19

Тема АНАЛИЗ И ОЦЕНКА РИСКОВ

1. Виды рисков

2. Анализ рисков

Цель данного раздела состоит в том, чтобы выявить возможные виды рисков, связанные с осуществлением проекта, оценить риски проекта в целом и предусмотреть меры по предотвращению или снижению воз­можных потерь.

Бизнес в условиях рынка немыслим без риска, а любое планирова­ние развития бизнеса должно сопровождаться анализом и оценкой рис­ков, связанных с осуществлением проекта.

Этот раздел — один из самых сложных разделов бизнес-плана. Он должен дать потенциальным инвесторам (или партнерам) информа­цию о рисках проекта для принятия решения о целесообразности их участия в проекте. Важно продемонстрировать реалистичный подход к проекту. Он необходим предпринимателю для самоконтроля и убеж­дения инвестора в надежности вложения им денежных средств.

Риск вообще понимают как опасность, незащищенность от потерь или ущерба. Он всегда связан с уровнем неопределенности в предска­зании результата.

«Риск можно определить как вероятность того, что произойдет какое-нибудь неблагоприятное событие» [Бригхэм, 1998, с. 127]. Чем выше ве­роятность того, что фактический доход будет гораздо ниже ожидаемого, тем больше риск. Под риском понимают вероятность (угрозу) потери предприятием части своих ресурсов, недополучения доходов или появ­ления дополнительных расходов в результате осуществления проекта.

Понятие риска, его оценка, прогнозирование и даже управление им - вещь малознакомая для наших предпринимателей, хотя их повседнев­ная деятельность сопряжена с таким уровнем риска, при котором любой западный предприниматель не взялся бы за дело. Для крупных проектов необходим тщательный просчет рисков с использовани­ем теории вероятностей. Для незначительных проектов достаточен анализ риска с помощью чисто экспертных методов. Главное здесь — не сложность расчетов и не точность вычислений вероятностей сбоев, а умение авторов бизнес-плана заранее выявить все типы рисков, с которыми они могут столкнуться, источники этих рис­ков и момент их возникновения. Установив риски, необходимо разработать меры по их сокращению и минимизации потерь, кото­рые они могут вызвать. Чем глубже вы проработаете эту проблему, тем выше доверие к вам потенциальных партнеров и инвесторов.

При подготовке данного раздела предпринимателю необходимо от­ветить на ряд вопросов

Анализ рисков

1. Что может причинить ущерб?

2. С какими основными видами риска и наиболее опасными ситуаци­ями связан ваш бизнес?

3. Какова степень серьезности каждого вида риска?

4. К какой области риска относится ваш бизнес?

5. Насколько велики могут быть потери (прямые, косвенные)?

6. Каковы пути предотвращения или снижения ущерба?

7. Каковы возможные пути предотвращения опасностей, угрожающих фирме (программа спасения)?

8. Как вы будете ее претворять в жизнь?

Важно, чтобы в разделе были просто и объективно представлены главные виды рисков.

Результатом подготовки этого раздела должны быть:

1. анализ возможных рисков;

2. оценка рисков и связанных с ними потерь (ущерба);

3. программа по защите от рисков, включающая мероприятия по пре­дотвращению потерь или сведению их к минимуму.

Виды рисков

При всем многообразии классификаций рисков, представленных в эко­номической литературе, приведем основные виды риска [ Стрекалова, 1996].

Производственный риск, связанный с трудностями запуска и отладки технологического оборудования, организации производства, со срывом сроков ввода в действие объектов, с превышением фактических затрат над проектными, более низким качеством продукции по сравнению с запланированным и др.

Коммерческий риск, проявляющийся в недобросовестности и непла­тежеспособности заказчика, в повышении закупочных цен, изменении валютных курсов, потере товара в процессе обращения, увеличении издержек.

Рыночный риск, связанный с падением спроса на продукт, колеба­ниями курсов валют, неопределенностью действий конкурентов и т. д.

Инфляционный риск, связанный с ростом цен на материалы, комп­лектующие, полуфабрикаты, заработную плату и др.

Финансовый (кредитный) риск, проявляющийся в невыполнении предприятием финансовых обязательств перед инвестором по воз­врату долга.

Научно-технический риск, который связан с неопределенностью в достижении заданного результата при освоении новых технологий, об­мене лицензиями, совместных НИОКР и др.; этот вид риска способен состарить любую техническую новинку.

Политический риск, связанный с неблагоприятными социально-по­литическими изменениями в стране или регионе.

Внешнеэкономический риск, связанный с установлением квот на им­порт (экспорт) товаров, введением высоких тарифов или эмбарго и т. д.

Чистый риск, связанный с убытками от пожаров, несчастных случа­ев, катастроф и других стихийных бедствий.

Конечно, вероятность каждого из перечисленных видов риска для конкретного рассматриваемого проекта различна. Поэтому в бизнес-плане требуется выявить наиболее вероятные виды рисков для рас­сматриваемого проекта и определить сумму убытков, которая может быть с ними связана.

Зачастую риск и опасность возникновения ущерба исключить пол­ностью невозможно, но вполне можно попытаться свести его к мини­муму. Для предотвращения или уменьшения потерь руководствуются принципом — избегать слишком опасных видов деятельности либо предусматривать заранее способы снижения степени риска.

Простое описание в бизнес-плане возможных рисков без изложения действий по их снижению или предотвращению не только бесполезно, но и вредно, поскольку подрывает доверие к бизнес-плану. И наоборот, выявление и открытое обсуждение риска, а также предполагаемых мер защиты свидетельствует о готовности к рискованным ситуациям и зна­нии путей выхода из них. Поэтому в бизнес-плане необходимо указать факторы риска, угрожающие успешной реализации целей, а также ме­роприятия по защите от влияния этих факторов.

Возможность возникновения риска, к сожалению, весьма широка: это могут быть изменения в налоговом регулирований и колебания валютных курсов и т. д. От вас требуется хотя бы ориентировочно определить, какие риски наиболее вероятны и во что они могут обойтись. Зная это, вы сможете ответить на вопрос: как уменьшить риски и потери? Ответ этот должен состоять из двух разделов: в первом вы указываете организационные меры профилактики рисков, во втором - свою программу страхования от рисков. Например, при возможности сбоев в графике железнодорожных перевозок материалов и комплектующих можно проработать альтернативную программу транспортировки необходимых изделий с помощью авиационного или автомобильного транспорта.

Характер рисков во взаимоотношениях с иностранными инвесторами и способы их минимизации

Общепринятые оценки нормы дисконта и учета инф­ляции в инвестиционных программах на основе ПИИ пока еще созда­ют возможность анализа только безрисковых инвестиций. Но факти­чески это не так. Поэтому необходимо включить в анализ и факторы риска, вновь сосредоточив внимание прежде всего на особенностях их учета в сфере ПИИ.

Любая инвестиционная деятельность связана с различными риска­ми. Этой проблеме посвящено значительное число работ, в которых да­ется классификация рисков и способы их определения, пути их ми­нимизации, страхования и т.д. Практически все сформулированные в них теоретические положения, вычислительные приемы и конкретные рекомендации применимы и к инвестиционной деятельности с участием нерезидентов. Остается верным для этого случая и классическое правило, согласно которому меньшая доходность, предусматриваемая выбираемым для исполнения инвестиционным про­ектом, делает его менее рискованным, и наоборот. Мы говори­ли, что целесообразность привлечения инвестиционных средств нере­зидентов определяется тем, что они должны обеспечивать сравнительно более высокий доход, чем осуществление аналогичных инвестиционных программ другими средствами, без участия нерезидентов. Поэтому и уро­вень риска в этом случае оценивается как более высокий.

Если понимать под риском вероятность отрицательного отклоне­ния величины фактического полученного инвестиционного дохода от ожидаемой его величины, то с этой вероятностью необходимо считаться и в процессе осуществления иностранных инвестиций. Но при этом мера значимости отдельных рисков является иной по сравнению с теми рисками, которые характерны для процесса внутренних инвестиций.

Иностранные инвестиции подвержены в значительно большей степени влиянию различных не контролируемых сторонами полити­ческих и экономических изменений, которые могут происходить как в стране инвестора, так и в России. В результате таких изменений мо­гут возникнуть разного рода ограничения, с одной стороны, в выборе форм, размера, предметного содержания инвестиций, которые желали бы предложить нерезиденты, а с другой — в возможностях воспользо­ваться этими инвестициями в стране-реципиенте. Как пример здесь можно привести различные запреты, вводимые Правительством США на экономические контакты с российскими фирмами, сотрудничаю­щими с Ираном. В качестве другого примера можно привести отказ Правительства РФ от участия зарубежных фирм в освоении Ковыктинского газового месторождения. Подобного рода рискам подверже­ны все виды иностранных инвестиций, поэтому сами эти риски следу­ет отнести к числу общих, системных.

Прежде всего с этими рисками должен считаться иностранный инвестор. Определяющими факторами для него на стадии принятия решения об инвестициях является совокупность таких фундаменталь­ных показателей экономики той страны, куда он собирается направить свой капитал, как величина и устойчивость темпов роста ВВП, размер валютных резервов, уровень государственного долга, состояние бюд­жета, степень предсказуемости динамики валютных курсов, уровень сложности и эффективности структур государственного аппарата на всех линиях управления, степень коррупционности государственного аппарата, уровень защиты прав собственности, характер правоприме­нительной практики.

Именно эти показатели определяют значения инвестиционного рейтинга страны, присваиваемого ей ведущими консалтинговыми агентствами мира. При их положительной величине и позитивной ди­намике этот рейтинг будет высоким, а инвестиции — более доходны­ми и надежными. Наоборот, при отсутствии экономического роста, ис­тощении валютных резервов, высоком государственном долге и дефиците бюджета инвестиции в такую страну становятся значитель­но более рискованными, и солидные инвесторы уступают место чисто спекулятивному капиталу.

Иностранный инвестор сталкивается и с рядом специфических рисков, проистекающих из природы тех объектов, в которые предпо­лагается вложить инвестиции. К числу этих рисков следует отнести наличие необходимой инфраструктуры, состояние техники и техно­логии на объекте инвестиций, уровень маркетинга, степень предсказу­емости динамики спроса, платежеспособность объекта стратегическо­го инвестирования, уровень менеджмента и квалификация менеджеров на объекте, рентабельность производственных затрат, степень прозрач­ности учета деятельности объекта, уровень корпоративной культуры и защиты прав собственности, уровень социальных отношений в кол­лективе. Очевидно, от того, какова может быть оценка всех этих фак­торов и насколько эта оценка будет объективной и стабильной, зави­сит конечный результат инвестиционной деятельности нерезидента при его первом контакте с российской стороной и готовность продол­жать инвестиционную деятельность в России на последующих этапах.

Для российского участника инвестиционной программы совмест­но с нерезидентами особо значимым является валютный риск. Его учет тем более важен, что сами эти инвестиции носят, как правило, долго­срочный характер и осуществляются на протяжении ряда периодов. Изменения в курсах валют, происходящие в эти периоды, оказывают непосредственное влияние на уровень взаимных обязательств, форми­рование долей каждой из сторон в создаваемых совместных структурах и на ту часть доходов и прибыли, которую каждая из них должна полу­чить. Представим себе, что иностранный инвестор в начале осуществ­ления инвестиционной программы при курсе 35 руб./евро вносит в со­здание совместного предприятия 1 млн евро, что эквивалентно 35 млн руб. Российская сторона также вносит 35 млн руб., и обоим уча­стникам, таким образом, принадлежит по 50% в уставном капитале со­здаваемого предприятия. Но оно должно развиваться, и в течение трех лет участники продолжают наращивать его уставной капитал так, как это показано в табл.

При эквивалентном взносе сторон по курсу на начало программы, в результате роста курса евро в течение срока ее осуществления про­исходит постепенное изменение долей сторон в уставном капитале совместной структуры со сдвигом в сторону иностранного инвестора.

Определение долей иностранного и российского инвесторов в совместном предприятии в зависимости от курса евро

Год	Иностранный инвестор							Российский инвестор
	взнос, млн евро		курс руб./ евро		эквива­лент млн руб.	доля в УК, %			взнос, млн руб.		доля в УК, %			прирост УК, млн руб.
Начало программы		1,0		35 35,0			50,0			35,0		50,0			70,0
Второй год		0,5		35,1 17,55						17,5					35,05
Нараста­ющий итог		1,5		52,55			50,02			52,5		49,98			105,05
Третий год		1,0		35,2 35,2						35,0					70,2
Нараста­ющий итог		2,5		87,75			50,12			87,5		49,88			175,25
Четвертый год		1,5		35,4 53,1			50,28			52,5		49,72			105,6
Итого		4,0		140,85			50,15			140		49,85			280,85

укрепление реального курса рубля имеет дол­госрочную тенденцию, но в краткосрочном периоде возможны и об­ратные движения курса, а также такое увеличение номинальной сто­имости иностранной валюты, которое отстает от темпов инфляции в российской экономике. Именно эти краткосрочные изменения и представляют источник риска для российского предприятия — уча­стника инвестиционной программы. На этом уровне имеет значение только изменение номинального курса рубля.

Риск не исключается и при девальвации иностранной валюты, хотя, казалось бы, это выгодно российской стороне. В этом случае не­резидент может даже лишиться возможности осуществлять инвести­ции, и программа оказывается под угрозой срыва. Если же этого не происходит, при эквивалентном пополнении сторонами уставного ка­питала в валюте и рублях рост его замедляется, капитализация пред­приятия может оказаться недостаточной.

Как сторонам избежать валютного риска? Если зафиксировать в контракте соотношения валют на начало совместной деятельности, то такая оговорка может быть выгодна российскому участнику при по­нижении номинального курса рубля и соответственно невыгодна ино­странному партнеру. И наоборот, если номинальный курс рубля будет повышаться (как это происходило по отношению к доллару в конце 2007 г.), экономические результаты для каждой из сторон оказывают­ся диаметрально противоположны таковым в первом случае. Но от оценки взаимных затрат зависит и распределение результатов от них, т.е. доходов от инвестиций. Осуществлять сопоставление поэтапных инвестиционных затрат на основе существующего на соответствую­щий момент, когда происходят эти затраты, официального валютного курса также может оказаться невыгодным то для одной, то для другой стороны. В этих условиях наиболее целесообразным было бы для обе­их сторон оговаривать прежде всего стоимость используемых в совме­стной инвестиционной программе имущества, работ, услуг с учетом инфляционных процессов, происходящих как в России, так и в стране иностранного инвестора, а затем только сопоставлять затраты и на этой основе определять доли каждой из сторон по существующему на тот момент валютному курсу.

Уровень рисков, с которыми сталкивается в России нерезидент, уже начавший осуществление инвестиционной программы, напрямую зависит от составляющих инвестиционного климата, существующего в стране. Так, например, вероятность соблюдения сроков осуществле­ния такой программы концерна «Фольксваген» по созданию автомо­бильного производства под Калугой и в конечном счете эффективность этой программы будут зависеть от того, насколько оперативно руко­водство Калужского региона будет решать вопросы выделения произ­водственных площадей, создания на них соответствующей инфраструк­туры, обеспечения стройки, а затем и производства трудовыми ресурсами и т.д. То есть чем более благоприятным по отношению к иностранному инвестору будет инвестиционный климат, тем мень­ше будет вероятность отрицательных отклонений от ожидаемых по­казателей эффективности его инвестиций в России.

Но и для российской стороны контакты с иностранными инвес­торами на стадии осуществления инвестиционной программы нельзя назвать безрисковыми. Выше уже было сказано о валютном риске, который существует для российской стороны. Кроме этого не исклю­чается вероятность нарушения сроков, характера отдельных обяза­тельств иностранными инвесторами, что также существенно влияет на конечные результаты конкретных инвестиционных программ. Одним из ярких примеров последнего времени, хотя он и не касается России непосредственно, является недооценка французским концер­ном «Аэробус» сложностей создания суперлайнера «А-380», в резуль­тате чего были сорваны сроки выполнения многих международных контрактов на поставку этого самолета, их приобретатели вынужде­ны были отказываться от этих контрактов, потерпели определенные убытки и т.д.

Одним из средств минимизации своих рисков, которым пользу­ются солидные иностранные инвесторы, является определение сила­ми авторитетных международных консалтинговых фирм для соответ­ствующих стран-реципиентов, отдельных регионов в этих странах и конкретных предпринимательских структур инвестиционных рей­тингов. Решение о целесообразности выходить с инвестициями при­нимается в зависимости от величины этих рейтингов. Это не исключа­ет в процессе формирования самой инвестиционной программы проведения необходимых экспертиз, обоснования проектных решений и т.д., т.е. осуществления мероприятий по минимизации частных, спе­цифических рисков, но в целом уже изначально делает инвестицион­ный замысел более обоснованным.

Российской стороне также следовало бы взять на вооружение та­кие методики рейтинговой оценки зарубежных партнеров. Выше уже отмечалось, что первые годы российской экономической реформы от­личались широким проникновением на российский рынок спекуля­тивных фирм-однодневок, чему немало способствовало широко рас­пространенное мнение о порядочности зарубежных партнеров. Сейчас положение изменилось. К российскому рынку проявляют интерес крупные зарубежные предпринимательские структуры, за­нимающие первые строчки в списках лидеров мировой экономики. Но это не исключает необходимости основательной проверки рос­сийскими предприятиями своих потенциальных партнеров. За глу­хими стенами солидной транснациональной компании подчас могут скрываться трудноразрешимые экономические и финансовые пробле­мы. Подтверждением тому служит внезапный крах фирмы «Энрон» в США, итальянской компании «АЛ Италия» и ряда других круп­ных и, казалось бы, непотопляемых фирм. Но в отличие от западных инвесторов рейтинговый анализ российские корпорации вынужде­ны проводить своими силами или обращаться к авторитетным кон­салтинговым фирмам за рубежом. Их заключения, к сожалению, не всегда бывают объективными.

Кроме того, во многих странах фирмы, стремящиеся инвестиро­вать за рубеж, пользуются услугами государственных структур, кото­рые систематически ведут сбор и анализ конъюнктурной информации и курируют крупные инвестиционные программы. Ни одна такая про­грамма не осуществляется фактически без ведома и одобрения госу­дарства. Российские органы государственной власти также выступа­ют в качестве кураторов подобных программ. Но как уже отмечалось, работа эта недостаточно систематизирована, поскольку требование ст. 24 Закона № 160-ФЗ о создании «федерального органа исполни­тельной власти, ответственного за координацию привлечения прямых иностранных инвестиций в экономику Российской Федерации», до сих пор не выполнено.

Минимизация рисков российских предпринимательских струк­тур достигается также с помощью ряда экономике-правовых процедур, которые сопровождают процесс заключения и исполнения инвести­ционных контрактов с нерезидентами, в том числе:

• страхование инвестиционных контрактов через заслуживающие доверия и дееспособные страховые компании;

• привлечение государственных гарантий частично или в полном объеме этих инвестиционных контрактов;

• участие в качестве гарантов этих контрактов других организа­ ций, в том числе банковских структур, которым такое право прямо предоставлено Гражданским кодексом РФ.

Защита от валютных рисков требует обязательного включения в инвестиционный контракт специальной оговорки, каким будет курс соответствия используемых сторонами валют на протяжении всей ин­вестиционной программы в случаях, когда их официальные курсы бу­дут меняться.

Каждый из этих способов делает инвестиционный контракт более устойчивым с российской стороны и повышает вероятность его стро­гого и безусловного выполнения. Но следует еще раз повторить, что наибольшую устойчивость любому контракту придает, во-первых, дос­кональное знание и объективная оценка возможностей своих деловых зарубежных партнеров, а во-вторых, трезвая и не менее объективная оценка своих возможностей строгого выполнения обязательств, взя­тых по контракту.

Формальные аспекты проблемы рисков связаны с необходимос­тью иметь некоторый аппарат их количественной оценки и на этой основе предупреждения и минимизации вредных последствий.

В теории предпринималось и сейчас предпринимается немало по­пыток вычислить значение различных рисков, поскольку значение их количественных характеристик позволяет более обоснованно подойти и к выработке мер по их минимизации. Из множества подходов к реше­нию этой проблемы нам представляется целесообразным выделить три главных, которые наиболее широко используются на практике.

Первый из них — это метод постадийной оценки рисков эксперт­ным путем, когда группе экспертов предлагается оценить возможные трудности и противодействующие факторы, которые могут возникнуть на каждом из этапов реализации инвестиционной программы совмест­но с нерезидентами: предпроектном, проектном, строительном и т.д. Опыт такой оценки достаточно детально изложен в литературе, и по­этому мы останавливаться на нем не будем. Привлечение опытных в сво ем деле экспертов для оценки возникающей по ходу исполнения инвес­тиционной программы ситуации, безусловно, полезно. Но вот то обсто­ятельство, что каждому из факторов, с которыми экспертам приходится иметь дело, присваивается определенный балл и вся процедура в конеч­ном счете сводится к получению сводных балльных оценок рисков, при­дает ей достаточно субъективный характер и, конечно, не может гаран­тировать получение стопроцентно правильного результата.

Второй, широко применяемый метод — это внесение конъюнк­турных ограничений в ожидаемые экономические показатели сов­местного предприятия либо предприятия с полностью иностранным капиталом с учетом вероятностных оценок наступления той или иной конъюнктуры. Этот метод используется прежде всего для прогнози­рования доходности инвестиционной программы на стадии ее обо­снования.

Доходность инвестиционного проекта в этом случае рассматрива­ется как вероятностная величина, поэтому для ее оценки с учетом рис­ка могут быть использованы математико-статистические методы. Один из таких методов — метод вероятного распределения дохода. Он пред­усматривает для каждого инвестиционного проекта определение по­казателей: математического ожидания дохода, дисперсии 2, средне­квадратичного отклонения доходности . С учетом этих величин наиболее вероятное значение дохода находится в пределах

М(D) - < < М(D) + . (6.1)

Оценка доходности инвестиционных проектов оценки конъюнктуры

Показатель

Вариант А

Вариант В

ДОХОД­НОСТЬ

вероят­ность

ожидае­мая до­ходность

доход­ность

вероят­ность

ожидае­мая до­ходность

Низкая конъюнктура 260

0,23 59,8 215

0,29 62,35

Средняя конъюнктура 3 555

0,47 166,65 415

0,46 190,9

Высокая конъюнктура 440

0,30 132 430

0,25 107,5

Итого

358,65

360,75

Дисперсия доходности

4 229,9

8 713,2

Среднеквадратичное отклонение

65,03

93,3

Нижний ожидаемый предел ДОХОДНОСТИ

293,6

267,4

Показатель

Вариант А

Вариант В

доход-

вероят-

ожидае-

доход-

вероят-

ожидав

ность

ность

мая до-

ность

ность

мая до-

ходность

ходность

451,9

423,7

Верхний ожидаемый предел доходности

В таблице 6.2 показано как на основе прогнозирования различной степени конъюнктуры определяется нижний и верхний предел ожидае­мой доходности инвестиционной программы. Если при этом нижний предел ожидаемой доходности обеспечивает все-таки положительное значение МРУ, значит, инвестиционный проект достаточно надежен и его следует осуществить. Дополнительной характеристикой конкуриру­ющих при этом проектов является коэффициент вариации. Меньшее его значение означает, что проект более стабилен и устойчив по отно­шению к внешней конъюнктуре, и наоборот. В нашем примере верхний предел ожидаемой доходности несколько выше для второго проекта, но характеристики его устойчивости уступают первому проекту.

Принцип выбора из нескольких вариантов инвестиционной про­граммы основывается на оценке среднеквадратичного отклонения и ко­эффициента вариации (К_в). Чем меньше среднеквадратичное откло­нение, тем проектные показатели доходности более надежны. Это же правило действует и для коэффициента вариации: чем он ниже, тем более надежными могут считаться показатели доходности проекта.

Описанный метод вполне применим и для случая ПИИ. Иност­ранный инвестор, как уже говорилось, приходит в Россию с расчетом на обширный российский рынок и на получение на свой вложенный капитал большей прибыли, чем в своей стране. Но при этом его инвес­тиции подвержены влиянию всех закономерностей развития рынка, колебаниям спроса, как и все другие инвестиции. Кроме того, органы управления российской экономикой заинтересованы в том, чтобы на рынке России существовала конкуренция и нерезидент не выступал бы в роли монополиста. Поэтому в те же сферы экономики, где он осу­ществляет ПИИ, могут привлекаться и другие инвесторы. А это мо­жет привести для него к существенному изменению рыночной конъ­юнктуры. Все эти обстоятельства требуют продемонстрированной выше вероятностной оценки доходности ПИИ.

К третьему, наиболее часто используемому и популярному спосо­бу учета рисков в инвестиционных программах следует отнести способ корректировки на риск рассчитанного соответствующим мето­дом коэффициента дисконтирования. В этом случае к величине ко­эффициента дисконтирования, рассчитанного, например, на основе ШСС и откорректированного с учетом уровня инфляции, добавляет­ся некоторая величина г представляющая собой, как это принято гово­рить, премию за риск для данного проекта. В результате коэффициен­том дисконтирования для этого проекта А" будет показатель, равный:

При этих условиях дисконтированный доход Д будет определять-

ся как:

где — номинальный доход в период t.

Но корректен ли такой подход? Эта «премия за риск», определяе­мая, как правило, экспертным путем, опять-таки, во-первых, не лише­на субъективизма и, во-вторых, не может быть постоянной на протя­жении всей долгосрочной программы с ПИИ. Уровень риска с течением времени может как возрастать, так и снижаться.

А это значит, что в процессе практического осуществления ПИИ должен быть налажен непрерывный мониторинг, анализ меняющихся внутренних и внешних условий, в которых выполняется инвестици­онная программа, прогноз и оценка возможных рисков, с которыми она может столкнуться. Здесь мы имеем ситуацию, аналогичную той, при которой требуется учет инфляционных процессов на протяжении инвестиционной программы.

Но это сходство имеет место лишь на стадиях технико-экономи­ческого обоснования планируемых инвестиций и в процессе их осу­ществления для прогноза результатов еще не наступивших периодов инвестиционной программы. Когда же речь идет о подведении итогов после ее завершения, необходимость учитывать риск, по существу, от­падает. Сам факт завершения программы говорит о том, что предпола­гаемые в ее начальный период риски либо не возникли, либо были ус­пешно преодолены. В связи с этим, поскольку необходимость дисконтирования и в ретроспективном анализе эффективности оста­ется, коэффициент дисконтирования номинальных значений доходов и инвестиций должен по каждому из прошедших в процессе осуще­ствления программы лет формироваться на основе учета стоимости использованного капитала и имевшей место в этих годах инфляции.