7.4 Гибридные ценные бумаги

Существует группа ценных бумаг рынка капиталов, несущих в себе одновременно черты и долговых, и долевых финансовых инструментов.

К ним, в частности, относятся и привилегированные акции, которые, являясь долевыми бумагами, в то же время близки облигациям.

Весьма распространенным инструментом за рубежом, но редко используемым в России, являются конвертируемые облигации.

Конвертируемые облигации – бумаги, предусматривающие право инвестора при погашении (или в конверсионный период) получить либо номинал, либо некоторое количество акций эмитента по заранее определенной цене. Выпуск конвертируемых ценных бумаг – способ понижения риска инвестора, не уверенного, что акции компании будут иметь устойчивую или повышающуюся курсовую стоимость и приносить достаточные дивиденды. В этом случае он может приобрести конвертируемые облигации данного эмитента или его конвертируемые привилегированные акции, по которым последний обязан выплачивать фиксированный доход в приоритетном порядке. Если цена акций компании в конце срока облигации превысит цену конверсии, то инвестор предпочтет конвертировать облигации или привилегированные акции в простые акции данной компании.

Конвертируемая облигация напоминает облигацию с варрантом (см. ниже). Отличие заключается в том, что варранты могут быть отделены от облигации и обращаться как самостоятельные ценные бумаги, а в случае конвертируемой облигации право конверсии неотделимо от нее.

Ниже приведены условия выпуска конвертируемых облигаций французской агрокомпании по производству семян Vilmorin

VILMORIN ИЮНЬ 2008 КОНВЕРТИРУЕМЫЕ ОБЛИГАЦИИ ($150 млн)

Цена размещения: $155.96

Номинальная стоимость: $155.96

Дата выпуска: 6 июня 2008

Дата погашения: 1 июля 2015

Процентная ставка: 4.50% ($7.0182 на купон)

Цена погашения: $155.96

Конверсионное соотношение: 1 акция за одну облигацию

Период конверсии: с 6 июня 2008 по 22 июня 2015

Цена акции Vilmorin в момент выпуска: $129.97

Разница между конверсионной ценой акции и рыночной ценой акции называется конверсионная премия. Она типична для конвертируемых облигаций. В приведенном выше примере конверсионная премия равна 20%. Чтобы инвесторы захотели конвертировать облигации в акции (вместо обычного погашения деньгами), акции Vilmorin должны вырасти на 20%.

Стоимость конвертируемой облигации в период ее действия складывается из трех компонентов:

1 стоимость облигации как обычной (straight bond) долговой бумаги (инвестиционная стоимость или просто стоимость облигации). Рассчитывается путем дисконтирования будущего потока платежей по облигации по рыночной ставке (см. 11.1);

2 конверсионной стоимости (the conversion value), которая равна стоимости облигации при условии немедленной конверсии в акции по текущей рыночной цене;

3 цены опциона (option value). Стоимость конвертируемой облигации обычно превышает стоимость как обычной облигации, так и конверсионную стоимость, поскольку владельцы конвертируемых облигаций имеют право (опцион) подождать и конвертировать позже (возникает временная стоимость опциона). Это право и делает стоимость конвертируемой облигации более высокой по сравнению с обычной облигацией и конверсионной стоимостью.

Привлекательность конвертируемых облигаций для некоторых инвесторов объясняется их «защитными» характеристиками, поскольку такая облигация обеспечивает нижнюю границу цены бумаги и, в то же время предоставляет возможность выиграть от повышения цены акции.

Правила конвертации в России

Конвертация обыкновенных акций в привилегированные акции, облигации и иные ценные бумаги не допускается.

Конвертация привилегированных акций в облигации и иные ценные бумаги, за исключением акций, не допускается.

Конвертация облигаций в акции должна осуществляться по решению общего собрания акционеров или по единогласному решению совета директоров (наблюдательного совета) общества.

Общество не вправе размещать облигации и иные эмиссионные ценные бумаги, конвертируемые в акции общества, если количество объявленных акций общества определенных категорий и типов меньше количества акций этих категорий и типов, право на приобретение которых предоставляют такие ценные бумаги.

К гибридным ценным бумагам относятся также облигации с варрантом, широко используемые за рубежом, особенно в европейских странах. Варрант в данном случае – ценная бумага, представляющая собой опцион на покупку (опцион кол - call option), акций данного эмитента по заранее фиксированной цене, которая выпускается вместе с облигацией, но может отделяться от последней и обращаться на рынке как самостоятельный инструмент. При выпуске совместно с облигацией, сказанное выше в отношении конвертируемой облигации полностью распространяется и на облигацию с варрантом. При отделении варранта от облигации он живет самостоятельной жизнью и подчиняется законам ценообразования опционов на акции. Специфика варрантов как опционов кол заключается в том, что они имеют более длительные сроки, нежели классические биржевые опционы, торгуемые на специализированных срочных биржах (или срочных сегментах фондовых бирж) и, главное, этот инструмент имеет все черты ценной бумаги, в отличие от биржевых опционов.

В России подобных облигаций не выпускается, но инструмент, подобный варрантам, предусмотрен законодательством. Он называется опционом эмитента (введены 28 декабря 2002 г. поправкой в Закон о рынке ценных бумаг).

Опцион эмитента – эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в определенный в ней срок или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента.

В России опцион эмитента может распространяться по открытой или закрытой подписке и дает право на приобретение не более 5% от ранее размещенных акций. Это инструмент, предназначенный в основном для стимулирования менеджмента корпораций (в рамках опционных программ) и не используется как варрант зарубежными компаниями.

В практике некоторых зарубежных рынков (Великобритания, Франция) широкое распространение получили инструменты, получившие название подписные права (rights)

Подписные права – ценные бумаги, дающие право покупки акций нового выпуска по установленному курсу в течение определенного периода времени (до месяца); распространяются среди старых акционеров в целях предоставления им возможности сохранить свою долю в капитале акционерного общества (в рамках реализации преимущественных прав)

Напоминают варранты, с той лишь разницей, что подписные права краткосрочные инструменты (до месяца), а варранты средне и долгосрочные; права выдаются, а варранты продаются.

В России акционеры также имеют преимущественное право – закрепляемое в уставе компании право акционеров на первоочередное приобретение вновь выпускаемых акций, обеспечивающее защиту акционеров от уменьшения его относительной доли в капитале. Но его реализация осуществляется без выпуска специальных ценных бумаг.

Для ПАО это право приобретения размещаемых посредством открытой подписки дополнительных акций и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в акции, в количестве, пропорциональном количеству принадлежащих им акций этой категории (типа).

Цена размещения дополнительных акций акционерам общества при осуществлении ими преимущественного права приобретения акций может быть ниже цены размещения иным лицам, но не более чем на 10%.

Положительные черты преимущественных прав:

преимущественные права дают право купить ценные бумаги по льготной цене;

в результате использования преимущественных прав сохраняется структура акционерного капитала;

Срок действия преимущественных прав в России – не менее 45 дней со дня уведомления владельцев акций об имеющихся у них правах. Общество не вправе до окончания срока действия преимущественного права размещать дополнительные акции и эмиссионные ценные бумаги, конвертируемые в акции, лицам, не имеющим преимущественного права их приобретения.

Ключевые термины

Номинал облигации, процентная облигация, дисконтная облигация, индексированная облигация, еврооблигация, «зарубежная облигация», купонная ставка, текущая доходность, доходность к погашению, оферта к погашению, субординированная облигация, биржевые облигации, рейтинг облигаций, рейтинговое агентство, чистая и грязная цена облигации, дюрация облигации

Неэмиссионная ценная бумага, Женевский единообразный Закон о векселе, простой вексель, переводный вексель, акцепт, индоссамент, аваль, протест векселя, учет векселя, домициляция векселя, инкассо векселя

Акция обыкновенная, акция привилегированная, казначейские акции, капитализация, норма дивидендных выплат, прибыль на акцию (EPS), Цена/прибыль (P/E), цена/балансовая стоимость (Р/В), цена/объем продаж (P/S), Стоимость/прибыль (EV/EBITDA), Стоимость к выручке (EV/S), дивидендная доходность, требуемая норма доходности, волатильность, депозитарная расписка

Гибридная ценная бумага, конвертируемая облигация, конвертируемая привилегированная акция, облигация с варрантом, опцион эмитента, подписное право, преимущественное право  

Вопросы

1. Какое значение имеет оферта к погашению, используемая российскими эмитентами

2. Для чего необходим рейтинг облигаций и на что он влияет а)при эмиссии облигаций б)при их обращении

3. Какие факторы влияют на цену облигации

4. Как влияет на цену облигации с разной дюрацией и разной купонной ставкой изменение рыночных процентных ставок

5. Какие действия следует предпринять портфельному менеджеру для максимизации прибыли от роста курсовой стоимости если он ожидает снижение процентных ставок (что делать с облигациями с высокой и низкой дюрацией, высокой – низкой купонной ставкой).

6. Какое обеспечение корпоративных облигаций предусмотрено в России

7. Каковы преимущества биржевых облигаций по сравнению с обычными

8. Какими документами в первую очередь должна руководствоваться компания, запускающая вексельную программу

9. Что означает безусловность и бесспорность вексельного обязательства

10. Что означает формальность векселя

11. Какие векселя и каким образом могут обращаться (продаваться и покупаться)

12. Что такое акцепт векселя и в каких случаях он применяется

13. Назовите трех основных участников по переводному векселю

14. Что такое аваль, кем и за кого он дается

15. Как осуществляется протест векселя и каковы его основные правила

16. Что такое регресс требований по векселю

17. Что такое учетная ставка по векселю и чем технически она отличается от процентной ставки

18. В чем преимущества для корпорации в выпуске векселей по сравнению с облигациями

19. Каковы причины широкого распространения векселей в России

20. Какие три группы прав предоставляет акция

21. Каковы основные характеристики акций в России

22. Какие преимущества предоставляют привилегированные акции в России по сравнению с обыкновенными акциями

23. Что означает понятие «акции разных классов» и в чем особенности российской практики

24. Какова основная причина появления на российском рынке привилегированных акций

25. Чем отличаются объявленные и размещенные акции

26. Каков статус и права казначейских акций

27. Что можно сказать о показателе капитализации компании с точки зрения величины ее free float

28. Какие дополнительные права предоставляет пакет акций в 1%, 2%, 10%, 25%, 30%, 95%

29. Какова дивидендная политика корпорации в зависимости от ее «возраста» и стадии развития

30. О чем может свидетельствовать высокий/низкий коэффициент P/E. Сравните P/E на развитых и развивающихся рынках акций, компаний разных отраслей

31. Почему российские компании реализуют программы выпуска депозитарных расписок и какие возможности дает выпуск АДР 1 и 3 уровня

32. Какой показатель преимущественно используется для характеристики риска вложения в акции и каков его экономический смысл

33. Какие преимущества эмитенту и инвестору предоставляет конвертируемая облигация

34. Что из себя представляет конверсионная премия в конвертируемой облигации

35. Из чего складывается стоимость конвертируемой облигации

36. Чем варрант (зарубежная практика) отличается от опциона эмитента (Россия)

37. Как осуществляется реализация преимущественных прав в России и за рубежом

Ключевые функции Bloomberg:

GLCO – Мировые цены на сырьевые товары

FXC – Матрица валютных курсов

ECFC – Экономические прогнозы

ECST – Мировая экономическая статистика

LOIS – Монитор ликвидности 3-м. спред LIBOR-OIS

WEI – Мировые фондовые индексы

MOST – Наиболее активные бумаги

FXIP – Информационный портал валют

CBQ – Обзор рынка по стране

IBQ – Анализ индустрии