Особенности построения финансовой части бизнес-плана инвестиционного проекта

Особое место при составлении бизнес-плана принадлежит его финансовой части. Следует подробным образом описать потребность в финансовых ресурсах, предполагаемые источники и схемы финансирования, ответственность заемщиков и систему гарантий. Следует уделить внимание описанию текущего и прогнозируемого состояния окружающей экономической среды. Должны быть отражены трудно прогнозируемые факторы, их альтернативные значения для различных вариантов развития событий.

В бизнес-плане должны быть отражены все кредиты. Среди кредитов могут быть средства, предназначенные как для настоящего инвестиционного проекта, так и уже имеющиеся на балансе кредиты и займы. Если составляется бизнес-план крупного предприятия, то смета должна быть составлена сторонней специализирующейся на этом организацией, и в бизнес-плане это должно быть четко прописано.

При расчете финансовых показателей обычно принимаются в учет разные условия, делаются определенные допущения. Все эти моменты необходимо отразить, дабы:

• бизнес-план не содержал противоречивую информацию;

• в дальнейшем имелась возможность корректировать финансовые показатели при изменении данных условий.

Такими условиями могут выступать:

• налоги, ставки по ним, возможные послабления;

• структура капитала, эмиссия ценных бумаг для привлечения дополнительных средств;

• в случае привлечения заемных средств порядок и условия выплаты;

• инфляция;

• если в расчетах участвуют разные валюты, то изменения в курсе валют.

В финансовом разделе бизнес-плана можно представить разные документы по финансовой части. Как указано в требованиях к бизнес-плану, разработанных Федеральным Фондом поддержки малого предпринимательства, обычно финансовый раздел представлен тремя основными документами:

• отчет о прибылях и убытках;

• план движения денежных средств (cash-flow);

• балансовая ведомость.

Для оценки эффективности проекта используют следующие показатели:

• показатель NPV (Net Present Value, чистый дисконтированный доход; чистая приведенная стоимость, чистый приведенный доход).

• Срок окупаемости дисконтированный (Discounted payback period, PBP).

• Индекс доходности (ИД, индекс прибыльности, Profitabily Index-PI).

• IRR (Internal Rate of Return,внутренняя норма доходности).

Показатель NPV

Чистая приведенная стоимость (NPV) определяется с помощью следующей формулы:

- первоначальный поток денежных средств (другими словами, первоначальные инвестиции в проект; поток отрицательный);

– приведенная стоимость денежных потоков;

– будущие потоки денежных средств от реализации проекта;

– альтернативные издержки инвестирования денег, т.е. ставка дисконтирования;

– год прогнозного периода.

Ниже рассматривается пример расчета NPV.

Предположим, у господина X сгорел частный дом, и он остался с пустым земельным участком стоимостью 50 000 долл. США, и страховщик готов выплатить 200 000 долл. США. Но имеется более привлекательный вариант не восстанавливать здание, а на месте старого здания построить здание коммерческого назначения, точнее офисное. Строительство офисного здания обойдется господину Х в 300 000 долл.США. Также необходимо учесть, что земельный участок можно было бы продать за 50 000 долл.США. Здания будет строиться в течение двух лет, порядок оплаты строительства приведен ниже:

1. 100 000 долл.США оплачивается сразу.

2. 100 000 долл.США оплачивается через год.

3. Последний платеж 100 000 долл. – в конце второго года, после того как достроят здание.

Консультант для господина Х определил стоимость, по которой здание может быть продано в будущем. Так, на момент продажи стоимость здания будет составлять 400 000 долл.США. Таким образом, инвестиции господина Х будут составлять 350 000 долл.США, и в будущем он может получить с этих инвестиций доход в сумме 400 000 долл.США. Данный вариант можно принять к рассмотрению, если приведенная стоимость проекта больше суммы инвестиций.

Табл. 1‑3. Пример расчета денежных потоков в прогнозный период

Период	t=0	t=1	t=2
Земля	-50 00
Строительство	-100 000	-100 000	-100 000
Выручка			+400 000
Всего	= -150 000	= -100 000	= +300 000

Если процентная ставка равна 7%, тогда чистая приведенная стоимость:

Таким образом, NPV рассматриваемого проекта равно 18 400 долл. Поскольку чистая приведенная стоимость положительна, следует приступать к строительству.

Срок окупаемости дисконтированный

Компании часто требуют, чтобы первоначальные инвестиции в какой-либо проект окупались в течение некоторого определенного обозримого периода времени. Период окупаемости проекта определяется рядом лет, в течение которых совокупные прогнозируемые потоки денежных средств покрывают первоначальные инвестиции.

Более эффективный показатель – это срок окупаемости дисконтированный, при расчете которого применяется дисконтирование, т.е. денежные потоки приводятся к текущей дате.

Правило дисконтированной окупаемости базируется на вопросе: «в течение какого времени должен осуществляться проект, чтобы он имел смысл с точки приведенной стоимости?» Эта модификация принципа окупаемости позволяет избежать ошибок, связанных с единообразной оценкой всех потоков денежных средств, возникающих за время окупаемости.

Срок окупаемости дисконтированный зависит от произвольного выбора периода окупаемости, также большим недостатком данного показателя является то, что он не учитывает потоки денежных средств пределами срока окупаемости.

Индекс доходности

Индексы доходности (profitability indexes) характеризуют (относительную) «отдачу проекта» на вложенные в него средства. Эти индексы могут вычисляться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков. При оценке эффективности часто используются:

• индекс доходности затрат - отношение суммы денежных поступлений (накопленных поступлений) к сумме затрат (накопленным затратам);

• индекс доходности дисконтированных затрат - отношение суммы дисконтированных денежных потоков к сумме дисконтированных затрат;

• индекс доходности инвестиций (ИД) - увеличенное на I единицу отношение чистого дохода (PV) к накопленному объему инвестиций;

• индекс доходности дисконтированных инвестиций (ИДЦ) - увеличенное на единицу отношение чистой приведенной стоимости (NPV) к накопленному дисконтированному объему инвестиций.

При расчете ИД и ИДЦ могут учитываться либо все капиталовложения за расчетный период, включая вложения в замещение выбывающих основных фондов, либо только первоначальные капиталовложения, осуществляемые до ввода предприятия в эксплуатацию (соответствующие показатели будут, конечно, иметь различные значения).

Индексы доходности затрат и инвестиций превышают 1, если для этого потока PV положителен. Индексы доходности дисконтированных затрат и инвестиций превышают 1, если для этого потока NPV положителен.

Показатель IRR

Внутренней нормой доходности (IRR) обычно называют такое положительное число r', что при ставке дисконта r = r' чистый дисконтированный доход проекта обращается в 0.

Недостаток определенного таким образом IRR заключается в том, что уравнение NPV(r) = 0 необязательно имеет один положительный корень. Оно может вообще не иметь корней или иметь несколько положительных корней. Тогда внутренней ставки доходности не существует.

Для того чтобы избежать этих трудностей, лучше определять IRR иначе:

IRR - это положительное число r' такое, что NPV,:

• при ставке дисконта r = r' обращается в 0;

• при всех r>r' отрицателен;

• при всех 0 <r' <rположителен.

Определенный таким образом IRR, если только он существует, всегда единственен.

Для оценки эффективности проекта значение IRR необходимо сопоставлять со ставкой дисконта r. Проекты, у которых IRR>r, имеют положительный NPV и поэтому эффективны, те, у которых IRR<r, имеют отрицательный NPV и потому неэффективны. Если альтернативные издержки равны внутренней норме доходности, проект имеет нулевую чистую приведенную стоимость. И если альтернативные издержки превышают внутреннюю норму доходности, проект имеет отрицательную чистую приведенную стоимость.

Многие инвесторы при выборе показателя оценки эффективности инвестиционного проекта останавливаются на IRR. Хотя данный показатель формально эквивалентен с NPV, IRR таит в себе несколько ловушек.

Ловушка 1.

Табл. 1‑4. Ловушка 1 при расчете IRR

Потоки денежных средств					IRR, %	NPVпри r=10%
Проект	С0	С1	С2	С3
A	+1000	-3600	+4320	-1738	+20	-0,75

По таблице можно сделать вывод, что NPV проекта А равен нулю при ставке дисконта 20%. Если альтернативные издержки равны 10%, это значит, что проект стоит осуществлять. Можно считать, что проект А аналогичен получению кредита, поскольку в данном случае деньги поступают инвестору сейчас и инвестор возвращает их в первый период; также можно отметить, что в какой-то степени он аналогичен еще и предоставлению займа, поскольку в период 1 инвестор отдает деньги и получает их обратно в период 2. Следует ли инвестору принять проект или лучше отказаться от него? Единственный способ найти ответ, это оценит его чистую приведенную стоимость. Рис. 1 -1 показывает, что чистая приведенная стоимость проекта растет с ростом ставки дисконта. Если альтернативные издержки равны 10% (т.е. меньше внутренней нормы доходности), проект имеет небольшую отрицательную чистую приведенную стоимость, и инвестору следует отказаться от проекта.

Рис. 1‑1. Чистая приведенная стоимость проекта А растет с ростом ставки дисконта

Ловушка 2

Проект А имеет единственную внутреннюю норму доходности, однако это, как правило, не так в тех случаях, когда происходит более чем одно изменение в знаке потоков денежных средств. Ниже рассматривается проект Б. Затраты по нему составляют 4000, и он приносит инвестору в первый год 25 000. Затем во втором году отток составит 25 000 (существует множество проектов, по окончании которых происходит отток денежных средств. Например, при открытой добыче угля, возможно, инвестору потребуется выделить значительную сумму, чтобы восстановить землю по окончании разработок месторождения).

Табл. 1‑5. Ловушка 2 при расчете IRR

Потоки денежных средств				IRR, %	NPV при r=10%
Проект	С0	С1	С2
Б	-4000	25 000	-25 000	25 и 400	-1934

Существуют два значения ставки дисконта, при которых чистая приведенная стоимость равна нулю, т.е. справедливы оба утверждения:

и

Другими словами, внутренняя норма доходности инвестиций составляет 25% и 400%. Рис. 1 -2 иллюстрирует эту ситуацию. С ростом ставки дисконта чистая приведенная стоимость сначала растет, а затем снижается. Причина этого заключается в том, что знак потоков денежных средств дважды меняется. Может быть столько различных значений внутренней нормы доходности проекта, сколько раз изменяется знак потоков денежных средств.

Рис. 1‑2. Проект Б имеет две внутренние нормы доходности. NPV равна 0, когда ставка дисконта равна 25% и 400%

Ловушка 3

Инвесторам часто приходится сделать выбор из взаимоисключающих проектов. Эта ситуация возникает тогда, когда из нескольких альтернативных способов выполнения одной и той же работы или использования одних и тех же мощностей, инвесторам приходится выбирать всего один вариант. И в этом случае метод внутренней нормы доходности (IRR) также может привести к ошибке, что доказывается ниже.

Ниже рассматриваются проекты В и Г.

Табл. 1‑6. Ловушка 3 при расчете IRR

Потоки денежных средств			IRR, %	NPV при r=10%
Проект	С0	С1
В	-10 000	+20 000	100	+8 182
Г	-20 000	+35 000	75	+11 818

Допустим, проект В предполагает производство оборудования с ручным управлением, а проект Г – того же оборудования с добавлением компьютерного управления. Оба проекта представляют собой хорошие варианты инвестирования, но проект Г имеет более высокий NPV, и, следовательно, является лучшим. Однако представляется, что метод IRRуказывает на то, что если инвестор должен выбирать между этими проектами, ему следует принять проект В, поскольку он имеет более высокую внутреннюю норму доходности. Если инвестор будет руководствоваться методом IRR, его удовлетворит норма доходности в 100%; если же он будет следовать методу NPV, он примет проект Г с 11 818.

Выбор самого эффективного показателя

Р.Брейли и С.Майерс в своей книге «Принципы корпоративных финансов» отмечают, что показатель NPV лучше других критериев обеспечивает верные инвестиционные решения. Ниже приведены аргументы, с помощью которых авторы закрепляют свою гипотезу:

«Принимая вo вниманиe альтeрнативныe критeрии, cтoит пoмнить cлeдующиe ocнoвныe ocoбeннocти правила чиcтoй привeдeннoй cтoимocти. Пeрвая ... прeдполагаeт, что cтоимоcть доллара ceгодня большe eго cтоимоcти завтра, поcкольку ceгодня доллар можeт быть инвecтирован и cразу начнeт приноcить процeнтный доход. Вторая – чиcтая привeдeнная cтоимоcть завиcит иcключитeльно от прогнозируeмых потоков дeнeжных cрeдcтв, гeнeрируeмых проeктом, и от альтeрнативных издeржeк. Любоe правило инвecтирования, на котороe влияют прeдпoчтeния мeнeджeрoв, выбранныe кoмпаниeй принципы учeтнoй пoлитики, рeнтабeльнocть ужe ocущecтвляeмoй кoмпаниeй дeятeльнocти или рентабельнocть других незавиcимых прoектoв, приведет к принятию худших решений. Трeтья – пocкoльку привeдeнныe cтoимocти измeряютcя в тeкущих дoлларах, мы мoжeм их cуммирoвать. Пoэтoму, ecли вы ocущecтвляeтe два прoeкта А и B, чиcтая привeдeнная cтoимocть кoмбинирoванных инвecтиций равна:

Это cвойство слагаeмости стоимостeй имeeт важноe практическое значение».⁷

Как авторы дальше описывают, альтернативные критерии определения эффективности инвестиционного проекта не обладают свойством слагаемости. При оценке эффективности пакета, состоящего из нескольких проектов, очень важно, чтобы инвестор имел возможность определить эффективность каждого проекта по отдельности. Это нужно для того, чтобы отказаться от плохих проектов, содержащихся в пакете. Так, при использовании других показателей инвестор может впасть в заблуждение, и выбрать весь пакет, состоящий из хороших и плохих проектов.