3. Формирование бюджета капиталовложений
Предприятие, как правило, имеет возможность вкладывать не в один, а в несколько инвестиционных проектов, то есть составлять портфель инвестиций или портфель капитальных вложений, если речь идёт о реальных инвестициях. Отбор и реализация проектов из этого портфеля осуществляется путём составления бюджета капиталовложений. Все факторы, влияющие на разные проекты формализованно оценить невозможно, поэтому приходится прибегать к упрощению ситуации, например, к использованию единой ставки дисконтирования, к игнорированию влияния разных сроков действия проектов, разной степени риска и т.п.
Бюджет капиталовложений чаще всего формируют исходя из двух основных критериев: IRR и NPV .
Сначала все доступные предприятию проекты упорядочиваются по убыванию IRR, затем IRR сравнивают со средневзвешенной стоимостью капитала предприятия (WACC) и отбираются лишь те проекты, IRR которых больше WACC. Поскольку предприятие вряд ли сможет финансировать все отобранные проекты за счёт собственных средств, ему приходится привлекать внешние источники финансирования, а значит, увеличивать финансовый риск. Таким образом, при росте числа проектов будет расти и WACC, и наступит такой момент, когда стоимость капитала будет выше чем внутренняя норма доходности проекта, а значит, включение этого проекта в портфель уже становится нецелесообразным.
Для наглядности можно воспользоваться графическим методом. Строятся два графика: инвестиционных возможностей и предельной стоимости капитала компании, с помощью которых и производится отбор проектов для реализации.
График инвестиционных возможностей (Investment Opportunity Schedule, IOS) представляет собой графическое изображение анализируемых инвестиционных проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли (IRR). Поскольку обычно возможности фирмы в отношении привлечения источников финансирования всегда ограничены, построение графика IOS позволяет комплектовать инвестиционный портфель с учетов ограничения по общему объему инвестиций, отбирая в него проекты с наибольшим резервом безопасности. При построении графика принимаются во внимание лишь проекты, для которых IRR превышает средневзвешенную стоимость капитала (WACC) или стоимости целевого источника.
Пример
Инвестиционный портфель фирмы NN содержит следующие проекты (таблица 10)
Таблица 10
Данные об инвестиционных проектах
|
Проект |
Объем требуемых инвестиций, тыс.долл. |
Значение IRRБ % |
|
IP1 IP2 IP3 IP4 IP5 IP6 |
20 60 40 100 50 70 |
48 26 20 34 22 13 |
Объем инвестиций,
тыс.долл.
Рис.2. График инвестиционных возможностей фирмы
Приведенные в таблице данные позволяют упорядочить проекты: (а) по объему требуемых инвестиций и (б) по динамике IRR/ поскольку чем выше значение IRR, тем существеннее резерв безопасности проекта, показатель IRR может быть использован для упорядочения проектов по степени их предпочтительности включения в инвестиционный портфель (см. рисунок 2)
Предположим, что средневзвешенная стоимость капитала (WACC) равна 10%. Это означает, что все анализируемые инвестиционные проекты потенциально приемлемы и при наличии источников финансирования могут быть включены в портфель. При этом необходимо учесть, что проект IP6 в принципе достаточно рисков, то есть имеет незначительный резерв безопасности. Если бы в фирме NN значение WACC было равно 15%, то последний проект был бы заведомо неприемлем.
С ростом финансовой зависимости фирмы очередной внешний источник финансирования может быть мобилизован лишь пол более высокую, чем в обычных условиях, процентную ставку, что влечет за собой и повышение средневзвешенной стоимости капитала
При достижении некоторого предела в структуре капитала (имеется в виду ситуация, когда доля заемного капитала становится весьма высокой) привлечение очередного объема заемного финансирования становится практически невозможным (например, процентная ставка и условия возврата средств будут непосильными для фирмы).
График МСС как раз и показывает зависимость между объемом финансирования и стоимости капитала (обычно речь идет о WACC , но можно строить эту зависимость и в отношении только заемного капитала). Изменение графика идет скачкообразно (см рисунок 3)
Объем инвестиций,
тыс.долл.
Рис.3. График предельной стоимости капитала
График МСС на рисунке следующим образом объясняет логику изменения расходов по привлечению заемного капитала(заметим, что это один из возможных вариантов объяснения). Первые 80 тыс.долл. можно привлечь под 11% годовых; следующие 100 тыс.долл. – уже под 16%; следующие 120 тыс.долл. – под 23%; следующая сумма обойдется уже в 35% и т.д. В данном случае речь идет о наращивании привлеченного капитала, как раз и описывающего ситуацию, когда степень финансовой зависимости фирмы повышает – все большую долю в долгосрочных источниках финансирования занимает заемный капитал.
Второй подход к формированию бюджета капиталовложений основывается на критерии NPV. Если ограничений нет, то в наиболее общем виде методика бюджетирования включает следующие процедуры: (1) устанавливается значение ставки дисконтирования, общее для всех проектов либо индивидуализированное по проектам в зависимости от источников финансирования; (2) все независимые проекты с NPV > -0 включаются в портфель; (3) из альтернативных проектов выбирается проект с максимальным NPV; (4) если есть ограничения на объем капиталовложений, то одним из подходов является, во-первых, упорядочение проектов по убыванию значения PI и, во-вторых, включение в портфель проектов, начиная с проекта, имеющего максимальное значение PI, до тех пор пока не исчерпаны доступные по цене источники финансирования. Если имеются ограничения ресурсного и (или) временного характера, методика усложняется. Возникает проблема оптимизации бюджета капиталовложений.