Тема 4. Сравнительный подход к оценке бизнеса (метод компании-аналога).
Основные термины и понятия. Метод рынка капитал. Метод сделок. Метод отраслевых коэффициентов. Контрольный и миноритарный (неконтрольный) пакеты акций. Оценочные мультипликаторы. Права контроля. Скидка на неконтрольный характер. Скидка на недостаток ликвидности. Премия за контроль.
Сравнительный подход реализуется с помощью трех основных методов:
метод рынка капитала (основан на складывающихся на фондовом рынке ценах акций открытых акционерных обществ и дает в результате стоимость неконтрольного (миноритарного) пакета);
метод сделок (основан на данных о ранее совершенных продажах контрольных пакетов, поглощениях или слияниях и дает стоимость контрольного пакета);
метод отраслевых коэффициентов (основан на данных о продажах компаний по отраслям, например, рекламные агенства оцениваются в 75% годового оборота, а хлебопекарни - в 15% годового оборота плюс стоимость оборудования и товарных запасов).
Сравнительный подход к оценке бизнеса осуществляется в несколько этапов:
выбор компании-аналога или сопоставимых предприятий;
проведения финансового анализа и приведение информации об аналогичных предприятиях к сопоставимому виду;
отбор и расчет оценочных мультипликаторов (факторов);
расчет стоимости оцениваемой компании на основе полученных мультипликаторов;
выбор величины стоимости оцениваемой компании;
внесение итоговых поправок.
Для применения сравнительного подхода требуется детальная финансовая информация о состоянии сопоставимых предприятий и обширные данные о динамике стоимости акций.
Выбор предприятий-аналогов базируется в первую очередь на отрасли и сходной продукции, но также учитывают диверсифицированность деятельности; зрелость бизнеса; географические факторы; стратегию развития и т.д.
Оценка данным методом предполагает, что сопоставимые предприятия имеют близкое соотношение между ценой как предприятия в целом, так и одной акции и такими показателями как прибыль; денежный поток; выручка от реализации; стоимость активов и пр. Эти соотношения называются оценочными мультипликаторами (факторами).
Выбор мультипликатора зависит от имеющейся финансовой информации и от структуры активов предприятия. Например, мультипликатор «цена/прибыль» целесообразно применять для предприятий, имеющих оборудование, подверженное быстрому моральному и физическому износу. А мультипликатор «цена/денежный поток» целесообразно использовать для компаний, владеющих недвижимостью. Краткий обзор основных оценочных мультипликаторов с некоторыми комментариями приведен ниже.
Оценочный мультипликатор |
Расчетная формула |
Комментарий |
|
рыночная цена чистая прибыль |
Наиболее используемый мультипликатор. Сильно зависит от методов бухучета. Ключевые факторы - ожидаемые прибыли и рост |
|
рыночная цена чистая прибыль+амортизац. |
Исключает различие в методах начисления износа |
цена/прибыль до выплаты налогов (P/EBT) |
рыночная цена прибыль до упл.налогов |
Исключает различие в налогообложении в различных странах |
прибыль до выплаты процентов и налогов (IC/EBIT) |
рын. цена соб.капитала + долгосроч.заемн.средства прибыль до выплаты процентов и налогов |
Устраняет влияние заемного финансирования. Для получения стоимости собственного капитала нужно вычесть стоимость заемного |
|
рыночная цена балансовая стоимость собственного капитала |
Тесно увязывает доход на активы с доходом на капитал, что не вполне корректно |
цена/прибыль
(P/E)
цена/денежный
поток (P/CF)
инвестированный
капитал/
цена/балансовая
стоимость (P/BV)Под рыночной ценой понимается рыночная цена одной обыкновенной акции предприятия, умноженная на количество выпущенных акций. Оценочные мультипликаторы применяют к скорректированным данным по деятельности оцениваемого предприятия.
Расчет мультипликатора для компаний-аналогов, а также знание соответствующих финансовых данных об оцениваемой компании позволяют на их основе получить ее стоимость величина которой нуждается в корректировках.
Итоговая величина стоимости бизнеса при расчете методом сделок должна учитывать неоперационные активы; избыток или недостаток чистых мобильных средств; страновой риск; ликвидность и другие факторы.
При оценке бизнеса сравнительными методами чаще всего используются а) премия за контроль; б) скидка на неконтрольный характер; в) скидка на недостаточную ликвидность ценных бумаг. Использование тех или иных скидок и премий зависит от конкретного случая оценки.
Премия за контроль - стоимостное выражение преимущества, которое имеет владелец контрольного пакета акций по сравнению с владельцами меньшей доли. Права контроля в основном включают: выбор директоров и назначение менеджеров; определение стратегии развития предприятия; приобретение и продажа активов; принятие решений о поглощении, слиянии, ликвидации, дополнительной эмиссии акций; изменение Уставных документов; распределение прибыли по итогам деятельности и установление размеров дивидендов и т.д.
Скидка на неконтрольный характер - величина, на которую уменьшится пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия с учетом отсутствия прав контроля. Скидка на неконтрольный характер может быть рассчитана в процентах как
1
1 + премия за контроль
1 -
Скидка на недостаточную ликвидность для акций закрытых акционерных предприятий может быть оценена как гипотетические затраты на регистрацию проспекта эмиссии и брокерские комиссионные, взимаемые за продвижение акций на фондовый рынок.
В общем виде алгоритм расчета меньшей и контрольной доли собственности можно представить следующим образом:
М
Стоимость контрольного пакета
Дисконтир .денежный поток
Н
акопление
активов
Вычесть скидку на неконтрольный характер
(20-25%)
Добавить премию за контроль (30-40%)
Стоимость свободно реализуемого
неконтрольного пакета
Метод рынка капиталов
Вычесть скидку на недостаточную
ликвидность (30-40%)
Стоимость неконтрольного пакета
закрытого акционерного общества
Преимуществом методов сравнительного подхода является то, что они базируются на реальных рыночных данных, а недостатками - трудность получения информации, необходимость внесения множества поправок, обращенность в прошлое , т.к. не принимаются в расчет ожидания инвесторов.