4.Дивидендная политика акционерного общества.

Дивидендная политика влияет на движение потоков, ликвидность, структуру капитала, цену акций и стоимость компании, поэтому финансовый менеджер несёт большую ответственность при определении приемлемой дивидендной политики.

По величине дивидендов большинство учредителей акционеров судят о целесообразности инвестиций. В этом ключе финансовые менеджеры вынуждены решать задачу наилучшего соотношения «дивиденды:чистая прибыль», называемого дивидендным выходом. Это главная задача дивидендной политики.

ТЕОРИИ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ

Теория иррелевантности дивидендов (отсутствия значимости) разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. Они сделали ряд допущений: отсутствие налогов, равноценность для инвесто­ров дивидендов и доходов от прироста капитала, отсутствие эмис­сионных и трансакционных затрат, равнодоступность информа­ции и т.п. Исходя из этих допущений, Ф. Модильяни и М. Миллер доказывали, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного достояния акционеров, которое определяется способностью компании генерировать прибыль, и, в большей степени, зависит от правильности инвестиционной политики, чем от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на накопляе­мую (инвестиции) и потребляемую (дивиденды). Из этого следует, что оптимальной дивидендной политики как фактора повы­шения стоимости организации не существует в принципе.

Логическим завершением этой теории является вывод о том, что дивиденды должны начисляться по остаточному принципу после того, как профинансированы все приемлемые инвестици­онные проекты.

Разработки Ф. Модильяни и М. Миллера серьезно критикова­лись как теоретиками, так и практиками, которые указывали на нереальность исходных предпосылок теории иррелевантности. Прежде всего, критике подвергался тезис о том, что инвесторам безразлично, в какой форме увеличивается их благосостояние - в форме текущего дохода или приро­ста капитала, так как во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам. Кроме того, привлечение капитала, за счет дополнительного выпуска ценных бумаг, обходится дороже, по сравнению с реинвестированием прибыли из-за наличия эмиссионных расходов и т.п.

Теория существенности дивидендной политики или теория «синицы в руках» разрабатывалась в трудах М. Гордона и Дж. Линтера. Они считают, что дивидендная поли­тика существенна, она влияет на величину совокупного достоя­ния акционеров. Инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды капитализиро­ванному доходу, который может быть реализован только в слу­чае продажи акций. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данную компа­нию; тем самым их удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестируемый капитал, используемая в качестве коэффициен­та дисконтирования, что приводит к возрастанию рыночной сто­имости акционерного капитала.

Начало теории налоговой дифференциации было положено трудами Р. Литценбергера и К. Рамасвами. Согласно данной теории для акционеров приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность, поскольку доход от капитализации облагался налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды. Следовательно, если две ком­пании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры той компании, которая выплачивает относительно высокие дивиденды, должны требовать повышенный доход на акции, чтобы компенсировать потери, в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

Практика функционирования акционерных обществ как за рубежом, так и в России доказывает, что увеличение или умень­шение дивидендов обычно сильно влияет на цену акций. Оценка компаний, которые до опре­деленного момента не имели дивидендной истории, обычно повы­шается, когда они объявляют о выплате дивидендов.

Порядок выплаты дивидендов российскими АО установлен Граждан­ским кодексом Российской Федерации (ст. 102), Законом «Об акцио­нерных обществах» и положениями, разрабатываемыми самими АО. Дивиденды могут выплачиваться один раз в год и промежуточные — один раз в квартал. Источниками выплаты дивидендов являются:

• по обыкновенным акциям — только прибыль за текущий год;

• по привилегированным акциям — специально формируемые для этого фонды и чистая прибыль текущего года.

В некоторых странах на выплату дивидендов разрешается использо­вать нераспределенную прибыль прошлых лет и эмиссионный доход.

Решение о выплате дивидендов, их размере и форме выплаты по акциям каждой категории принимается советом директоров АО и утверждается решением общего собрания.

Размер годовых дивидендов не может быть выше рекомендован­ных советом директоров. Надо строго соблюдать следующую процеду­ру: если дивиденды объявлены 15 апреля, то эксдивидендная дата при­нимается 25 апреля (устанавливается, кто имеет право на дивиденды), дата переписи — 29 апреля (через четыре рабочих дня), а через две неде­ли (15 мая) — дата выплаты.

Дивиденды выплачиваются, как правило, наличными за вычетом подоходного налога. Однако в уставе АО может быть предусмотрена возможность выплаты дивидендов имуществом, в том числе акциями.

На выплату дивидендов есть ограничения. Общество не вправе принимать решения о выплате дивидендов по акциям:

• до полной оплаты всего уставного капитала;

• до выкупа акций, по которым акционеры имеют право требовать выкупа;

• на момент выплаты дивидендов общество отвечает признакам банкротства или они появятся, если выплатить дивиденды;

• стоимость чистых активов общества меньше его уставного капи­тала и резервного фонда;

• не принято решение о выплате в полном размере дивидендов по привилегированным акциям, размер по которым определен уста­вом (по обыкновенным акциям);

• если общество эмитировало несколько типов привилегирован­ных акций, то выплата дивидендов по ним проводится в очередности, указанной в уставе.

В реальной практике фирмы выбирают один из четырех типов дивидендной политики (таблица 9.1).

Таблица 9.1

Основные типы дивидендной политики акционерного общества

Определяющий подход к формированию дивидендной политики	Варианты используемых типов дивидендной политики
1. Консервативный подход	1. Остаточная политика дивидендных выплат. 2.Политика стабильного соотношения дивидендных выплат.
2.Умеренный подход	3.Политика стабильных дивидендов. 4.Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды.
3.Агрессивный подход	5.Политика постоянного возрастания размера дивидендов.

1. Остаточная политика дивидендных выплат. Применима в основном для растущих фирм, поскольку их инвестиционные возможности огра­ничены и нестабильны. Дивиденды в этом случае выплачиваются из прибыли, остающейся после покрытия потребностей в капитальных вложениях.

2. Политика стабильного соотношения дивидендных выплат. Обычно это поли­тика компаний с невысоким риском бизнеса. Этот выбор основан на утверждении: акционеры ценят стабильный доход выше, нежели более высокий, но подверженный колебаниям. Не случайно многие западные компании стремятся обеспечить стабильные дивиденды даже при убытках.

3.Политика стабильных размеров дивидендов. Эту политику исповедуют консервативные фирмы, которые строго увязывают размеры дивидендов и чистой прибыли. Она не нацелена на максимизацию цены акций, так как величина дивиденда не стабиль­на и меняется вместе с изменением прибыли компании.

4.Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды. На практике эта политика реализуется в следующей последовательности: сначала форми­руется стабильный минимальный дивиденд, а если год удачный по при­быльности, то к минимуму прибавляется приращение. Эта политика приемлема в первую очередь для тех фирм, доходы которых подвер­жены колебаниям по объективным причинам: производство продук­тов питания и др.

Определение уровня дивидендных выплат на одну простую акцию осуществляется по формуле:

где УДВ_па—уровень дивидендных выплат на одну акцию;

ФДВ — фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

ВП — фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций (по предусматриваемому их уровню);

К_па — количество простых акций, эмитированных акционерным обществом.

Важным этапом формирования дивидендной политики является выбор форм выплаты дивидендов. Основными из таких форм являются:

1. Выплаты дивидендов наличными деньгами (чеками). Это наиболее простая и самая распространенная форма осуществления дивидендных выплат.

2. Выплата дивидендов акциями. Такая форма предусматривает предоставление акционерам вновь эмитированные акции на сумму дивидендных выплат. Она представляет интерес для акционеров, менталитет которых ориентирован на рост капитала в предстоящем периоде. Акционеры, предпочитающие текущий доход, могут продать в этих целях дополнительные акции на рынке.

3. Автоматическое реинвестирование. Эта форма выплаты предоставляет акционерам право индивидуального выбора — получить дивиденды наличными, или реинвестировать их в дополнительные акции (в этом случае акционер заключает с компанией или обслуживающей ее брокерской конторой соответствующее соглашение).

4. Выкуп акций компанией. Он рассматривается как одна из форм реинвестирования дивидендов, в соответствии с которой на сумму дивидендного фонда компания скупает на фондовом рынке часть свободно обращающихся акций. Это позволяет автоматически увеличивать размер прибыли на одну оставшуюся акцию и повышать коэффициент дивидендных выплат в предстоящем периоде. Такая форма использования дивидендов требует согласия акционеров.

Для оценки эффективности дивидендной политики акционерного общества используют следующие показатели:

а) коэффициент дивидендных выплат. Он рассчитывается по формулам:

где К_дв — коэффициент дивидендных выплат;

ФДВ — фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

ЧП — сумма чистой прибыли акционерного общества; Д_а—сумма дивидендов, выплачиваемых на одну акцию;

ЧП_а — сумма чистой прибыли, приходящейся на одну акцию.

б) коэффициент соотношения цены и дохода по акции. Он определяется по формуле:

где Кц/д — коэффициент соотношения цены и доходапо акции;

РЦ_а — рыночная цена одной акции;

Да — сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию.

При оценке эффективности дивидендной политики могут быть использованы также показатели динамики рыночной стоимости акций.

На российском рынке выплата диви­дендов осуществляется либо в минимальных размерах, либо не осуществляется вообще. В то же время в соответствии с российским законодательством невыплата дивидендов по при­вилегированным акциям влечет за собой необходимость наделе­ния держателей данных акций правом голоса, наравне с вла­дельцами обыкновенных акций. При наличии высокого удельно­го веса привилегированных акций в структуре акционерного капитала это может существенно изменить расстановку сил в руководстве акционерного общества.