учебный год 2023 / Haentjens, Harmonisation Of Securities Law. Custody and Transfer of Securities in European Private Law

Résumé et recommendations

généraux du droit américain privé et commercial. En somme, il a été conclu que l’UCC devrait être considéré comme un exemple en vue d’une future harmonisation européenne de la législation sur la conservation et le virement de titres, d’un point de vue du droit matériel ainsi que de la cohérence (Chapitre 8.7.2).

Troisième Partie

Le Chapitre 9 commence par un résumé des arguments pour et contre une harmonisation et conclut, surtout pour des raisons économiques, que l’harmonisation de la législation sur la conservation et le virement de titres est fortement conseillée. Ensuite, les initiatives mondiales et européennes entreprises jusqu’ici en vue d’une telle harmonisation ont été traitées. Au niveau mondial, il a été question des recommandations formulées par des organisations internationales telles que le G30 (Groupe des Trente), La BIS (Banque des Règlements Internationaux, BRI) et la IOSCO (Organisation Internationale des Commissions de Valeurs, OICV), puis le projet de convention de UNIDROIT sur le droit matériel sur les titres et la Conférence de La Haye sur le droit international privé ont été traités séparément. Au niveau de l’Union Européenne, plusieurs Directives et le travail du « Legal Certainty Group » (Groupe « Sécurité Juridique ») ont été expliqués.

Toutefois, il a été conclu que les recommandations mondiales ne pouvaient conduire aux modernisation et harmonisation juridiques radicales actuellement exigées, tandis que les instruments à présent en vigueur dans l’UE se sont révélés être d’une portée trop limitée. En plus, il a été démontré que l’UE manque d’harmonisation, notamment des différences nationales toujours existantes concernant les droits de propriété de l’investisseur, la protection de l’investisseur contre l’insolvabilité de l’intermédiaire, la négociabilité de titres dématérialisés, les questions de rang et les déficits. En outre, il a été argumenté que l’harmonisation des règles de droit international privé est absolument nécessaire, puisque la législation européenne dans ce domaine n’est ni cohérente, ni compatible au niveau mondial.

Dans le Chapitre 10, il a été question, en détail, du degré jusqu’où les juridictions européennes analysées dans la Deuxième Partie devraient être modifiées pour atteindre les buts politiques de protection de l’investisseur et d’intégrité du marché. Ainsi, les résultats des analyses effectuées dans les Chapitres 5 à 8 ont été comparés et évalués envers les standards de la pratique moderne de conservation et virement de titres, l’harmonisation réalisée aux EU, le projet de convention UNIDROIT et la recommandation du Groupe Sécurité Juridique. Il a été conclu que les coûts de l’harmonisation des lois des juridictions étudiées dépasseraient ses bénéfices et ne serviraient probablement pas à la réalisation des buts politiques cités, quand un

385

Résumé et recommendations

instrument d’harmonisation chercherait à atteindre une dématérialisation complète ou l’abolition de tous les certificats de titres, une harmonisation de la nature juridique des droits du titulaire de compte, l’abolition de tous les mécanismes d’individualisation (« tracing ») et l’introduction d’une garantie générale non-possessoire.

En outre, il a été argumenté qu’une modernisation des juridictions européennes étudiées devrait être laissée plutôt à d’autres initiatives (d’harmonisation) concernant l’habilitation des intermédiaires teneurs de compte, l’interdiction aux intermédiaires d’utiliser les actifs de leurs clients pour leurs propres affaires (tirage sur la masse) et l’obligation des intermédiaires de séparer leurs propres actifs de ceux de leurs clients. Par contre, les règles de rang des créances en cas d’insolvabilité d’intermédiaires se sont trouvées déjà suffisamment harmonisées.

Toutefois, quant à d’autres aspects, il a été conclu qu’une modernisation de la législation sur la conservation et le transfert de propriété des titres dans les juridictions étudiées était opportune. En particulier devrait être réalisée une clarification ou une déclaration explicite dans la législation pertinente concernant: le droit d’un titulaire de compte de disposer de ses titres en donnant des instructions à son prestataire de compte, le droit d’un titulaire de compte de changer la forme sous laquelle sont tenus ses titres, l’obligation d’un intermédiaire de transmettre de l’information essentielle de l’émetteur, l’obligation d’un intermédiaire de faciliter pour les titulaires de compte l’exercice des droits liés à leurs titres, les circonstances dans lesquelles les inscriptions en compte d’un sous-acquéreur de mauvaise foi ne sont pas opposable aux tiers, et l’impossibilité d’une saisie à l’échelon supérieur. En outre, il a été exposé que les juridictions examinées devraient être modifiées de manière à permettre des crédits non couverts, en exigeant des intermédiaires de remplacer les actifs manquants et en appliquant des règles claires pour protéger les titulaires de compte au nom desquels ces crédits ont été effectués.

Le plus important, pourtant, c’est qu’il a été conclu que des mesures de modernisation sont nécessaires qui protègent les droits du titulaire de compte en cas d’insolvabilité de l’intermédiaire contre (le liquidateur de) l’intermédiaire et ses créanciers, indépendamment du nombre d’intermédiaires posés entre l’émetteur et le titulaire de compte, alors qu’il faudrait aussi mettre en oeuvre une meilleure règle pour répartir les déficits dans ces cas d’insolvabilité. En plus, l’importance de l’irrévocabilité de virements de titres a été soulignée, et il a été montré qu’une telle irrévocabilité ne peut être garantie que si l’inscription en compte est faite translative de propriété des titres. Finalement, il a été argumenté que les règles de droit international privé dans toutes les juridictions étudiées devraient être modernisées, de manière à se conformer aux règles établies par la Convention de La Haye sur les Titres.

386

Résumé et recommendations

Dans le Chapitre 11, les mesures de modernisation préconisées ont été confrontées aux analyses de cohérence effectuées dans les Chapitres 5 à 8. Il a été conclu qu’aucune des mesures de modernisation proposées dans le chapitre précédent n’enfreindrait, de manière inacceptable, la systématisation actuelle des juridictions européennes examinées, c.-à-d. aucune des mesures de modernisation préconisées ne diminuerait, de façon disproportionnée et injustifiable, la cohérence actuelle des dites juridictions. De la plupart des mesures il a été montré qu’elles ont plutôt amélioré la présente cohérence, excepté l’introduction d’un nouveau concept pour qualifier la nature juridique du droit de titulaires de compte. Par conséquent, il a été recommandé de codifier explicitement les divers aspects des droits de titulaires de compte, de (mieux) garantir la protection de titulaires de compte en cas d’insolvabilité d’intermédiaire, de ne faire prendre effet les transferts de propriété des titres qu’après le crédit sur le compte de titres de l’acquéreur et de laisser le choix de la loi à appliquer au titulaire de compte et au prestataire de compte, dans les limites fixées par la Convention de La Haye sur les Titres.

Dans le dernier Chapitre, il a été montré que la présente forme institutionnelle de l’Union Européenne fournit une base constitutionnelle à un instrument d’harmonisation capable de réaliser l’harmonisation nécessaire de la législation sur les titres. En plus, il a été argumenté qu’une telle harmonisation respecterait le principe de subsidiarité, puisque, actuellement, l’interopérabilité manque surtout regardant la protection des droits du titulaire de compte en cas d’insolvabilité d’intermédiaire, la possibilité de crédits à découvert et les régimes de transfert de propriété des titres par écriture. Par conséquent, il a été conclu que l’opposabilité aux tiers des droits de l’acquéreur de bonne foi et les questions de rang entre ces acquéreurs, ainsi que les formalités à accomplir pour et le moment du transfert de propriété des titres par écriture devraient être inclus dans l’harmonisation.

En outre, il a été conclu qu’une cohérence fonctionnelle devrait suffire en ce qui concerne la qualification de la relation: titulaire de compte – intermédiaire, et, plus généralement, des droits du titulaire de compte. Mais, en conséquence, une uniformité technique devrait être réalisée concernant les éléments de droits du titulaire de compte, tels que les droits d’un titulaire de compte de disposition, de revendication, de faire constituer un gage et de recevoir et d’exercer les droits liés à ses titres. Parallèlement, l’interdiction de saisie à l’échelon supérieur et la possibilité de crédits à découvert dans un compte de titres devraient être codifiées, de manière à réaliser le degré nécessaire d’interopérabilité.

Finalement, il a été affirmé qu’une directive serait la forme la plus adéquate pour les mesures d’harmonisation et de modernisation proposées plus haut,

387

Résumé et recommendations

car un traité ou un instrument similaire moins contraignant serait incapable de réaliser le niveau d’harmonisation et de modernisation qui fait défaut actuellement tout en étant absolument nécessaire, tandis qu’une réglementation ou un Code Uniforme des Titres ont prouvé d’entraîner un empiètement disproportionné sur la cohérence des systèmes nationaux.

Remarque Finale

Les mesures d’harmonisation et de modernisation proposées pourraient éliminer l’insécurité juridique actuelle et les divergences existant entre la pratique et l’infrastructure juridique, mais elles nécessiteraient également des modifications de lois nationales actuelles. Surtout en ce qui concerne le droit absolue que constitue l’inscription en compte de titres, ces propositions sont plus avancées que celles, moins ambitieuses, de UNIDROIT et du Groupe Sécurité Juridique. Une analyse différente de cohérence en pourrait être la raison la plus importante,5 mais les institutions en question n’ont peut-être pas reconnu que la cohérence est améliorée, plutôt que réduite quand des règles nouvelles et différentes sont appliquées à des phénomènes nouveaux et différents.6 Ainsi, des développements modernes concernant la conservation et le transfert de propriété des titres nécessitent des règles nouvelles, surtout quand l’application de règles anciennes mène à de l’incohérence et de l’insécurité juridique, tellement inacceptables dans un élément vital de nos économies actuelles.7

5Malheureusement, le concept de cohérence utilisé n’est formulé explicitement par aucune des dites institutions. Cf. BERTEA (2005), 171-172, indiquant le vague concept de cohérence de la Cour Européenne de Justice, et ses conséquences inconsistantes. Mais il est évident que ce ne sont pas uniquement des considérations de cohérence qui déterminent la position de tout organisme supranational. Xénophobie, lobbying par des parties intéressées et tout simplement la méconnaissance d’autres solutions sont également cités en tant que facteurs susceptibles de prévenir que des instruments d’harmonisation éliminent la diversité et l’insécurité juridiques; HARTKAMP (1989), 104.

6Cf. THEVENOZ (2005), 308.

7Cf. ROGERS (1995), 689-690, et SALOMONS (2000), 907, à propos des modifications juridiques de droit privé imposées par « la révolution internet ».

388

SAMENVATTING EN AANBEVELINGEN

omnia mutantur, nihil interit alles verandert, niets gaat teniet

OVID1

Wanneer de praktijk verandert, dienen taal en terminologie mee te veranderen. Dat is in een notendop de belangrijkste les die het werk van de laatste tientallen jaren op het gebied van privaatrecht en effectenrecht ons geleerd heeft.

ROGERS2

Inleiding

Deze dissertatie gaat uit van de stelling, dat waar op praktisch niveau vèrgaande harmonisering bereikt kan worden, harmonisering op het formele of juridische niveau verhinderd of althans gevormd wordt door oude en reeds bestaande kaders (path dependence).3 Deze stelling, geformuleerd in hoofdstuk 1.1, wordt aan de hand van een onderzoek naar het giraal effectenverkeersrecht uitgewerkt in de rest van dit proefschrift. In het bijzonder worden de juridische aspecten van bewaring en overboeking van effecten belicht, waarbij de spanning tussen recht en (internationale) praktijk centraal staat. Op het praktische niveau van effectenadministratie heeft zich namelijk in de afgelopen decennia een ingrijpende en wereldwijd vrijwel uniforme evolutie voltrokken, terwijl de nationale rechtsordes zich noch aan die praktische veranderingen, noch aan elkaar hebben aangepast.

Effecten worden tegenwoordig voornamelijk bij een bank of andere financiële instelling aangehouden. De gerechtigdheid van een belegger tot deze effecten wordt uitgedrukt door een tegoed op een effectenrekening en effecten kunnen dan ook over het algemeen slechts door het geven van een overboekingsopdracht overgedragen worden. In vele rechtstelsels is het

1P. OVIDIUS NASO, METAMORPHOSES 15.165.

2ROGERS (1995), 689-690.

3Zie MICHELER (2006). Vgl. ook CANIVET (2003), 50-51: ‘(…) la convergence ne peut se faire qu’au prix de concessions parfois difficiles à accepter lorsqu’elles atteignent des pratiques fortement enracinées.’

Samenvatting en aanbevelingen

juridisch kader van de effectenbewaring echter nog steeds gebaseerd op de oude situatie, waarin beleggers zelf de (fysieke) stukken onder zich hielden. Bovendien verschillen de rechtstelsels aanzienlijk van elkaar, hetgeen problemen en onzekerheden oplevert wanneer effecten het voorwerp zijn van grensoverschrijdende transacties.

Aangezien deze rechtsonzekerheid de soepele werking van een zo elementair onderdeel van onze hedendaagse economieën belemmert, zijn zowel op wereldwijd als op regionaal niveau harmoniseringsinitiatieven ontplooid om door middel van juridische modernisering en integratie de rechtsonzekerheid het hoofd te bieden. Dergelijke initiatieven ondervinden echter vaak bezwaren van dogmatische aard. Men stelt zich op het standpunt dat een vèrgaande aanpassing van bijvoorbeeld de bepalingen omtrent eigendom en overdracht van effecten verhinderd wordt door de strakke structuur van het (privaat)recht, die vereist dat bijzondere bepalingen synchroon lopen met bepalingen van meer algemene aard, terwijl deze algemene bepalingen over het algemeen niet (kunnen) worden aangepast.

Deze path dependence is illustratief voor de waarde die in een zeker rechtstelsel toegekend wordt aan het behoud van de interne coherentie. In het tweede hoofdstuk van dit proefschrift vat ik dan ook samen hoe rechtstheoretici thans de interne coherentie van een rechtssysteem analyseren en waarderen, en stel vast dat coherentie bijdraagt aan de gelijkheid, rechtszekerheid en de rationaliteit binnen een gegeven stelsel. Mijns inziens dient bij aanpassing van enig rechtstelsel de interne coherentie ervan dan ook in ogenschouw genomen te worden. Of, zoals DE VAUPLANE & BORNET het formuleren: ‘Seuls les principes généraux du droit structurent ce système juridique qui sans eux deviendrait fragile et évanescent car sans réelle charpente. (…) L’approche factuelle du droit des marchés financiers est simplement le reflet de la complexité des pratiques qu’il est indispensable d’appréhender, de comprendre, et d’encadrer au sein d’un système juridique.’4

Dit proefschrift gaat met name in op de Europese dimensie van de harmonisering van het effectenrecht. Onderzocht wordt in hoeverre een eventuele Europese harmonisering en modernisering van het huidige recht van invloed zou zijn op het gebouw van (privaat)recht, zoals dat thans in België, Frankrijk en Nederland bestaat. Dat onderzoek wordt afgezet tegen de ontwikkelingen zoals deze zich in de Verenigde Staten hebben voorgedaan, waar het statelijk recht sinds 1994 vrijwel volledig is geüniformeerd. Daarnaast wordt aandacht besteed aan ontwikkelingen op wereldwijd niveau, zoals de recente harmoniseringsinitiatieven van UNIDROIT en de Haagse Conferentie.

4 DE VAUPLANE & BORNET (2001), no. 1245. Vgl. ook MICHELER (2006), 16-17, VAN ERP (2004), 540 en 546, en WILHELMSSON (2002), 92.

390

Samenvatting en aanbevelingen

Deel I

Het dissertatieonderzoek is als volgt opgezet. Na een (korte) inleiding in hoofdstuk 1, wordt in hoofdstuk 2 tegen de achtergrond van de op dat punt reeds bestaande rechtstheorie een coherentiebegrip ontwikkeld dat de kern zal vormen van de analyse van de huidige structuur van privaatrecht in de genoemde landen. Bovendien zal aan de hand van dat begrip onderzocht worden, in hoeverre een harmonisering van het effectenrecht die huidige structuur zou aantasten.

Het door mij gehanteerde coherentiebegrip is non-foundationalist en bovendien (norm)pluralistisch. Een en ander betekent dat in deze studie niet wordt aangenomen, dat slechts coherent recht ‘recht’ in strikte zin is, en bovendien dat behalve coherentieoverwegingen, ook normatieve overwegingen dienen te bepalen wat het recht zou moeten zijn. Hoewel deze opvatting van coherentie als normatief weinig dwingend zou kunnen worden beschouwd, toon ik aan dat coherentie een belangrijk beginsel is van systematisering van het recht en dat het om die reden gemaximaliseerd dient te worden. Ik betoog namelijk, dat coherentie een niet onaanzienlijk bijdrage levert aan de gelijkheid, rechtszekerheid en rationaliteit in een gegeven rechtstelsel.

Het ontwikkelde coherentiebegrip gaat verder uit van het volgende. Een rechtstelsel wordt als ‘coherent’ beschouwd indien de afzonderlijke elementen van dat stelsel, dat wil zeggen de normen, waarden en beginselen ervan, logisch consistent zijn en dat stelsel bovendien een zekere mate van monisme vertoont. Monisme betekent in dit verband dat alle normen in het rechtstelsel geschraagd worden door één of slechts een beperkt aantal beginselen. Men spreekt van een logisch consistent rechtstelsel indien alle onderdelen of rechtsgebieden van dat rechtstelsel logisch in elkaar passen en op elkaar aansluiten. Daarnaast dient het geen innerlijke tegenstrijdigheden of tegenstrijdige waarderingen (Wertungswiderspruch) te bevatten. Wanneer een rechtssysteem logisch inconsistent is, noemt men dat systeem incoherent. Wanneer het rechtssysteem logisch consistent is, maar de normen en waarden ervan worden gesteund door een groot aantal verschillende beginselen, dan is dat systeem ‘zwak coherent’.

Ik concludeer in hoofdstuk 2 dat een harmonisatie-initiatief aldus zou moeten worden ingericht, dat het de coherentie van de rechtsstelsels waarop het betrekking heeft, niet op disproportionele en ongerechtvaardigde wijze aantast. Preciezer gezegd, wanneer een supranationale instantie harmoniserende regelgeving voorbereidt, dient zij te voorkomen dat die regelgeving coherente rechtssystemen zou doen verworden tot zwak

391

Samenvatting en aanbevelingen

coherent of incoherente systemen. Bovendien dient de coherentie van deze systemen zoveel mogelijk te worden behouden en mag zij niet disproportioneel en ongerechtvaardigd verminderd zou worden. Ook indien zwak coherente stelsels incoherent zouden worden ten gevolge van de implementatie van het harmonisatie-initiatief, zou het initiatief herzien dienen te worden.

Hoofdstuk 3 bevat een korte, historische inleiding tot de materieel en internationaal privaatrechtelijke aspecten van het effectenverkeer. De belangrijkste ontwikkelingen in de afgelopen eeuwen met betrekking tot de praktijk van effectenbewaring en effectenverkeer worden onder de loep genomen. Er wordt aangetoond dat het recht steeds werd aangepast aan genoemde ontwikkelingen, niet zelden nadat (economische) crises de onvolkomenheden van het juridisch kader bloot hadden gelegd. Daarnaast wordt bezien hoe noch het materiële recht, noch het internationaal privaatrecht de ingrijpende ontwikkeling van immobilisatie en dematerialisatie van effecten heeft gevolgd. Als voornaamste reden daarvoor wordt aangevoerd dat het giraal effectenverkeersrecht van de meeste (Europese) rechtstelsels nog immer op traditioneel goederenrechtelijke begrippen gestoeld is, en dat zij effecten nog immer als roerende goederen kwalificeren.

In hoofdstuk 4 worden enkele operationele aspecten van de huidige praktijk van mondiale effectentransacties uiteen gezet. Ik leg in dit hoofdstuk onder andere uit, hoe effecten in duizelingwekkende variaties internationaal kunnen worden overgeboekt. Enkele aspecten van de fase vóór de daadwerkelijke overboeking, clearing genaamd, worden besproken. Ook worden enkele typische casusposities besproken waarbij effecten daadwerkelijk worden overgeboekt (settlement) of zekerheden op girale effecten worden gevestigd. Met name de afwikkeling van internationale transacties blijkt extreem gecompliceerd, hoewel de belangrijkste partijen op de clearing en settlement markt blijven fuseren en integreren.

Gesteld wordt dat de meeste risico’s zoals die zich thans voordoen in de financiële markten en afwikkelingssystemen opgevangen kunnen worden door maatregelen op operationeel niveau. Dergelijke maatregelen, die meestal zijn aanbevolen in rapporten en aanbevelingen van internationale organisaties, blijken dan ook vaak reeds genomen te zijn. Rechtsonzekerheid (in effectenrechtelijke context veelal aangeduid als legal risk) blijkt echter nog immer een aanzienlijke bedreiging te vormen voor de financiële markten als geheel. Dergelijk risico vindt zijn oorzaak in een discrepantie tussen recht en praktijk, waarvoor mijns inziens dan ook een oplossing gezocht dient te worden.

392

Samenvatting en aanbevelingen

Deel II

In de hoofdstukken die deel II uitmaken (hoofdstukken 5 tot en met 8), worden het huidige Belgische, Franse, Nederlandse en Amerikaanse effectenverkeersrecht aan een nadere analyse onderworpen. In hoofdstuk 1 was reeds uiteengezet dat juist voor deze rechtstelsels is gekozen omdat zij typische regels van effectenrecht bevatten en bovendien een belangrijke economische rol spelen. Het onderzoek naar elk stelsel vindt op twee niveaus plaats: op het eerste niveau wordt een rechtsvergelijkende analyse verricht op basis van nader te bespreken, welomschreven vragen, terwijl op het tweede niveau de wisselwerking wordt onderzocht tussen het Belgisch, Frans en Nederlands effectenrecht enerzijds en de meer algemene rechtsgebieden waarin dat effectenrecht is ingebed anderzijds, dit laatste op basis van het in de vorige paragraaf uiteengezette coherentiebegrip.

Antwoord is derhalve gezocht op enkele specifieke vragen, die hoofdzakelijk ofwel de rechten en verplichtingen van de effectenrekeninghouder, ofwel de integriteit van het effectenverkeer betreffen. Meer in het bijzonder doet zich als preliminaire vraag voor, welke categorieën effecten gecrediteerd kunnen worden op een effectenrekening, of opgenomen kunnen worden in het giraal effectenverkeer. Bovendien heb ik mij afgevraagd wat de rechten van een effectenrekeninghouder behelzen. Deze vraag valt uiteen in de volgende subvragen: Hoe worden de rechten van een effectenrekeninghouder gekwalificeerd? Hoe worden zij bewezen? Is een tegoed op een effectenrekening bijvoorbeeld een constitutief vereiste voor (het bewijs van) eigendom van de aldus gecrediteerde effecten? Of van het bestaan van de effecten zelf? Zijn niet-geregistreerde beschikkingshandelingen met betrekking tot girale effecten mogelijk? Zijn voorwaardelijke boekingen mogelijk?

Ten derde heb ik onderzocht hoe de rechten van een effectenrekeninghouder beschermd worden tegen de financiële instelling die de rekening bijhoudt en tegen derden. Deze vraag wordt vooral relevant in het faillissement van genoemde financiële instelling, en de belangrijkste vragen die zich dan voordoen zijn: Hoe worden de tekorten gedolven die wellicht optreden in het door de instelling beheerde vermogen? Hoe worden de goederen waartoe de rekeninghouders gerechtigd zijn, gescheiden van de goederen die toebehoren aan de beherende instelling zelf? En, meer in het algemeen: hoe worden de rechten van de effectenrekeninghouders beschermd tegen aanspraken van de crediteuren van de beherende instelling?

Ten vierde heb beschreven wat de vereisten zijn voor de overboeking van girale effecten. Ten behoeve van die beschrijving heb ik voor elk van de genoemde rechtstelsels onderzocht op welk moment een overboeking van effecten aan derden tegenstelbaar wordt, dat wil zeggen: wanneer zij goederenrechtelijk effect verkrijgt. Andere vragen die ik getracht heb te

393

Samenvatting en aanbevelingen

beantwoorden in dit verband zijn: onder welke omstandigheden kunnen verkrijgers te goeder trouw vertrouwen op de creditering van hun effectenrekening, met name wanneer zij van een beschikkingsonbevoegde verkregen hebben? En meer in het algemeen: wanneer mag een creditering teruggedraaid worden?

Ten vijfde heb ik het vestigen en uitwinnen van een zekerheidsrecht op girale effecten nader onderzocht. De belangrijkste vragen hier zijn: aan welke voorwaarden dient te zijn voldaan om een geldig zekerheidsrecht op girale effecten te doen ontstaan? En: hoe dient een dergelijk zekerheidsrecht te worden uitgeoefend? Tevens stelt zich de vraag of upper-tier attachment toegestaan is, dat wil zeggen: mag men beslag leggen op de effecten van zijn schuldenaar, wanneer deze effecten beheerd worden door een ander dan de instelling die de effectenrekening bijhoudt? Ten slotte wordt het internationaal privaatrecht van de onderzochte rechtstelsels geanalyseerd, voorzover het het giraal effectenverkeer betreft.

Als gezegd heb ik de onderzochte rechtstelsels niet alleen geanalyseerd op het niveau van de zojuist besproken vragen, maar ook op basis van het in hoofdstuk 2 uiteengezette coherentiebegrip. Zo heb ik de wisselwerking onderzocht tussen het Belgisch, Frans, Nederlands en Amerikaans effectenrecht enerzijds en de meer algemene rechtsgebieden waarin dat effectenrecht is ingebed anderzijds. Voor het Belgisch recht heb ik kunnen vaststellen dat het een uiterst modern en effectief juridisch kader heeft geschapen voor het giraal effectenverkeer. Meer in het bijzonder blijkt het Belgisch recht effectenrekeninghouders over het algemeen goed te beschermen en blijkt de rechtszekerheid in het effectenverkeer gegarandeerd te zijn. De relatie tussen het effectenverkeersrecht en meer algemene rechtsgebieden blijkt echter vaak zwak coherent en soms zelfs incoherent, hoewel recente wetswijzigingen het tegendeel zouden kunnen doen vermoeden (Hoofdstuk 5.7.2).

Het Frans effectenrecht wordt gekenmerkt door een volledige, wettelijke dematerialisatie van de effectenbewaring. Ten gevolge van deze dematerialisatie, die in de jaren 1980 werd voltrokken, worden Franse effecten sindsdien niet meer in fysieke vorm uitgegeven en/of bewaard, maar slechts via effectenrekeningen geadministreerd en overgedragen. De dematerialisatie gaf echter ook aanleiding tot een herwaardering van alle centrale begrippen van het effectenverkeersrecht. Uit dat juridisch discours kwam naar voren dat slechts weinig begrippen van algemeen privaatrecht zonder meer toepasselijk zijn op de moderne praktijk van giraal effectenverkeer. Daarom heeft wetgeving en rechtspraak voor enkele specifieke aspecten van het effectenrecht expliciet derogerende bepalingen geïntroduceerd, en op deze punten blijkt Frans recht derhalve zwak coherent. Waar dergelijke expliciete bepalingen echter ontbreken, blijkt de verhouding

394