5.1. Облигации

Облига́ция (лат. obligatio —обязательство; англ. bond — долгосрочная, note — краткосрочная) — эмиссионная долговая ценная бумага, владелец которой имеет право получить от эмитента облигации в оговоренный срок её номинальную стоимость деньгами или в виде иного имущественного эквивалента. Также облигация может предусматривать право владельца (держателя) на получение процента (купона) от её номинальной стоимости либо иные имущественные права.

Понятие облигации. В соответствии со ст. 816 ГК РФ договор зай­ма может быть заключен путем выпуска и продажи облигаций. Обли­гацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держате­ля на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигаций или иного имущественно­го эквивалента; фиксированного в ней процента от номинальной сто­имости либо иные имущественные права.

Отличительные черты облигаций отражены в табл.2. Доходом по облигации являются процент и/или дисконт.

Корпоративные облигации выпускают полностью именные, именные только в отношении основной суммы, на предъявителя, в форме электронной записи на счетах. Рынок облигаций значительно больше рынка акций.

Т а б л и ц а 2. Сравнительная характеристика облигаций и акций

Критерий сравнения	Облигации	Акции
1. Право участия в управлении компанией эмитента ценных бумаг	Не дают	Дают
2. Форма представле­ния	Кредит, оформ­лен­ный в виде ценной бумаги	Долевое участие в собственности компании
3. Преимущество полу­чения остаточной стоимости имущества при ликвидации АО	Ранее, чем по ак­циям	Позднее, чем по облигациям

Критерий сравнения	Облигации	Акции
4. Право владельца инициировать проце­дуру банкротства ком­пании в случае неис­полнения или несвое­временного исполнения эмитентом обяза­тельств	Имеет	Не имеет
5. Право досрочного выкупа при определен­ных обстоятельствах	Имеет	Имеет
6. Цель использования эмитентами	Привлечение де­нежных средств на финансовом рынке	Формирование и увеличение ус­тавного капитала
7. Степень риска инве­стирования средств	Меньший риск	Риск больше, воз­можность получе­ния боль­шей до­ходности
8. Срок погашения	Имеют. Устанавливается при их эмиссии	Не имеют
9. Форма выплаты до­хода	Деньги, иное имущество или услуги (в зави­симости от ус­ловий эмиссии)	Часть от чистой прибыли, получен эмитентом
10. Вид дохода	Проценты и (или) дисконт	Дивиденд и при­рост курсовой стоимости

Окончание табл.2

Облигации — самый надежный объект инвестирования. Несмотря на специфику эмиссии и характеристики каждого вида облигаций, все они — долговые обязательства, свидетельство о кредите, предоставленном инвестором (владельцем облигации) заемщику (эмитенту). За пользование занятыми деньгами эмитент облигаций должен выплачивать их держателю вознаграждение в виде процента в течение всего срока владения облигациями. Общая сумма, подлежащая возврату, называется основной суммой займа, или номинальной стоимостью. Дату возврата суммы займа принято называть датой погашения облигаций; ставку процента — купоном; время хождения облигации — сроком обращения.

Достоинство облигаций колеблется в широких пределах. В США наиболее распространена номинальная стоимость облигации в 1000 дол. США, затем идут мелкие облигации с номинальной стоимостью 500 или 100 дол. США.

При продаже облигации на первичном рынке ее цена котируется по 1/10 ее номинальной стоимости. Если облигация достоинством в 1000 дол. США продается по номинальной стоимости, то цена ее указывается в котировочных бюллетенях как 100, а при продаже ее выше номинальной стоимости (с премией), к примеру 1100 дол. США, — как НО. Облигации могут продаваться по цене, ниже номинальной, т. е. с дисконтом (ски-дкой), например по 800 дол. США; в этом случае будет указана цена 80.

Облигации обладают номинальной, выкупной и курсовой стоимостью.

Номинальная стоимость облигации служит базой при дальнейших перерасчетах и начислении процентов. Она формируется при эмиссии.

Выкупная стоимость может не совпадать с номинальной и зависит от условий займа. Это цена, по которой эмитент выкупает облигацию по истечении срока займа.

Рыночная (курсовая) стоимость облигации, как и акции, складывается под влиянием условий эмиссии, ее привлекательности, а также в зависимости от спроса и предложения на рынке ценных бумаг.

Корпоративные облигации в большинстве промышленно развитых стран выпускаются на разные сроки, которые дифференцируются по странам:

• краткосрочные — от 1 года до 5 лет;

• среднесрочные — от 5 до 10-12 лет;

• долгосрочные — свыше 10-12 лет.

В промышленно развитых странах государственным ценным бумагам принадлежит большая роль в финансировании государственных расходов, покрытии дефицитов бюджетов и развитии экономики в целом.

Привычна ситуация, когда государство становится крупным заемщиком на рынке ценных бумаг. Например, в США и Великобритании более 90 % задолженности правительства приходится на государственные ценные бумаги.

Государственные ценные бумаги обеспечивают инвестору:

• максимальную сохранность основной суммы займа, поскольку гарантом этого от имени государства выступает правительство;

• стабильную доходность, хотя, как показывает практика, она ниже доходности менее надежных корпоративных облигаций;

• активную обращаемость на вторичном рынке, т. е. высокую степень ликвидности.

Государственные ценные бумаги, выпускаемые центральным правительством и местными органами власти в целях мобилизации денежных ресурсов, подразделяются на рыночные ценные бумаги и нерыночные государственные долговые обязательства.

Рыночные ценные бумаги. К ним относятся: казначейские векселя, различные среднесрочные облигации (ноты) и долгосрочные государственные облигации (боны). Они свободно обращаются и могут перепродаваться другим субъектам после их первичного размещения.

Среднесрочные облигации (ноты) — достаточно распространенный вид государственных ценных бумаг. В США казначейские ноты — это процентные облигации со сроками обращения от 2 до 10 лет. Около 56,7 % текущего долга правительства США, представленного ценными бумагами, обращающимися на рынке, приходится на казначейские среднесрочные облигации, которые не подлежат досрочному погашению Министерством финансов.

Они привлекательны для инвесторов, уверенных в получении установленного дохода со дня покупки. С 1986 г. прекращен выпуск реальных сертификатов казначейских среднесрочных облигаций, а новые эмиссии проводятся только в электронной форме. Эти облигации выпускаются по номинальной стоимости и котируются в виде процента номинальной основы; проценты по ним выплачиваются раз в полгода, их номинальная стоимость составляет 1000 и 5000 дол. США.

Долгосрочные облигации. В США к этому типу облигаций относят долговые обязательства Министерства финансов со сроком обращения от 10 до 30 лет. Они выпускаются в бездокументарной форме (в виде записей на счетах) с номиналом в 1000, 5000, 10 000, 100 000 и 1 млн дол. США. Ряд долгосрочных облигаций погашается до наступления объявленных сроков погашения согласно оговорке об их выкупе.

Биржевые облигации

Эмитентом этих облигаций может быть открытое акционерное общество, акции которого включены в котировальный список фондовой биржи, осуществляющей допуск таких облигаций к торгам.

Эмиссия биржевых облигаций может осуществляться:

- по решению их эмитента без государственной регистрации их выпуска (дополнительного выпуска);

- без регистрации проспекта облигаций;

- без государственной регистрации отчета об итогах выпуска облигаций (дополнительного выпуска) при следующих условиях:

- размещение осуществляется путем открытой подписки на

торгах фондовой биржи;

- эмитент существует не менее трех лет и имеет надлежащим образом утвержденную годовую бухгалтерскую отчетность за два завершенных финансовых года;

- облигации не предоставляют их владельцам иных прав, кроме права на получение номинальной стоимости либо номинальной стоимости и фиксированного процента от номинальной стоимости;

- срок исполнения обязательств по облигациям не может превышать одного года с даты начала их размещения;

- облигации выпускаются в документарной форме на предъявителя с обязательным централизованным хранением их сертификатов в депозитарии, осуществляющем депозитарные операции по итогам сделок с ценными бумагами, совершенных через фондовую биржу, которая осуществляет допуск этих облигаций к торгам в процессе их размещения, на основании договора, заключаемого с этой фондовой биржей и (или) клиринговой организацией;

- оплата при размещении, а также выплата номинальной стоимости и процентов по облигациям осуществляются только денежными средствами.

Ограничения, связанные с выпуском биржевых облигаций:

- полная оплата уставного капитала общества;

- не могут выпускаться с залоговым обеспечением.

Номинальная стоимость всех биржевых облигаций не учитывается при определении соотношения номинальной стоимости всех выпущенных обществом облигаций, требующих государственной регистрации, с размером уставного капитала общества и (или) величиной обеспечения.

Биржевые облигации допускаются к торгам только на фондовой бирже, осуществившей листинг акций эмитента таких биржевых облигаций.

К торгам на фондовой бирже допускаются биржевые облигации в процессе их размещения и обращения.

При допуске биржевых облигаций к торгам на фондовой бирже, в процессе их обращения фондовой биржей, не осуществлявшей их размещение, депозитарий, осуществляющий операции по итогам сделок с ценными бумагами, совершенных через эту фондовую биржу, с целью учета прав на биржевые облигации должен зарегистрироваться в качестве номинального держателя у депозитария, осуществляющего обязательное централизованное хранение сертификатов биржевых облигаций.

Биржевые облигации в процессе их размещения допускаются к торгам на одной или нескольких фондовых биржах при условии осуществления процедуры их допуска к торгам, на основании заявления эмитента, к которому прилагаются документы, утвержденные фондовой биржей (рис. 4).

Рис. 4. Условия допуска биржевых облигаций к торгам на фондовой бирже

При этом фондовая биржа, осуществляющая допуск биржевых облигаций к торгам, обязана проверить представленные документы на предмет соответствия полноты содержащейся в них информации тре­бованиям, установленным законодательством Российской Федерации и нормативными правовыми актами ФСФР.

Биржевые облигации считаются допущенными к торгам на фондовой бирже со дня принятия об этом решения уполномоченным ор­ганом фондовой биржи.

Обязательными реквизитами сертификата биржевых облигаций вместо государственного регистрационного номера выпуска эмисси­онных ценных бумаг и даты государственной регистрации являются:

- идентификационный номер, присвоенный выпуску (дополни­тельному выпуску) биржевых облигаций фондовой биржей, который аннулируется по истечении трех месяцев со дня раскрытия информа­ции об итогах дополнительного их выпуска;

- дата допуска биржевых облигаций к торгам на фондовой бирже в процессе их размещения.

После допуска биржевых облигаций к торгам на фондовой бирже и в процессе их размещения один экземпляр решения о выпуске (допол­нительном выпуске) биржевых облигаций передается эмитентом на хранение в депозитарий, осуществляющий их обязательное централи­зованное хранение.

Фондовая биржа в уведомлении о включении биржевых облига­ций в список ценных бумаг, допущенных к торгам, в процессе их раз­мещения должна указать информацию, приведенную на рис. 5

Рис. 5. Реквизиты биржевых облигаций

В случае допуска биржевых облигаций к торгам на фондовой бир­же их эмитент, а также фондовая биржа, в соответствии с установленными ею правилами осуществившая допуск этих ценных бумаг к тор­гам, обязаны обеспечить доступ к информации, содержащейся и проспекте биржевых облигаций, любым заинтересованным в этом ли­цам независимо от целей получения этой информации, не позднее, чем за семь дней до даты начала размещения.

Размещение биржевых облигаций, допущенных к торгам на фон­довой бирже, может быть приостановлено по решению ФСФР или фондовой биржи до устранения нарушений в пределах срока размещения ценных бумаг при обнаружении нарушения эмитентом в ходе их эмиссии требований законодательства Российской Федерации, а также предоставления недостоверной или неполной информации.

Эмитент обязан завершить размещение биржевых облигаций в срок, установленный решением об их выпуске (дополнительном вы­пуске), но не позднее одного месяца со дня начала размещения, при этом не требуется представление отчета об итогах выпусков.

Не позднее следующего дня после окончания срока размещения биржевых облигаций либо не позднее следующего дня после размеще­ния последней облигации, в случае, если все биржевые облигации вы­пуска (дополнительного выпуска) размещены до истечения указанно­го срока, фондовая биржа обязана уведомить об этом ФСФР и раскрыть информацию об итогах их выпуска (дополнительного вы­пуска), в которой должны содержаться:

• даты начала и окончания размещения;

• фактическая цена (цены) размещения;

• номинальная стоимость;

• объем размещенных облигаций по номинальной стоимости;

• количество размещенных биржевых облигаций.

До истечения срока размещения биржевых облигаций их выпуск (дополнительный выпуск) признается несостоявшимся на основании решения ФСФР или фондовой биржи в следующих случаях:

• делистинга акций всех категорий и типов эмитента биржевых облигаций;

• не устранения эмитентом нарушений в течение срока, указанно­го в решении о приостановлении размещения облигаций.

Обращение биржевых облигаций может осуществляться только на торгах фондовой биржи после их полной оплаты и завершения размещения.

Владельцам биржевых облигаций предоставлено право предъявить эмитенту облигаций требование к досрочному их погашению в случае, если акции всех категорий и типов эмитента этих облигаций исключены из списка ценных бумаг, допущенных к торгам, на всех фондовых биржах, осуществивших допуск биржевых облигаций к торгам.

Реклама биржевых облигаций запрещается до даты допуска фондовой биржей их к торгам в процессе размещения.

Государственная облигация — ценная бумага, удостоверяющая договор государственного займа. В соответствии со ст. 817 ГК РФ по договору государственного займа заемщиками выступают Российская Федерация и субъекты Российской Федерации, а заимодавцем — физические или юридические лица.

Государственные облигации представляют форму существования государственного внутреннего долга, если они размещаются внутри страны. Если же они размещаются за рубежом, то они называются "еврооблигациями" и составляют внешний долг государства.

Выпуск государственных облигаций регулируется Федеральным законом от 29 июля 1998 года № 186-ФЗ "Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг". Эмиссия государственных облигаций осуществляется Министерством финансов Российской Федерации (Минфином России) и соответствующими уполномоченными органами Российской Федерации.

Государственные облигации обращаются на биржевом и внебиржевом рынке. Российский биржевой рынок государственных облигаций функционирует на базе Московской межбанковской валютной биржи.

Выпуск облигаций государством используется для следующих целей:

■ привлечения финансовых средств, необходимых для решения

социально значимых государственных программ;

■ покрытия дефицита государственного бюджета на неинфляционной основе;

■ регулирования количества денег в обращении.

Основные виды государственных облигаций приведены на рис.6.

ГКО выпускаются дисконтными, со сроком обращения до одного года;

ОФЗ-ПК. Срок обращения — от 1 года до 5 лет. Выплаты по купонам осуществляются два или четыре раза в год. Сумма выплат по каждому купону объявляется непосредственно перед началом соответ­ствующего купонного периода исходя из текущей доходности выпус­ков ГКО, которые погашаются примерно в одно время с датой выпла­ты по купону ОФЗ-ПК;

Рис. 6. Основные виды государственных облигаций

ОФЗ-ПД. Срок обращения — от 1 года до 30 лет. Выплата по ку­пону производится один раз в год, сумма выплат по всем купонам яв­ляется постоянной на весь период обращения облигации;

ОФЗ-ФД. Срок обращения — свыше 4 лет. Выплаты по купону производятся четыре раза в год. Величина выплат может различаться в зависимости от периодов;

ОФЗ-АД. Срок обращения облигаций — от 1 года до 30 лет. Раз­мер выплат по купонам устанавливается эмитентом при их выпуске и осуществляется четыре раза в год. Главная особенность ОФЗ-АД в том, что погашение номинальной стоимости облигаций осуществля­ется по частям в разные даты.

Государственные облигации могут выпускаться и других видов.

Еврооблигации — это ценные бумаги, выпущенные в иностран­ной валюте и размещаемые за пределами страны эмитента. Первич­ное размещение еврооблигаций осуществляется через международ­ный синдикат банков одновременно не менее чем в двух странах мира. Эти облигации свободно обращаются на международном рынке цен­ных бумаг.

Для привлечения финансовых ресурсов путем эмиссии еврообли­гаций эмитент должен получить рейтинг не менее двух авторитетных международных рейтинговых агентств. Чем выше окажется рейтинг эмитента, тем ниже будет стоимость привлекаемых им заемных средств, ибо рейтинг является важным показателем, характеризующим инвес­тиционную привлекательность облигаций.

Уровень рейтинга характеризует способность эмитента выпол­нить обязательства по эмитированным облигациям и дает возмож­ность судить о степени риска, связанного с инвестированием в дан­ную компанию.

Рейтинг присваивают аналитические (рейтинговые) агентства, при этом каждое из них использует срои символы.

В мире наиболее авторитетными рейтинговыми агентствами яв­ляются S&P, Moody’s, Fitch. Ниже приведены символы, присваивае­мые указанными выше аналитическими компаниями, и их краткая ха­рактеристика (табл. 3).

Т а б л и ц а 3. Рейтинги агентств

Moody’s	S&P	FitchI	Краткое описание
Ааа	ААА	ААА	Максимальная степень безопасности
Аа1	АА	АА
Аа2	АА	АА	Высокая степень надежности
АаЗ	АА	АА
А1	А	А	Степень надежности выше средней
А2	А	А
АЗ	А	А
Baal	ввв	ВВВ	Степень надежности меньше средней
Baa2f	ввв	ВВВ
Saa3	ввв	ВВВ
Bal	вв	ВВ	Неинвестиционная, спекулятивная степень
Ba2	вв	ВВ
ВаЗ	вв	ВВ
В1	в	В
В2	в	В	Высокоспекулятивная степень
ВЗ	в	В
Саа	ссс	ссс	Существенный риск, эмитент в тяжелом положении
Са	-	-	Сверхспекулятивная степень, возможен отказ от платежей
С	-	-
-	-	DDD
-	-	DD	Отказ от платежей
-	D	D

Оценка облигаций

Рыночная цена облигации с плавающей процентной ставкой, как правило, менее изменчива, чем с фиксированной ставкой. Показателями доходности облигаций являются текущая доходность (Yс), доходность к погашению облигации (Yt).

Yс = (С/Р) 100,

где С = С % N,

C – годовой купон в рублях;

С % – купонная ставка в % годовых.

Доходность к погашению купонной облигации:

Yt = 100(C + (N – P)/t)/Р,

где t – число лет до срока погашения.

Доходность к погашению бескупонной облигации:

Yt = 100(N – P)(365/t)/P.

Котировки облигаций обычно устанавливаются в процентах от номинала на основе «чистых» цен. Изменение цены указывается в базисных пунктах (б. п.). Изменение цены с 98,3 до 99 % соответствует 70 базисным пунктам.

Общая модель расчета рыночной цены (Ро) по бескупонной облигации может быть представлена в виде Ро = N /(1+r); по купонной облигации Ро = N (1 + С %)/(1+r), где r – рыночная процентная ставка (ставка сравнения либо ожидаемая доходность к погашению). Можно ожидать, что чем больше С, тем выше Р, а в отношении r и Р зависимость обратно пропорциональная. При этом чем чаще выплачивается купон, тем Р может быть выше, а С – ниже. С учетом применяемого порядка начисления процентной ставки (купона) расчет рыночной (текущей) стоимости облигации может различаться:

1) при начислении купона по ставке простого процента:

Ро = FV/(1+n r),

где FV = N(1+nС %) – будущая стоимость (поток платежей), где n – число периодов начисления купона;

2) при реинвестировании купона по ставке сложного процента с капитализацией 1 раз в год: Ро = FV/(1+ r)n,

где FV= N(1+С %)n либо FV= N(1+С %)n(1+bС %) при дробном числе периодов (b – дробная часть периода расчета).

(1+С%год.) = (1+ С%п/год)2 = (1+С%кв)4 = (1+С%мес)12;

3) при реинвестировании купона по эффективной ставке процента, т. е. с капитализацией купона внутри года (если купон выплачивается m раз в год):

4) при непрерывном начислении купона, т. е. когда m→∞.

где r – непрерывно начисляемый процент; n – количество лет начисления процента; e = 2,71828… Непрерывное начисление процентов может применяться по просроченным обязательствам заемщика (эмитента), по вкладам инвестора в банке и в других случаях.

Последовательность расчета цены облигации можно представить в виде 3-х этапов. Вначале определяется ожидаемый поток доходов по ценной бумаге. Затем рассчитывается дисконтированная стоимость каждого платежа по ценной бумаге исходя из рыночной процентной ставки r либо доходности облигации к погашению. На заключительном этапе расчета суммируются дисконтированные стоимости. Итоговая сумма является расчетной ценой облигации.

На практике нередко проводятся расчеты сравнительной эффективности применяемых процентных ставок по облигациям на основе определения их эквивалентности. Эквивалентность простого процента эффективному можно определить по формуле

r_эфф. = (1 + r/m)^{m n} - 1 ,

где r – простой процент в расчете на год; n – число лет капитализации купона. Однако если время до погашения облигации менее года, тогда

r_эфф.= (1 + r t/база)^база/t - 1,

где база = 365 (360) дней; t – период до погашения облигации (или с момента покупки до ее продажи).

Зависимость между простым и непрерывно начисляемым процентом (r_н) может быть представлена в следующем виде: r_н = ln(1+r).

Пример. Определите величину непрерывно начисляемого процента, эквивалентного 12 %, начисляемого один раз в год.

Расчет: r_н = ln(1+0,12); e^rн = 1,12;

12 ^9rн = 1,12 ¹; 9r_н =1 ; r_н =0,11 или 11,1 %.