35. Складові процесу оптимізації структури капіталу

Співвідношення між складовими капіталу фірми являє собою структуру інвестованого капіталу, яка безпосередньо впливає на прийняття інвестиційних рішень. У зв'язку з цим, під час пе-редінвестиційних досліджень перед суб'єктами господарювання виникає проблема визначення оптимальної структури інвести­ційного капіталу, а саме: яким має бути співвідношення постійних та змінних витрат на виробництво; яким чином у перспективі формуватиметься основний та обіговий капітал; яким має бути співвідношення власного, акціонерного та по­ зичкового капіталу; за якого співвідношення фінансових ресурсів, що спрямо­ вуються на фінансування інвестиційного проекту, доходи від йо­го реалізації будуть найбільшими.Оптимальна структура капіталу виражає таке співвідношення використання власного та позичкового капіталу, за якого забез­печується найефективніший взаємозв'язок між коефіцієнтами рен­табельності власного капіталу та заборгованості, тобто максимі-зується ринкова вартість підприємства.Процес оптимізації структури капіталу здійснюється у такій послідовності.

1. Аналіз складу капіталу у динаміці за ряд періодів (кварта­ лів, років), а також тенденції зміни його структури. При цьому розглядаються такі показники, як коефіцієнти фінансової незалеж­ ності, заборгованості, співвідношення між довгостроковими та короткостроковими зобов'язаннями. Далі вивчаються показники оборотності та рентабельності активів і власного капіталу.

2. Оцінка основних чинників, що визначають структуру капі­ талу. До них належать: галузеві особливості господарської діяльності; стадія життєвого циклу фірми (молоді компанії з конкурен­тоспроможною продукцією можуть залучати для свого розвитку більше позичкового капіталу, а зрілі використовують переважно власні кошти); кон'юнктура товарного та фінансового ринків; рівень прибутковості поточної діяльності; податкове навантаження на компанію (частка податків, що сплачуються, у виручці прямих і непрямих від продажу — брутто); ступінь концентрації акціонерного капіталу (прагнення влас­ників капіталу зберегти контрольний пакет акцій.

З урахуванням цих та інших чинників управління структурою капітал передбачає вирішення двох основних завдань:

а)встановити пропорції використання власного або зовніш­ нього капіталу;б)забезпечити (у разі необхідності) залучення додаткового внутрішнього або зовнішнього капіталу.

3. Оптимізація структури капіталу за критерієм прибутковості власного капіталу.

4. Оптимізація структури капіталу за критерієм мінімізації йо­ го вартості (ціни). Вона ґрунтується на попередній оцінці власно­ го та залученого капіталу за різних умов його залучення й варіант­ них розрахунках середньозваженої вартості капіталу.

36. Значення властивості та вимірювання фінансового важеля(леверіджа

Найчастіше для вирішення проблем оптимізації структури ка­піталу використовують ефект фінансового важеля (левериджу).Структура капіталу, що інвестується, пов'язана зі співвідно­шенням боргу та власного капіталу. Чим більшу заборгованість порівняно до власного капіталу має фірма, тим вищий її фінансовий леверидж. Крім того, у тих випадках, коли ставка щорічних фінансових вигід від інвестицій, що здійснюються із залученням позичкових коштів, перевищує відсоток за кредит, леверидж є позитивним. Якщо дохідність з інвестицій не перевищує відсоток за позичковими коштами, леверидж є негативним, У випадках, коли інвестиції приносять дохід, що дорівнює відсотку за кредит, леверидж є нейтральним.

Властивість фінансового левериджу (важеля) полягає у тому, що виникає можливість використовувати капітал, взятий у борг під фіксований відсоток, для інвестицій, які приносять прибуток більший за відсоток за кредит.Ідею фінансового важеля формально можна представити за формулами, використавши такі економічні компоненти:

Пг — прибуток після виплати податків;

Е— власний капітал;

В — довгострокова заборгованість;

і— відсотки з довгострокової заборгованості;

R — ставка дохідності власного капіталу;

r — ставка дохідності інвестованого капіталу (власний капі­тал + довгострокова заборгованість).

Далі визначимо ставку дохідності власного капіталу:

R=Пr\E

Чистий прибуток подамо через його складові:

Пr=(E+B)*r-B*i

де (Е + В) r — прибуток на всю суму інвестованого капіталу; В ■ і — відсоткові платежі за непогашені частки довгострокового боргу з урахуванням податку.Відповідно формулу ставки дохідності власного капіталу подамо у такому вигляді:Вираз показує ефект важеля, представленого позитив­ною величиною — другим доданком, тобто відношенням позич­кового капіталу та власного капіталу, помноженого на різницю між прибутком від чистих активів і вартістю сплачених відсотків за кредитами з урахуванням податку. Таким чином, завдяки залу­ченим коштам (В) дохідність власного капіталу швидко зростає за умови, що r > і.

37. Підходи до визначення оптимальної структури капіталу традиційній теорії і терії Модільяні-Міллера. Навколо проблем визначення оптимальної структури капіталу, що залучається для фінансування інвестиційних проектів, у економічній теорії завжди існували суперечки.Зокрема, науковці не завжди погоджуються між собою щодо питань структури капіталу. Це цілком нормально, бо різні погляди ведуть до кращого розуміння складних процесів у сфері фінансування інвестицій. Одна група дослідників стверджує, що зміни в структурі капіталу ведуть до зміни вартості капіталу фірми. Інша група доводить, що зміни фінансового левериджу (В/К) або структури капіталу не впливають на вартість капіталу фірми. Обидві групи зробили важ­ливий внесок у розвиток теорії структури капіталу.

Першим етапом розвитку теорії структури капіталу стала гі­потеза, висунута в 1958 р. американськими економістами Ф. Модільяні та М. Міллером, відповідно до якої структура капіталу не

впливає на його вартість. Ці вчені дійшли висновку, що ринкова вартість фірми не залежить від капітальної структури. На їхню думку, вартість капіталу фірми визначається виключно потоком її прибутку, який, у свою чергу, залежить від інвестицій. Ринкова вартість Vo являє собою капіталізацію очікуваних грошових по­токів з урахуванням ризику і дорівнює сумі ринкової вартості оплаченого капіталу V^e_o та ринкової вартості боргу Do

У зв'язку з цим до фінансового менеджменту вводиться поняття фінансовий леверидж. Під цим терміном мається на увазі структура капіталу з використанням залучених коштів у вигляді позичок, а також продаж привілейованих акцій для формування фондів корпорації. Фінансовий леверидж стає важливим показ­ником під час розроблення структурної політики капіталу.

Модель структури капіталу Ф. Модільяні та М. Міллера (М—М) показує: якщо ринкова вартість боргу фірми підвищується внаслідок фінансовою левериджу корпорації, то відповідно на цю ж суму зни­жується ринкова вартість оплаченого капіталу. Тому на ринкову вар­тість усього капіталу його структура не впливає. Ринкова вартість не зміниться, якщо корпорація профінансує свою економічну експансію на 100 % у борг або, навпаки, тільки оплаченим капіталом.Щоб довести свою точку зору, Ф. Модільяні та М. Міллер вводять поняття арбітражу (використання різниці вартості капі­талу на двох ринках) і цим показують, що вартість двох компа­ній, які відрізняються лише структурою капіталу, не може бути різною. Якби їхня вартість була різною, інвеститори продавали б цінні папери переоціненої фірми і купували цінні папери недо­оціненої фірми, допоки не урівнялася б вартість фірм.Проте ця теорія ґрунтувалась на припущенні, що податки не бе­руться до уваги або не існує шансів на банкрутство. Щойно два ці чинники з'являються і вводяться в модель, М—М визнають, що фі­нансовий леверидж до певної межі зменшує ставки дисконту і під­вищує оцінку фірми. Проте коли заборгованість зросте, то зростаю­чі шанси збанкрутувати і втратити податкові пільги ведуть до вищої ставки дисконту і нижчої оцінки фірми. Теорія М—М, незважаючи на певну обмеженість її припущень, зробила прорив у фінансах і дала поштовх до надзвичайно плідних досліджень цього предмета.Гіпотеза Ф. Модільяні та М. Міллера піддавалась критиці з боку як теоретиків, так і практиків. Вони зазначали, що головним недоліком концепції є ігнорування умов фінансового ринку, які

необхідно брати до уваги: по-перше, трансакційні витрати, які впливають на арбіт­раж; по-друге, умови ризику, оскільки кошти в борг придбава-ються за ставкою з урахуванням ризику; по-третє, основні подат­кові умови (ставки, пільги), які не можуть бути однаковими для фірм; по-четверте, витрати корпорацій, пов'язані зі спадами фінансової активності, банкрутствами і вартістю послуг агентств.

Тому на підставі критичних зауважень розробляються поправ­ки до теорії Ф. Модільяні та М. Міллера. Головні з них були пов'язані зі спадами і витратами на оплату послуг агентств.

Будь-яка з фірм, як велика, так і дрібна, може увійти у смугу фінансових ускладнень, які за певних обставин призведуть до бан­крутства. У таких випадках корпорація здійснюватиме витрати, спрямовані на подолання фінансових невдач. Особливо високими є витрати, пов'язані з банкрутствами. Відомий американський економіст Е. І. Альтман показав, що такі втрати часто перевищу­ють 20 % вартості корпорації.

Фінансові потрясіння відбуваються в тих випадках, коли фірма має великий борг. Фірма зі структурою капіталу, в якому висока пи­тома вага заборгованості, неспроможна виплатити вчасно борг. Во­на втрачає ліквідність і можливість одержати нові позички для по­ліпшення фінансового стану. Фірми без боргів або з малими боргами, на думку критиків теорії Ф. Модільяні та М. Міллера, не можуть мати серйозних фінансових ускладнень. Із цього положення вони роблять висновок про те, що чим більше фірма використовує для фінансування своєї діяльності позички, тим вище витрати, по­в'язані з боргами, тим більша можливість зниження прибутків, що тягне за собою фінансові потрясіння, і, нарешті, тим вища ймовір­ність зростання витрат, пов'язаних з виходом із кризового стану.

Зростання ймовірності фінансових потрясінь знижує поточну вартість фірми і підвищує її очікувані втрати.

38.Особливості самофінансування як методу фінансування інвестиційного проекту Найпривабливішим методом фінансування інвестиційних про­ектів є самофінансування, яке здійснюється виключно за рахунок власних внутрішніх коштів підприємства, до яких відносять: чистий прибуток; амортизаційні відрахування; страхові суми відшкодування збитків; іммобілізовані надлишки основних та оборотних коштів, нематеріальних активів тощо. Такий метод фінансування включає можливість підприємства не тільки відшкодовувати затрати, а й здійснювати за рахунок отриманого прибутку матеріальне стимулювання працюючих, вирішувати пи­тання соціального розвитку і, головне, здійснювати розширене відтворення та розвиток підприємства.

В умовах самофінансування суб'єкт господарювання має пра­во самостійно вирішувати, як розпорядитися чистим прибутком, які фінансові ресурси формувати та як їх використовувати. Ясна річ, що підприємства можуть приймати рішення самостійно тіль­ки в рамках чинних законів України. Фінансова діяльність під­приємства регламентується державою через податкову, аморти­заційну, валютну, митну та інші політики.

Таким чином, суб'єкт господарювання при такому методі фі­нансування інвестиційних проектів несе реальну економічну відповідальність за результати діяльності та своєчасне виконання своїх зобов'язань перед постачальниками, споживачами, держа­вою, банками. За своїми зобов'язаннями підприємство відповідає власним майном і доходами. Свої втрати та збитки підприємство покриває за рахунок фінансових резервів, системи страхування та за рахунок власного прибутку.

Головним джерелом формування інвестиційних ресурсів на підприємстві є прибуток — кінцевий результат діяльності під­приємства, який являє собою різницю між загальною сумою до­ходів і витратами на виробництво і реалізацію продукції.

Основою для формування прибутку на підприємстві є доходи, під якими розуміють збільшення економічних вигід у вигляді надходження активів або зменшення зобов'язань, які ведуть до зростання власного капіталу (за винятком зростання капіталу за рахунок внесків вкладників).

Доходи підприємства класифікують за різними ознаками. З метою визначення доходу та його суми вирізняють дохід від:

• реалізації товарів, продукції, інших активів, придбаних з ме­ тою перепродажу (крім інвестицій у цінні папери);

• надання послуг;

• використання активів підприємства іншими фізичними та юридичними особами, результатом яких є отримання відсотків, дивідендів, роялті.

Таким чином, справжнім доходом на підприємстві є чистий дохід від реалізації продукції (товарів, робіт, послуг) (ЧД), який розраховується шляхом вирахування з доходу (виручки) від реалізації продукції (товарів,

робіт, послуг) (Д) податку на додану вартість (ПДВ), акцизного збору (АЗ), інших зборів або податків з обороту (ІЗП) та інших вирахувань з доходу, тобто:

ЧД=Д-ПДВ-АЗ-ІЗП-ІВ

Важливим джерелом самофінансування інвестиційних проек­тів є амортизація, яка формуються в результаті перенесення вар­тості основних фондів на вартість продукту та в сукупності скла­дає амортизаційний фонд.

Амортизації підлягають витрати на:

■^ придбання основних фондів та нематеріальних активів для власного виробничого використання, включаючи витрати на придбання племінної худоби та придбання, закладення і вирощу­вання багаторічних насаджень до початку плодоношення;

^ самостійне виготовлення основних фондів для власних ви­робничих потреб, включаючи витрати на виплату заробітної пла­ти працівникам, які були зайняті на виготовленні таких основних фондів;

■^ проведення всіх видів ремонту, реконструкції, модернізації та інших видів поліпшення основних фондів;

■^ капітальні поліпшення землі, не пов'язані з будівництвом, а саме: іригація, осушення, збагачення та інші подібні капітальні поліпшення землі.

Платники податку всіх форм власності мають право застосо­вувати щорічну індексацію балансової вартості груп основних фондів та нематеріальних активів на коефіцієнт індексації, який визначається за формулою

Ki=[I(a-1)-10]\100%

де I(а - 1) — індекс інфляції року, за результатами якого прова­диться індексація.

Якщо значення К, не перевищує одиниці, індексація не прова­диться.

Важливим у процесі нарахування амортизаційних відрахувань є визначення методу нарахування амортизації.

Під методом нарахування амортизації розуміють розподіл вартості основних фондів за роками їх служби у певному систем­ному порядку.

39. Умови використання акціонування як метод фінансування інвестиційних проектів Метод фінансування інвестиційної діяльності акціонування. Цей метод використовується для фінансування великих інвестиційних проектів зі значними строками окупності ви ґрат. За умови акціонування капітал залучається шляхом емісії простих та привілейованих акцій, що розміщуються серед юри­дичних та фізичних осіб, або через випуск варантів. Через акціонування може залучатися не тільки грошовий капітал, а й матеріальпі та нематеріальні цінності. Привабливість акціонерної форми фінансування інвестиційних проектів виявляється у тому, що основний обсяг необхідних ресурсів надходить на початку його реалізації, тобто дає можливість профінансувати нові підприєм­ства, в яких немає ще прибутків, амортизації, немає заставного майна, щоб одержати кредит у банку. Крім того, такий метод фі­нансування (емісія простих акцій) не зобов'язує підприємство повертати капітал і виплачувати дивіденди через певний промі­жок часу. Акціонерні форми господарювання здатні відіграти певну роль у реалізації нової структурної політики. Розповсюдження акцій серед підприємств і організацій приводить до перерозподі­лу між ними платоспроможного інвестиційного попиту, в тому числі й не забезпеченого товарами. А придбання акцій населен­ням сприяє трансформації споживчого попиту в інвестиційний, опосередковує відплив капіталу з фонду споживання у фонд на­громадження, переміщаючи в такий спосіб тиск незабезпечених товарами грошей із ринку предметів споживання на ринок засо­бів виробництва. Таким чином, відбувається розширення горизон­тальних зв'язків між підприємствами, що бувають двох видів: ор­ганізаційні (концерни, асоціації, синдикати) і фінансові (об'єд­нання грошових засобів у формі акціонерних товариств). Розвиток фінансових зв'язків через створення акціонерних товариств приводить до внутрішнього та міжгалузевого переливу капіталу. З'являється можливість швидкого здійснення структурних зру­шень, що сприяють освоєнню нових технологій і підвищенню конкурентоспроможності підприємств.

Акціонерним є товариство, статутний капітал якого поділений на визначену кількість акцій однакової номінальної вартості. Ста­тутний капітал акціонерного товариства утворюється з вартості вкладів акціонерів, внесених внаслідок придбання ними акцій і не може бути меншим за розмір, встановлений законом. Він ви­значає мінімальний розмір майна товариства, який гарантує інте­реси його кредиторів.

Акціонерне товариство може бути створене юридичними або фізичними особами, які несуть солідарну відповідальність за зо­бов'язаннями, що виникли до державної реєстрації товариства. Воно відповідає за зобов'язаннями учасників, пов'язаними з його створенням, лише у разі наступного схвалення їх дій загальними зборами акціонерів.

Основним фінансовим інструментом для залучення інвестицій­них ресурсів на підприємстві за такого методу фінансування є акція.