Вопросы для повторения

1. В чем заключается объективная необходимость выхода российских компаний на Мировые фондовые рынки?

2. Каковы характерные особенности фондового рынка США, Великобритании и Германии?

3. Для чего компании нужны фондовые индексы?

4. Каковы основные российские и мировые фондовые индексы?

Рекомендуемая литература

1. Н. Шеленкова. Единый европейский фондовый рынок // РЦБ. №3. 2003.

2. А. Вальгишен. Финансовый рынок Украины: анализ инструментов с фиксированной доходностью // РЦБ. №5. 2003.

3. Ю. Макеев. Зарубежные рынки. История успеха, или привлечение прямых иностранных инвестиций в Китай // РЦБ. №13. 2003.

4. Е. Минаева. ADPs и EVROBONS: сравнительный анализ // РЦБ. №13. 2003.

5. М. Зак. Прогноз динамики индекса Dow Jones Industrial в 2003-2004 г.г. // РЦБ. №3. 2003.

6. И. Зарн. О перспективах развития фондового рынка Украины // РЦБ. №11. 2003.

7. Международный менеджмент / Под ред. Пивоварова С.Э., тарасевича Л.С., Майзеля А.И. // СПб, 2001 – 576с.

Тема 10. Выход компании на международный фондовый рынок

Сегодня доступны различные схемы финансирования развития корпоративного бизнеса: от банковского краткосрочного кредита, до сложных схем привлечения средств экспортно-импортных банков и агентств развития из высокоразвитых стран. Об эффективности разнообразных схем долгового финансирования можно спорить долго. Однако все они доступны в рамках каких-то пределов и приводят к увеличению обязательств в пассивах компании. Альтернативой долговому финансированию можно рассматривать выход компании на фондовый рынок.

Основной целью выпуска компанией ценных бумаг любого вида является привлечение дополнительного капитала для развития. Этого не всегда удается добиться за счет ресурсов внутреннего рынка. Одним из эффективных и надежных инструментов для привлечения иностранного капитала являются депозитарные расписки.

Депозитарная расписка (ДР) определяется как производная ценная бумага, свидетельствующая, что в пользу ее владельца в стране эмитента обездвижено определенное количество ценных бумаг. Депозитарная расписка выпускается на ценные бумаги иностранного эмитента и допускается к обращению в данном государстве.

Выпуск депозитарных расписок позволяет эмитенту:

• Расширить группу потенциально осведомленных инвесторов за счет развития инфраструктуры зарубежных рынков. Это предоставит возможность эмитенту привлечь необходимый капитал и уменьшить зависимость от конъюнктуры национального рынка акций.

• Улучшить имидж и повысить доверие к эмитенту, увеличение (как за рубежом, так и в собственной стране) круга лиц, владеющих информацией об эмитенте с положительной стороны.

• Более эффективно вести переговоры с некоторыми компаниями по финансовым вопросам. Развитие рынка своих акций улучшает кредитно-финансовую репутацию, позволяя привлекать на рынке средства дешевле и больше.

Виды депозитарных расписок

По географическому признаку ДР можно классифицировать на глобальные ДР (ГДР) и американские ДР (АДР). Но такая классификация расписок с усилением глобализации мирового финансового рынка становится условной: американские и глобальные расписки являются идентичными формами. Просто название "глобальные" применяется к ДР, обращающимся преимущественно на Европейских биржах, а "американские" - обращающимся в США. Центрами торговли ГДР являются Лондон, Франкфурт, Берлин, Люксембург. АДР торгуются на NYSE, AMEX, NASDAQ, PORTAL и ОТС.

Под АДР обычно понимают свободнообращающийся сертификат, выпущенный американским депозитарием, как правило, крупным банком, подтверждающий право на определенное количество американских депозитарных акций (АДА), которые в свою очередь предоставляют право на определенное количество депонированных ценных бумаг иностранного эмитента. Впервые выпуск АДР был осуществлен на акции британской компании в 1927 году, организованный Трастовой компанией Нью-Йорка (ныне Morgan Guaranty). C 1950-х годов американские депозитарные расписки начали активно котироваться в США.

Очень важным моментом является различие между АДР и АДА. Американская депозитарная акция-это деноминированная в долларах США ценная бумага, подтверждающая право собственности ее владельца на определенное количество акций или облигаций иностранной (для США) компании, выпущенных за пределами Соединенных Штатов в стране иностранного эмитента. АДА не выпускается на акции или облигации американских компаний.

В то время как АДР – это сертификат, подтверждающий права на определенное количество АДА.

Одна АДР включает в себя несколько акций, либо какую-то ее часть. Когда же речь идет об АДА, то подразумевается эквивалент одной акции эмитента в форме ДР. Например, часто компании из Западной Европы сообщают дивидендные выплаты в долларах США не на одну АДР, а на одну АДА с тем, чтобы инвесторам и акционерам в США было удобнее их сравнивать с выплатами в Европе. Если же одна ДР содержит одну акцию эмитента, то понятия АДА и АДР совпадают.

АДР подразделяются на два вида: спонсируемые, которые подразделяются на четыре уровня программ и неспонсируемые.

Неспонсируемые проекты проводятся, как правило, американским депозитарием в трех случаях:

• если депозитарий, изучив конъюнктуру фондового рынка, пришел к выводу о прибыльности продажи инвесторам ценных бумаг в форме депозитарных расписок;

• если владелец крупного пакета ценных бумаг иностранного эмитента или американский брокер, ожидающие прибыль от такого проекта, поручают выпустить депозитарные расписки;

• если иностранный эмитент, договорившись с депозитарием, желает после проведения неспонсируемого проекта провести спонсируемый у того же депозитария. Данный случай является наиболее распространенным.

Неспонсируемый выпуск АДР осуществляется исключительно на те ценные бумаги, которые находятся в обращении. Такой выпуск не контролируется эмитентом ценных бумаг, а происходит по инициативе владельца (акционера или группы акционеров). К выпуску таких АДР Комиссия по ценным бумагам и фондовым биржам США (SEC) предъявляет минимальные требования по предоставлению финансовой отчетности о деятельности эмитента, на чьи акции будет производиться выпуск. При регистрации данного вида АДР Комиссия требует представления только тех документов, которые подтверждают лишь соответствие деятельности акционерного общества законодательству, действующему в стране эмитента. Однако неспонсируемые АДР могут обращаться лишь на внебиржевом рынке (ОТС).

Спонсируемые АДР получили куда большее распространение, поскольку именно они позволяют компании привлекать новый капитал. Инициатором выпуска спонсируемых расписок обязательно должен быть эмитент.

Выделяют четыре уровня спонсируемых АДР ( см. таблица).

АДР первого уровня выпускаются на уже существующие акции. В этом случае не требуется регистрация в Комиссии по ценным бумагам и фондовым биржам США. АДР этого уровня обращаются на внебиржевом рынке, цены на которые ежедневно публикуются и выставляются National Quotation Bureau в “розовых листках” или в электронном бюллетене ОТС Bulletin Board (для ценных бумаг, не проходившие листинг на биржах или торгуемых на НАСДАК). Однако для того, чтобы быть напечатанными в ОТС Bulletin Board, АДР должна быть зарегистрирована в SEC. Программа первого уровня служит цели повышения ликвидности уже существующих акций, более высокой их оценки. В данном случае брокеры покупают акции на вторичном рынке, и на них банк депозитарий выпускает АДР. Проект АДР первого уровня влечет за собой минимальные расходы на организацию и отличается минимальными требованиями к раскрытию информации эмитентом в соответствии с американскими стандартами ведения бухгалтерского учета (U.S.GAAP).

Таблица. Классификация депозитарных расписок

Уровни классификации	ДР, выпущенные на акции, уже находящиеся в обращении на вторичном рынке в стране эмитента			ДР, выпускаемые за счет акций новой эмиссии
		Спонсируемые
Уровни ДР	Неспонсируемые	ДР первого уровня	ДР второго уровня	ДР третьего уровня (публичное размещение)	ДР четвертого уровня (частное размещение)
Площадки котировок	Внебиржевой рынок Bulletin Board, Pink Sheets	Внебиржевой рынок Bulletin Board, Pink Sheets	NYSE, AMEX, NASDAQ	NYSE, AMEX, NASDAQ	144 А	Reg. S
					PORTAL	Лондон, Берлин, Люксембург
Формы документов для SEC	F-6	F-6	F-6	F-1, F-6	Не требуется	Не требуется
Формы постоянной фин. отчетности для SEC	Положение 12g3-2(b)	Положение 12g3-2(b)	20-F	20-F, F-2b, F-3	Не требуется	Не требуется
Время для запуска ДР в обращение	н/д	5-9 недель	14 недель	14 недель	7 недель	7 недель
Необходимость предоставления отчетности в GAAP	Не требуется	Не требуется	GAAP	GAAP	По выбору	Не требуется

АДР второго уровня выпускаются на существующие акции, но при этом требуется регистрация в SEC США, правила которой не позволяют их открытое размещение. Существенным преимуществом АДР данного уровня по сравнению с первым является право листинга на таких крупнейших биржах США, как NYSE, AMEX и NASDAQ, хотя это не гарантирует, что сразу после регистрации эмитент автоматически попадает в листинг вышеперечисленных торговых площадок. Тем не менее, эмитенты обязаны предоставлять регулярную отчетность по форме 20-F. В данной форме компания помимо планов развития, отчета по инсайдерам, судебных тяжб, крупных сделках за отчетный период должна провести анализ общерыночной ситуации. Вся финансовая отчетность компании должна быть предоставлена в US GAAP, а это значительно усложняет сам выпуск и требует время для проведения аудита и конверсии отчетов. Кроме того, у многих эмитентов не совпадает финансовый и календарный год, что вызывает необходимость ведения двойного учета. При выпуске ДР второго уровня с даты обращения эмитента до момента попадания расписок в обращение проходит до 14 недель.

Важно понимать, что ДР второго, как и первого, уровня дают возможность эмитенту лишь выкупить на вторичном рынке свои акции и на их основе инициировать выпуск ДР. Возможность привлечения реального капитала дают лишь ДР третьего уровня, выпускающиеся за счет акций новой эмиссии. АДР третьего уровня требует регистрации в SEC, позволяя осуществить открытое предложение АДР в США, а также отчетность по стандартам U.S.GAAP. Эту программу называют также публичным предложением. Данный проект выпуска АДР является также самым затратным по стоимости своего осуществления.

Четвертый уровень ДР нормативно не существует, но обычно так определяется выпуск ДР по правилу "144А" и "Registration S". Согласно Правилу "144А" АДР продаются только квалифицированным институциональным инвесторам (Qualified Institutional Buyers-QIB), т. е. крупным инвесторам, инвестиционным паевым фондам, инвестиционным банкам и прочим институциональным инвесторам, которые, по мнению SEC, действуют профессионально и после убытков, как правило, не будоражат рынок громкими судебными делами. Данный уровень не требует регистрации в SEC. Эту программу также называют программой “частного размещения”. Частное размещение происходит в системе PORTAL. Приняв правило "144 А", Комиссия по фондовому рынку как бы оградила непрофессиональных участников рынка от эмитентов не из США и при этом не желающих по определенным причинам выпускать ДР второго или третьего уровня. Данная программа позволяет привлечь прямое дополнительное финансирование иностранному эмитенту с максимальным упрощением официальных процедур предоставления информации и регистрации по американским законам. Однако при этом происходит сокращение базы потенциальных стратегических инвесторов. Размещение по Правилу 144А имеет смысл, если определен стратегический инвестор и с ним существует договоренность эмитента о цене размещения и условиям сделки.

Выпуск ДР по правилу "Registration S" чем-то напоминает оффшорные схемы работы. Его смысл состоит в том, что SEC позволяет выпустить депозитариям расписки, которые заведомо будут торговаться в Лондоне, Люксембурге, Берлине, Франкфурте, т. е. где угодно, но только не в США. Естественно, требования к эмитентам расписок по правилу "Registration S" по аналогии с неспонсируемыми ДР минимальны.

Важно понимать, что выпуск АДР первого и второго уровней не предполагает выпуск дополнительных акций – это лишь механизм, расширяющий возможность торговли существующими акциями, позволяющий повысить капитализацию компании. В то время как АДР третьего уровня и выпущенные по Правилу 144А предусматривают привлечение нового капитала, при этом также повышая ликвидность и репутацию компании.