Оценка бизнеса / Доходный_подход_в_оценке_бизнеса Презентация 4
.pdf
Стоимость бизнеса это стоимость капитала. Потоки выгод по участникам проекта
NCF, FCFF (Net Cash Flow, Free Cash Flow to the Firm, Invested CF) -чистый денежный поток, свободный денежный поток, инвестиционный поток для компании.
Поток учитывает суммарные выгоды акционеров и кредиторов компании. Термин «чистый» применяется, в основном, в оценке инвестиционных проектов, термин «свободный»- в оценке действующего бизнеса.
NCF включает в себя только «внутренние» потоки проекта и не включает поступления собственного капитала, выплаты дивидендов, поступления и выплаты по кредитами, лизинговые платежи
NCFEQ , FCFE (Net Cash Flow to Equity, Free Cash Flow to Equity, Equity CF)- чистый (свободный) денежный поток для акционерного капитала (Свободный денежный поток для акционерного капитала). Показатель включает потоки по кредитам и их обслуживанию (это «внутренний» поток)
NCFDEBT (Net Cash Flow to Debt)- чистый денежный поток для банка
Потоки экономических выгод к владельцам вложенного капитала (акционеры + кредиторы)
Показатели прибыли
Выручка (Доход), Revenue
- Себестоимость реализации, COGS = Валовая прибыль, Gross Margin
-Операционные расходы, ОРЕХ = Прибыль до процентов, налога и амортизации,
EBITDA
-Амортизация, DDA = Прибыль до процентов и налога на прибыль, EBIT
-Налог на прибыль от EBIT, Less Taxes on EBIT = Чистая операционная прибыль за вычетом налога на прибыль, NOPAT (Net operating Profit After Tax)
Денежные потоки
+ Не денежные расходы, Non-cash Charges = Валовый поток ДС, Gross Invested Capital Cash Flow
+/- Изменение операционного капитала, Changes in Working Capital
- Капитальные затраты, CAPEX = Чистый поток ДС к владельцам вложенного капитала, Net Invested Capital Cash Flow, NCF
Потоки экономических выгод для собственников (акционеров)
Показатели прибыли
Выручка (Доход), Revenue
- Себестоимость реализации, COGS = Валовая прибыль, Gross Margin
-Операционные расходы, ОРЕХ = Прибыль до процентов, налога и амортизации, EBITDA
-Амортизация, DDA = Прибыль до процентов и налога на прибыль, EBIT
-Проценты по кредитам, Interest = Прибыль до налога на прибыль, ЕВТ
-Налог на прибыль, Less Tax = Чистая прибыль, Net Income
Денежные потоки
+Не денежные расходы, Non-cash Charges = Валовый поток ДС , Gross Cash Flow
+/- Изменение операционного капитала, Changes in Working Capital
- Капитальные затраты, Less CAPEX = Валовый поток ДС к акционерам, Gross Equity Cash Flow
-Изменения фин. обязательств , Changes in Financial Debt
-Дивиденды на привил. акции, Less Dividends to Preferred Stock = Чистый денежный поток к акционерам, Net Equity Cash Flow, NCFEQ
Пример расчёт выгод
Ставки дисконтирования
•Equity CF дисконтируется с использованием ставки дисконтирования на основе САРМ (capital assets pricing model).
•IС CF дисконтируется с использованием средневзвешенной стоимости капитала WAСС (Weighted Average Cost of Capital)
Бета-метод, метод доходности капитальных активов
(CAMPcapital assets pricing model )
i=iб/р+β (iср-iб/р)
iб/р— доходность безрисковых инвестиций (для целей оценкидолгосрочные ГКО); iср — среднерыночная (средневзвешенная) дефлированная доходность
iср=∑ im xm , где im — доходность акций компании m, %;
хm— удельный вес акций компании m в суммарном объеме рынка
β— коэффициент относительной рискованности конкретного бизнеса по сравнению с инвестированием в среднерыночный пакет акций (если β<1, то рискованность и доходность выше среднерыночной иначениже)
доходность
бизнеса
Степень рискованности пропорциональна im Б колебаниям (дисперсии)
курса
σ(im ) = |
im |
= β |
iср |
|
|
|
А |
∆i |
|||
σ(iср ) iср |
iб/р |
|
|
||
|
|
||||
t
Премия за риск вложений в акции
Пример расчёта среднерыночной премии за инвестирование в акции:
Среднерыночная доходность S&P500 (1926-2008) на 7.04.11
iср=13,24% Купонная доходность гособлигаций США
iб/р=5,23%
Премия за риск акционерам 13,24-5,23% = 8,01 % ± ПОПРАВКА
На практике премия 4-7%
Ожидаемая премия за риск в будущем меньше исторической премии за риск, рассчитанной по данным с 1926 г по н.в.
Проблемы применения метода
•Доходность рассчитывается для фирмы аналогичного профиля в целом (не учитывает конкретный объкет инвестирования)
•Требуется статистика за большой период и стабильность фондового рынка
•Данные фондового рынка отражают доходность для акционеров компании, а не для проектов
•Компания должна иметь статус АО с IPO
•Трудности подбора компании-аналога c учётом сферы деятельности и масштабу (МП, инновационные проекты…)
•Проблема пересчёта странового риска при использовании зарубежной компании-аналога
Комбинированные методы
Метод Джёнсена
i=i0+β (iср-iб/р) +α+ε где
α - часть рисковой премии, зависящая от рейтинга, репутации фирмы и отражающая не вариационный риск, а также квалификацию менеджеров, структуру инвестиционного портфеля
ε -часть рисковой премии, не обусловленная общерыночными тенденциями и отражающая вариационный несистематический риск.
i=i0+β (iср-i0) +х +y +f где
х (%)-премия за риск вложения в малое предприятие (недостаточная кредитоспособность, отсутствие активов для имущественного обеспечения кредитов и покрытия потребности в оборотных средствах). Расчитывается по средней разнице в доходности крупных и мелких компаний, обычно +5..7%.
y (%)-премия за закрытость компании (недоступность информации о финансовом положении предприятия, текущих и перспективных управленческих решениях руководства). Величина премии может достигать 75% от безрисковой ставки.
f (%)-премия за страновой риск
Сфера применения САМР
•Ставка дисконтирования применяется к - чистому потоку денежных средств владельцев собственного капитала (after tax equity net cash flow)
•Ставка используется для оценки как контрольных, так и миноритарных стоимостей капитала
•Различия в оценках стоимости должны отражаться не в ставке дисконтирования, а в величине самих потоков