4.3. Показатели оценки экономической эффективности инвестиций и методика их расчета

В международной практике обоснования проектов применяется несколько обобщающих показателей, позволяющих подготовить решение о целесообразности вложения средств. Основными количественными параметрами оценки экономической эффективности инвестиций согласно разработок ЮНИДО являются:

- чистая текущая стоимость ЧТС (NPV);

- внутренний коэффициент окупаемости ВКО (IRR);

- рентабельность инвестиций PI;

- срок окупаемости инвестиций СО;

- окупаемость по ДДП (ТО - текущая окупаемость);

- коэффициент эффективности инвестиций КЭI (ARR).

Чистая текущая стоимость (ЧТС,NPV - Net Present Value) главный критериальный показатель эффективности инвестиций. Она определяет величину отдачи от инвестиций и считается самым надежным оценочным показателем бюджета инвестиций. ЧТС рассчитывается по формуле:

(10)

где Pk - годовой доход k-того года, рассчитанный без учета инфляции;

Ij - инвестиция j-го года;

r - "барьерная" ставка, "стоимость капитала" компании;

k - порядковый номер года.

В формуле (10) прогнозируемый годовой уровень инфляции не учитывается. ЧТС с учетом инфляции рассчитывается по формуле (11):

(11)

где i-годовой темп инфляции.

В этом случае денежный поток Pk должен быть рассчитан с учетом инфляции. Формулу (11) иногда представляют в виде:

(12)

где ДIj - дисконтированные инвестиции j-го года.

ЧТС представляет собой разницу суммы дисконтированного денежного потока и дисконтированной суммы инвестиций, если они проведены в разные периоды, т.е. сопоставляются чистые денежные поступления, приведенные к нулевому периоду с величиной инвестиций.

Если ЧТС > 0, то проект следует принять;

ЧТС < 0, то проект следует отвергнуть;

ЧТС = 0, то проект ни прибылен, ни убыточен.

Показатель ЧТС отражает прогнозную оценку роста (снижения) экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. ЧТС разных проектов может быть суммирован, что позволяет использовать его при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

ЧТС существенно зависит от "барьерной" ставки r. При неправильном определении r и годового темпа инфляции i можно ошибиться при оценке проекта по количественным показателям, в том числе и по ЧТС. Именно в этом заключается основной недостаток оценки эффективности инвестиций с использованием денежного потока. Второй недостаток ЧТС в том, что она носит абсолютный (а не относительный) характер. Кроме того, ЧТС мало информирует о сроках окупаемости проекта.

Второй оценочный показатель индекс рентабельности (доходности). Он по сути, является следствием предыдущего критерия - ЧТС и показывает сколько раз инвестиций окупаются за рассматриваемый период или объем дисконтированного денежного потока на рубль инвестиций. Индекс рентабельности рассчитывается по формуле

(13)

или

(14)

т.е. суммарный ДДП делим на суммарные дисконтированные инвестиции.

Очевидно, что если

PI > 1, то проект следует принять;

PI < 1, то проект следует отвергнуть;

PI = 1, то проект ни прибылен, ни убыточен.

В отличие от ЧТС, рентабельность инвестиций является относительным показателем, поэтому он удобен для выбора проекта из нескольких альтернатив, у которых ЧТС примерно одинаков, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением ЧТС. Необходимо отметить, что PI различных проектов нельзя складывать при рассмотрении интегрального эффекта нескольких проектов.

ЧТС и PI связаны между собой, т.к. они рассчитываются оперируя одними и теми же величинами. Если для проекта ЧТС > 0,то обязательно PI>1.

Внутренний коэффициент окупаемости (ВКО) инвестиций (используются равнозначные термины: "доходность ДДП", "внутренняя норма (ставка) дохода (прибыли)", "внутренняя норма рентабельности", "внутренняя ставка отдачи", "внутренняя норма окупаемости инвестиций") является ставкой дисконтирования, при которой эффект от инвестиций (т.е. ЧТС) равна нулю:

(15)

Решая это уравнение относительно r определяется ВКО.

Зависимость ЧТС от r графически выглядит как показано на рис.1.

Рис.1. Зависимость ЧТС проекта от r

С изменением ставки дисконтирования r, ЧТС меняет свой знак с "+" на "-", и существует такая ставка, при которой ЧТС = 0, эта ставка и называется ВКО.

ВКО показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение ВКО показывает границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным. Если, например, берем в банке кредит под 25% годовых, то инвестиция должна иметь ВКО в крайнем случае 25%; если она будет меньше, то мы не сможем вернуть кредит с учетом процентов за счет полученного дохода от инвестиций.

Предприятие принимает инвестиции, если ВКО больше текущего значения стоимости капитала (СК).

Если ВКО > СК, то проект следует принять;

ВКО < СК, то проект следует отвергнуть;

ВКО = СК, то проект ни прибылен, ни убыточен.

Подсчет ВКО обычно ведут путем итераций. Для этого сначала задаются значением r произвольно. Производят дисконтирование денежного потока и находят ЧТС, ее значение сравнивают с нулем. Если ЧТС > 0, то следующее значение r берут больше, чем первоначальное, и расчеты проводят до появления отрицательного значения ЧТС при изменении r. Фиксируют два значения r: при r₁ значение ЧТС₁ > 0, а при r₂ значение ЧТС₂ < 0, и ВКО находят по формуле

(16)

где r₁ - значение ставки дисконта, при котором ЧТС₁ > 0;

r₂ - значение ставки дисконта, при котором ЧТС₂ < 0.

Критерий ВКО имеет следующие недостатки:

• Он не может дать ответа на вопрос о том, сколько денег принесет инвестиция, а ЧТС дает как раз ответ на этот вопрос.

• ВКО может иметь несколько значений, как показано на рис. 2. ЧТС может менять знак с изменением r, если денежный поток в разные годы имеет и отрицательные значения. Рассмотрим 3 альтернативных проекта, зависимости ЧТС которых от r приведены в графиках. При помощи показателя ВКО эти проекты невозможно сравнить между собой, а проекты Б и В имеют несколько значений ВКО и коэффициент ВКО для оценки инвестиций здесь неприменим.

• При помощи ВКО невозможно сравнить разномасштабные инвестиции.

Рис.2. Характер изменения ВКО у альтернативных проектов

Четвертый оценочный показатель - окупаемость. Она показывает, сколько времени потребуется фирме для возмещения единовременных затрат. Для некоторых видов бизнеса, обычно связанных с применением передовой технологии, окупаемость особенно важна, т.к. в этой области технологии, машины быстро морально устаревают. Например, обновление поколений ПЭВМ происходит за 2...3 года, смена моделей легковых автомобилей за 6...8 лет. Инвестиции за этот период должны окупаться, иначе произойдет "эрозия" капитала фирмы.

Для расчета окупаемости надо суммировать чистые денежные потоки по годам, пока их сумма не будет равняться сумме инвестиций. Год, в котором происходит перекрытие суммой денежных потоков инвестиций и будет сроком окупаемости. Срок окупаемости можно рассчитать по формуле

, (17)

где S_m- сумма денежного потока за m лет, при котором выполняется условие S_m< I < S_m+1;

m - количество лет, через которое получается суммарный денежный поток S_m;

P_m+1- денежный поток в (m+1)-ом году.

Окупаемость не учитывает временной стоимости денег. Этот показатель позволяет узнать, пренебрегая влиянием дисконтирования, сколько потребуется времени для того, чтобы инвестиции принесли столько денежных средств, сколько пришлось потратить на проект. Если для компании важна время окупаемости, то этот показатель можно использовать как "барьер". Если срок окупаемости проекта больше, чем "барьерный", то проект отвергается.

Окупаемость игнорирует денежный поток после возмещения первоначальных расходов. Метод дает большой вес денежным потокам, генерируемым в первые годы.

Показатель окупаемости практически никогда не используется сам по себе, а только в качестве дополнения к другим числовым показателям - ЧТС, PI, ВКО.

Окупаемость инвестиций может быть определена в текущих стоимостях, т.е. используя дисконтированный денежный поток. Окупаемость, рассчитанная по ДДП, называется текущей окупаемостью (ТО - окупаемость). В данном случае учитываются временной фактор и "барьерная ставка". Естественно, текущая окупаемость больше, чем окупаемость, рассчитанная по чистым текущим стоимостям. При определении ТО суммируются ДДП.

Сравнительно редко при оценке инвестиций используется показатель коэффициент эффективности инвестиций (КЭI).Он определяется делением среднегодового денежного потока к средней величине инвестиций по соотношению:

, (18)

где - среднегодовой чистый денежный поток, определяемый как отношение суммы чистого денежного потока за срок реализации проекта к числу лет эксплуатации инвестиций;

I - суммарное значение инвестиции;

ОС - остаточная стоимость инвестиционных вложений. Если по истечению срока реализации проекта все капитальные затраты будут списаны ОС=0.

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность.

Метод оценки проекта, основанный на этом коэффициенте имеет ряд существенных недостатков. Метод не учитывает временной фактор денежных потоков, не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибыли, но варьирующей суммой прибыли по годам. Среднегодовая прибыль может быть генерировано в течении различного срока, что КЭI тоже не учитывает. Этот показатель относительный, поэтому не показывает потенциал роста компании при реализации проекта, а также как и все относительные показатели не обладает свойством аддитивности, что важно при оценке нескольких проектов при их совместной реализации.

Показатели, рассчитанные на основе дисконтированного денежного потока более предпочтительны, т.к. они учитывают временной фактор и стоимость капитала. Из рассмотренных критериев наиболее приемлемыми для принятия решений инвестиционного характера являются критерии ЧТС, ВКО и РI. Хотя между этими критериями существует взаимосвязь, все же проблема выбора критериев остается. Она связана с тем, что ЧТС показатель абсолютный, а РI и ВКО - относительные. Фактически спор сводится к тому, что предпочесть ЧТС или ВКО, т. к. для проекта с наибольшим ЧТС и РI будет наибольшим.

Исследования, проведенные учеными в области финансового анализа показали, что наиболее предпочтительным критерием является ЧТС. Этот показатель дает вероятную оценку прироста капитала предприятия (наращивания экономической мощи), что является одной из наиболее приоритетной целью любого предприятия. Обычно, чем "дороже" проект, тем у него ЧТС больше, а у "дешевых" проектов ЧТС обычно небольшой, зато ВКО может значительно превосходить стоимость капитала.