Зміни вартості фірми за різних співвідношень (в/к), грн

Структура капіталу	Співвідношення (В/К)
	30 %	50 %	67 %
1. Заборгованість (В)	90 000	150 000	200 000
2. Власний капітал (Е)	210 000	150 000	100 000
3. Загальний капітал фірми	300 000	300 000	300 000
4. Доходи до виплат податків та відсотків (ДВВП)	100 000	100 000	100 000
5. Відсотки за борги (10 %)	9 000	15 000	20 000
6. Доходи	91 000	85 000	80 000
7. Доходи, капіталізовані під 12 % власний капітал (ст. 6 / 0,12)	758 330	708 330	666 670
Вартість фірми (ст. 1 + ст. 7)	848 330	858 330	866 670

Якщо змінювати співвідношення боргу та власного капіталу без зміни загальних доходів фірми (ДВВП), то стане очевидним, що вартість фірми підвищується зі зростанням показника В/К. За боргу 67 % та акційного капіталу 33 % вартість фірми становить 866 670 грн проти 848 330 грн за співвідношення 30 %.

Загалом, коли заборгованість фірми дуже зростає порівняно з власним капіталом фірми, інвестори схильні пов’язувати це з підвищеним фінансовим ризиком. А тому з майбутнім очікуваним доходом вони пов’язують вищу ставку дисконту. У свою чергу, дисконтування будь-яких певних доходів сприятиме швидше зниженню вартості фірми. Це пов’язано з тим, що зростаючий ризик сплати відносно вищих відсотків веде до підвищення ставки капіталізації доходів від випуску простих акцій. Менеджери намагаються проводити фінансування так, щоб досягти оптимальної структури капіталу. Це зменшує WACC до найнижчого рівня і забезпечує фірмі максимальну вигоду від фінансового левериджу.

Зростаючий фінансовий леверидж може мати неабиякий ефект. Наприклад, якщо за умови підвищення співвідношення В/К до 67 % інвестори вважають, що співвідношення ризику і доходу (В/К) залишається сприятливим, то ставка дисконту може впасти до 11 %, а вартість фірма може зрости до 927 272 грн. Якщо підвищення В/К до 67 % вважається дуже ризикованим, ставка дисконту може зрости до 14 % і вартість фірми (В + Е) впаде до 771 429 грн.

До певної межі, зростання заборгованості порівняно з власним капіталом може привести і до підвищення дохідності на акцію (ДНА). Але на певному рівні значення співвідношення В/К стане завеликим, а це значно ускладнить фірмі сплату її боргів. Це призведе до підвищення вартості капіталу, залученого від зовнішніх джерел, тримати акції стане ризикованіше.

Менеджерам вигідно експериментувати з добором складових структури капіталу, бо помірна сума додаткових боргів може зменшити WACC фірми. На рис. 6.8 показано взаємозалежність між фінансовим левериджем, вартістю капіталу за рахунок боргів та власним капіталом, ризиком, сподіваними доходами і цінами акцій фірми. Як видно з рисунку, після певної точки х вартість капіталу за рахунок боргів, простих акцій та середня вартість капіталу починають зростати через підвищення ризику. Це призводить до нижчої оцінки фірми. Інакше кажучи, інвестори готові терпіти підвищений ризик доти, доки леверидж не принесе значного підвищення доходів, а коли фінансовий леверидж насторожує інвесторів і вони відчувають, що фірма не здатна підтримувати платоспроможність, вони продадуть акції.

Вплив фінансового левериджу на дохід на акцію (ДНА) добре видно з табл. 6.9. За того самого ДВВП підвищення значення співвідношення В/К з 0 до 50 % збільшує ДНА з 7,5 до 13,5 грн.

Отже, ми з’ясували, що рівень фінансового левериджу визначається приростом ДНА від певної зміни значення ДВВП, і цю взаємозалежність можна показати так:

(6.16)

k_e — вартість власного капіталу;

WACC — середньозважена вартість капіталу фірми;

k_b — вартість капіталу за рахунок боргів.

Рис. 6.8. Фінансовий леверидж, ризик і вартість фірми

У фірми інвестують, тому що хочуть одержати більше доходів. Припускаємо, що, коли фірма інвестує кошти від щойно випущених нових облігацій, ДВВП зростає до 50 %, а ДНА подвоюється. За цих умов рівень фінансового левериджу стає рівним — 100 % / 50 % = 2,00.

Це означає, що за даної фінансової структури фірми будь-яка зміна величини ДВВП у відсотковому відношенні веде до відповідної подвійної зміни ДНА у відсотковому відношенні. Якщо вираховувати рівень фінансового левериджу фірми у певний момент, рівняння стає таким:

(6.17)

Наприклад, порівняємо рівень фінансового левериджу (РФЛ) для фірми А та фірми Б, поданих у табл. 6.9.

РФЛ_А = 100 000 грн / 100 000 грн = 1,00;

РФЛ_Б = 100 000 грн / (100 000 грн – 10 000 грн) = 1,11.

Таблиця 6.9