2)Выбор и расчет денежного потока

Денежный поток для СК – поток, свободный для изъятия собственниками (акционерами) после того как сделаны все инвестиции, необходимые для реализации стратегии развития компании и проведения выплат по заемному капиталу (проценты и суммы долга в рамках договоров).

Рекомендуется использовать если политика фин-я компании нестабильна, компания не достигла оптимальной структуры капитала, деятельность компании сезонна или имеет циклический характер.

ЧП + АО +(-) уменьшение (прирост) СОК +(-) продажа А (кап.вложений) +(-) прирост (уменьшение)долгосрочной задолженности = ДП для СК.

При расчете денежного потока для инвестированного капитала (ИК) не принимается во внимание деление на ЗК и СК. Денежный поток для инвестированного капитала не включает изменения долгосрочной задолженности. При этом весь капитал предприятия рассматривается как собственный.

ЧП + АО ± уменьшение (прирост) СОК ± продажа (приобретение)А(КВ) = ДП для ИК

На этом же этапе необходимо решить, будем рассчитывать денежный поток номинальный или реальный.

Номинальный ДП - не очищенный от влияния инфляции, в ценах будущих периодов. При этом требуется информация, как будут меняться цены на все покупные ресурсы и цены на продукцию.

Реальный ДП - пересчитанный в условные единицы или в ценах базисного периода.

Но это не значит, что цены закладываемые в прогноз ДП будут неизменные. Они зависят от прогнозируемых сдвигов, а спрос на продукт или в предложении покупного ресурса.

3)Расчет ставки дисконта на той же базе что и денежный поток

Под ставкой дисконта понимается ожидаемая норма рентабельности на альтернативные инвестиционные возможности с аналогичным уровнем риска. Т.е это та норма рентабельности, которую ожидают инвесторы на своих вложениях и которая может побудить их к инвестированию.

Вследствие риска, связанного с получением будущих доходов ставка дисконта должна превышать безрисковую ставку и обеспечивать премии за все виды рисков, сопряженных с инвестированием в оцениваемое предприятие.

Ставка дисконта для собственного капитала:

• Модель оценки капитальных активов САРМ

• Кумулятивный способ

Ставка дисконта для инвестированного капитала:

• Модель средневзвешенной ставки капитала WАСС

11.03.06

Модель оценки капитальных активов САРМ.

Этот метод при оценке отражает систематические риски бизнеса. Для компаний открытого типа

R = Rf + бета (Rm -Rf) + (S3) – для компаний открытого типа.

R = Rf + бета (Rm -Rf) + S1 + S2 + (S3) - Для компаний закрытого типа (м.б и ОАО, но если акции не продавались, их нельзя было свободно приобрести – ОАО «Молоко»)

Где Rf - безрисковая ставка;

В мировой практике Rf – ставка дохода по гос.ценным бумагам, для России ставка по еврооблигациям и евробондам (до 2030г. Доходность – 4.9-5,9 годовых и также ставка дохода по долгосрочным депозитам в банках наиболее высокой степени надежности.

бета - мера систематического риска.

Rm - среднерыночная ставка доходов с рубля инвестиций на фондовом рынке. Обычно рассчитывается по какому-либо широко известному рыночному индексу (индекс РТС, АК&М).

(Rm -Rf )- рыночная премия за вложения в средне рисковый бизнес;

S1 - премия за риск инвестирования в малую компанию;

S2 - премия за риск, характерный для отдельной компании закрытого типа;

S3 - страновой риск, это риск инвестирования в ту или иную страну, оценивается экспертным путем, исходя из макроэкономической ситуации в стране, добавляется в расчет только в том случае, когда в качестве безрисковой ставки оценщик использует доходность по иностранным государственным ценным бумагам.

Обычно S1 и S2 <= 5%.

Коэффициент бета рассчитывается исходя из амплитуды колебаний доходности на акции данной компании или аналогов, по сравнению с изменениями на фондовом рынке в целом. Например: если доход на акции компании вырос на 12%, в то время как на рынке в среднем он увеличился на 10%, тогда коэффициент бета=12/10=1,2 >1 - риск инвестирования в данную компанию больше среднерыночного, если 0<бета<1, то акции такой компаний характеризуются как защищенные, менее рисковые чем рынок в среднем.

Если бэта больше 0, то доходность ценных бумаг аналогична изменениям рыночной доходности. Если бэта<0, то доходность данных ценных бумаг противоположно направлена среднерыночным. Количество измеренении должно быть большим, чтобы сделать прогноз.

Бета=сигма по у/сигма по Rm (среднеквадратичное отклонение средней доходности).

Сигма Y = корень (сумма(Yi-Yср)²)/n)

Сигма Rm = корень (сумма (Rmi – Rmср)²/n)

Существуют другие способы расчета коэффициента бэта.

(1)Бэта=Cov (Y, Rm) / Ds (Rm) = сумма((Yi-Yср)(Rmi-Rmср))/сумма(Rmi-Rmср)²

Y – доходность на акцию данной компании или аналога, Rm – среднерыночная доходность

Эта формула применяется, если Rm измеряется средней доходностью корпоративных ценных бумаг на отечественном фондовом рынке и объект инвестирования открытая компания с доступными данными по доходности его акций (у). Если объект инвестирования закрытая компания, то у – это доходность корпоративных ценных бумаг отрасли предполагаемого инвестирования.

Если Rm измеряется как средняя годовая рентабельность операционных издержек и среди номенклатуры покупных ресурсов компании отсутствует покупной ресурс на который приходится повышенная доля в затратах, тогда бэта определяется:

(2)Бэта = Cov (Yp,S)/Ds (S) = сумма((Yi-Yср)(Si-Smср))/сумма(Si-Smср)²

Yp – индекс цен на продукцию компании, S-индекс инфляции

Если среди ресурсов компании присутствует ярко выраженный критичный покупной ресурс, то

(3)Бэта = cov (Yp,Ycr)/ Ds (Ycr) = сумма((Ypi-Ypср)(Ycr-Ycrср))/сумма(Ycri-Ycrср)²

Бэта

- Rm – среднерыночная доходность на фондовом рынке (откр – (1), бэта по инвестируемой компании, закрытая – (1), бэта по инвестируемой отрасли).

- Rm - cредняя в отрасли годовая рентабельость операционных издержек (отсутствует крит.покупной ресурс – (2), присутствует крит покупной ресурс – (3).

Достоинства метода САРМ в том что он опирается на объективно наблюдаемые на рынке данные.

Недостатки: не учитывает индивидуальных предпочтений к рискам различных инвесторов и учитывает только систематические риски, лишь по компаниям, которые поддерживают ликвидность своих акции своей иныормационной прозрачностью – бэта учитывает и несистематические риски.

Метод коммулятивного построения

R = Ri +∑α(Альфа)i + (S1+S2+S3)

αi – премия за отдельные виды несистематического риска

1) риск недостаточной финансовой устойчивости фирмы.

2) риск повышенной доли долгосрочной задолженности в структуре капитала предприятия;

3) риск повышенной доли постоянных расходов в операционных издержках фирмы;

4) риск ключевой фигуры в составе менеджера предприятия;

5) риск недостаточной диверсификации продукции предприятия;

6) риск недостаточной диверсификации рынков сбыта предприятия;

7) риск недостаточной диверсификации источников приобретения покупных ресурсов;

8) риск узости набора источников финансирования и т.д.

Эти риски являются неситематическими и характеризуют не рискованность бизнеса как рода деятельности, а рискованность управления предприятием. Оценка риска производится экспертно.

Как показывает практика: αi ≤ 5/6 Rf (получено статистически, не норматив)

Куммулятивный метод завышает ставку дисконта, а значит к занижению стоимости. Непременное условие применения этого метода состоит в том, что требуется доказать, что несистематические риски являются главными в оцениваемом бизнесе и именно они определяют наблюдаемую или ожидаемую от этого бизнеса колеблемость дохода.

18.03.10

Модель средневзвешенной стоимости капитала WACC

Применяется в случае если для оценки компании используется бездолговой денежный поток. Средневзвешенная стоимость капитала учитывает в себе все риски связанный с финансированием деятельности предприятия, как из собственных источников, так и за счет заемных средств.

R = сумма (di *ri)

R = dck * Rck + dck*Rзк

Rck – опред моделью CAPM и кумулятивным методом, срднеотраслевой уровень доходности.

di – доля капитала, полученного из i источника

ri – требуемая доходность по капиталу, полученному из i источника.

Rзк = % кред * (1 – Снп) = 20 * (1-0,2) = 16% (если все проценты относят на расходы до налогообложения).

Для России: Rзк = 8,5 *1,5 * (1 – 0,2) + (20 – 12,75) = 17,45.

По ЗК фиксируется срок, активами компании гарантируется возврат суммы, известен процент. В случае банкротства компании кредитор может рассчитывать на позицию в очереди до владельца СК. Перед ним в очереди будут только работники предприятия и государство, претендующее на погашение налоговых платежей. С т.зр риска такая позиция более защищенная, поэтому Rcк > Rзк.

Ставка дисконта м.б номинальной и реальной, т.е должна соответствовать денежному потоку. Если темп инфляции i 15% годовых, то ставка дисконта реальная Rr = Rn – i; а если i > 15%, то Rr = (Rn-i)/(1+i) = (0,23 -0,16)/(1+0,16)