Тема 6. Дивіденд і дивідендна політика

Вихідним положенням, яке необхідно враховувати при вивченні цієї теми, є теза про те, що дивідендна політика — це частина фінансової політики корпорації, оскільки виплата дивідендів у грошовій формі впливає на розмір прибутку, який може бути використано для реінвестицій. Весь комплекс питань, які виникають в процесі дослідженні питання про дивіденди корпорацій, необхідно розділити на два блоки: по-перше, теорії та моделі дивідендної політики; по-друге, прагматичні питання, які вирішуються менеджерами корпорацій в розподілі прибутку.

Теоретичним базисом для рішень з дивідендної політики є цілий ряд робіт, які з’явилися та розроблялися з середини минулого століття. Необхідно звернути увагу на той факт, що самі теорії та моделі дивідендної політики можна розділити на дві групи. До-першої групи відносять теоретичні напрямки дослідження, які вивчають існування та тісноту взаємозв’язків між дивідендами та ринковою вартістю корпорації. До-другої, дослідження, що безпосередньо дозволяють визначити розмір дивідендів, які необхідно виплачувати корпорації в певний момент часу (з врахуванням впливу навколишнього середовища).

Фактично, одні теорії шукають відповідь на питання, чи впливає взагалі дивідендна політика на ринкову оцінку корпорації, інші — визнають цей вплив як аксіому, але намагаються обґрунтувати параметри дивідендної політики які сприятимуть максимізації вартості фірми.

В першій групі слід особливу увагу звернути на дослідження Мертона Міллера та Франко Модільяні, які в своїй статті “Дивідендна політика, зростання фірми та курс її акцій”, обґрунтували висновок, що політика виплати дивідендів не впливає на зростання курсу її акцій і на вартість її капіталу.⁸ Необхідно знати, що для доведення цієї тези було зроблено кілька допущень, що в певній мірі ідеалізували фінансовий ринок та діяльність на ньому окремих економічних суб’єктів. Хоча згадана теорія піддається гострій критиці, її значення для подальших досліджень важко переоцінити, оскільки саме М. Міллер та Фр. Модільяні першими математично точно довели відсутність зв’язку між дивідендами та ринковою вартістю акцій корпорації.

Робота Міллера та Модільяні стала підґрунтям для появи цілої серії робіт, які в тій чи іншій мірі ставили під сумнів висновки американських вчених. Найбільш вразливим місцем теорії ММ вважається визнання ними того факту, що акціонерам байдуже як отримувати доход, у вигляді дивідендів чи курсового приросту.

На противагу цьому, М. Гордон та Дж. Лінтнер вказують, що при зменшенні дивідендного виходу інвестори вимагатимуть збільшення показника очікуваної доходності, оскільки, інвестори оцінюють 1$ дивідендів вище ніж 1$ приросту капіталу. Треба розуміти, що подібний їх висновок базується на наступних аргументах:

• дивіденди прогнозованіші ніж майбутній приріст капіталу;

• акціонери, через свої контрольні повноваження, мають більший вплив саме на дивіденди, в той час як приріст ринкової ціни акцій обумовлений факторами на які акціонери впливу не мають;

• навіть існування інформації про наявність у компанії високоприбуткових інвестиційних проектів може бути невірно оцінене ринком.

Необхідно також розуміти сутність теорії податкової диференціації, що ґрунтується на податковому ефекті, авторами якої були Літценбергер та Рамасаві. Податковий ефект полягав у різниці в ставках оподаткування дивідендів та приросту акцій: до 1986 року в США дивіденди оподатковувались за ставкою 50%, а приріст капіталу 20%. За такої істотної різниці в ставках оподаткування компанії намагалися мінімізувати власні дивідендні виплати і головні зусилля спрямовували на зростання курсу своїх акцій. Після податкової реформи 1986 року ставки оподаткування становлять: для приросту капіталу – 28%; для дивідендів - 31%; і в цих умовах податковий ефект майже нівелюється

В другій групі теорій дивідендної політики особливе місце займає модель Дж. Лінтнера, яка є результатом обробки даних серії класичних інтерв’ю з менеджерами найбільших американських корпорацій. Обробивши результати опитування автор дійшов висновку, що менеджери мають цільове значення дивідендного виходу, з врахуванням якого вони здійснюють дивідендну політику корпорації, але дивіденди зростають повільніше ніж чистий прибуток, оскільки немає впевненості у зростанні доходів корпорації в майбутньому.

Особливе місце в системі досліджень дивідендів та дивідендної політики займають сигнальні теорії, які базується на твердженні, що будь-яка дія менеджерів, в тому числі і виплата дивідендів є сигналом для учасників фінансового ринку і викликає їх реакцію у вигляді купівлі або продажу цінних паперів. З точки зору вивчення впливу дивідендів на ринкову оцінку корпорації, слід звернути увагу на модель Роса, модель Гросмана-Харта, модель Харріса-Равіва, модель Майєрса, модель Мілерра-Рока.

В прагматичній площині, дивідендну політику корпорації можна звести до вирішення трьох ключових завдань:

• розмір дивіденду;

• джерела фінансування дивідендних виплат;

• форми виплат дивідендів.

Під час вивчення практичних аспектів дивідендної політики, особливу увагу необхідно звернути на фактори, що впливають на рішення менеджерів. Всі ці фактори згруповані наступним чином: юридичні та фінансові обмеження; інвестиційні можливості корпорації; джерела фінансування та їх ціна; оцінка менеджерами корпорації впливу дивідендної політики на доходність акціонерного капіталу.

Комбінація цих факторів зумовлює використання менеджерами різних методів проведення дивідендної політики. Зарубіжні корпорації використовують наступні методи:

Таблиця 6.1