В случае управления портфелем попытка страхования части риска может быть подкреплена использованием инструментов управления риском для увеличения степени риска. Это является очевидной формой спекуляции, которая может использоваться и в управлении валютными и процентными рисками.

Хеджирование рисков основано на стратегии минимизации нежелательных рисков, поэтому результатом операции может являться также и снижение потенциальной прибыли, поскольку прибыль, как известно, находится в обратной зависимости с риском.

Если ранее хеджирование использовалось исключительно для минимизации ценовых рисков, то в настоящее время целью хеджирования выступает не снятие рисков, а их оптимизация.

Механизм хеджирования заключается в балансировании обязательств на наличном рынке (товаров, ценных бумаг, валюты) и противоположных по направлению на фьючерсном рынке. Так в целях защиты от денежных потерь по определённому активу (инструменту) может быть открыта позиция по другому активу (инструменту), которая, согласно мнению хеджера, способна компенсировать данный вид потерь.

Таким образом, Hedge (хедж) является специфическим капиталовложением, сделанным, чтобы уменьшить риск ценовых движений, например, в опционы или продажи на срок без покрытия.

Стоимость хеджирования должна оцениваться с учётом возможных потерь в случае отказа от хеджа. В связи с этим необходимо отметить, что стратегии, основанные на производных финансовых инструментах, используются вместо традиционных способов именно благодаря меньшим накладным расходам вследствие высокой ликвидности срочных рынков [6].

6.4 Кредитные деривативы

Кредитные деривативы представляют собой двусторонние контракты, по которым одна из сторон (продавец) обязуется выплатить другой стороне (покупатель) заранее оговоренную сумму в случае наступления определенного договором кредитного события. Кредитное событие может определяться поразному. Это может быть дефолт третьей стороны, просрочка выплаты по обязательствам, досрочный выкуп облигаций эмитентом, вмешательство государства, ограничивающее платежи по обязательствам, реструктурирование долга.

Для выявления экономической сущности кредитных деривативов полезно рассмотреть еще одно определение. Кредитные деривативы — это структурированные финансовые инструменты, отделяющие кредитный риск от актива с целью его последующей передачи другой стороне.

Главным качеством кредитного дериватива является способность разделить риск и создающий его финансовый актив и торговать этими объектами раздельно. Это позволило передавать кредитный риск, не оформляя перехода прав собственности на активы.

Вся совокупность инструментов, относящихся к кредитным деривативам, распадается на две большие группы: собственно кредитные деривативы и балансовые структурированные финансовые инструменты. Кредитные деривативы являются забалансовыми инструментами, так что учитываются на забалансовых счетах. Балансовые структурированные финансовые инструменты собственно деривативами не являются, хотя обладают их чертами и позволяют производить перераспределение рисков.

Собственно кредитные деривативы обращаются преимущественно на внебиржевом рынке. Юридическое оформление договора, соответствующего кредитному деривативу, производится в соответствии с регулятивными нормами, разработанными Международной ассоциацией профессионалов рынка свопов и деривативов (ISDA).

К собственно кредитным деривативам относятся четыре группы финансовых инструментов: форварды, опционы, индексные инструменты и свопы.

Форвардные кредитные деривативы представлены форвардными контрактами на облигации, которые могут завершаться либо реальной поставкой актива, либо взаиморасчетами. В таких контрактах оговаривается либо стоимость приобретения облигации, либо размер спреда данной ценной бумаги по отношению к казначейским облигациям. В случае наступления кредитного события производятся рыночная переоценка и исполнение контракта. В таких контрактах риск дефолта принимает на себя лицо, открывающее длинную позицию (покупатель).

Кредитные опционы представляют собой опционные контракты, в качестве базисного актива по которым выступают различные показатели кредитного рынка. Среди них выделяется несколько разновидностей: кредитные дефолтные опционы, опционы на кредитный спред, коллары на кредитный спред, опционы на кредитный рейтинг, кредитные свопционы на активы.

Индексные деривативы обращаются преимущественно на биржевых площадках и предназначены для хеджирования кредитного риска. К ним относятся: фьючерсы и опционы на спред между казначейскими векселями правительства США и евродолларами, деривативы на ежеквартальный индекс банкротства Чикагской товарной биржи, деривативы на индексы агентства

S&P.

Кредитные свопы могут иметь в качестве базисного актива либо конкретный актив, либо спред. Они являются самыми распространенными инструментами нарынке кредитных деривативов. По своей конструкции они близки к процентным свопам, но иногда могут включать в себя валютную составляющую. К кредитным свопам относятся: свопы на активы, кредитные дефолтные свопы, свопы на совокупный доход, переупакованные свопы на активы, корзинные дефолтные свопы, свопы на кредитный портфель и др.

Еще одна группа финансовых инструментов рынка кредитных деривативов является их балансовым аналогом. Среди балансовых

структурированных финансовых инструментов выделяются две группы: ноты и секьюритизированные активы.

Ноты представляют собой краткосрочные или среднесрочные долговые обязательства, привязанные к кредитным характеристикам базисного актива. Ноты могут выпускаться как банками, так и корпоративными участниками рынка. К ним относятся простые связанные кредитные ноты и переупакованные ноты.

К секьюритизированным финансовым инструментам относятся все виды облигаций, выпускаемых в процессе секьюритизации и обеспеченных какимилибо активами.

Рассмотрим подробнее некоторые наиболее широко используемые инструменты.

Кредитный дефолтный своп (Credit Default Swap, CDS) — это договор между двумя сторонами, по которому одна сторона, являющаяся покупателем кредитной защиты (бенефициаром), производит периодические выплаты другой стороне, являющейся продавцом кредитной защиты (гарантом), в обмен на платеж при возникновении кредитного случая по определенному активу определенного лица (предприятия). Кредитный дефолтный своп имеет следующие определяющие его характеристики: участники договора; основа договора; условия договора; срок договора.

Участником договора является бенефициар, который владеет некоторым активом, создающим для него кредитный риск, например ипотечными облигациями, и получает кредитную защиту, открывая позицию по CDS. Второй участник договора гарант, который принимает на себя обязательство совершить платеж в пользу бенефициара при возникновении кредитного случая по активу. Взамен он получает регулярные платежи от бенефициара.

Условия договора фиксируют актив, лежащий в основе договора, действия, которые должны совершать участники в зависимости от развития ситуации, а также размеры платежей, совершаемых участниками договора. Основой договора является упомянутый актив, имеющий кредитную природу. Актив характеризуется величиной и состоянием, которое может принимать значения: норма и кредитный случай. Кредитный случай может быть зафиксирован по-разному. Например, в виде объявления дефолта эмитентом актива, в виде банкротства эмитента, неплатежеспособности, роспуска компании или юридического прекращения ее деятельности, введения управления имуществом эмитента, существенного изменения параметров долга в ходе его реструктуризации. Возможен вариант, когда кредитный случай связывается не с активом, указанным в договоре, а с некоторым родственным активом. В течение всего срока действия договора бенефициар выплачивает регулярные платежи, величина которых определена в договоре. По истечении срока договора эти платежи прекращаются. Если ситуация оценивается как нормальная, то гарант вообще не производит никаких выплат. Если возникает кредитный случай, то гарант либо производит установленную в договоре выплату в адрес бенефициара и получает в собственность актив, либо

выплачивает спред между установленной в договоре стоимостью актива и его рыночной стоимостью, актив остается в собственности бенефициара.

Срок договора ограничен и определяется на основе договоренности сторон. В договоре также определяется периодичность выплат бенефициаром.

Другим инструментом, позволяющим отделить риск от актива и передавать его другим участникам рынка, но имеющим балансовый характер,

является кредитная нота (Credit-Linked Note, CLN). Кредитная нота — это ценная бумага, обеспечивающая право держателя на получение от ее эмитента

вустановленный срок ее номинальной стоимости и фиксированного в ней процента от номинальной стоимости, в случае если не наступило ни одно из кредитных событий, предусмотренных в решении о выпуске кредитных нот. При наступлении предусмотренного в решении о выпуске кредитного события эмитент несет обязательства по кредитным нотам в размере и порядке, определенных в решении о выпуске кредитных нот. К кредитному событию могут относиться банкротство третьего лица, неисполнение обязательств третьим лицом, снижение стоимости долговых обязательств или ценных бумаг, выданных третьим лицом. Связанность кредитной ноты проявляется в том, что процентные выплаты по ней зависят от выплат и погашения кредита, полученного третьим лицом. По сути дела, денежные потоки по этому кредиту выступают в качестве обеспечения эмиссии кредитных нот.

Кредитная нота очень похожа на купонную облигацию с тем отличием, что имеет встроенный дефолтный своп, по которому держатель ноты является продавцом кредитной защиты. Отличие встроенного в кредитную ноту свопа от рассмотренного ранее заключается в том, что при возникновении кредитного события продавец кредитной защиты (держатель кредитной ноты) не платит оговоренную сумму, так как он ее уже заплатил, а получает погашение ноты не

вполном объеме. За принятие на себя кредитного риска держатель кредитной ноты получает высокие процентные выплаты. Современная финансовая инженерия предлагает разнообразные схемы структурирования кредитных нот, выпускаемых одним эмитентом, с тем чтобы обеспечить полный возврат номинальной суммы держателям кредитных нот, даже если возникло кредитное событие.

Главным преимуществом такой схемы выпуска кредитных нот является выдача кредита заемщику без традиционного обеспечения. Функции обеспечения в данном случае выполняют кредитные ноты.

Важно отметить, что применение кредитных нот в российской и зарубежной практике существенно различается. В РФ кредитные ноты используются как инструмент привлечения средств на международном рынке капитала. При выпуске нот от имени российских компаний инициатором сделки является не банк-кредитор, стремящийся избавиться от кредитного риска по портфелю ранее выданных кредитов с целью продолжить кредитование, не нарушая показатели достаточности капитала, а непосредственно российская компания, которой необходимо привлечь среднесрочные заемные средства. Участие в сделке крупного иностранного банка исключительно формальное, поскольку он не несет кредитного риска