3 Оцінка вартості капіталу

Управління формуванням інвестиційних ресурсів підприємства значною мірою базується на концепції вартості капіталу.

Сутність концепції вартості капіталу полягає в тому, що як фактор виробництва та інвестиційний ресурс капітал у будь-якій своїй формі має певну вартість, рівень якої повинен враховуватися в процесі його залучення в економічний процес.

Характеризуючи економічний зміст цієї концепції, безпосередньо пов'язаної з механізмом формування інвестиційних ресурсів підприємства, слід виділити такі основні її аспекти:

1. Найважливішою характеристикою вартості капіталу виступає її рівень. Цей показник має різний економічний сенс для окремих суб'єктів господарювання:

• для інвесторів і кредиторів рівень вартості капіталу характеризує необхідну ними норму прибутковості на наданий у користування капітал;

• для суб'єктів господарювання, які формують капітал з метою інвестиційного його використання, рівень його вартості характеризує питомі витрати із залучення та обслуговування використовуваних фінансових засобів, тобто ціну, яку вони платять за використання капіталу.

2. Рівень вартості капіталу істотно розрізняється по окремих його елементів (компонентів). Під елементом (компонентом) капіталу в процесі оцінки його вартості розуміється кожна його різновид за окремими джерелами формування (залучення). В якості таких елементів виступає капітал, що залучається шляхом реінвестування отриманого підприємством прибутку, амортизації; емісії привілейованих акцій; емісії простих акцій; отримання банківського кредиту; емісії облігацій; фінансового лізингу і т. п.

Для порівнянної оцінки вартість кожного елемента капіталу виражається звичайно річною ставкою відсотка.

Рівень вартості кожного елемента капіталу не є постійною величиною і суттєво коливається в часі під впливом різних факторів.

3. У процесі формування капіталу оцінка рівня його вартості здійснюється не тільки в розрізі окремих його елементів, але і по підприємству в цілому. Показником такої оцінки виступає "середньозважена вартість капіталу" [weighted average cost of capital - WACC]. Вона визначається як середньоарифметична зважена величина вартості окремих елементів капіталу. У якості "ваг" кожного з елементів виступає його питома вага в загальній сумі сформованого (використовуваного) або планованого до формування інвестиційного капіталу.

У процесі економічної діяльності окремих суб'єктів господарювання середньозважена вартість капіталу може бути визначена в наступних варіантах:

• фактична середньозважена вартість капіталу (розрахована за фактично сформованій структурі елементів капіталу і фактичному рівню вартості кожного з них);

• прогнозована середньозважена вартість капіталу (розрахована за планованої динаміці структури елементів капіталу і прогнозованому рівню вартості кожного з них).

• оптимальна середньозважена вартість капіталу (за оптимізованої цільової структурі елементів капіталу і прогнозованому рівню вартості кожного з них).

4. Оцінка і прогнозування середньозваженої вартості капіталу на конкретному підприємстві повинні здійснюватися з урахуванням багатьох факторів. Основними з таких факторів є:

• структура елементів капіталу за джерелами його формування;

• тривалість використання залученого капіталу;

• рівень ризику господарської діяльності підприємства, що характеризується станом його фінансової стійкості, платоспроможності, ділової активності та рентабельності;

• середня ставка позичкового відсотка і її динаміка, обумовлена ​​коливаннями кон'юнктури ринку грошей та ринку капіталу;

• рівень ставки оподаткування прибутку, встановлений для даного виду діяльності, і система податкових пільг;

• дивідендна політика підприємства, визначальна вартість власного капіталу;

• доступність різних джерел фінансування, що визначає фінансову гнучкість підприємства;

• галузеві особливості діяльності підприємства, що визначають тривалість його операційного циклу та рівень ліквідності активів;

• співвідношення обсягів капіталу, використовуваного в операційній та інвестиційної діяльності підприємства;

• стадія життєвого циклу підприємства.

Під впливом перерахованих факторів середньозважена вартість капіталу постійно змінюється в процесі економічного розвитку підприємства.

5. Забезпечення ефективного формування інвестиційного капіталу підприємства в процесі його розвитку вимагає постійної оцінки його граничної вартості. Під граничною вартістю капіталу [marginal cost of capital] розуміється рівень вартості кожної нової його одиниці, додатково залученої підприємством.

Концепція формування граничної вартості капіталу базується на тому, що економічна поведінка суб'єкта господарювання припускає використання на первісній стадії формування капіталу його елементів з найбільш низькою вартістю; в процесі свого розвитку в міру вичерпання джерел залучення капіталу з таким рівнем вартості підприємство змушене вдаватися до залучення елементів капіталу з більш високим рівнем вартості. Отже, у міру розвитку підприємства і залучення їм все більшого обсягу нового капіталу показник граничної його вартості постійно зростає.

6. Показники середньозваженої та граничної вартості капіталу характеризуються багатоаспектним застосуванням у всіх сферах інвестиційної діяльності підприємства, пов'язаних з формуванням і використанням капіталу. Розглянемо основні сфери застосування цих показників у фінансовій діяльності підприємства

• Показники вартості окремих елементів і середньозваженої вартості капіталу використовуються в процесі вибору оптимальних схем фінансування нового бізнесу. Оцінка цих показників становить основу формування управлінських рішень, пов'язаних із залученням капіталу з альтернативних джерел. На основі цих показників формується і оптимізується структура капіталу за джерелами його залучення.

• Рівень середньозваженої вартості капіталу є найважливішим вимірником рівня ринкової вартості підприємства. Зниження середньозваженої вартості капіталу призводить до відповідного зростанню ринкової вартості підприємства і навпаки. Особливо оперативно ця залежність проявляється в оцінці діяльності акціонерних компаній відкритого типу, ціна на акції яких піднімається чи падає при відповідному зниженні або зростанні рівня середньозваженої вартості капіталу.

• Середньозважена вартість капіталу служить мірою оцінки достатності формування прибутку підприємства. Так як середньозважена вартість капіталу характеризує ту частину прибутку, яка повинна бути сплачена власникам (інвесторам) або кредиторам підприємства за використання сформованого або залучення нового капіталу, цей показник виступає мінімальною нормою формування прибутку підприємства, нижньою межею при плануванні її розмірів. Чим вище позитивна різниця між рівнем рентабельності господарської діяльності та рівнем середньозваженої вартості капіталу, тим більшим внутрішнім фінансовим потенціалом забезпечення свого розвитку має підприємство.

• Гранична середньозважена вартість капіталу виступає критеріальним показником прийняття управлінських рішень у сфері реального інвестування підприємства. Якщо внутрішня ставка прибутковості по даній інвестиційному проекту нижче рівня граничної середньозваженої вартості капіталу, такий проект повинен бути відкинутий, тому що він не буде генерувати зростання капіталу в результаті своєї реалізації. У цій своїй якості гранична середньозважена вартість капіталу виступає "ставкою відмови" від прийняття до реалізації неефективних реальних інвестиційних проектів.

• Показник середньозваженої вартості капіталу служить критерієм прийняття управлінських рішень при використанні коштів підприємства у сфері фінансового інвестування. Так як ефективність фінансового інвестування повинна забезпечувати генерування додаткових грошових потоків, то при оцінці прибутковості окремих фінансових інструментів вихідною базою порівняння виступає рівень середньозваженої вартості капіталу. Цей показник дозволяє оцінити не тільки прийнятність рівня прибутковості окремих фінансових інструментів інвестування, але й сформувати найбільш ефективні напрямки і види цього інвестування на попередній стадії формування інвестиційного портфеля. І природно, цей показник служить мірою оцінки прийнятності рівня прибутковості сформованого портфеля фінансових інвестицій підприємства в цілому.

• Рівень граничної середньозваженої вартості капіталу є критеріальним показником оцінки ефективності формування відповідного типу політики фінансування підприємством своїх оборотних активів на післяінвестиційне стадії. Виходячи з цього показника, прогнозованого на найближчу перспективу, підприємство формує агресивний, помірний (компромісний) або консервативний тип політики фінансування цих активів.

• Показник середньозваженої вартості капіталу підприємства виступає критерієм прийняття управлінських рішень щодо використання оренди (лізингу) виробничих основних засобів. Якщо вартість обслуговування фінансового лізингу перевищує рівень середньозваженої вартості капіталу підприємства, використання цього напрямку формування виробничих основних засобів для підприємства невигідно, тому що воно призведе до зниження його ринкової вартості.

• Прогнозований рівень середньозваженої вартості капіталу є одним з елементів обґрунтування ефективності управлінських рішень з питання злиття підприємств. Ця ефективність забезпечується за умови, що рівень середньозваженої вартості капіталу створюваного підприємства буде нижчою, ніж середньозваженої вартості капіталу об'єднуються підприємств. Таке зниження середньозваженої вартості створюваного підприємства забезпечується вдосконаленням структури елементів капіталу нового підприємства, використанням ефекту "податкового щита" і т.п.

• Рівень середньозваженої вартості капіталу дозволяє оцінити ступінь ризику в господарській діяльності підприємства. В умовах високого рівня цього ризику як інвестори, так і кредитори вимагають забезпечення підвищеної норми прибутковості на наданий капітал, в результаті чого зростає середньозважений його рівень. І навпаки - низький рівень ризику господарської діяльності підприємства дозволяє йому залучати капітал із зовнішніх джерел з більш низькою вартістю, що формує і більш низький рівень середньозваженої вартості капіталу.

• Досягнутий або прогнозований рівень середньозваженої вартості капіталу підприємства використовується ним як норма процентної ставки в процесі нарощення чи дисконтування вартості грошових потоків.

Розвиток інвестиційної діяльності підприємства вимагає мобілізації та підвищення ефективності використання власних інвестиційних ресурсів, так як це забезпечує зростання його фінансової стійкості і рівня платоспроможності. Тому першочергова увага має бути приділена оцінці вартості залученого в інвестиційних цілях власного капіталу в розрізі окремих його елементів і в цілому.

Оцінка вартості власного капіталу має ряд особливостей, основними з яких є:

а) необхідність постійного коригування балансової суми власного капіталу в процесі здійснення оцінки. Таке коригування заснована на результатах переоцінки вартості активів, сформованих за рахунок власного капіталу, відповідно до ринкової їх вартістю. При цьому коригуванню підлягає тільки використовувана частина власного капіталу, так як знову притягається власний капітал оцінено в поточній ринковій вартості;

б) оцінка вартості знову залучуваного власного капіталу носить імовірнісний, а отже, значною мірою умовний характер. Якщо залучення позикового капіталу грунтується на певних контрактних чи інших фіксованих зобов'язання підприємства, то залучення основної суми власного капіталу таких контрактних зобов'язань не містить (за винятком емісії привілейованих акцій). Будь-які зобов'язання підприємства з виплати відсотків на пайовий капітал, дивідендів власникам простих акцій і т.п., не носять характер контрактних зобов'язань і є лише розрахунковими плановими величинами, які можуть бути скориговані за результатами майбутньої господарської діяльності;

в) суми виплат власникам капіталу входять до складу оподатковуваного прибутку, що збільшує вартість власного капіталу порівняно з позиковим. Виплати власникам капіталу у формі відсотків і дивідендів здійснюються за рахунок чистого прибутку підприємства, в той час як виплати відсотків за використовуваний позиковий капітал здійснюються за рахунок витрат (собівартості), отже, до складу оподатковуваної бази по прибутку не входять. Це визначає більш високий рівень вартості знову залучуваного власного капіталу в порівнянні з позиковим;

г) залучення власного капіталу пов'язано з більш високим рівнем ризику інвесторів, що збільшує його вартість на розмір премії за ризик. Це пов'язано з тим, що претензії власників основної частини цього капіталу (за винятком власників привілейованих акцій) підлягають задоволенню при банкрутстві підприємства в останню чергу;

д) залучення власного капіталу не пов'язано, як правило, з поворотним грошовим потоком по основній його сумі, що визначає вигідність використання цього джерела підприємством незважаючи на більш високу його вартість. Якщо по позикового капіталу поворотний грошовий потік поряд з платежами по його обслуговуванню включає і повернення суми основного боргу у встановлені терміни, то по притягається власного капіталу поворотний грошовий потік включає, як правило, тільки платежі дивідендів власникам (за винятком окремих випадків викупу підприємством власних акцій або паїв). Це визначає більш високу безпеку використання власного капіталу з позицій забезпечення платоспроможності та фінансової стійкості підприємства, що стимулює його готовність йти на більш високу вартість залучення цього капіталу.

З урахуванням цих особливостей розглянемо механізм оцінки та управління вартістю власного капіталу.

1. Вартість додатково залученого акціонерного (пайового) капіталу розраховується в процесі оцінки диференційовано за привілейованими акціями і по простих акціях (або додатково залучаються паях).

Вартість залучення додаткового капіталу за рахунок емісії привілейованих акцій визначається з урахуванням фіксованого розміру дивідендів, який за ним заздалегідь визначений. Це значно спрощує процес визначення вартості даного елемента капіталу, тому що обслуговування зобов'язань за привілейованими акціями багато в чому співпаде з обслуговуємо зобов'язань по позикового капіталу. Однак істотною відмінністю в характері цього обслуговування з позицій оцінки вартості є те, що виплати по обслуговуванню позикового капіталу відносяться на витрати (собівартість) і тому виключені зі складу оподатковуваного прибутку, а дивідендні виплати за привілейованими акціями здійснюються за рахунок чистого прибутку підприємства, т.е . не мають "податкового щита". Крім виплати дивідендів, до витрат підприємства відносяться також емісійні витрати з випуску акцій (так звані "витрати розміщення"), які складають відчутну величину.

З урахуванням цих особливостей вартість додатково залученого капіталу за рахунок емісії привілейованих акцій розраховується за формулою:

,

де - вартість власного капіталу, що залучається за рахунок емісії привілейованих акцій;

- сума дивідендів, передбачених до виплати відповідно до контрактних зобов'язань емітента;

- сума емісії привілейованих акцій;

- частка витрат по емісії акцій у сумі емісії.

Вартість залучення додаткового капіталу за рахунок емісії простих акцій (або додатково залучених паїв) вимагає врахування таких показників:

а) суми додаткової емісії простих акцій (або суми додатково залучаються паїв);

б) суми дивідендів, виплачених у звітному періоді на одну акцію (або суми прибутку виплаченої власникам на одиницю капіталу);

в) планованого темпу зростання виплат прибутку власникам капіталу у формі дивідендів (або відсотків);

г) планованих витрат з емісії акцій (або залученню додаткового пайового капіталу).

У процесі залучення цього виду власного капіталу слід мати на увазі, що за вартістю він є найбільш дорогим, так як витрати з його обслуговування не зменшують базу оподаткування прибутку, а премія за ризик - найбільш висока, тому що цей капітал при банкрутстві підприємства захищений в найменшій ступеня.

Розрахунок вартості додаткового капіталу, що залучається за рахунок емісії простих акцій (додаткових паїв), здійснюється за наступною формулою:

,

де - вартість власного капіталу, що залучається за рахунок емісії простих акцій;

- кількість додатково емітованих акцій;

- сума дивідендів, виплачених на одну просту акцію в звітному періоді;

  - запланований темп приросту виплат;

- сума емісії простих акцій;

- частка витрат по емісії акцій у сумі емісії.

Процес управління вартістю залучення власного капіталу за рахунок зовнішніх джерел характеризується високим рівнем складності і вимагає відповідно високої кваліфікації виконавців. Це управління здійснюється шляхом розробки та реалізації емісійної політики підприємства, а також його дивідендної політики (або політики розподілу прибутку).

2. Вартість власного капіталу із внутрішніх джерел.

Альтернативою залученню капіталу із внутрішніх джерел (наприклад, рефінансування прибутку) є виплата доходу (дивідендів) власникам (акціонерам) підприємства. Крім того, внутрішні і зовнішні джерела власного капіталу є взаємозамінними. Отже, з внутрішніми джерелами власного капіталу пов'язана деяка вартість капіталу.

Альтернативою внутрішніх джерел залучення капіталу виступає додатковий випуск простих акцій. Таким чином, та ж вартість капіталу, яка має відношення до простих акцій, відноситься і до внутрішніх джерел (реінвестований прибуток). Крім того, акціонери - це власники підприємства. Якщо частина прибутку реінвестується, замість того щоб бути розподіленою на дивіденди, акціонери вважають, що ці утримані кошти потім забезпечать необхідну ринкову дохідність простих акцій. Ця необхідна ринкова норма доходу і є вартість капіталу від простих акцій. При цьому залучення коштів з внутрішніх джерел не пов'язане з витратами на випуск цінних паперів. Таким чином, вартість власного капіталу із внутрішніх джерел визначається за формулою:

,

де - вартість власного капіталу, що залучається з внутрішніх джерел;

- сума дивідендів на одну просту акцію;

- ринкова ціна однієї простої акції;

- темп приросту розміру дивідендів.

Вартість функціонуючого власного капіталу підприємства, яка не є акціонерним товариством (або акціонерного товариства з невідомої ринковою ціною акцій), у звітному періоді визначається за такою формулою:

,

де - вартість функціонуючого власного капіталу підприємства у звітному періоді;

- сума чистого прибутку підприємства;

- середня сума власного капіталу підприємства у звітному періоді (чисті активи підприємства, оцінені за ринковою вартістю).

Відповідно вартість функціонуючого власного капіталу в плановому періоді визначається за формулою:

де - вартість функціонуючого власного капіталу підприємства у плановому періоді;

- вартість функціонуючого власного капіталу підприємства у звітному періоді;

- планований темп зростання прибутку на одиницю вкладеного капіталу.

З урахуванням оцінки вартості окремих складових елементів власного капіталу і питомої ваги кожного з цих елементів у загальній сумі його залучення може бути розрахований показник середньозваженої вартості власних інвестиційних ресурсів підприємства.

Різноманіття джерел і умов пропозиції позикового капіталу визначає необхідність здійснення порівняльної оцінки ефективності формування позикових інвестиційних ресурсів у розрізі окремих їх видів і форм. Основу такої оцінки становить визначення вартості залученого позикового капіталу в розрізі окремих його елементів.

Оцінка вартості позикового капіталу має ряд особливостей, основними з яких є:

а) відносна простота формування базового показника оцінки вартості. Таким базовим показником, що підлягають наступної коригуванні, є вартість обслуговування боргу у формі відсотка за кредит, купонної ставки по облігації і т.п. Цей показник прямо обговорений умовами кредитного договору, умовами емісії або іншими формами контрактних зобов'язань підприємства;

б) облік в процесі оцінки вартості позикових коштів податкового коректора. Так як виплати з обслуговування боргу (відсотків за кредит та інших форм цього обслуговування) відносяться на витрати, вони зменшують розмір оподатковуваної бази підприємства, а відповідно знижують розмір вартості позикового капіталу на ставку податку на прибуток. Податковий коректор являє собою множник: (1 - ННП), де ННП - ставка податку на прибуток, виражена десятковим дробом;

в) вартість залучення позикового капіталу має високу ступінь зв'язку з рівнем кредитоспроможності підприємства, оцінюваним кредитором. Чим вище рівень кредитоспроможності підприємства за оцінкою кредитора (тобто чим вище його кредитний рейтинг на фінансовому ринку), тим нижче вартість залученого цим підприємством позикового капіталу;

г) залучення позикового капіталу завжди пов'язано з поворотним грошовим потоком не тільки щодо обслуговування боргу, а й з погашення зобов'язання за основною сумою цього боргу. Це генерує особливі види інвестиційних ризиків, найбільш небезпечних за своїми наслідками. Такі ризики проявляються незалежно від форм і умов залучення позикового капіталу.

Розглянемо особливості оцінки та управління вартістю позикового капіталу в розрізі базових його елементів.

1. Вартість фінансового кредиту оцінюється в розрізі двох основних джерел його надання на сучасному етапі - банківського кредиту та фінансового лізингу (принципові положення такої оцінки можуть бути використані і при залученні підприємством фінансового кредиту з інших джерел).

а) Вартість банківського кредиту, незважаючи на різноманіття його видів, форм і умов, визначається на основі ставки відсотка за кредит, яка формує основні витрати з його обслуговування. Ця ставка в процесі оцінки вимагає внесення двох уточнень: вона повинна бути збільшена на розмір інших витрат підприємства, обумовлених умовами кредитної угоди (наприклад, страхування кредиту за рахунок позичальника) і зменшена на ставку податку на прибуток з метою відображення реальних витрат підприємства.

З урахуванням цих положень вартість позикового капіталу у формі банківського кредиту оцінюється за такою формулою:

,

де - вартість позикового капіталу у формі банківського кредиту;

- ставка відсотка за банківський кредит;

- ставка податку на прибуток;

- відношення витрат по залученню банківського кредиту до його сумі.

Управління вартістю банківського кредиту зводиться до виявлення таких його пропозицій на фінансовому ринку, які цю вартість мінімізують як за ставкою відсотка за кредит, так і за іншими умовами його залучення (при незмінності залученої суми кредиту і терміну його використання).

б) Вартість фінансового лізингу - однієї з сучасних форм залучення фінансового кредиту - визначається на основі ставки лізингових платежів (лізингової ставки). При цьому слід враховувати, що ця ставка включає дві складові - а) поступове повернення суми основного боргу (він являє собою річну норму амортизації активу, залученого на умовах фінансового лізингу, відповідно до якого після його оплати він передається у власність орендарю); б) вартість безпосереднього обслуговування лізингового боргу. З урахуванням цих особливостей вартість фінансового лізингу визначається рішенням рівняння:

,

де - вартість позикового капіталу, що залучається на умовах фінансового лізингу;

- річна лізингова ставка;

- ставка податку на прибуток;

- рівень витрат по залученню активу на умовах фінансового лізингу до вартості цього активу;

- строк фінансового лізингу.

Управління вартістю фінансового лізингу ґрунтується на двох критеріях: а) вартість фінансового лізингу не повинна перевищувати вартості банківського кредиту, наданого на аналогічний період (інакше підприємству вигідніше отримати довгостроковий банківський кредит для купівлі активу у власність); б) в процесі використання фінансового лізингу повинні бути виявлені такі пропозиції, які мінімізують його вартість.

2. Вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігацій, оцінюється на базі ставки купонного відсотка по ній, що формує суму періодичних купонних виплат. Якщо облігація продається на інших умовах, то базою оцінки виступає загальна сума дисконту по ній, виплачувана при погашенні. У першому випадку оцінка здійснюється за формулою:

де - вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігацій;

- ставка купонного відсотка по облігації;

- ставка податку на прибуток;

- рівень емісійних витрат по відношенню до обсягу емісії.

У разі процентної облігації, сума відсотків по яких виплачується в кінці періоду, вартість позикового капіталу визначається за формулою:

,

де - вартість позикового капіталу, що залучається за рахунок емісії облігації з виплатою всієї суми відсотків в кінці періоду;

- загальна сума відсотків по облігації;

- номінальна вартість облігації;

- ставка податку на прибуток;

- рівень емісійних витрат по відношенню до суми залучених за рахунок емісії коштів;

- термін погашення облігації.

У разі дисконтної облігації вартість позикового капіталу визначається за формулою:

,

де Д - дисконт по облігації.

Управління вартістю залученого капіталу в цьому випадку зводиться до розробки відповідної емісійної політики, що забезпечує повну реалізацію емітованих облігацій на умовах, не вище середньоринкових.

3. Вартість товарного (комерційного) кредиту оцінюється в розрізі двох форм його надання: а) за кредитом у формі короткострокової відстрочки платежу; б) за кредитом у формі відстрочки платежу, оформленої векселем.

а) вартість товарного (комерційного) кредиту, наданого у формі короткострокової відстрочки платежу. Вартість кожного такого кредиту оцінюється розміром знижки з ціни продукції, при здійсненні готівкового платежу за неї. Тобто, вартість товарного кредиту в цій формі визначається як ефективна річна ставка відсотка на основі ставки знижки за період часу, що відповідає нормальному терміну розрахунків.

Розрахунок вартості товарного (комерційного) кредиту, наданого у формі короткострокової відстрочки платежу, здійснюється за наступною формулою:

,

де - вартість товарного (комерційного) кредиту, наданого на умовах короткострокової відстрочки платежу;

- ставка цінової знижки при здійсненні готівкового платежу за продукцію;

- період надання відстрочки платежу за продукцію, у днях.

Враховуючи, що вартість залучення цього виду позикового капіталу носить прихований характер, основу управління цією вартістю складає обов'язкова оцінка її в річній ставці по кожному наданому товарним (комерційним) кредитом та її порівняння з вартістю залучення аналогічного банківського кредиту. У багатьох випадках вигідніше взяти банківський кредит для постійної негайної оплати продукції та отримання відповідної цінової знижки, ніж користуватися такою формою товарного кредиту.

б) вартість товарного (комерційного) кредиту у формі відстрочки платежу з оформленням векселя формується на тих же умовах, що і облігації, однак повинна враховувати при цьому втрату цінової знижки за готівковий платіж за продукцію (яка відповідає рівню витрат по емісії облігацій).

Управління вартістю цієї форми товарного (комерційного) кредиту зводиться до пошуку варіантів поставок аналогічної продукції, що мінімізують розміри цієї вартості.

За результатами оцінки вартості всіх елементів позикового капіталу визначається середньозважена його вартість.

152