требуемую доходность финансовых активов обращающихся на рынке на основе измерения уровня рыночного риска.

SML

Использование ожидаемой доходности полученной на основе САРМ в качестве ставки дисконтирования предполагает, что инвестор рассматривает ЦБ в качестве альтернативы реальным инвестициям с таким же уровнем риска. Для того чтобы ИП считался эффективным он должен обеспечивать большую доходность, чем общедоступная доходность ЦБ.

Модель САРМ может использоваться в качестве части метода основанного на средневзвешенной цене капитала для определения цены собственных средств.

2011.10.12