1.3. Методы оценки стоимости компании: затратный и сравнительный подходы

Для определения рыночной или другого вида стоимости оценщи­ки применяют специальные приемы и способы расчета, которые по­лучили название методов оценки. Каждый метод оценки предпола­гает предварительный анализ определенной информационной базы и соответствующий алгоритм расчета. Все методы оценки позволяют определить стоимость бизнеса на конкретную дату, и все методы являются рыночными, так как учитывают сложившуюся рыночную конъ­юнктуру, рыночные ожидания инвесторов, рыночные риски, сопря­женные с оцениваемым бизнесом, и предполагаемую «реакцию» рынка при сделках купли-продажи с оцениваемым объектом.

Все существующие методы оценки можно разделить на две большие группы. Первая группа – статические методы – обходит вопрос сравнения разновременных денежных потоков через обращение к ценам рынка на аналогичные предприятия (сравнительный подход в традиционной классификации) или на составляющие их активы и затраты по их созданию (затратный подход). Вторая группа – динамические методы – пытается привести разделенные во времени денежные поступления к единому знаменателю посредством одного или нескольких факторов, отражающих вероятность их поступления (доходный метод, метод теории опционов).

По данным проведенного в 2009 году опросного исследования Российского клуба оценщиков, были выявлены предпочтения российских специалистов в сфере использовании методов оценки стоимости бизнеса (см. рис. 1.3.2) [30, с.32]. Наиболее используемыми из них являются затратный, доходный подходы и метод дисконтирования денежных потоков.

Используемые методы оценки. Результат опросного исследования Российского клуба оценщиков

Рис. 1.2.3

В данном разделе мы рассмотрим только первую группу методов, а именно затратный и сравнительный подходы. Доходный подход будет рассмотрен более подробно в следующем разделе.

При определении стоимости бизнеса с позиции затратного подхода во главу угла ставится стоимость имущества (совокупности материальных и нематериальных активов) предприятия. Затратный подход базируется на типичной мотивации и представлениях расчетливого покупателя, который не заплатит за предприятие больше, чем стоят все его активы.

Данный подход к оценке является наиболее простым для понимания и наименее трудоемким при расчетах. Кроме того, только при использовании затратного подхода можно получить наиболее надежную и полную информацию, которая позволит более точно рассчитать стоимость компании.

К основным источникам информации в данном случае относятся:

- бухгалтерская отчетность предприятия;

- данные синтетического и аналитического учета предприятия;

- данные о текущей рыночной стоимости материальных активов предприятия;

- данные о текущей рыночной стоимости финансовых вложений предприятия;

- данные о текущей величине обязательств предприятия;

- данные о текущей рыночной стоимости (доходности) нематериальных активов предприятия;

- прочая информация о рыночной или иной стоимости активов, обязательств, вещных и иных прав и обязанностей предприятия [24, с.77].

Стоимость предприятия признается равной стоимости активов предприятия, оставшихся после погашения всех обязательств. Затратный подход в оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств, результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия. Таким образом, затратный подход в оценке бизнеса исходит из принципа: сколько нужно затратить денег на создание предприятия, аналогичного оцениваемому.

Главный признак затратного подхода – это поэлементная оценка, то есть оцениваемый имущественный комплекс расчленяется на составные части, делается оценка каждой части, а затем стоимость всего имущественного комплекса получают путем суммирования стоимостей его частей.

Подход к оценке на основе затрат является наиболее приемлемым:

- при оценке государственных объектов;

- при расчете стоимости имущества, которое предназначено для специального использования (без получения дохода) – это школы, больницы, здания почты культурные сооружения, вокзалы и т.д.;

- при переоценке основных фондов для бухгалтерского учета;

- при оценке в целях налогообложения и страхования при судебном разделе имущества;

- при распродаже имущества на открытых торгах;

- при ликвидации предприятия [24, с.78].

В рамках данного подхода выделяют два метода: метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости. Но мы не будем углубляться в описание каждого из этих методов, о них достаточно много написано во всевозможных учебных пособиях и периодических изданиях по оценке стоимости. Кроме того, расчет стоимости компании затратным методом не применим в теории управления стоимостью компании в силу того, что статичен (не учитывает перспективы развития бизнеса).

Оценка стоимости компании с применением методов сравнительного подхода проводится путем сравнения (сопоставления) объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.

Источниками информации о ценах сделок с аналогичными объектами являются прежде всего:

- данные о ценах сделок с акциями и другими ценными бумагами, совершаемых на открытых фондовых рынках (на биржах и в системах открытой электронной внебиржевой торговли) в случае если объект такой сделки не предоставляет его владельцу какие-либо полномочия контроля;

- данные о ценах сделок с акциями и другими ценными бумагами, долями (вкладами) в уставных (складочных) капиталах, в случае если объект такой сделки предоставляет его владельцу все или некоторые полномочия контроля;

- данные о ценах сделок в форме слияний, присоединений (поглощений) или продажи предприятия (бизнеса) в целом [17, с.201].

В зависимости от наличия и доступности информации, характеристик объекта оценки, предмета и условий предполагаемой сделки с объектом оценки в рамках сравнительного подхода оценщиком применяются следующие методы: метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога основан на рыночных ценах акций аналогичных компаний. Инвестор, действуя по принципу замещения (или альтернативной инвестиции), может инвестировать либо в эти ком­пании, либо в оцениваемую. Поэтому данные о компании, чьи акции находятся в свободной продаже, при использовании соответствую­щих корректировок должны послужить ориентиром для определения цены оцениваемой компании. Метод компании-аналога, как правило, применяется в случае, когда размер оцениваемого участия в уставном (складочном) капитале является неконтрольным.

Метод сделок, как правило, применяется в случае, когда размер оцениваемого участия в уставном (складочном) капитале является контрольным. Метод сделок более трудоемок. Он заключается в анализе рыночных цен контрольных пакетов акций компаний-аналогов и осуществленных сделок по слиянию и поглощению.

Определение аналогов объекта оценки (компании) при использовании метода компании-аналога и метода сделок:

- сходство возможного аналога объекта оценки с объектом оценки по основным финансовым и производственным характеристикам, в том числе по размеру (выручке от производства сахара, выполнения работ и оказания услуг, остаточной балансовой стоимости активов, численности персонала и т.д.), ассортименту и стадии жизненного цикла выпускаемой продукции, товарной и территориальной диверсификации, технологической и технической оснащенности и перспективам развития;

- сопоставимость предполагаемой сделки с объектом оценки и сделки с аналогом объекта оценки, в том числе по форме сделки, условиям финансирования (привлечение заемных средств и т.д.), форме и условиям оплаты, времени совершения сделки;

- риски, присущие объекту оценки и аналогу объекта оценки;

- другие качественные и количественные характеристики, присущие объекту оценки и возможным аналогам объекта оценки [17, с.204].

Оценка рыночной стоимости методом сделок состоит из нескольких этапов: 1) сбора информации о последних продажах сходных предприятий; 2) корректировки продажных цен предприятий с учетом различий между ними; 3) определения рыночной стоимости оцениваемого предприятия на основе скорректированной стоимости компании-аналога. Иными словами, этот метод состоит в создании модели компании. При этом в модели рассматривают компании, которые должны принадлежать той же отрасли, что и оцениваемое предприятие, быть похожими по размеру и форме владения. Корректировку рыночной цены смоделированного предприятия-аналога проводят по наиболее важным позициям: дата продажи, тип предприятия, вид отрасли, правовая форма владения, проданная доля акций, дата основания, дата приобретения последним владельцем, количество занятых, суммарный объем продаж, площадь производственных помещений и т.д.

При выборе аналога объекта оценки оценщик должен учитывать степень достаточности и достоверности информации об аналоге объекта оценки.

Метод отраслевых коэффициентов (мультипликаторов) основан на использовании рекомендованных соотношений между ценой компании и определенными финансовыми параметрами. Эти соотношения называются рыночными мультипликаторами.

Источником информации являются, как правило, данные специализированных отраслевых исследований (обзоров), составленных на основе анализа не менее чем половины предприятий данной отрасли, сопоставимых по размеру с оцениваемым.

Чтобы оценить предприятие по этому методу, следует изучить отрасль, к которой оно принадлежит. За рубежом существуют исследовательские данные по отраслевым коэффициентам, которыми пользуются для оценки предприятий. Однако предприятия группируются и сравниваются не только по отраслевому признаку. Оцениваемое предприятие сравнивается с другими также по видам выпускаемой продукции, по степени диверсификации производства, по размерам самих предприятий и по их жизненному циклу.

Данный метод основан на «правиле золотого сечения», состоящее в предположении о том, что потенциальный покупатель никогда не заплатит за предприятие больше, чем четырехкратная величина его прибыли до налогообложения. Часто используются следующие мультипликаторы:

- CV /NI, (1.3.1)

- CV/EBIT, (1.3.2)

- CV/EBITDA, (1.3.3)

где, CV( company value) – стоимость компании;

NI (net income) – чистая прибыль;

EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) – прибыль до выплаты процентов и налогов;

EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) – прибыль до выплаты процентов, налогов и амортизации [17, с.207].

Как правило, результаты, полученные при применении данного метода, являются индикативными и не применяются при выведении итоговой величины стоимости или им придается наименьший удельный вес.

Использование рыночного подхода ограничено отсутствием информации о продаже действующих предприятий, что не дает возможность использовать метод сделок. «Слабый» фондовый рынок ограничивает возможность применения метода сделок. А отсутствие рыночной информации о финансово-хозяйственной деятельности предприятий, аналогичных оцениваемому, исключает возможность использования метода оценочных мультипликаторов.

В заключение отметим, что доходный подход к оценке стоимости бизнеса является в настоящее время наиболее популярным. Различные его методы использует более 50% опрошенных респондентов. Кроме того, только доходный метод в полном объеме используется для управления стоимостью компании, так как учитывает перспективы деятельности компании. В основе доходного подхода к оценке бизнеса лежит простой принцип: рациональный инвестор не отдаст за приобретаемый им бизнес больше, чем размер дохода (денежный поток, прибыль, другие формы материальной и нематериальной выгоды), который принесет ему данный бизнес в будущем. Данный подход применяется только в тех случаях, когда есть возможность составить прогноз дальнейшего развития компании.

При применении доходного метода стоимость определяется дисконтированной или приведенной к текущему моменту стоимостью будущих свободных денежных потоков. Приведение будущих доходов к текущей стоимости на дату проведения оценки основано на концепции изменения стоимости денег во времени, согласно которой доход, полученный в настоящий момент времени, имеет для инвестора большую ценность, чем такой же доход, который будет получен в будущем. Доходный подход позволяет сопоставить сегодняшние затраты инвестора (владельцев компании) с будущими доходами с учетом времени поступления доходов и факторов риска, характерных для анализируемого бизнеса.