2.2. Аналіз стратегій створення вартості компаній-цілей

Історичні результати й майбутній потенціал створення вартості компанії можуть відслідковуватися за допомогою використання інструмента, що аналізує прибуток на інвестований капітал, за назвою модель Дюпона або Дюпон-Аналіз (DuPont analysis).

Розроблений фахівцями з компанії DuPont біля сторіччя назад для відстеження ефективності діяльності цієї компанії в її різноманітних інвестиціях, цей аналіз розглядає маржу прибутку й оборотність активів як компоненти прибутковості активів.

Формула моделі Дюпона включає бухгалтерські виміри “прибутку” і “інвестицій”, у даному випадку критикується як що потенційно вводять в оману. Вона використовує бухгалтерські виміри доходу й інвестицій по балансовій вартості, здатної спотворювати результати діяльності й вартість.

Однак при належних коректуваннях і обережній інтерпретації Дюпон-Аналіз може допомогти ідентифікувати й виміряти фактори вартості й в остаточному підсумку розробити стратегії, що сприяють збільшенню прибутку на інвестиції й створенню вартості.

Дюпон-Аналіз ідентифікує складові частини маржі прибутку (profit margin) і оборотності активів (asset turnover), які управляють прибутком на чисті операційні (що беруть участь в основній діяльності) активи (net operating assets) у рівнянні. Маржа прибутку (profit margin), відома також як прибуток від продажів (return on sales), вимірює маржу прибутку на один долар продажів, порівнюючи розмір доходу з виторгом. Як раніше говорилося, для цілей цього аналізу повинні бути виключені позаопераційні (не пов'язані з основною діяльністю) і неповторювані статті доходів і видатків. Витрати на виплату відсотків, чисті пільги по прибутковому податку повинні бути знову додані до доходу, щоб запобігти впливу витрат фінансування на аналіз операційних результатів. У підсумку виходить нормалізований чистий дохід компанії після оподатковування, але до обліку витрат на фінансування, відомий як чистий дохід (net income) на інвестований капітал (invested capital) - I/C. Стратегії підвищення рентабельності припускають збільшення доходів або зменшення видатків. Пошуки шляхів досягнення цих цілей повинні направляти менеджмент на аналіз факторів, що впливають на маржу прибутку, як показано в табл.2.8.

Таблиця 2.7

Модель Дюпона

Маржа Оборотність чистих Прибуток на чисті прибутку операційних активів операційні активи
Чистий дохід на I/C х Продажі Продажі Чисті операційні активи	Чистий дохід = на I/C Чисті операційні активи

Таблиця 2.8

Фактори вартості, що впливають на маржу прибутки

Фактори вартості	Рахунки звіту про доходи
Ринки Клієнти Політика реклами й маркетингу Обсяги Ціноутворення	Продажі
Виробничі потужності Ефективність виробництва Розробка продукції Асортименти й вартість сировини й матеріалів Витрати на оплату праці Накладні видатки й утилізація	Собівартість реалізованих товарів
Витрати й ефективність складування і розподілу Витрати на маркетинг, рекламу й продажі Загальна адміністративна політика і управлінські видатки	Операційні видатки
Атрибути Стратегії Ставки	Податки на доходи

Чи може істотно змінюватися профіль ризику компанії й чи можно цю зміну вірогідно виміряти? Хоча вони й містять у собі елементи оцінних суджень і відображають сприйняття очікуваного майбутнього ризику, процес кількісного визначення норм прибутковості може бути надійний і точним особливо для стійкого бізнесу.

Ринок середніх компаній, тобто компаній з обсягами продажів у діапазоні від 10 млн. до декількох сотен мільйонів доларів, відрізняється меншою стабільністю в порівнянні з великими публічними компаніями. Отже, ринкова ціна цих компаній набагато більше мінлива.

Наприклад, як пояснюється далі, волатильність ціни 10% самих дрібних компаній із числа, якими торгують на Нью-Йоркській фондовій біржі приблизно на 50% вище, ніж в 10% самих великих компаній.

Тому профіль ризику компаній середнього ринку може значно змінюватися. Доступна інформація й існуючі методики дозволяють вимірювати й визначати вплив цих змін на вартість акцій.

При оцінці кожної з цих функціональних областей з метою підвищення рентабельності керівництво повинне опиратися на стратегічний план компанії, аналізуючи сильні й слабкі сторони, можливості й погрози (strengths, weaknesses, opportunities, and threats, SWOT).

SWOT-Аналіз повинен допомагати як ідентифікувати, так і оцінювати ймовірність підвищення рентабельності за допомогою внесення змін у кожну із цих функціональних областей. Більшість менеджерів і акціонерів можуть ясно бачити взаємозв'язок між ростом виторгу або стримуванням видатків і рентабельністю, а також яким чином це може сприяти створенню вартості.

Набагато менше людей бачать важливість ефективності використання активів, відому як оборотність активів (asset turnover). Цей компонент розглядає використовуваний капітал щодо досягнутого обсягу продажів. Підвищення тут можна досягти через стратегії, які збільшують виторг більшою мірою, чим при цьому збільшуються активи, або зменшують активи в більшій пропорції, чим знижується виторг.

Цієї концептуальної мети потім можна домогтися через удосконалення в керуванні основними елементами активів, вимірюваними показниками періоду обороту дебіторської заборгованості, оборотності товарних запасів і оборотності основного капіталу.

При оцінці кожного з цих дій по підвищенню ефективності використання активів менеджменту варто знову повернутися до SWOT-аналізу, щоб визначити ймовірність поліпшення результатів внаслідок цієї діяльності, а також з урахуванням внутрішніх можливостей компанії й навколишнього її середовища.

У традиційному Дюпон-Аналізі маржа прибутку, що обчислюється у відсотках, помножується на оборотність активів, виражену числом оборотів, що дозволяє з'ясувати прибутковість активів (return on assets).

Цій нормі прибутковості, вираженій у відсотках, тут буде приділятися менша увага, чим у традиційному аналізі, оскільки вона опирається на бухгалтерські уявлення про “прибуток” і “інвестиціях”.

У цьому випадку, тому що ми зосереджуємося на вартості для акціонерів, поточні і майбутні стратегії підвищення маржі прибутку й оборотності активів повинні аналізуватися з метою визначення їх впливу на ризик і чистий грошовий потік. Чистий грошовий потік визначається обсягом продажів, операційною маржею, ставками податків і потребами інвестування в оборотний капітал і основні кошти.

Ризик відображається в SWOT-аналізі й конкурентній позиції компанії з урахуванням її стратегічних переваг і недоліків.

Ризик, в остаточному підсумку, виміряється через середньозважені витрати на капітал, що відображають враховуючий ризик витрати залучення позикового й власного капіталу компанії й відносну величину кожного використовуваного джерела фінансування.

• Доходи в порівнянні з активами відображають досягнутий обсяг продажів у зіставленні з використаними ресурсами, дозволяючи побачити ефективність використання активів.

Таблиця 2.9

Фактори вартості, що впливають на оборотність активів

Фактори вартості	Статті балансу
Клієнтська база Галузева практика Кредитна політика Процедури збору дебіторської заборгованості Знижки й списання Ризик втрати по позиці	Дебіторська заборгованість і період збору
Можливості постачальників Порівняння витрат на закупівлю, обробку і перевезення Ризики, пов'язані з лояльністю клієнтів і виснаженням запасів Виробничі потреби Можливості розподілу (продукції) Погроза старіння	Складські запаси й оборотність
База постачальників і купівельна спроможність Галузева практика Політика погашення зобов'язань Обсяг грошового потоку Знижки й списання Доступність кредиту	Кредиторська заборгованість, нарахована заборгованість і період сплати
Поточна й прогнозована продуктивність Ефективність виробництва і планування Ефективність складування і розподілу Обмеження в капіталі Продуктивність і надійність постачальників Вибір між виробництвом і покупкою (товарів)	Основні фонди й оборотність

• Маржа й оборотність, поєднуючись, приводять до NCF,_C, що являє собою грошовий дохід власників (постачальників) позикового й власного капіталу.

• SWOT-аналіз розглядає зовнішнє навколишнє середовище компанії, а також її внутрішні можливості.

• Витрати на позиковий і власний капітал компанії визначаються її зовнішнім навколишнім середовищем і внутрішніми можливостями.

• Надходження чистого грошового потоку компанії для постачальників позикового й власного капіталу дисконтуються або капіталізуються по WACC, що являє собою сукупні витрати на позиковий і власний капітал, дозволяючи одержати операційну вартість компанії.

Що представляють ці концепції створення вартості в порівнянні зі стратегіями, звичайно обумовленими поняттям “економічна додана вартість”? Вони досить схожі. Хоча деякі варіанти застосування економічної доданої вартості використовує коректування, виправлення й методології, орієнтовані на інститут власності, концептуальні цілі завжди складаються в застосуванні стратегій, які:

• збільшують чистий грошовий потік через якусь комбінацію, що забезпечує ріст доходів, зменшення видатків і більш афективне використання активів;

• знижують ризик компанії, пов'язаний з одержанням доходів, зменшуючи тим самим її витрати на капітал.

Після того як ця інформація про бізнес зібрана й організована, ключем до створення вартості стає ідентифікація тих стратегій, які найбільш ефективно збільшують чистий грошовий потік або знижують ризик. У цьому процесі менеджери часто випробовують спокусу схилитися убік стратегій, що викликають ріст продажів або активів, не розглядаючи при цьому впливу на чистий грошовий потік. Ці стратегії росту також часто збільшують профіль ризику компанії, оскільки вони рухають її убік від основного бізнесу або на нові й менш знайомі ринки. Тому кожна стратегія повинна бути обчислена з погляду її наслідків для грошового потоку й ризику, у той час як менеджмент ретельно оцінює здатність компанії застосувати цю стратегію з урахуванням її конкурентоспроможності.

Створення вартості в компанії, акції якої не продають привселюдно, тепер повинне бути зрозумілим. Для цього застосовується модель публічної компанії, але потрібне підвищена увага менеджменту й старанність вимірювань в умовах відсутності загальновідомих ринкових котирувань фондового ринку.

Таблиця 2.10