5.2. Эффективность привлечения заемного капитала
Соотношение в структуре инвестиций между собственным и заемным капиталом влияет на величину отдачи собственного капитала. Чтобы определить, как влияют заемные средства на отдачу собственного капитала, используют понятие финансового левереджа (financial leverage).
По определению, финансовой левередж есть использование заемных средств, за которые инвестор платит фиксированную стоимость, в надежде увеличить отдачу на собственный капитал. С точки зрения инвестора собственных средств, если дополнительное кредитование увеличивает возврат на собственные средства, то имеет место положительный левередж. А если дополнительное кредитование уменьшает возврат собственных средств, - отрицательный левередж.
Задача 1. Рассмотреть механизм действия финансового левереджа на примере. Для финансирования покупки недвижимости стоимостью 1000 д. ед. инвестор собственного капитала может привлечь заемного капитала под 15% годовых на 15 лет. Чистый операционный доход, который дает собственность, составляет 200 д. ед.
Определить, какое значение будет иметь коэффициент капитализации собственного капитала, если доля заемного капитала (в %) составит 0, 20, 50, 75, 95.
Задача 2. Для финансирования покупки недвижимости стоимостью 1000 д. ед. инвестор собственного капитала может привлечь заемный капитал под 15% годовых на 6 лет. Чистый операционный доход, который дает собственность, составляет 200 д. ед.
Определить, какое значение будет иметь коэффициент капитализации собственного капитала, если доля заемного капитала (в %) составит 0, 20, 50, 75, 95.
Задача 3. Рассмотреть финансовый левередж в терминах норм отдачи. Предположим, инвестор имеет возможность купить жилой дом стоимостью 500000 д. ед., который обеспечит поступление чистого операционного дохода (NOL) в размере 60000 д. ед. в год. Инвестор планирует эксплуатировать дом в течение 5 лет и затем его продать за те же 500000.
Инвестор имеет два варианта финансирования своей покупки:
Вариант 1: только за счет собственного капитала;
Вариант 2: с привлечением кредита на сумму 375000 д. ед., который можно взять на пять лет под 12%, причем кредит предусматривает выплату в течение 5 лет только процента и выплату шарового платежа в конце 5-го года.
Этот пример иллюстрирует основное правило финансового левереджа: использование заемного капитала будет увеличивать отдачу собственного капитала до тех пор, пока стоимость заемного капитала будет меньше, чем норма отдачи инвестиционного проекта в целом.
Понятие финансового левереджа используется также в расчетах, выполняемых на базе денежных потоков после уплаты налогов. При этом формулировка правила финансового левереджа не изменяется, за исключением того, что сопоставляются норма отдачи заемного капитала и норма отдачи всего проекта, рассчитанные на базе денежных потоков после уплаты налогов. Для этого случая стоимость заемного капитала после уплаты налогов определяется по формуле:
,
где ATCD (after-tax cost of debt) – стоимость заемного капитала после уплаты; i – норма процента до уплаты налогов; r – ставка налога.
Для самоамортизирующихся кредитов задачу исследования финансового левереджа можно формализовать, применяя разработку Эллвуда.
Выражаясь в терминах отдачи, можно утверждать, если норма отдачи (или норма процента) кредита (VM) меньше, чем общая норма отдачи проекта (VO), это положительно сказывается на норме отдачи собственного капитала (VE). В этом случае, чем выше доля заемных средств, тем выше норма отдачи собственного капитала. Такая ситуация считается благоприятной для инвестора собственного капитала, потому что он имеет возможность увеличивать норму отдачи за счет использования заемных средств.
Влияние левереджа на норму отдачи собственного капитала с учетом допущений Эллвуда определяется по формуле
,
где М – доля заемных средств.