3.Оцінка вартості бізнесу на основі використання доходного підходу
На відміну від методів витратної природи алгоритми доходного підходу реалізують протилежні постулати, що визначають вартість бізнесу залежно від можливості отримання фінансових чи інших економічних результатів.
Оцінка за доходом є головним експертним методом оцінки вартості ділових підприємств. Вона побудована на тому принципі, що тільки ті підприємства, які приносять доход, мають вартість. При здійсненні оцінки підприємства використовують такі види доходів:
Чистий операційний доход - категорія доходу, яка відноситься до нерухомості, що здається в оренду.
Грошовий потік - категорія доходу, яка враховує нерівномірність надходження грошових платежів від реалізації продукції, робіт, послуг.
Чистий прибуток - доход, який залишається в розпорядженні підприємства після відшкодування затрат, сплати податків, штрафних санкцій, платежів за позичені кошти.
Стабільний доход - це доход, який переважно очікується від використання оцінюваної власності протягом типового року, прогнозного періоду, який приведений до поточної вартості. Для його визначення аналітик збирає інформацію з трьох основних джерел: 1) дані, які представлені власником; 2)відомості, які одержані в результаті спостережень і опитувань самим оцінювачем; 3) інформація, яка зібрана на ринку;
Потенційний валовий доход - це сумарна орендна плата, яка була б одержана, наприклад від багатоквартирного будинку, якщо б всі квартири були повністю зайняті весь час. З даної суми необхідно відняти втрати, пов’язані з очікуваним середнім коефіцієнтом недовикористання об’єкта, слід також внести поправку на безнадійні борги;
Економічна або ринкова рента - переважаюча на ринку орендна плата по аналогічних об’єктах власності. Дана величина є основною при визначенні ринкової вартості власності доходним підходом;
Контрактна рента - це сума, яка погоджена між землевласником і кожним орендарем. У випадку, якщо власність здається в оренду на тривалий період, контрактна рента стає важливою складовою при розрахунку її інвестиційної вартості;
Дійсний валовий доход - це сума, яка залишається після того, як із потенційного валового доходу відрахований процент недовикористання, внесена поправка на безнадійні борги і додані всякі обгрунтовані інші доходи;
Поточні операційні витрати можуть бути поділені на постійні, які не змінюються із зміною коефіцієнта завантаження, змінні - які напряму залежать від коефіцієнта завантаження об’єкта;
Капітальний прибуток - це прибуток, який одержують внаслідок приросту вартості майна підприємства. Капітальний прибуток «реалізується» тільки при продажі об’єкта.
При прогнозуванні доходів на основі розрахункових величин - обсягу продаж, затрат і прибутку враховуються такі фактори:
1) попит - вивчення потреб, величини і якісних характеристик попиту;
2) конкуренція - аналіз основних конкурентів: обсягів їх продаж, затрат, прибутку, якісних характеристик продуктів, рівня сервісу;
3) збут - визначення каналів товароруху, способів реклами, методів стимулювання продаж, витрат на рекламу і збут; цін на продукцію;
4) виробнича потужність - розрахунок величини виробничої потужності, необхідної для здійснення продаж і затрат на її утримання;
5) оборотні засоби - розрахунок величини і структури оборотних засобів, необхідних для підтримання запланованого рівня продаж;
6) персонал - визначення потреб в робітниках певної кваліфікації;
розрахунок витрат на оплату праці;
7) організація - конструювання організаційної структури і визначення витрат на її утримання.
Яскравим прикладом такої оцінки може слугувати методика прямої капіталізації, суть якої концентровано виражається формулою:
Розрахункова вартість = Чистий прибуток / Ставка капіталізації
Даний метод використовується в процесі експрес-діагностики ринкової вартості бізнесу та передбачає виявлення джерел і розмірів чистого доходу, визначення ставки капіталізації, оцінка вартості бізнесу.
Використання коефіцієнтів капіталізації дещо обмежене внаслідок значних коливань рівня прибутковості різних сфер бізнесу, а також сучасних ринків, коли рентабельність діяльності підприємств всередині окремої сфери коливається сильніше, ніж між підприємствами різних галузей державної економіки.
Розрахунки за методом прямої капіталізації передбачають:
1. Аналіз фінансової звітності, її нормалізацію та трансформацію в міру необхідності. Бажано використовувати звітність хоча б за останні три роки функціонування бізнесу, особливо звертаючи увагу на суми чистої дебіторської заборгованості, товарно-матеріальних запасів, нараховану амортизацію, кредиторську заборгованість тощо.
2. Оцінка величини прибутку (чистого прибутку, неоподаткованого прибутку чи грошового потоку), що підлягає капіталізації. Даний етап фактично зводиться до визначення періоду, чисті фінансові результати діяльності за який підлягають капіталізації: прибуток останнього року, прибуток першого року, середній розмір прибутку за аналізований період.
3. Визначення адекватної ставки капіталізації, як правило, вирахуванням зі ставки дисконтування очікуваних середньорічних темпів зростання прибутків (грошового потоку).
4. Визначення попередньої величини вартості бізнесу на базі наведеної вище формули, а також внесення поправок у розрахункову величину залежно від наявності не функціонуючих активів на балансі підприємства, недостач, ліквідності, рівня контролю за майном тощо.
Метод дисконтування грошового потоку дає змогу оцінити вартість бізнесу з огляду на перспективи його розвитку. Він базується на постулаті, що потенційний інвестор платить не за набір засобів праці, команду працівників, сукупність прав на інтелектуальну власність і т. п., а за кінцевий потік коштів (капіталу). Такий метод оцінки не використовується за умови систематичної збитковості діяльності підприємства, а також під час оцінювання нових видів бізнесу (підприємства).
Метод дисконтування доходів оснований на перетворенні майбутніх доходів від експлуатації підприємства в нинішню його вартість:
Вартість підприємства = Сума майбутніх доходів / ставка дисконту
Розрахунок очікуваної інвестором ставки доходу основується на аналізі ризику інвестування в дане підприємство, а також ризику, пов’язаного з одержанням очікуваного грошового потоку.
Ставка дисконту - це необхідна норма доходу за рахунок віддачі на капітал, це показник, який використовується в розрахунках приведення майбутніх доходів від експлуатації об’єкта в поточну вартість. Розмір ставки дисконту залежить від різних видів ризику, які притаманні оцінюваному об’єкту.
Ставка дисконту розбивається на дев’ять частин:
1. Безризикова ставка дисконту - це безпечна базова ставка, яку можна одержати за вкладами протягом певного періоду часу. Найбільш безпечним вкладенням вважається придбання державних цінних паперів. Однак, нерозвинутість ринку в Україні приводить до необхідності визначати базову безризикову ставку за середньою конкурентною ставкою по депозитах у ВКВ найбільш надійних державних банків.
2. Компенсація ризику зміни базової ставки - це премія, що враховує ризик зниження українськими банками проценту по депозитних вкладах.
3. Компенсація відмінностей у ліквідності вкладень - це премія за ризик, що оцінюваний об’єкт не може бути швидко перетворений в наявні гроші без істотних втрат у вартості.
4. Компенсація відмінностей в умовах вкладень - це премія за ризик, що строк вкладення грошей в нерухомість порівняно більший за банківський вклад.
5. Компенсація специфічних ризиків, які належать галузі - це премія за ризик вкладення коштів у підприємства різних галузей.
6. Компенсація специфічних ризиків, які належать оцінюваному об’єкту - це премія за ризик, що враховує стан справ на оцінюваному підприємстві відповідно до сприятливих і загрозливих факторів зовнішнього середовища, можливості зміни доходів, орендної плати та ін.
7. Компенсація за місцезнаходження - це премія за ризик, яка враховує можливості експлуатації оцінюваного об’єкта, що надаються його місцезнаходженням.
8. Компенсація необхідності в компетентному управлінні - це премія за ризик, що враховує відсутність або наявність компетентного управління.
9. Компенсація інфляційних очікувань - це премія за ризик, який прогнозується майбутньою інфляцією.
Основні етапи оцінки вартості бізнесу методом дисконтування грошових потоків.
Етап 1. Моніторинг сфери бізнесу, визначення її специфіки та оцінка рівня системного ризику.
Етап 2. Обґрунтування моделі формування грошового потоку бізнесу. Заведено виділяти дві моделі формування грошових потоків: для власного капіталу та для сукупного інвестованого капіталу.
Етап 3. Визначення періоду оцінки. Як правило, за період оцінки бізнесу береться термін, за який стабілізуються грошові потоки, генеровані ним.
Етап 4. Прогнозування внутрішніх та зовнішніх факторів, що визначають грошовий потік: частки ринку підприємства та темпів її зміни; ринкових цін на емітовані акції підприємства та темпи їх зміни; валового виторгу та динаміки; рівень інфляції та її динаміку тощо.
Етап 5. Розрахунок грошових потоків по кожному виду діяльності за кожен рік періоду оцінки.
Етап 6. Визначення ставок дисконту у розрізі видів діяльності, що дасть змогу адекватно врахувати рівень ризику щодо кожного припливу та відпливу капіталу. За умови формування грошового потоку для власного капіталу дисконт встановлюється згідно з моделлю оцінки капітальних активів чи кумулятивної моделі. Під час формування грошового потоку для всього інвестованого капіталу найчастіше використовується модель середньозваженої вартості капіталу.
Етап 7. Визначення грошових потоків у постпрогнозний період, що дасть можливість оцінити вартість бізнесу до кінця його життєвого циклу. Залежно від перспектив розвитку бізнесу використовують такі методи встановлення постпрогнозного дисконту: метод ліквідаційної вартості, метод чистих активів, метод очікуваних продаж, модель Гордона.
Етап 8. Оцінка вартості бізнесу та внесення підсумкових поправок. При розрахунках грошових потоків враховуються лише ті активи, які брали участь у процесі виробництва, але слід відзначити, що навіть нефункціонуючі активи мають вартість. Друга суттєва поправка вноситься у розрахункову величину вартості бізнесу з метою коректного обліку суми власного оборотного капіталу підприємства, надлишок якого додається, а нестача — віднімається.
Метод оцінки вартості бізнесу на базі опціонів — це модифікація стандартного методу дисконтування грошових потоків, але з урахуванням можливості зміни стратегічних орієнтирів та ухвалення нових управлінських рішень в міру надходження додаткової інформації. Особливо корисною така технологія оцінки є у випадку, коли необхідно визначити вартість стратегічної та оперативної гнучкості виробничо-комерційної системи. Слід пам’ятати, що опціони можуть бути включені до балансу підприємства як у вигляді активів, так і у вигляді пасивів. Опціони на стороні активів забезпечують гнучкість та створюють додаткову вартість бізнесу тільки за умови перевищення їхніх економічних результатів над витратами щодо укладення та виконання. Опціони на стороні пасивів справляють істотний вплив на показник середньозважених витрат на капітал. З метою систематизації опціонів на стороні активів можна запропонувати таку класифікацію:
опціони на припинення діяльності;
опціони на відстрочку розвитку;
опціони на розширення;
опціони на скорочення;
опціони на зміну діяльності (диверсифікацію).
Одним з найяскравіших прикладів результатного підходу до оцінки вартості бізнесу є метод економічного прибутку, концептуальна формула розрахунку якого має такий вигляд:
,
де ЕП – економічний прибуток; ІК – інвестований капітал; Р – рентабельність інвестованого капіталу; СВ – середньозважені витрати на капітал.
Перевага методу економічного прибутку над методом дисконтування грошового потоку в тому, що сам показник економічного прибутку дає змогу оцінити результати діяльності фірми в окремо взятому році, у той час як вільний (чистий) грошовий потік не дає такої можливості.
Основні етапи оцінки вартості бізнесу відповідно до методу економічного прибутку.
Етап 1. Аналіз результатів минулої діяльності з метою визначення реальної вартості інвестованого капіталу, факторів, що її зумовлюють, визначення системи цільових орієнтирів фірми.
Етап 2. Прогнозування майбутньої діяльності, що передбачає визначення поточного стратегічного положення, розробка ймовірних сценаріїв розвитку, поелементний прогноз усіх сфер діяльності та використання у них усіх видів майна, перевірка достовірності сформованих прогнозів, встановлення періоду оцінки та тривалості життєвого циклу фірми.
Етап 3. Оцінка витрат на капітал включає визначення цільової структури капіталу, визначення вартості акціонерного (власного) та позикового (залученого) капіталу, визначення середньозважених витрат на використання капіталу.
Етап 4. Визначення вартості економічного прибутку за кожен рік періоду оцінки (враховуючи зміни у дисконтних ставках), підбір методики та визначення вартості економічного прибутку поза періодом оцінки.
Етап 5. Визначення вартості бізнесу підсумовуванням приведеної вартості потоку економічного прибутку протягом періоду оцінки та поза його межами.
Метод додаткових доходів можна вважати модифікацією методу дисконтування грошових потоків. Він визначає вартість бізнесу на основі порівняння середньої дохідності (прибутковості) в окремій галузі та дохідності участі капіталу у конкретному бізнес-проекті. Розрахункова вартість бізнесу дорівнює сумі ринкової приведеної вартості середньорічного капіталу та приведеної вартості капіталізованого за певний період надлишкового доходу від діяльності підприємства. У практиці досить часто вартість активів прирівнюється до їхнього балансового еквівалента, що неприпустимо. Практична реалізація даного методу може спиратися на такі етапи:
1) використовуючи методику регулювання балансу чи методику чистих активів, визначають попередню вартість бізнесу;
2) оцінюються додаткові витрати покупця бізнесу, пов’язані з його придбанням, що відтворюють вартість вибору;
3) на основі середньорічних показників визначають приведену вартість річних грошових потоків;
4) визначаються можливі додаткові грошові надходження як різниця між прогнозованими чистими припливами капіталу та додатковими витратами на купівлю бізнесу, а також визначається остаточна вартість бізнесу.
Метод майбутніх доходів по суті представляє собою спробу покупця оцінити майбутні доходи фірми за сучасною вартістю. Основна перевага цього методу - оцінка бізнесу виключно на базі потенціалу його майбутніх доходів, а недолік - ймовірний характер прогнозів у відношенні майбутніх доходів фірми.
Реалізація методу майбутніх доходів здійснюється поетапно. На першому етапі плануються майбутні доходи покупця бізнесу на декілька років вперед. При цьому було б неправильно передбачати, що доходи будуть рости з року в рік стабільними темпами. Однак слід уникати і простої екстраполяції тенденцій, які склалися в минулому. Спеціалістами по оцінці вартості фірм для мети планування майбутніх доходів рекомендується метод, який оснований на розробці трьох прогнозів: песимістичного, найбільш реального і оптимістичного. Потім за результатами цих трьох прогнозів знаходиться середньозважена величина за такою формулою:
де ДПі - прогнозовані доходи за і-й рік;
ППі - песимістичний прогноз на і-й рік;
рпі - найреалістичніший прогноз на і-й рік;
ОПі - оптимістичний прогноз на і-й рік.
На другому етапі розраховуються доходи фірми за сучасною вартістю. Для цього попередньо з врахуванням рівня ризику інвестицій в дану фірму визначається дисконтуючий множник за формулою:
де М - дисконтуючий множник;
К - ставка доходу на капітал, яка вибрана у відповідності з встановленим рівнем ризику інвестицій в дану фірму;
Т - кількість років, які виділяють даний рік від початку розрахункового року.