Теория структуры капитала Модильяни и Миллера

ММ исходят из того, что весь СК представлен обыкновенными акциями и рыночная стоимость этих акций = S, весь заемный капитал представлен облигациями, их рыночная стоимость –D.

Т.об весь капитал или рыночная стоимость фирмы:

V=S+D, а D/S=L-леверидж.

ММ пришли к выводу, что в условиях идеального рынка рыночная стоимость фирмы не зависит от структуры её капитала и определяется нормой капитализации ожидаемого дохода в фирмах её класса.

ММ впервые вводят понятие классификации фирмы по стоимости. (См. график)

С позиции предприятия цена капитала = Стоимости привлеченных средств из того/ иного источника.

Тогда теорема ММ выглядит следующим образом: средние затраты фирмы на капитал не зависят от его структуры и равны норме капитализации потока доходов.

Цена капитала, т.о. измеряется в %. V - средневзвешенная цена К, стоимость привлечения капитала из различных источников.

WCC (WACC) - средневзвешенная стоимость капитала. Капитал имеет цену привлечения. Цена заемного капитала - % по облигациям и прибыль Цена привлечения СК - уровень дивидендных выплат.

WCC =СК/ (D+S) * Ps+ D/(D+S) * Pd,

где Ps - цена привлечения собственных источников,

Pd-цена привлечения заемных источников.

WCC =Re*Pe + Rd(1-t)*Pd + Rp*Pp + Rb*Pb ,

где Re - доля СК,

Pe - цена СК по обыкновенным акциям,

Rd - доля кредит ресурсов,

Pd - их цена (ставка по д/ср кредитам),

t - ставка ННП,

Rp - доля привилегированных акций в структуре капитала,

Pp - его цена, Rb-доля облигационных займов,

Pb - цена привлечения/обслуживания облигационных займов.

WCC имеет различную базу для расчета:

1. балансовую и историческую. Историческую WCC рассчитывают для целей анализа эффективности использования капитала в сопоставлении с рентабельностью.

• Т.е. WCC д.б.< или=Рентабельности ОА.

• WCC можно сравнить с данными по отрасли, конкурентами и сделать вывод.

• Она служит базой для прогнозирования (при определении ставки дисконтирования по инвестиционному проекту).

2. WCC чаще используют в рыночной оценке, т.е структура капитала берется балансовая. А цена привлечения не историческая, а рыночная.

(3) расчет целевой структуры и стоимости компании. Он применяется при фин прогнозировании, анализе инвестиционных проектов, разработки бизнес планов. Рассчитываются прогнозные значения СК и ЗК, цены привлечения на основе рыночных данных и оценки будущих тенденций в отношении инфляции, ставки %. 3)-наиб важна для ФМ.

WCC –основа ставки дисконтирования.

К=WCC (цена К)+I (инфляция) + R(риск).

Для конкретного проекта надо брать индивидуальную цену капитала (сред по отрасли, исторически).

Граф. интерпретация теории ММ:

Аргументы за эту теорию:

Теория арбитража - каждый инвестор имеет инвестиционный пакет, составленный из акций и облигаций и т.об: если финансирование фирмы оказывается более выгодным за счет выпуска акций (те собственных средств)- держатели облигаций (левериджной фирмы) покупает акции нелевериджной фирмы и продает свои акции (доходность начинает выравниваться).

Эта теория подвергалась критике, но ММ говорит, что все возможно в условиях идеального рынка. В 1963 г ММ вернулись к этой теории и создали теорию «Компромисса между налогами и риском». Промежуточной теорией была «Теорема о предпочтении заемного капитала» – учитывает налогообложение: в соответствии с законодательством развитых стран % по облигациям и % за кредит выводятся из-под налогообложения – за счет этого экономия у предприятия, связанная с издержками по обслуживанию долга.

«Теория компромисса». В теорию ММ ввели фактор риска невозврата заемных средств для кредиторов. Чем больше доля заемных средств, тем более неустойчивее фин положение, тем более предприятие финансово зависимее- состояние невозврата долга –

(см график).

До уровня заемного капитала 50% действует эффект налогового щита, т.е. выгодно, но если >50%заемных средств - риск увеличивается (рост доходности требуют инвесторы и цена капитала начинает возрастать. Для каждого предприятия эта точка соотношения (перегиба) индивидуальна. Отрасль с высокой оборачиваемостью капитала может позволить более высокую долю заемных средств.