Добавил:

Upload Опубликованный материал нарушает ваши авторские права? Сообщите нам.

Вуз:

Киевский национальный университет технологий и дизайна

Предмет:

[НЕСОРТИРОВАННОЕ]

Файл:

Коваленко, Ремньова.doc

Скачиваний:

Добавлен:

01.03.2025

Размер:

9.99 Mб

Скачать

☆

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 1415 / 1515

4.1. Об'єктивна необхідність визначення вартості грошей у часі

При плануванні грошових надходжень у розрахунках за операціями на фінансовому ринку необхідно враховувати фактор часу. Він відіграє не менш важливу роль, ніж обсяги грошових коштів. Це зумовлено нерівноцінністю грошей, які відносять до різних моментів часу, тобто вартість гривні сьогодні більша, ніж вартість гривні, отриманої завтра або через певний час.

Різниця у вартості грошей зумовлена дією декількох факторів, до яких відносять інфляцію або знецінення грошей. Окрім того, теоретично будь-яка сума грошей може бути інвестована і прино-сйтиме дохід. Тому не отримані сьогодні гроші слід враховувати як невикористані можливості в отриманні доходу в майбутньому. В ринкових умовах необхідно враховувати фактор ризику, адже невизначеність майбутнього зменшує вартість грошей, які можуть бути отримані через певний час.

На вартість грошей впливає схильність до ліквідності з боку інвесторів. Це проявляється в тому, що перевага завжди надається грошам, які можна отримати сьогодні й задовольнити свої потреби. Тому, якщо інвестори вкладають свої кошти в проекти, то чекають на винагороду, тобто високі доходи у майбутньому як компенсацію за втрату ліквідності.

8-5-1329 113

Розділ 4

З погляду кількісного фінансового аналізу грошові кошти, які* відносять до різних періодів часу, не можна сумувати. Врахування фактора часу у фінансових розрахунках здійснюється шляхом розрахунків майбутньої вартості доходу (капіталу) або теперішньої вартості майбутніх доходів.

Ціна грошей змінюється у часі. Чим раніше отримані гроші, тим більшу вартість вони мають. Гроші, які інвестуються в проекти, можуть принести значний дохід, але можуть і втратити свою вартість внаслідок ризику, інфляції. Тому підприємці, кредитори хочуть знати майбутню вартість грошей або сьогоднішню вартість майбутніх доходів з урахуванням ризику.

Майбутню вартість грошей можна визначити за допомогою нарахування відсотків. Під відсотками розуміють абсолютну величину доходу від надання грошей в борг у будь-якій формі. Відсоткова ставка — це відношення суми доходу, виплаченого за фіксований інтервал часу, до величини позики. Інтервал, до якого приурочена відсоткова ставка, називається періодом нарахування. Періодом нарахування може бути рік, півріччя, квартал, місяць.

Якщо відсотки нараховуються в кінці періоду нарахування (року, кварталу), вони називаються декурсивними. Якщо ж відсотки нараховуються на початку року, кварталу тощо, вони називаються антисипативними.

Декурсивний метод нарахування відсотків є основним і найбільш вживаним. Антисипативний метод використовується в періоди високої інфляції або, наприклад, під час обліку векселів у банку.

У фінансових розрахунках використовуються математичні методи приведення надходжень майбутніх періодів до теперішнього періоду (метод дисконтування — discounting), а також визначення майбутньої вартості грошового потоку за формулою простих або складних відсотків (метод нарощування, або компаундування — compounding).

Ці методи широко використовуються у фінансовому та інвестиційному аналізі при розрахунках відсотків за кредитами і цінни-

114

Визначення вартості грошей у часі та и використання у фінансових розрахунках

ми паперами, в лізингових операціях, під час визначення доходів на інвестований капітал і строків окупності проектів тощо. Методи дисконтування і нарощування застосовуються там, де необхідно знайти одне з таких невідомих:

рівень відсотків;
щорічні платежі;
кількість періодів (місяців, кварталів, років);
значення теперішньої вартості;
значення майбутньої вартості.

4.2. Нарахування простих відсотків

На практиці використовується два методи нарахування відсотків. Перший — нарахування простої відсоткової ставки: ставка відсотка застосовується до початкової суми протягом усього строку позики. Другий — складні відсоткові ставки, за яких ставка відсотка встановлюється до суми, що включає обсяг позики та нарахування відсотків на неї за попередній період.

Нарощена сума боргу або депозиту з урахування нарахованих на неї простих відсотків визначається за формулою:

(4.1)

де FV— майбутня вартість (нарощена сума);

PV — теперішня вартість (початкова сума позики); г — ставка відсотка (виражена десятковим дробом); п — кількість періодів, за які нараховуються відсотки.

Прості відсоткові ставки використовуються при короткостроковому кредитуванні.

Приклад

Початкова сума вкладу становить 1000 грн. На вклад нараховується проста відсоткова ставка щоквартально в розмірі 10%. Сума вкладу на кінець року становитиме:

8* 115

Розділ 4

FV = 1000(1 + 0,1 • 4) = 1400 грн.

Множник (1 + ггі) називається коефіцієнтом нарощування суми простих відсотків.

Із формули (4.1) можна визначити теперішню вартість майбутніх доходів методом дисконтування:

(4.2)

Таким чином, метод дисконтування є оберненим до методу нарощування.

У ряді випадків при наданні позик сума відсотків може утримуватись безпосередньо в момент здійснення операції. Процес нарахування і утримання відсотків наперед називається обліковою операцією. Під час здійснення облікових операцій банк або інша фінансова установа отримує дисконт (знижку з ціни), як різницю між (FV - PV).

Прикладом облікових операцій може бути облік векселів, за якого банк купує векселі у векселедержателя за ціною нижчою, ніж сума, яку може отримати банк при настанні строку платежу. Банк здійснює купівлю векселів з дисконтом. Сума, яку отримує власник векселя після їх обліку, визначається за формулою:

(4.3)

де і облікова ставка.

Приклад

Вексель, виданий на суму 100 тис. грн строком на 4 місяці, пред'явлено в банк для дострокового обліку за 3 місяці до настання строку погашення. Банк згодився здійснити облік з дискон том 40 % річних. Сума, яку отримує векселедержатель, становитиме:

PV = 100[і-І0,4І = 90тис. грн.

116

Визначення вартості грошей у часі та и використання у фінансових розрахунках

Формулу (4.3) можна використати для визначення майбутньої вартості при облікових операціях:

PV FV = -^—. (4.4)

1 - гп

4.3. Розрахунок майбутньої вартості грошового потоку методом компаундування

У довгострокових фінансово-кредитних операціях, якщо відсотки не сплачуються одразу після їх нарахування, а додаються до суми боргу, використовується метод складних відсотків. При використанні цього методу база нарахування складних відсотків не залишається постійною — вона збільшується з кожним відрізком часу і процес нагромадження відбувається з прискоренням.

Майбутня вартість доходу (FV) за формулою складних відсотків становитиме:

(4.5)

де PV — початкова сума;

п — кількість періодів, за які нараховуються відсотки; г — ставка відсотків. .

Множник (1 + г)^л називається коефіцієнтом майбутньої вартості і залежить від ставки, відсотка та числа років. Значення показника залежно від "г" і "/і" визначається за таблицями.

На практиці складні відсотки нараховуються декілька разів протягом року (щомісяця, щоквартально). У цьому випадку використовується така формула:

(4.6)

Дет — число разів нарахування відсотків протягом року.

117

Розділ 4

А сам процес збільшення початкової вартості за рахунок нарахованих складних відсотків називається компаундингом, або нарощуванням вартості.

Приклад

Вклад у банк зроблено в сумі 1000 грн строком на 2 роки під 20 % річних за умови, що відсотки нараховуються щоквартально. Яка сума коштів буде на рахунку через два роки?

\2 4

= 1000-1,4775 = 1477,5 грн.

Метод компаундування може використовуватись для визначення майбутньої суми боргу при кредитних операціях.

Приклад

Підприємство взяло кредит у сумі 600 тис. грн строком на З роки під 32 % річних. Відсотки нараховуються раз на рік протягом трьох років. Погашення основної суми боргу і відсотків передбачається в кінці трирічного періоду. Скільки має заплатити підприємство?

Сума боргу визначається за формулою:

За допомогою формули майбутньої вартості грошей можна визначити дохідність акцій.

Приклад

Дохід на акцію три роки тому становив 200 грн. Сьогодні дохід на акцію складає 600 грн. Визначити щорічну дохідність акції

118

Визначення вартості грошей у часі та н використання у фінансових розрахунках

Використовуючи таблицю для визначення майбутньої вартості на кінець п-го періоду, визначимо, яке значення річного відсотка відповідає коефіцієнту З при трирічному терміні. Згідно з таблицею найбільш близьке значення коефіцієнта нарощення (1 + г)" становить 3,38. Воно відповідає значенню відсоткової ставки трохи нижчому за 50 %.

Використовуючи формулу (4.4), можна розрахувати майбутню вартість грошового потоку при облікових операціях із застосуванням антисипативного методу нарахування складних відсотків.

(4.7)

де г — облікова ставка.

У разі, коли відсотки нараховуються на початку визначеного періоду, множник для нарощування вартості грошей визначається як . Порівняно з формулою (4.5) у формулі (4.7) при

нарахуванні антисипативних відсотків відбувається більш швидке зростання майбутньої вартості за інших рівних умов.

Але слід зауважити, що у разі, коли облікова ставка прийматиме значення більше 100 %, розрахунки за формулою (4.7) втрачають сенс.

У фінансових розрахунках і в аналізі використовується поняття ефективна ставка відсотків, яка відображає реальний відносний дохід, який отримують у цілому за рік. Наприклад, щоб залучити вкладників, банк може застосувати номінальну відсоткову ставку, визначену на базі річної норми, але капіталізовану в більш короткі інтервали часу. Як наслідок отримуємо більш високу річну відсоткову ставку, яка називається ефективною відсотковою ставкою.

Приклад

Банк залучає вклади під 20 % річних при квартальній капіталізації відсотків. Величина ефективної відсоткової ставки становитиме:

119

Розділ 4

Ефективна відсоткова ставка визначається за формулою:

(4.8)

де г_еф — ефективна річна відсоткова ставка;

т — річний розмір капіталізації, тобто кількість разів нарахування відсотків за рік;

г — номінальна відсоткова ставка.

Застосування ефективної відсоткової ставки зумовлено зростанням конкуренції між фінансовими установами і пошуками шляхів залучення вкладників через рекламування частої капіталізації відсотків.

Ефективна відсоткова ставка використовується при визначенні вартості довгострокових облігаційних позик. За певних умов облігації можуть продаватись за ціною, нижчою за номінальну вартість, тобто з дисконтом. Це відбувається тоді, коли відсоткова ставка за облігаціями нижча за ринкову. В результаті продажу облігацій з дисконтом дохід за ними буде більший, ніж номінальна відсоткова ставка. Ефективна відсоткова ставка за облігаціями (г_еф) визначається за формулою:

де Дн — річна сума доходу за облігаціями при фіксованій відсотковій ставці, грн;

З — знижка (дисконт) на облігаційну позику, грн;

п — кількість років, на які випущена облігаційна позика, років;

ПВ — поточна вартість облігаційної позики;

НВ — вартість облігаційної позики за номіналом.

120

Визначення вартості грошей у часі та її використання у фінансових розрахунках Приклад

Підприємство придбало облігації номінальною вартістю 100 000 гри за 92 000 грн.

Фіксована ставка відсотку за облігаціями встановлена у розмірі 9 % річних. Дата погашення облігацій настане через 5 років. Виплата відсотків здійснюється щорічно в кінці року. Визначити ефективну ставку доходу.

Сума дисконту: 100 000 - 92 000 = 8 000 грн.

Дохід за облігаціями за фіксованої відсоткової ставки:

100 000 • 0,09 = 9 000 грн.

Ефективна ставка доходу:

При укладенні фінансових угод часто передбачаються потоки грошових коштів, які надходять або відпливають в однакових розмірах через однакові інтервали часу. Наприклад, рентні платежі, платежі за облігаціями тощо.

Надходження або платежі одного розміру, які здійснюються через однакові інтервали.часу протягом визначеного періоду, називаються ануїтетами, або рентою.

Рентні платежі можуть здійснюватись або в кінці, або на початку кожного періоду. В першому випадку має місце звичайна рента, а в другому — вексельна. На практиці найбільш вживаною є звичайна рента.

Майбутня вартість звичайної ренти визначається за допомогою декурсивного методу розрахунку платежів, або методу пост-нумерандо, за формулою

FV^Atd + rr-', (4.10)

121

Розділ 4

де Л — сума ануїтету або сума річних платежів; t — порядковий номер року.

У формулі (4.10) компаундування проводиться за період (п - t), тобто кількість періодів нарахування відсотків на одиницю менша ніж передбачено угодою. Це зумовлено тим, що відсотки нараховуються в кінці кожного періоду, тому для останньої виплати вони вже не встановлюються.

Значення множника визначається, ви-

ходячи зі ставки відсотку та кількості років нарахування за допомогою таблиці майбутньої вартості ануїтету.

Приклад

Підприємство планує відраховувати в інвестиційний фонд для придбання облігацій 50 000 грн щорічно в кінці кожного року протягом трьох років. На ці кошти інвестиційний фонд нараховує 24 %. Визначити майбутню вартість вкладу підприємства за формулою (4.10).

FV_a = 50 000 • 3,778 = 188 900 грн.

Якщо рентні платежі проводяться на початку кожного періоду, компаундування здійснюється антисипативним методом, або методом пренумерандо. У цьому випадку формула (4.10) модифікується:

(4.11)

Множник формули (4.10) збільшується на додатково нарахований відсоток за один період і може бути представлений формулою

(4.12)

122

Визначення вартості грошей у часі та п використання у фінансових розрахунках

Приклад

Скористаємось даними попереднього прикладу, але за умови, що нарахування відсотків буде здійснюватись щорічно на початку року. Майбутня вартість вкладу підприємства становитиме:

Таким чином, майбутня вартість ренти, розрахована антиси-пативним методом, перевищує вартість звичайної ренти на суму

234 236 - 188 910 = 45 336 грн.

За формулою (4.10) можна розрахувати обсяги окремого рентного платежу, якщо відома майбутня вартість ануїтету.

Приклад

Згідно з оцінками експертів через 5 років компанії вигідно буде купити готель вартістю 20 млн грн. Щоб отримати необхідну суму, компанія вирішила інвестувати кошти в банківські цінні папери з доходом річних 24 %. Визначити, яку частину своїх доходів компанія має вкласти, щоб через 5 років отримати необхідну суму. Із формули (4.10) визначимо ануїтет:

Значення множника для ставки 24 % і періоду в

5 років дорівнює 8,048 згідно з таблицею.

123

Розділ 4

4.4. Розрахунок теперішньої вартості грошового потоку методом дисконтування

У фінансовій практиці виникає потреба оцінити майбутні грошові потоки, пов'язані з володінням певним активом. Цю потребу можна реалізувати шляхом обчислення теперішньої вартості майбутніх надходжень коштів. Для цього використовується метод дисконтування, тобто приведення грошової суми майбутнього періоду до теперішнього.

Ставка дисконту — це відсоткова ставка, яка застосовується до майбутніх доходів і враховує ризик та невизначеність, пов'язані з фактором часу.

На ставку дисконту впливає період приведення. Чим пізніше надійдуть кошти, тим вищий дисконт застосовується до них. Чим нижчий рівень ризику, тим нижча ставка дисконту і навпаки. Слід враховувати і такий фактор, як відсоткові ставки на ринку. За їх зростання зростають і дисконтні ставки.

Теперішня вартість суми грошового потоку, який буде отриманий у майбутньому (PV), визначається за формулою:

де і? — ставка дисконту.

Множник називається коефіцієнтом теперішньої вар-

тості, або коефіцієнтом дисконтування. Значення цього показника для кожного періоду приведення і величини дисконту визначається за допомогою фінансових таблиць.

Коефіцієнт дисконтування обернений коефіцієнту нарощування.

У наведених формулах п також означає кількість років, a R — відсоткову ставку або обліковий банківський відсоток.

124

Визначення вартості грошей у часі та її використання у фінансових розрахунках Приклад

Підприємство розраховує отримати через 3 роки 400 тис. грн і хоче визначити, яку суму необхідно вкладати сьогодні, якщо процентна ставка становить 20 %. Використовуючи формулу (4.11), маємо:

Ця методика використовується, якщо потрібно вибрати найбільш ефективний інвестиційний проект з кількох варіантів з однаковими періодами реалізації та витратами, але різними факторами ризику, або для обґрунтування ефективності інвестування в якийсь проект.

Приклад

Визначити економічну доцільність інвестування проекту з технічного переозброєння виробництва. Початковий обсяг інвестицій становить З млн грн. Грошові надходження в перший рік складають 1 млн грн, 2-й рік — 1,5 млн грн, 3-й рік — 2 млн грн. За відсоток дисконту береться очікувана ставка банківського депозиту на рівні ЗО % річних. Майбутні надходження слід привести до рівня поточного періоду методом дисконтування.

Величина чистого приведеного доходу від впровадження проекту становитиме: 2567 - 3000 = -433 тис. грн. Таким чином, слід відмовитись від цього проекту.

Теперішня вартість ануїтету, або фінансової ренти, за умови, що платежі будуть здійснюватися в кінці кожного періоду пост-нумерандо, визначається за формулою

125

Розділ 4 (4.14)

Значення множника розраховується

за допомогою фінансової таблиці теперішньої вартості ануїтету.

Приклад

Визначити теперішню вартість ренти в 3000 грн протягом трьох років за умови, що відсотки становлять 10 % річних, а платежі здійснюються в кінці кожного року.

Якщо рентні виплати здійснюються на початку кожного періоду (пренумерандо), то така рента вища за звичайну, оскільки платіж буде дисконтуватись на один період менше. Теперішня вартість вексельної ренти розраховується шляхом множення теперішньої вартості звичайної ренти (формула 4.14) на (1 + Л).

Приклад

Використовуючи дані попереднього прикладу, визначимо теперішню вартість ренти за умови, що платежі здійснюються на початку кожного року.

На основі формули (4.14) можна розрахувати значення окремого платежу, маючи задану теперішню вартість ануїтету. Такі розрахунки пов'язані з кредитними, заставними операціями тощо.

126

Визначення вартості грошей у часі та її використання у фінансових розрахунках

Приклад

Підприємство взяло кредит у розмірі 500 тис. гри строком на 5 років під 12% річних, які нараховуються раз нарік. Згідно з кредитною угодою виплата боргу здійснюватиметься рівними частинами в кінці кожного року. Визначити суму платежу згідно з договором.

За таких умов, погашення боргу є звичайною рентою і визначається з формули (4.14):

Метод дисконтування використовується для обґрунтування проектів інвестування.

Приклад

Визначити, яка акція А чи Б більш приваблива для інвестора, якщо відомо: протягом п'яти років акція А приносить дохід у 100 грн, акція Б — 110 грн. Згідно з експертною оцінкою акція А дисконтується під 10%, а акція Б — 15%.

Порівняємо сьогоднішню вартість ануїтетів за цими акціями.

Вигідніше купувати акції А.

Якщо річні платежі здійснюються протягом довгого часу, коефіцієнт теперішньої вартості прямує до величини, оберненої обліковому банківському відсотку:

2о£#1*^; ^(4Л5)

127

Розділ 4

Теперішня вартість ануїтету (довічної ренти) визначається за формулою:

(4.16)

де Л — сума річного платежу, довічна рента; R — обліковий банківський відсоток.

Річна сума платежу, яка виплачується невизначено довго, називається довічною рентою.

Вартість довічної ренти, як це видно з формули (4.16), значною мірою залежить від величини відсоткової ставки. Чим вища відсоткова ставка, тим нижча теперішня вартість довічної ренти.

Висновки до розділу

Врахування вартості грошового потоку у часі є головною концепцією в теорії фінансів, оскільки вартість грошей сьогодні вища, ніж вартість грошей, які можуть бути отримані в майбутньому.
До основних факторів, які зумовлюють різницю у вартості грошей, належать: інфляція, ризик, втрачена вигода, схильність до ліквідності.
У фінансованому та інвестиційному аналізі використовуються метод нарощування, або компаундування, для визначення майбутньої вартості потоку готівки за формулою складних відсотків і метод дисконтування для визначення теперішньої вартості грошових потоків, які будуть одержані в майбутньому.
Розрахунок майбутньої вартості грошового потоку використовується для визначення суми депозиту залежно від строку та способу нарахування відсотків, суми боргу за кредитними угодами, при розрахунках відсоткових ставок за цінними паперами.
Визначення теперішньої вартості майбутніх грошових надходжень методом дисконтування дає змогу розрахувати ефективність інвестиційного проекту або ціну, яку можна було б заплатити сьогодні за цінні папери з визначеним доходом у майбутньому.
Надходження або платежі одного розміру, які здійснюються через однакові інтервали часу, називаються ануїтетами, або

128

Визначення вартості грошей у часі та и використання у фінансових розрахунках

рентою. Розрахунок теперішньої та майбутньої вартості ануїтету лежить в основі визначення грошових потоків від облігацій, лізингових угод, застави майна, амортизаційних кредитів, довічної ренти тощо.

Запитання для самоперевірки

Які фактори впливають на зміну вартості грошей у часі?
За допомогою яких методів враховується вплив фактору часу на вартість грошей?
Яка основна відмінність у методиці нарахування простих і складних відсотків?
Як впливає підвищення відсоткових ставок на майбутню вартість депозиту?
Як вплине на теперішню вартість майбутнього доходу збільшення терміну його одержання?
Якщо відомо PV, FV, процентна ставка г, наведіть форму лу для визначення числа періодів п.
Визначите, як зміниться вартість довічної ренти, якщо відсоткова ставка зросте з 5% до 10%.
Наведіть рівняння для визначення щорічної суми на погашення боргу, яка включає основний борг і відсотки, якщо виплати здійснюються рівними частинами в кінці кожного року.

9-5-1329 129

Розділ 5

УПРАВЛІННЯ ПРИБУТКОМ

5.1. Зміст та завдання управління прибутком підприємства

Прибуток найбільш повно відображає фінансовий результат підприємницької діяльності, забезпечує фінансування розширеного виробництва, соціально-економічного розвитку підприємства, є джерелом матеріального заохочення працівників і базою для розрахунків показників інвестиційної привабливості підприємства. Прибуток є джерелом формування доходів державного бюджету і в цій своїй якості узгоджує інтереси держави і підприємницьких структур.

Слід відзначити і той факт, що прибуток займає одне з центральних місць у загальній системі вартісних інструментів управління економікою, оскільки всі вони прямо або опосередковано пов'язані з прибутком. Це стосується і кредиту, ціни, собівартості та інших економічних важелів. Зважаючи на ці обставини, прибуток є одним з основних об'єктів управління фінансового менеджменту. Тому важливо визначити види прибутку, класифікацію яких представлено на рис. 5.1.

Основну частину прибутку підприємство отримує від операційної (основної) діяльності. Далеко не кожне підприємство займається фінансовими та інвестиційними операціями. Але якщо вони наявні в діяльності підприємства, розширюється коло дже-

130

Управління прибутком

рел утворення прибутку. За складом розрізняють прибуток від звичайної діяльності, маржинальний (валовий) прибуток, операційний прибуток, прибуток від надзвичайних подій, чистий прибуток.

Рис. 5.1. Класифікація видів прибутку

Прибуток від звичайної діяльності до оподаткування — це загальна сума прибутку, отримана підприємством від усіх видів діяльності (операційної, інвестиційної, фінансової).

Маржинальний (валовий прибуток) визначається як різниця між чистою виручкою від реалізації продукції та собівартістю цієї продукції (змінними витратами).

Надзвичайний прибуток — це різниця між доходами і витратами в результаті надзвичайних подій (стихійного лиха, пожеж, техногенних аварій тощо).

Чистий прибуток є сумою, яка залишилася в розпорядженні підприємства після сплати податків, надзвичайних збитків і підлягає перерозподілу за напрямами використання.

Таким чином, управління прибутком — складна багаторівнева система трансакцій, яка включає як мінімум

⁹* 131

Розділ 5

три підсистеми: формування, розподіл, використання. Для кожної з цих підсистем притаманні свої конкретні цілі, завдання, інструментарій їх досягнення.

Разом із тим, кожна з цих підсистем перебуває під впливом інших. Наприклад, обсяги прибутку, сформованого на першому етапі, визначають напрями його розподілу. Чим більший прибуток підприємства, тим більше завдань економічного, технічного, соціального плану воно може вирішити, розподіливши кошти за певними напрямках використання. Водночас ефективність використання впливає на майбутні можливості зі збільшення прибутку на етапі його формування.

Системний підхід до управління прибутком передбачає дослідження способів організації підсистем в єдине ціле і вплив процесів функціонування системи в цілому на окремі її ланки. Спрощена схема системного підходу до управління прибутком представлена на рис. 5.2.

Необхідно зазначити, що система управління прибутком буде оптимальною тільки в тому випадку, коли цілі кожної підсистеми будуть визначатись глобальними цілями розвитку підприємства в цілому.

В загальному вигляді прибуток визначається як різниця між сумою доходів та витратами на виробництво і реалізацію продукції з урахуванням збитків від різних господарських операцій. Таким чином, прибуток формується в результаті взаємодії багатьох компонентів.

Основними завданнями управління прибутком є:

Виявлення резервів збільшення прибутку за рахунок виробничої діяльності, інвестиційних і фінансових операцій.
Виявлення резервів нарощування прибутку за рахунок оптимізації постійних і змінних витрат, обґрунтування облікової політики підприємства, цінової політики, податкової політики.
Оцінювання прибутковості виробничої і комерційної діяльності.
Визначення підприємницького ризику.
Зміцнення конкурентних позицій підприємства за рахунок підвищення ефективності розподілу і використання прибутку.

132

Управління прибутком

Рис. 5.2. Складові системи управління прибутком

На величину прибутку впливає сукупність багатьох факторів, які необхідно враховувати в процесі управління. Ці фактори можна розділити на дві великі групи: зовнішні, які не залежать від підприємства, і внутрішні, на які підприємство може впливати. Класифікація цих факторів наведена на рис. 5.3.

Зовнішні фактори, як правило, не залежать від підприємницької діяльності. Фінансовий менеджер повинен їх враховувати при обґрунтуванні управлінських рішень. До них належать фактори, пов'язані із загальною економічною ситуацією, з рівнем інфляції, специфікою окремих товарних ринків, з впливом природних, географічних, транспортних і технічних умов на виробництво і реалізацію продукції.

133

Розділ 5

Рис 5.3. Фактори впливу на прибуток

134

Управління прибутком

Внутрішні фактори є безпосереднім об'єктом впливу з боку управлінської системи підприємства та джерелом збільшення прибутку за рахунок їх втілення в систему конкретних заходів і практичної реалізації.

5.2. Формування прибутку від операційної діяльності

Операційний прибуток — це прибуток від основної діяльності підприємства, тобто від виробництва і реалізації продукції, послуг, робіт.

Управління операційним прибутком охоплює велику кількість трансакцій, які виконуються на різних етапах руху грошових коштів, що надійшли від реалізації продукції, послуг, робіт, і забезпечують отримання чистого прибутку. У зв'язку з цим ос повною метою управління прибутком є оптимізація грошових надходжень та витрат, виявлення резервів та їх мобілізація.

Прибуток (збиток) від операційної діяльності розраховується у декілька етапів.

На першому етапі визначається чистий дохід від реалізації продукції шляхом коригування доходів від реалізації на суму непрямих податків та інших вирахувань з доходу.
На другому етапі отриманий результат коригується на собівартість реалізованої продукції. В результаті розраховується валовий прибуток або збиток від реалізації продукції.
На третьому етапі валовий прибуток збільшується (зменшується) на суму іншого операційного прибутку (збитку), який отримується від реалізації інших оборотних активів (крім фінансових інвестицій), операційної оренди активів, операційної курсової різниці, отримання штрафів, пені тощо.
На четвертому етапі визначається прибуток (збиток) від операційної діяльності як різниця між результатом, отриманим на третьому етапі, та величиною адміністративних витрат і витрат на збут.

Таким чином, на кожному етапі відповідна сума прибутку коригується на суму витрат згідно з табл. 5.1.

135

Таблиця 5.1. Розрахунок прибутку від операційної діяльності

№з/п	Доходи	Витрати і відрахування
1	Дохід від реалізації	Непрямі податки та інші вирахування з доходу
2	Чистий дохід від реалізації:	Собівартість реалізації:
2.1	• готової продукції;	• продукції;
2.2	• товарів;	• товарів;
2.3	• робіт і послуг	• робіт і послуг
3	Валовий прибуток (збиток) як різниця між чистим доходом і собівартістю реалізованої продукції
4	Інший операційний дохід:	Інші операційні витрати:
4.1	—	Витрати на дослідження і розробки
4.2	Реалізація іноземної валюти	Собівартість реалізованої іноземної валюти
4.3	Реалізація оборотних активів (крім фінансових інвестицій)	Собівартість реалізованих оборотних активів
4.4	Операційна оренда активів	Витрати від операційної оренди
4.5	Операційна курсова різниця	Втрати від операційної курсової різниці
4.6	Одержані пені, штрафи, неустойки	Заплачені пені, штрафи, неустойки
4.7	Відшкодування раніше списаних активів	Витрати від знецінення запасів
4.8	—	Нестачі, витрати від псування цінностей
4.9	Списання кредиторської заборгованості	Сумнівні та безнадійні борги
4.10	Одержання субсидій	Інші витрати від операційної діяльності
5	Прибуток (збиток) від іншої операційної діяльності як різниця між іншим операційним доходом і витратами на його отримання
6	—	Адміністративні витрати
7	—	Витрати на збут
8	Прибуток (збиток) від операційної діяльності: ряд. 3 + ряд. 5 - ряд. 6 - ряд. 7

Управління прибутком

Формування прибутку від основної діяльності перебуває під впливом як зовнішніх, так і внутрішніх факторів.

Основними шляхами збільшення операційного прибутку є нарощування обсягів виробництва, зниження собівартості реалізованої продукції, розумна асортиментна політика, підвищення якості продукції.

5.3. Управління операційними витратами

Серед факторів впливу на операційний прибуток чільне місце належить витратам на виробництво і реалізацію продукції. До складу операційних витрат входять:

собівартість реалізованої продукції;
адміністративні витрати;
витрати на збут;
інші операційні витрати.

Кожен вид операційних витрат розкладається на економічні елементи: матеріальні витрати, оплата праці, нарахування на оплату праці, амортизація, інші операційні витрати.

Собівартість реалізованої продукції включає прямі матеріальні витрати, прямі витрати на оплату праці, інші прямі витрати та виробничі накладні витрати. Прямі витрати змінюються пропорційно або майже пропорційно до обсягів виробництва. Накладні виробничі витрати включають витрати допоміжних матеріалів, на оплату праці управлінського та обслуговуючого виробничого персоналу, на виконання робіт, пов'язаних із ремонтом обладнання тощо. Таким чином, до складу собівартості готової продукції не відносять управлінські витрати загальногосподарського характеру.

Накладні виробничі витрати за складом та методом розподілу відображені на рис. 5.4.

У статті "Адміністративні витрати" відображаються загальногосподарські витрати, пов'язані з утриманням і обслуговуванням підприємства:

137

Розділ 5

Рис. 5.4. Порядок розподілу накладних витрат

витрати на утримання адміністративного, господарського персоналу;
витрати на утримання основних засобів адміністративного призначення (оренда, податки, страхування, амортизація, ремонт, охорона, комунальні послуги);
гонорари за професійні послуги (юридичні, аудиторські, медичні);
витрати на дослідження і розробки;
витрати на зв'язок;
амортизація нематеріальних активів;
витрати на створення резерву сумнівних боргів, організаційні витрати;
витрати на реєстрацію акцій;
винагорода директорам;

представницькі;

непродуктивні витрати (простої, прострочені відсотки за кредит, витрати матеріалів, штрафи, пені);

інші адміністративні витрати.

138

Управління прибутком

Стаття "Витрати на збут":

на пакувальні матеріали, ремонт тари;
оплата праці й комісійні продавцям, агентам, водіям, робітникам складу, ВМТЗ;
на рекламу і маркетинг;
відрядження;
оплата послуг збутових, посередницьких зовнішньоторгових організацій;
оренда, податки, страхування, амортизація, ремонт основних засобів відділу збуту, складів;
фрахт та інші виплати за транспортування;
надання знижок покупцям;
гарантійне обслуговування.

Стаття "Інші операційні витрати":

собівартість реалізованих виробничих запасів;
сумнівні (безнадійні) борги;
витрати від знецінення запасів;
втрати від операційних курсових різниць;
визнані екологічні санкції;
відрахування для забезпечення наступних операційних витрат;
інші.

Собівартість реалізованої продукції визначається за формулою

(5.1)

де С_рп — собівартість реалізованої продукції;

С_тп — собівартість товарної продукції;

З_п, З_к — собівартість залишків готової продукції на складі на початок і кінець звітного періоду.

У свою чергу собівартість товарної продукції визначається за формулою

С_тп = Знв_и+ВВ-Знв_к, (5.2)

139

Розділ 5

де Знзв_п, Знзв_к — залишки незавершеного виробництва на початок і кінець звітного періоду;

ВВ — витрати на виробництво у звітному періоді.

Виручка від реалізації продукції розкладається на витрати і прибуток, тобто вона є об'єктом розподілу. В процесі цього розподілу можна маніпулювати пропорціями між прибутком і витратами в певних межах. Впливати на прибуток через зміну витрат дає змогу діюча система обліку витрат. Так, витрати обліковуються в момент, коли вони нараховуються на виготовлену продукцію, що реалізована. Витрати на оплату запасів сировини, матеріалів капіталізуються в балансі у складі оборотного капіталу. Таким чином, запаси готової продукції, незавершеного виробництва не впливають на прибуток, бо вони відображаються у складі оборотного капіталу, і тільки після реалізації продукції відбувається процес списання витрат на собівартість реалізованої продукції. В результаті існує розрив у часі між оплатою придбання запасів і їх списанням на собівартість продукції.

Ці вихідні положення зумовлюють існування двох груп методів впливу на величину витрат — реальних і формальних.

Якщо реальні методи пов'язані з безпосереднім впливом на зменшення матеріальних витрат, трудомісткості, а значить і витрат на заробітну плату, то формальні методи не зачіпають натуральних величин витрат, а оперують виключно їх вартісними значеннями.

Вони є прерогативою фінансових служб підприємства. Тобто через механізм оцінювання вартості запасів, що списуються на собівартість продажу, фінансовий менеджер формує операційний прибуток, управляючи витратами. Розглянемо модифікацію формули (5.1) для визначення собівартості реалізованої продукції:

(5.3)

де З_п — запаси на початок звітного періоду;

З_м — вартість закуплених запасів сировини, матеріалів протягом звітного періоду;

ЗП — пряма заробітна плата з нарахуваннями;

НВ — накладні витрати;

З_к — запаси на кінець періоду.

140

Управління прибутком

Оскільки запаси — це ключовий елемент собівартості проданих товарів, використовуються різні методи оцінювання запасів: ФІФО, ЛІФО, за середньозваженою собівартістю.

Оцінювання собівартості запасів методом ФІФО передбачає врахування вартості найбільш ранніх за часом надходження одиниць запасу, включаючи їх залишки на початок року, незалежно від собівартості та дат надходження останніх партій запасів. У результаті високих темпів інфляції собівартість продукції відображає більш низькі витрати, ніж ті, що необхідні підприємству для заміщення витрачених запасів. Водночас, за звітністю підприємство матиме більш високий прибуток, хоча він отриманий від зберігання запасів, оскільки є результатом їх руху.

Сутність методу ЛІФО полягає в тому, що обрахування собівартості відпущених зі складу запасів за звітний період здійснюється набором відпущеної кількості, починаючи з останньої партії, яка надійшла на склад. Таким чином враховується вартість останніх за часом купівлі запасів. За умов інфляції застосування цього методу призводить до заниження прибутку.

Третій метод оцінювання запасів передбачає визначення середньозваженої собівартості запасів на початок періоду та тих, що були придбані або вироблені протягом періоду.

Використовуючи різні методи оцінювання запасів, можна одержати різні значення валового чи операційного прибутку. За періодичної системи обліку запасів порівняльну характеристику методів обрахування собівартості запасів представлено у табл. 5.2.

Дані цієї таблиці свідчать про те, що найнижча собівартість реалізованих запасів досягається при розрахунках методом ФІФО, найвища — при використанні методу ЛІФО, середні значення — за методом середньозваженої собівартості.

Вибір методу оцінювання запасів визначається обліковою політикою підприємства. Вона також визначає вибір методики нарахування амортизації. Справа в тому, що традиційний для практики більшості підприємств метод рівномірного прямолінійного нарахування амортизації не завжди є виправданим, особливо у випадках, коли обладнання використовується з різною інтенсивністю протягом строку служби або швидко морально старіє. Тому вироблено більш гнучкі методи нарахування амортизації. Вибір їх залежить від таких факторів, як інфляція, наявність податкових пільг, темпи морального старіння та ін. Обсяги амортизаційних відрахувань впливають на суму операційного прибутку і є об'єктом управління витратами.

141

Таблиця 5.2. Методи визначення собівартості реалізованих запасів, грн

Показники	Кількість одиниць	Собівартість одиниці	Загальна сума	ФІФО	ЛІФО	Середньозважена собівартість
Залишок на початок місяця	300	15	4 500
Придбано: 2.01
Придбано: 2.01	200	18	3 600
15.01	400	20	8 000-
25.01	100	23	2 300
Всього товарів	1000		18 400	18 400	18 400	18 400
Залишок на кінець періоду, одиниць	250			250	250	250
Методика розрахунку (Кількість х х Собівартість)				100 • 23 = = 2 300 150 • 20 = = 3 000	250 • 15 = = 3 750	250 • 18,4 = = 4 600
Собівартість залишку, грн				5 300	3 750	4 600
Реалізовано за місяць, грн				13 100	14 650	13 800
Методика розрахунку				250 • 20 = 5 000 200 • 18 = 3600 300 • 15 = 4 500	50 - 15 = 750 200 -18 = 3 600 400 • 20 = 8 000 100 • 23 = 2 300

Управління прибутком

Розрахунок середньозваженої собівартості:

Управління витратами охоплює аналіз та оцінку операційних витрат за їх елементами. Вони поділяються на контрольовані й неконтрольовані. До контрольованих витрат відносять премії, виплати залежно від участі у прибутках, витрати на відрядження, представницькі тощо. В їх скороченні зацікавлені далеко не всі, тому скорочувати такі витрати складно, але можливо.

Неконтрольовані витрати охоплюють оплату комунальних послуг, зобов'язання за лізингом, заробітну плату службовців та ін. Ці витрати керівництво не може змінити в короткостроковій перспективі.

5.4. Управління операційним прибутком підприємства

Управління операційним прибутком підприємства включає такі складові:

визначення обсягу продажу,-який забезпечує беззбиткову операційну діяльність;
використання операційного лівериджу в обґрунтуванні шляхів збільшення прибутку;
проведення операційного аналізу для оцінки впливу різних факторів на обсяг прибутку.

Під час планування прибутку від операційної діяльності необхідно визначити точку беззбитковості, яка відповідає такому обсягу продажу, за якого надходження від реалізації продукції дорівнюють витратам на виробництво і реалізацію цієї продукції. Точку беззбитковості можна знайти графічним методом (рис. 5.5).

Якщо рівень обсягу продажу нижчий від точки беззбитковості, виробляти такий товар невигідно, збитково. Кожна одиниця товару, продана в зоні, що знаходиться вище за точку беззбитковості, збільшує прибуток.

143

Розділ 5

Рис. 5.5. Графік формування точки беззбитковості:

ПВ — постійні витрати; ЗВ — змінні витрати; РП — обсяги реалізованої продукції; V — обсяг продажу в натуральних одиницях; V^ — обсяг продажу в точці беззбитковості; П — прибуток

Для визначення точки беззбитковості аналітичним методом виконаємо ряд підстановок і введемо нові параметри: С — собівартість виробництва і реалізації продукції; Ці — ціна за одиницю виробу; 3B_t — змінні витрати на одиницю виробу.

У точці беззбитковості виконується рівняння:

Таким чином, точку беззбитковості в натуральних одиницях можна знайти за формулою

(5.4)

З формули (5.4) видно, що на обсяг продажу в точці беззбитковості впливають обсяги постійних витрат і їх співвідношення зі змінними витратами та ціною.

144

Управління прибутком

Приклад

Обсяг продажу продукції підприємства становить 300 од. за ціною 500 грн за одиницю, змінні витрати на одиницю виробу складають 350 грн, постійні витрати по підприємству — ЗО 000 грн.

Прибуток від реалізації становить:

Я, - 300(500 - 350) - ЗО 000 = 15 000 грн.

Збільшимо обсяги продажу на 50 %, тобто до 450 од.

П₂ = 450(500 - 350) - ЗО 000 = 375 000 грн.

При збільшенні обсягу продажу на 50 % прибуток збільшується на 250 % (37 500 : 15 000- 100).

Тобто маємо різну швидкість зміни виручки і прибутку.

Якщо підвищити ціну на 50 %, тобто до 750 грн за одиницю, прибуток становитиме:

П_а = 300(750 - 350) - ЗО 000 = 90 000 грн.

(90 000 : 15 000)100 = 600 %.

При зростанні ціни на 50 % прибуток збільшиться у 6 разів.

Як бачимо, в результаті зростання ціни рівень точки беззбитковості зменшився з 200 до 75 од., що-слід оцінити позитивно. Чим менший рівень точки беззбитковості, тим її легше подолати.

Але підвищення цін може зменшити обсяги продажу та призвести до збитків і, навпаки, за зниження цін прибутковість може бути досягнуто за рахунок нарощування обсягів продажу.

10 — 5-1329 145

Розділ 5

Скорочення постійних і змінних витрат знизить обсяг виробництва, необхідний для досягнення беззбитковості. Але вплив кожного з цих елементів буде визначатись співвідношенням між постійними і змінними витратами у собівартості продукції.

Розрахунки беззбиткового обсягу продажу за допомогою формули (5.4) можливі для кожного конкретного виробу окремо. Якщо ж необхідно здійснити розрахунки в цілому для підприємства, то беззбитковий обсяг продажу визначається за допомогою валової маржі.

Валова маржа, або маржинальний прибуток, розраховується як різниця між обсягами реалізованої продукції і обсягами змінних витрат за формулою:

(5.5)

де ВМ — валова маржа.

Послідовність розрахунків така:

1. Визначається відсоток валової маржі в обсязі реалізованої продукції (або коефіцієнт валової маржі) за формулою

(5.6)

2. Розраховується поріг рентабельності, тобто такий обсяг реалізованої продукції, за якого всі витрати покриваються, збитків немає, але немає й прибутків.

(5.7)

де ПР — поріг рентабельності.

3. Визначається запас фінансової міцності (ЗФМ). Це сума, на яку підприємство може знизити обсяг реалізації до моменту появи збитків

ЗФМ = РП- ПР, (5.8)

146

Управління прибутком

або у відсотках:

(5.9)

Запас фінансової міцності у відсотках показує, на скільки відсотків підприємство може знизити обсяг реалізації, не зазнаючи при цьому збитків.

Зв'язок операційного прибутку і маржинального прибутку можна проілюструвати за допомогою графіка (рис. 5.6).

Рис. 5.6. Графік формування точки беззбитковості

У точці Т₂ досягається окупність постійних витрат, і підприємство починає отримувати прибуток. У точці Т_х окупаються всі витрати і виникає зона прибутків. І в першому, і в другому випадках прибуток однаковий, оскільки

Приклад

1. Використовуючи дані, наведені у табл. 5.3, розрахуйте поріг рентабельності, прибуток, запас фінансової міцності по підприємству та вплив зміни окремих показників на результати діяльності підприємства.

ю» 147

Розділ 5

Таблиця 5.3. Вихідні дані для розрахунків

№з/п

• Показники

Значення

1 2 3 4 5

Обсяг реалізації, од.

Ціна за одиницю, грн

Виручка від реалізації, грн

Постійні витрати, грн

Середні змінні витрати на одиницю, грн

1000

250 250 000 30 000

180

Валова маржа: 250 000 - 180 • 1000 = 70 000 грн.

Відсоток валової маржі: 100 = 28 %

250 000

Поріг рентабельності: 100 = 120 000 грк.

Запас фінансової міцності в сумі: 250 000 - 120 000 = 130 000 грн.

або у відсотках: ~~¹³⁰⁰⁰⁰~~іоо = 52 %. 25 000

Прибуток: 70 000 - ЗО 000 = 40 000 грн.

2. Підприємство знизило постійні витрати на 10 %. Як це вплине на прибуток і поріг рентабельності?

Постійні витрати становитимуть: ЗО 000 ■ 0,9 = 27 000 грн.

Поріг рентабельності: 100 = 96 428 грн.

28 ^v

Прибуток: 70 000 - 27 000 = 43 000 грн.

У результаті прибуток збільшився на 7,5 %, а поріг рентабельності знизився на 20 %.

3. Підприємство знизило змінні витрати на 10%. Змінні ви трати складуть: 180 • 0.9 = 162 грн/од.

Як це вплине на прибуток і поріг рентабельності? Валова маржа: 250 000 - 162 • 1 000 = 88 000 грн.

148

Управління прибутком

88 000

Відсоток валової маржі: -100 = 35,2 %.

250 000

Поріг рентабельності: 100 = 85 227 грн.

35,2

Прибуток: 88 000 - ЗО 000 = 58 000 грн.

У результаті прибуток виріс на 45 %, а поріг рентабельності зменшився на 29 %.

4. Розрахуємо, як зміняться показники за умови, що обсяги продажу зросли на 10%.

Обсяг реалізації становитиме: 250 000 -1,1 = 275 000 грн.

Змінні витрати: 180 000 • 1,1 - 198 000 грн.

Валова маржа: 27'5 000 - 198 000 = 77 000 грн.

Прибуток: 77 000 - ЗО 000 = 47 000 грн.

Темпи зростання прибутку: (47 000 : 40 000) ■ 100 = 117,5 %.

При збільшенні обсягів продажу на 10% прибуток виріс на 17£ %.

Ця різниця зумовлена тим, що витрати на виробництво і реалізацію продукції поділяються на змінні і постійні. Наявність постійного елементу в складі витрат при зростанні обсягів продажу викликає непропорційне збільшення прибутку. Таким чином, темпи збільшення (зменшення) прибутку випереджають темпи збільшення (зменшення) обсягів продажу. В цьому проявляється ефект операційного ліверйджу або операційного важеля.

Щоб визначити ступінь дії ефекту операційного ліверйджу, розраховується відповідний коефіцієнт сили дії або ефекту операційного ліверйджу за формулою

Цей коефіцієнт показує, у скільки разів збільшиться (зменшиться) прибуток підприємства при збільшенні (зменшенні) на один відсоток обсягу реалізації.

149

Розділ 5

Приклад

Скористаємося даними табл. 5.3 для розрахунку коефіцієнта ефекту операційного лівериджа.

При збільшенні обсягів реалізації на 10% прибуток зросте на 17,5% (101,75).

При зменшенні обсягів реалізації на 5% прибуток знизиться на 8,75% (51,75).

Наведені приклади свідчать про той факт, що співвідношення між постійними і змінними витратами впливає на рівень, на якому перебуває точка беззбитковості та інтенсивність зміни прибутку залежно від зміни обсягу продажу. Для оцінки цього впливу визначається коефіцієнт операційного лівериджу (К₀ _л) за формулою

Чим більша частка постійних витрат у собівартості продукції, тим інтенсивніше змінюється прибуток по відношенню до змін обсягів продажу. Механізм операційного лівериджу дає змогу регулювати рівень постійних витрат з метою збільшення прибутку. Для кожного конкретного значення коефіцієнта операційного лівериджу можна розрахувати показник ефекту операційного лівериджу (К_е ₀ _л) за формулою

де ДП — темп приросту прибутку від операційної діяльності, %; ДРП — темп приросту обсягів реалізації, %.

150

Управління прибутком

Коефіцієнт ефекту операційного лівериджу, розрахований за формулою (5.12), теж показує, на скільки збільшиться прибуток при зростанні обсягів реалізації продукції на заданий відсоток приросту.

Чим більше значення коефіцієнту сили дії операційного лівериджу, тим вищий ризик підприємницької діяльності, оскільки незначні коливання в обсягах продажу викликають суттєві зміни в розмірах прибутку. В умовах економічної кризи, зниження попиту на ринку необхідно оптимізувати співвідношення між постійними і змінними витратами.

Таким чином, управління операційним прибутком базується на використанні елементів операційного лівериджу та врахуванні впливу їх змін на результати фінансової діяльності підприємства.

5.5. Роль операційного аналізу в управлінні прибутком

Операційний аналіз є складовою системи управління прибутком. Його можна розглядати як засіб обґрунтування і вибору можливих варіантів нарощування прибутку. Він дає змогу спро-гнозувати зміни фінансово-економічного стану підприємства, спричинені динамічними змінами у кон'юнктурі ринку. В основі операційного аналізу лежить оцінювання впливу зміни одного з елементів операційного важеля на результати фінансово-господарської діяльності підприємства.

Обсяги прибутку і можливість його збільшення залежать від багатьох факторів (див. рис. 5.3). Об'єктом нашого розгляду буде обсяг реалізації і структура вартості реалізованої продукції, оскільки ці фактори впливають на прибуток одночасно.

Розглянемо методику обґрунтування рішення щодо збільшення прибутку на задану величину шляхом:

збільшення обсягу реалізації продукції;
зниження постійних або змінних витрат без зміни обсягів реалізації.

151

Розділ 5

Збільшення обсягу реалізації продукції у свою чергу може бути досягнуто за рахунок:

нарощування фізичних обсягів продукції;
підвищення цін без зміни фізичних обсягів виробництва.

Використання перелічених можливостей нарощування прибутку нерівнозначне за ступенем складності в практичній діяльності. Розглянемо ці варіанти на прикладі (табл. 5.4), використавши вихідні дані табл. 5.З.

Таблиця 5.4. Розрахунок обсягу операційного прибутку залежно від впливу окремих факторів

Показники	Базовий варіант	Варіанти
		І		II		III
		Абсолютна величина	% до бази	Абсолютна величина	% До бази	Абсолютна величина	% ДО бази
1. Обсяг реалізованої продукції (РП), грн	250 000	392 857	157,1	290 000	116	250 000	100
2. Частка змінних витрат у виручці, %	72	72		62		56
3. Частка постійних витрат у виручці, %	12	7,6		10,3		12
4. Змінні витрати (ЗВ), грн	180000	282 857	157,1	180 000	100	140000	78
5. Постійні витрати (ПВ), грн	30 000	30 000	100	30 000	100	30 000	100
6. Прибуток від реалізації, грн	40 000	80 000	200	80 000	200	80 000	200

152

Управління прибутком

В табл. 5.4 наведено розрахунки збільшення прибутку в два рази. У першому варіанті збільшення прибутку досягнуто за рахунок нарощування фізичних обсягів виробництва і реалізації продукції. Приріст фізичного обсягу продажу визначається за формулою

(5.13)

де ДП — заданий приріст прибутку, грн;

%ЗВ — частка змінних витрат у виручці в базовому варіанті, %;

ДРП — приріст обсягу продажу, який забезпечує заданий приріст прибутку, грн.

Частка змінних витрат у виручці не зміниться, оскільки вони зростають пропорційно обсягам виробництва. Постійні витрати ті самі.

Правильність формули (5.13) підтверджується перевіркою:

282 857 + ЗО 000 + 80 000 = 392 857 грн.

У другому варіанті приріст прибутку досягнуто за рахунок збільшення цін, всі витрати залишились на рівні базового варіанту.

180 000 + ЗО 000 + 80 000 = 290 000 грн.

В цьому варіанті ДРП = ДП.

У третьому варіанті обсяг виручки не змінюється, а подвоєння прибутку досягається за рахунок зниження змінних витрат на відповідну величину.

Можна було б аналогічно до третього варіанта розрахувати варіант збільшення прибутку за рахунок скорочення постійних витрат. Але в нашому випадку цей варіант не реальний, оскільки

153

Розділ 5

обсяг постійних витрат менший за необхідний обсяг збільшення прибутку.

Порівняльна характеристика різних варіантів нарощування прибутку дає змогу зробити такі висновки:

Найбільш прийнятний спосіб подвоєння прибутку для підприємства — підвищення цін на 16 %. Але на практиці реалізувати цей шлях, як правило, неможливо, бо підвищення цін обмежує попит на продукцію. Збільшення прибутку за рахунок нарощення фізичних обсягів виробництва потребує нарощування потужності підприємства, значних інвестицій, оскільки обсяг виробництва необхідно збільшити на 57,1 %.
Збільшення прибутку можна досягти за рахунок зниження змінних витрат на 22 %. За такої частки постійних витрат їх скоротити дуже важко. Водночас, ефект від такого скорочення буде незначний. Зниження змінних витрат пов'язане зі змінами в технології виробництва, організації праці тощо.
Найбільш реальним варіантом нарощування прибутку є одночасне використання всіх способів: часткове збільшення цін, фізичних обсягів виробництва, скорочення витрат.
На вибір реальних способів збільшення прибутку суттєво впливає структура реалізованої продукції, тобто співвідношення між змінними, постійними витратами та прибутком. Однак, якщо продукція має високу рентабельність продажу, обсяг прибутку можна нарощувати лише шляхом підвищення цін або збільшення фізичних обсягів продажу.

Операційний аналіз дає змогу обґрунтувати можливі сценарії поведінки підприємства в умовах негативних змін кон'юнктури ринку. Якщо підприємство потрапило в ситуацію, яка вимагає скорочення обсягів реалізації до необхідного мінімуму, то важливо визначити, за рахунок чого буде зменшуватись реалізація. Вибір залежить від конкретних причин, які диктують необхідність знизити обсяги продажу:

Скоротився попит на продукцію. В цьому разі можна знизити ціни, щоб стимулювати його, не змінюючи фізичних обсягів виробництва.
Скоротилось коло споживачів продукції. Необхідно зменшити фізичні обсяги виробництва.

154

Управління прибутком

3. Скоротились виробничі потужності підприємства, хоча продукція користується попитом у споживачів. Це призведе до зменшення фізичних обсягів виробництва і продажу.

Таким чином, скорочення обсягу продажу можливе або за рахунок зниження цін, або за рахунок зниження фізичних обсягів виробництва і продажу. Порівняльну характеристику цих шляхів представлено у табл. 5.5.

Таблиця 5.5. Розрахунок беззбиткового обсягу реалізації

Показники	Базовий варіант	Беззбитковий обсяг за рахунок
		зниження цін		скорочення фізичного обсягу
		грн	%	грн	%
Змінні витрати	180 000	180 000	85,7	151 200	83,4
Постійні витрати	30 000	30 000	14,3	30 000	16,6
Всього витрат	210 000	210 000	100	181 200	100
Прибуток	40 000	—	—	—	—
Виручка від реалізації	250 000	210000	100	181 200	100

Із табл. 5.5. видно, що у разі скорочення виручки від реалізації продукції за рахунок зниження цін обсяги змінних і постійних витрат не змінюються. У другому варіанті при скороченні фізичних обсягів виробництва і продажу продукції пропорційно скоротилися змінні витрати. Постійні витрати залишаються без змін, якщо не приймаються спеціальні заходи щодо їх скорочення. Для розрахунку обсягу змінних витрат робиться припущення про те, що вони знижуються у тих самих пропорціях, що й обсяги виробництва. Виходячи з цього, змінні витрати становлять:

180 000 - 151 200 грн.

Якщо критичним є обсяг продажу, що становить 210 000 грн, то за рахунок скорочення фізичних обсягів виробництва у тій само пропорції підприємство отримує невеликий прибуток:

210 000 - 181 200 - 28 800 грн.

Співставлення двох шляхів скорочення обсягів продажу до беззбиткового рівня показує, що доцільніше скорочувати фізичні обсяги виробництва за незмінних цін на продукцію.

155

Розділ 5

Таким чином, для збільшення прибутку доцільніше нарощувати обсяги продажу за рахунок підвищення цін. А при зменшенні обсягів продажу до рівня порогу рентабельності краще це робити за рахунок скорочення фізичних обсягів виробництва, не змінюючи ціни на продукцію.

Важливою сферою застосування операційного аналізу є оцінювання впливу на операційний прибуток зміни одного з елементів операційного важеля (ціни, змінних або постійних витрат) через розрахунки обсягу продажу. При цьому робиться припущення, що сума прибутку залишається незмінною, а змінюється обсяг реалізованої продукції, який повинен забезпечити цей незмінний прибуток. Для розрахунків використовуються формули:

1. Якщо змінюється обсяг постійних витрат, то обсяг реалі зації, який забезпечує базовий результат (РП₆), становить:

(5.14)

де %ВМ₆ — відсоток валової маржі у виручці в базовому варіанті; Ц — ціна одиниці виробу в базовому варіанті, грн/од.

2. Якщо змінюються обсяги змінних витрат:

(5.15)

де % ВМ_И — новий відсоток валової маржі у виручці, %.

3. Якщо змінюється ціна:

(5.16)

де Ц_в — нова ціна виробу, грн/од.

У результаті операційного аналізу за цією методикою можна розрахувати, на скільки підприємство повинно збільшити обсяги реалізації при зниженні ціни або підвищенні витрат на задану

156

Управління прибутком

величину, щоб компенсувати втрату прибутку, або на скільки підприємство може знизити обсяги реалізації без втрат прибутку за підвищення цін чи зниження витрат на задану величину.

Ця методика аналізу дає змогу розподілити елементи рентабельності (ціни, витрати, обсяги продажу) за ступенем їх впливу на прибуток. Таким чином, операційний аналіз прибутку надає фінансовому менеджеру інструментарій для обґрунтування тактики і стратегії управління прибутком.

Приклад

Оцінити вплив на операційний прибуток зміни елементів операційного важеля (ціни, змінних і постійних витрат) через зміну обсягів продажу за умови, що обсяг продажу продукції складає 2000 одиниць, ціна за одиницю — 300 грн, змінні витрати на одиницю — 190 грн.

Основні показники діяльності підприємства зведено у табл. 5.6.

Таблиця 5.6. Показники обсягу та складу реалізованої продукції

№ з/п	Показник	Обсяг, тис. грн	Частка, %
1	Виручка від реалізації продукції (РП)	600	100
2	Змінні витрати (ЗВ)	380	63,3
3	Валова маржа (ВМ)	220	36,7
4	Постійні витрати' (ПВ)	100	16,7
5	Прибуток	120	20,0

1. Розрахувати, на скільки відсотків необхідно збільшити обсяг продажу, щоб компенсувати зростання постійних витрат на 10% і зберегти обсяги прибутку.

Для розрахунків використовується формула (5.14).

Постійні витрати (ПВ) складуть: 100 • 1,1 = 110 тис. грн.

Нова валова маржа (ВМ_И): 110 + 120 = 230 тис. грн.

157

Розділ 5

230 000 100

РП = : 300 = 2089 од.

36,7

2089 Обсяг продажу необхідно збільшити: 100 - 100 = 4,5%.

2000

2. Розрахувати, на скільки відсотків необхідно збільшити об сяг продажу, щоб компенсувати зростання змінних витрат на 10% і зберегти заданий обсяг прибутку.

Для розрахунків використовується формула (5.15).

35 = 190- 1,1 • 2000 - 418 тис. грн. ВМ_в =600 -418 = 182 тис. грн.

1 QO

%ВМ_К = -^100 = 30,3 %. ^н 600

Обсяг продажу необхідно збільшити на:

3. Розрахувати, на скільки відсотків можна зменшити обся ги продажу при зростанні ціни на 10% за умови збереження не змінного обсягу прибутку.

Для розрахунків використовується формула (5.16).

Нова ціна (Ц_н) складає: 300 • 1,1 = 330 грн.

РП = 330 • 2000 = 660 тис. грн. ВМ_И = 660 - 380 = 228 тис. грн.

2089

Обсяг продажу можна зменшити на: 100 - 100 = 4,5 %.

2000

158

Управління прибутком

Таким чином, за такого співвідношенні між прибутком, змінними та постійними витратами чутливість прибутку до зміни змінних витрат і ціни майже у п'ять разів вища, ніж до зміни постійних витрат.

5.6. Формування та розподіл чистого прибутку

Чистий прибуток — це прибуток, який залишається в розпорядженні підприємства після сплати податків і є джерелом формування фонду споживання і фонду накопичення.

Розрахунок чистого прибутку згідно з формою звітності № 2 "Звіт про фінансові результати" здійснюється в кілька етапів, які відображені на рис. 5.7.

Рис. 5.7. Формування чистого прибутку (збитку) підприємства

Введені поняття звичайна, надзвичайна діяльність охоплюють всі події, які можуть вплинути на фінансовий результат підприєм-

159

Розділ 5

ства. До звичайної діяльності відносять будь-яку основну діяльність підприємства, а також операції, пов'язані з нею. До надзвичайної діяльності відносять діяльність, яка не очікується і не відбувається часто або регулярно. Це стихійне лихо, пожежа, аварії. Втрати від надзвичайних подій та їх покриття за рахунок страхового відшкодування враховуються у фінансових результатах.

Рис. 5.8. Формування прибутку (збитку) від фінансових операцій

160

Прибуток або збиток від фінансових операцій визначається як різниця між доходами від участі у капіталі, інших фінансових доходів та інших доходів і фінансовими витратами, втратами та іншими витратами (рис. 5.8).

Управління прибутком

Прибуток (збиток) від фінансових операцій включає результати інвестиційної, фінансової та іншої діяльності підприємства протягом звітного періоду. В цьому розділі констатується факт отримання прибутку від цих видів діяльності. Особливості управління інвестиційною і фінансовою діяльністю відображаються в інших розділах.

Якщо в результаті звичайної діяльності підприємство отримало прибуток, то його сума зменшується на суму нарахованого податку. В разі зазнання збитку нарахований податок на прибуток додається до збитку.

Фінансовий результат від звичайної діяльності коригується на суму доходів, витрат та податку від надзвичайних подій.

Приклад

Розрахувати чистий прибуток підприємства за умови, що воно отримало прибуток від звичайної діяльності в обсязі 60 000 грн, який оподатковується за ставкою 25 %. У результаті техногенної аварії підприємство зазнало збитків на суму 45 000 грн. За рахунок страхового відшкодування підприємству компенсовані втрати в обсязі ЗО 000 грн. Розрахунок здійснюється поетапно.

Прибуток від звичайної діяльності після оподаткування становить: 60 000 - 60 000 • 0,25 = 45 000 грн.
Сума невідшкодованих збитків: 45 000 - ЗО 000 = 15 000 грн.
Сума зменшення податку на прибуток внаслідок збитків від надзвичайних подій: 15 000 • 0,25 = 3 750 грн.
Збитки від надзвичайних подій за вирахуванням суми, на яку зменшується податок на прибуток від звичайної діяльності внаслідок цих збитків: 15 000 - 3 750 = 11 250 грн.
Чистий прибуток: 45 000 - 11 250 = 33 750 грн.

Чистий прибуток підлягає розподілу залежно від цілей і завдань, які визначило саме підприємство. Механізм та пропорції розподілу прибутку значною мірою визначають інтереси учасників відтворюваного процесу і впливають на саму його ефективність. У зв'язку з цим конкретні форми і методи розподілу прибутку залежать від багатьох факторів. Це і форма власності, рівень тех-

II -5-1329 161

Розділ 5

нічного стану і розвитку підприємства, завдання оновлення асортименту, рівень прибутковості і фінансової стійкості, наявність кваліфікованого менеджменту та ін.

Кожен суб'єкт господарювання самостійно вирішує питання щодо встановлення пропорцій розподілу чистого прибутку. З боку держави передбачено регулювання процесу створення резервного фонду, а також певні стимули використання чистого прибутку на цілі технічного розвитку, поповнення оборотного капіталу та утримання об'єктів соціальної сфери. Можливі напрями розподілу чистого прибутку представлені на рис. 5.9.

Рис. 5.9. Можливі напрями використання чистого прибутку на підприємстві

Для перспективного розвитку підприємства першочергове значення має пропорція розподілу чистого прибутку на споживання і накопичення. У межах фонду споживання важливе значення для інвестиційної привабливості підприємства має пропорція його розподілу на фонд виплати дивідендів та інші фонди споживання.

5.7. Дивідендна політика

На розподіл прибутку підприємств, створених у формі акціонерних товариств, значною мірою впливає обрана дивідендна політика, яка є сукупністю принципів і методів виплати дивідендів відповідно до завдань фінансово-господарської діяльності у конкретний проміжок часу.

162

Управління прибутком

Метою дивідендної політики є оптимізація пропорцій розподілу чистого прибутку на поточне споживання у формі дивідендів і виробничий розвиток з метою максимізації ринкової вартості підприємства. Відповідно, дохід акціонерів складається з двох частин: спожитої і капіталізованої.

До основних показників, що характеризують ефективність дивідендної політики, відносять:

1. Коефіцієнт виплати або дивідендний вихід характеризує пропорції розподілу чистого прибутку (після погашення фіксова них зобов'язань) на виплату дивідендів та фінансування інвести ційних потреб. До фіксованих зобов'язань належить виплата за рахунок прибутку основної суми боргу за кредитом, погашення облігаційних позик, виплата дивідендів за привілейованими ак ціями.

Є два способи визначення коефіцієнта виплати дивідендів:

1-й спосіб:

(5.17)

де К_в — коефіцієнт виплати дивідендів;

Д_а — поточний дивіденд на одну акцію, виплачений грошима;

ЧП_Л — чистий прибуток акціонерного товариства в розрахунку на одну акцію після погашення фіксованих зобов'язань.

2-й спосіб:

(5.18)

де ФВД — фонд виплати дивідендів за вирахуванням фіксованих зобов'язань (або інакше називається "масою" дивідендів);

ЧП — чистий прибуток AT після погашення фіксованих зобов'язань.

2. Рівень дохідності акцій характеризує розмір доходу, отри маний акціонерами на кожну гривню, вкладену в акції. Визна чається за формулою

її*

163

Розділ 5

(5.19)

де РД_а — рівень дохідності акцій; РЦ_Л — ринкова ціна (курс) акції.

3. Акціонерні товариства для оцінки розробленої політики визначають показник, аналогічний РД_Л, за результатами сумар ної оцінки всіх дивідендних виплат і вкладеного акціонерного капіталу. Називається такий показник ставкою доходу на опла чений капітал і визначається за формулою

(5.20)

де СД — ставка доходу на оплачений капітал; АК₀ — оплачений акціонерний капітал.

4. Коефіцієнт співвідношення ціни та доходу на акцію (К_ц/Д)

визначається за формулою

(5.21)

Крім перелічених показників для оцінки ефективності дивідендної політики можна використовувати показники зростання ринкової вартості акцій.

Проблемі формування оптимальної дивідендної політики в країнах з ринковою економікою приділяють значну увагу. Адже від її вибору залежить рівень добробуту власників капіталу, розміри власних фінансових ресурсів і темпи виробничого розвитку на засадах самофінансування, ринкова вартість капіталу підприємства і його фінансова стійкість у довгостроковому періоді.

У загальному вигляді основний зміст теоретичних досліджень з питань дивідендної політики представлено в табл. 5.7.

Цей аналіз показує, що в рамках розробки дивідендної політики вирішується широке коло питань, основними з яких є:

164

Управління прибутком

Таблиця 5.7. Зміст теорій дивідендної політики

Теорія дивідендної політики	Основні положення теорії	Основні вимоги
1	2	3
Теорія Міллера-Модільяні (або незалежності ринкової вартості капіталу від розміру дивідендів)	Дивідендна політика не впливає на ціну капіталу, а тому не виникає проблеми оптимізації коефіцієнта виплат і форм виплат дивіденду. Новий випуск дивідендів прирівнюється до реін-вестування прибутку	Ця теорія не враховує: • вплив податків; • витрати на емісію но вих акцій; • асиметричність інфор мації (неоднаковий до ступ менеджерів і власників до інформації про перспективи розвитку фірми); • фактор ризику при прийнятті рішень щодо розподілу прибутку
Теорія пріоритету дивідендів (або "синиця в руках") М. Гордона і Д. Літнера	Зростання дивідендних виплат збільшує ринкову вартість капіталу. Поясняється це тим, що кожна грошова одиниця прибутку, виплаченого у формі дивідендів, вже "очищена" від ризику і коштує завжди більше, ніж прибуток, відкладений на майбутнє	Виходячи з цієї теорії, із-за меншого рівня ризику максимізація дивідендних виплат має переваги над капіталізацією прибутку. Ця теорія може бути покладена в основу дивідендної політики, якщо в складі акціонерів переважають дрібні інвестори
Теорія податкових переваг (або мінімізації дивідендів)	В інтересах акціонерів підтримувати невисоке значення коефіцієнту виплат, оскільки приріст капіталу завжди обкладається за нижчою ставкою, ніж приріст доходу. При високому значенні коефіцієнта виплат із-за збільшення податкових платежів зменшується ринкова вартість капіталу фірми	За цією теорією, з метою найвищого податкового захисту сукупного доходу власників капіталу дивідендна політика має забезпечувати мінімізацію дивідендних виплат. Ця теорія може використовуватися у випадку, якщо в складі інвесторів переважають акціонери з високим рівнем доходу

Розділ 5

Закінчення табл. 5.7

1	2	3
Сигнальна теорія дивідендів	Якщо темпи зростання дивідендів перевищують очікування акціонерів, відбувається автоматичне зростання ринкової ціни акцій. Високі дивіденди сигналізують про покращання фінансового стану (і навпаки). Особливо чутлива ринкова ціна акцій до раптових різких змін розміру дивідендів	Акціонерне товариство має враховувати ринкові очікування своїх акціонерів і формувати дивідендну політику таким чином, щоб оголошений дивіденд не призводив до зниження ринкової ціни капіталу фірми. Розмір дивідендів доцільно збільшувати доти, доки темп приросту дивідендів буде меншим за темп приросту ринкової ціни акцій
Теорія "клієнтури"	Дивідендна політика значною мірою залежить від складу акціонерів (клієнтури) і повинна відповідати очікуванням більшості власників. Та частина акціонерів, яка не згодна з дивідендною політикою, реінвестує свій капітал в інші фінансові інструменти, в результаті чого склад "клієнтури" стає більш однорідним	Якщо в складі акціонерів переважають дрібні інвестори, яких цікавить поточний дохід, коефіцієнт виплати повинен бути високим. Якщо переважають високодохідні акціонери, яких цікавить можливий розмір податкової економії, коефіцієнт виплати повинен бути низьким. Для збереження постійного контингенту акціонерів неможна часто змінювати дивідендну політику

Чи слід виплачувати всю або лише частину прибутку акціонерам у поточному періоді або ж реінвестувати її з метою майбутнього підвищення ринкової вартості капіталу?
За яких умов слід змінити значення дивідендного виходу?
Чи слід в довгостроковому періоді дотримуватися однієї дивідендної політики і коли її доцільно змінити?

166

Управління прибутком

В якій формі виплачувати акціонерам зароблений чистий прибуток: в грошовій, у вигляді додаткових акцій або через викуп акцій?
Які конкретні методи нарахування дивідендів і схеми виплат використовувати?

У світовій практиці фінансового менеджменту всі названі вище питання вирішуються лише щодо простих акцій, оскільки для цього виду фінансових інструментів можливі альтернативні форми розподілу чистого прибутку. А виплати за привілейованими акціями належать до обов'язкових фіксованих платежів, рішення за якими пов'язується з вибором структури капіталу.

Основні форми виплати дивідендів проілюстровані схемою на рис. 5.10. У випадку використання грошових виплат можуть використовуватися різні форми їх оголошення:

розмір дивіденду на одну акцію у вартісному вираженні;
відсоток від ринкової ціни акції (РД_а);
відсоток від чистого прибутку або дивідендний вихід (К_в);
дивіденд оголошується без урахування податків з власників акцій.

Процедура виплати дивідендів передбачає визначення чотирьох основних дат, можливий інтервал між якими проілюстровано на рис. 5.11.

Більш детально зупинимося на послідовності окремих процедур.

Дата оголошення дивіденду — день, коли приймається і оприлюднюється рішення акціонерного товариства щодо розміру поточного дивіденду, офіційно встановлюється дата перепису і виплати дивідендів.

Екс дивідендна дата — акціонери, які купили акції до цієї дати, мають право на отримання оголошеного дивіденду. Якщо ж операція купівлі-продажу акцій була здійснена після екс-диві-дендної дати, поточний дивіденд новому власнику не виплачується. Відповідно в цей день ринкова ціна акцій падає на величину оголошеного дивіденду.

Дата перепису, як правило, встановлюється за 2—4 тижні до їх виплати. У цей день здійснюється реєстрація акціонерів,

167

Розділ 5

Рис. 5.10. Можливі форми виплати дивідендів

Рис. 5.11. Послідовність процедур від оголошення до виплати дивідендів

що мають право на отримання оголошеного дивіденду. Встановлення спеціальної дати реєстрації власників зумовлено постійними змінами їх складу в умовах обертання акцій на фондовому ринку.

Дата виплати — день, коли безпосередньо здійснюються грошові виплати дивідендів акціонерам, що мають право на їх отримання.

168

Управління прибутком

Принципи дивідендної політики

Розробка ефективної дивідендної політики базується на використанні таких принципів:

збалансування різноманітних інтересів акціонерів, кредиторів та самого акціонерного товариства як суб'єкта господарювання;
врахування впливу інфляції на рівень дивідендних виплат акціонерам і обсяг реінвестованого чистого прибутку підприємства;
використання не менше 5 % чистого прибутку на формування резервного фонду акціонерного товариства до досягнення ним 25 % статутного фонду;
врахування різниці в інтересах дрібних і великих (стратегічних) інвесторів;
формування і збереження основного контингенту акціонерів, яких задовольняє дивідендна політика підприємства;
розумне поєднання грошових і негрошових форм виплати дивідендів, виходячи з реальних фінансових і матеріальних можливостей акціонерного товариства;
врахування асиметричної інформації, тобто різного ступеня інформованості акціонерів і менеджерів про реальний стан справ і перспективи розвитку підприємства;
врахування фактору ризику.

Фактори, що визначають дивідендну політику

Під час вибору конкретних форм і методів виплати дивідендів необхідно враховувати вплив різних груп факторів, що стосуються інвестиційних можливостей, об'єктивних обмежень, досягнутої ефективності діяльності тощо.

До основних факторів, що зумовлюють конкретний зміст дивідендної політики компанії, відносять:

1. Стадія життєвого циклу підприємства. На ранніх стадіях пріоритетним напрямком використання чистого прибутку є інвестиційний розвиток, що обмежує виплату дивідендів. На пізніх стадіях, навпаки, стабілізуються темпи зростання прибутку, і дивідендні виплати можуть суттєво підвищуватися.

169

Розділ 5

Інтенсивність інвестиційних процесів на підприємстві. Необхідність розширеного відтворення та наявність високоефективних інвестиційних проектів потребують значної капіталізації прибутку і зменшують розмір фонду дивідендних виплат.
Вартість залучення фінансових ресурсів з альтернативних джерел та їх доступність на фінансовому та грошово кредитному ринках. Чим дорожчі зовнішні фінансові ресурси, тим більшу частину прибутку потрібно реінвестувати.
Рівень кредитоспроможності підприємства і його можливості щодо залучення додаткового позикового капіталу. Якщо ще не повністю використана позикова місткість підприємства і є можливість пролонгувати або залучити додаткові довгострокові кредити, зменшується потреба в нарощенні акціонерного капіталу, і дивідендна політика може бути більш виваженою.
Фінансові обмеження. Необхідність першочергового погашення заборгованості за зобов'язаннями з фіксованими виплатами (кредитами, облігаціями, привілейованими акціями) зменшує дивідендний коридор, в рамках якого може здійснюватися дивідендна політика.
Договірні обмеження. Акціонерне товариство при виборі методів і форм виплати дивідендів повинно дотримуватися договірних обмежень, включених в його установчі документи.
Склад акціонерів та їх пріоритети. Дрібні акціонери (в тому числі пенсіонери, працівники-акціонери) зацікавлені у збільшенні дивідендів і, відповідно, у підвищенні коефіцієнта виплат дивідендів. І, навпаки, високодохідні акціонери (в тому числі стратегічні інвестори) зацікавлені у зменшенні сумарних податків і, відповідно, у відтоці чистого прибутку у вигляді дивідендів. Якщо сформувався постійний контингент акціонерів, яких задовольняє дивідендна політика корпорації, то тоді менеджери не повинні часто змінювати дивідендну політику. І, навпаки, якщо є коло потенційних акціонерів, зацікавлених у новій дивідендній політиці і попит на акції з їх боку буде переважати пропозицію акцій незадоволених акціонерів, то акціонерне товариство може змінити дивідендну політику з метою підвищення ринкової ціни акцій.
Рівень дивідендних виплат конкурентами та ризик втрати контролю над підприємством. Низький рівень дивідендів порівнянно з конкуруючими фірмами може призвести до суттєвого зменшення ринкової ціни акцій та їх масового розпродажу, що

170

Управління прибутком

може збільшити ризик фінансового захоплення підприємства конкурентами.

У теорії дивідендів залежно від міри ризику для розвитку акціонерного товариства виділяють три стратегії формування дивідендної політики: консервативну, помірковану (компромісну), агресивну. Сукупність методів, яка може застосовуватися в рамках кожної стратегії, проілюстрована схемою на рис. 5.12.

Рис. 5.12. Стратегії дивідендної політики та методи нарахування дивідендів

Детально розглянемо механізм окремих методів нарахування дивідендів.

Метод залишкових виплат передбачає, що фонд виплати дивідендів формується за залишковим принципом лише після того, як за рахунок чистого прибутку профінансовано інвестиційні потреби підприємства.

171

Розділ 5

Перевагою політики цього типу є забезпечення високих темпів розвитку підприємства, підвищення його фінансової стійкості. Недоліки цієї політики полягають у нестабільності величини дивідендних виплат, непередбачуваності їх розмірів у майбутньому і навіть повній відмові від виплати дивідендів у періоди високих інвестиційних потреб, що може негативно позначитися на рівні ринкової ціни акцій. Таку дивідендну політику доцільно використовувати лише на ранніх стадіях життєвого циклу підприємства, пов'язаних з високим рівнем його інвестиційної активності.

При економічному обґрунтуванні залишкової дивідендної політики необхідно враховувати таке правило фінансового менеджменту: інвестори віддають перевагу акціям фірми, що реінвестує прибуток замість виплати поточних дивідендів лише у тому випадку, якщо в результаті реінвестування рентабельність активів фірми перевищуватиме той рівень дохідності, який інвестори можуть отримати, самостійно інвестуючи грошові кошти.

Приклад

Планова сума чистого прибутку становить 8 млн грн, а структура капіталу, що максимізує ринкову ціну акції, — 50 : 50. Для реалізації інвестиційних програм на наступний рік потрібно 12 млн грн. Зважаючи на цільову структуру капіталу, необхідно залучити 6 млн грн позикового капіталу і 6 млн грн власного капіталу (переважно за рахунок реінвестування чистого прибутку).

Відповідно, після задоволення інвестиційних потреб на виплату дивідендів може бути використана лише четверта части на чистого прибутку (після погашення фіксованих зобов'язань):

Метод стабільного співвідношення дивідендних виплат полягає в тому, що задається пропорція розподілу чистого прибутку (після здійснення обов'язкових виплат) між акціонерами й акціонерним товариством, тобто фіксується коефіцієнт виплати дивідендів (дивідендний вихід). Перевагами такої політики є простота її формування і тісний зв'язок з розміром прибутку. Недо-

172

Управління прибутком

ліком політики є нестабільність розмірів виплат на акцію, що збільшує перепади ринкової ціни акцій.

Приклад

За вихідними даними, наведеними в табл. 5.8, обґрунтувати доцільність нарахування дивідендів шляхом встановлення коефіцієнта виплат дивідендів на рівні 60,4 %.

Таблиця 5.8. Вихідні дані для обґрунтування методів нарахуван ня дивідендів, тис. грн

Показники	Роки
Показники	1-й	2-й	3-й
Статутний фонд	262	262	422
Додатковий капітал	45,8	83,8	128,8
Неоплачений капітал	31,2	—	56,2
Акціонерний оплачений капітал, всього	276,6	345,8	494,6
Чистий прибуток поточного року (після погашення фіксованих зобов'язань)	95,2	79,2	165,2

Розмір фонду виплати дивідендів та ставки доходу на оплачений капітал при методі стабільного співвідношення дивідендних виплат розрахуємо у табл. 5.9.

Таблиця 5.9. Показники ефективності дивідендної політики при використанні методу стабільного співвідношення дивідендних виплат, тис. грн

Показники	Роки
Показники	1-й	2-й	3-й
Чистий прибуток (ЧП)	95,2	79,2	165,2
Коефіцієнт виплати дивідендів, %	60,4	60,4	60,4
Фонд виплати дивідендів (ФВД=ЧП К_Л: 100%)	57,5	47,8	99,8
Ставка доходу на оплачений капітал (СД = ФВД : АК₀ 100 %),	20,8	13,8	20,2

173

Розділ 5

Нведені розрахунки свідчать про значні перепади рівня дохід ності акцій у випадку нестабільного розміру прибутку акціонерного товариства.

Метод стабільної величини дивідендів полягає у встановленні фіксованої ставки доходу на оплачений акціонерний капітал. Перевагою цього методу є його висока надійність, що сприяє впевненості акціонерів у незмінності величини поточного доходу, а також визначає стабільність котировок акцій на фондовому ринку. Недоліком же цього методу є його слабкий зв'язок з фінансовими результатами діяльності підприємства, тобто в період погіршення кон'юнктури і низького обсягу прибутку інвестиційна діяльність підприємства зводиться до нуля.

Приклад

Використовуючи аналогічні вихідні дані з табл. 5.8, обґрунтувати доцільність дивідендної політики у випадку, якщо встановлюється ставка доходу на оплачений капітал нарівні 20,4 %.

Таблиця 5.10. Показники ефективності дивідендної політики за використання методу стабільного розміру дивідендів, тис. грн

Показники	Роки
Показники	1-й	2-Й	3-й
Чистий прибуток ( ЧП)	95,2	79,2	165,2
Ставка доходу на оплачений капітал (СД). %	20,4	20,4	20,4
Фонд виплати дивідендів (РВД = АК₀ СД : 100 %)	56,4	70,5	100,9
Коефіцієнт виплати дивідендів (К_в - ФВД : ЧП 100 %), %	59,2	89	61,1

Проведені розрахунки показують, що цей метод є особливо небезпечним у ті роки, коли прибуток підприємства падає і дотриматися договірних обмежень щодо зафіксованого рівня дохідності акцій стає дуже важко.

174

Управління прибутком

Метод постійної і змінної частки дивідендів передбачає регулярні стабільні невисокі дивіденди і додаткові виплати в сприятливі роки. Перевагою цієї політики є стабільна гарантована виплата дивідендів у мінімально передбаченому розмірі. Спостерігається тісний зв'язок з фінансовими результатами підприємства, що дає змогу збільшити розмір дивідендів у період ефективної господарської діяльності. Основним недоліком цього методу є те, що виплати мінімального розміру дивідендів протягом довгого періоду зменшують інвестиційну привабливість акцій компанії. Відповідно падає і їх ринкова ціна.

Приклад

Обґрунтувати доцільність методу постійної і змінної частини дивідендів за вихідними даними табл. 5.8. Ставка доходу на оплачений капітал — 20,4 %, додатковий дивіденд в 3-му році — 13,9 тис. грн. Розрахунки оформимо в табл. 5.11.

Таблиця 5.11. Показники ефективності дивідендної політики за методом постійної і змінної частки дивідендів, тис. грн

Показники	Роки
Показники	1-й	2-й	3-й
Акціонерний капітал оплачений (АК_а)	276,6	345,8	494,6
Чистий прибуток (ЧП)	95,2	79,2	165,2
Ставка доходу на оплачений капітал (СД), %	20,4	20,4	20,4
Постійна частина фонду виплат дивідендів (ФВД_П=АК₀ СД: 100%) '	56,4	70,5	100,9
Додатковий дивіденд (ДД)	—	—	13,9
Фонд виплати дивідендів (ФВД = ФВД_П+ДД)	56,4	70,5	114,8
Коефіцієнт виплати дивідендів (К_в = ФВД : ЧП 100%), %	59,2	89	61,1

Результати розрахунків свідчать, що цей метод дає змогу посилити зв'язок дивідендів з результатами діяльності в 3-му році. Разом з тим недоліки базового методу стабільного розміру дивідендів у несприятливі роки за рахунок виплати додаткового дивіденду в сприятливі роки не усуваються.

175

Розділ 5

Метод постійного зростання величини дивідендів. За використання цього методу встановлюється фіксований темп зростання дивідендів. Переваги цієї політики полягають у забезпеченні високої ринкової вартості акцій компанії і створенні позитивного іміджу серед потенційних інвесторів. До недоліків цієї політики слід віднести відсутність гнучкості в її проведенні і постійне збільшення фінансової напруги у випадку, коли фонд дивідендних виплат зростає швидше, ніж сума прибутку. В результаті інвестиційна активність підприємства та коефіцієнт фінансової стабільності знижуються.

Приклад

Обґрунтувати доцільність встановлення базового значення став ки доходу на оплачений капітал на рівні 20,4 % і щорічного темпу приросту дивідендів в обсязі 2,4 % (за вихідними даними табл. 5.8).

Таблиця 5.12. Показники ефективності дивідендної політики за методом постійного зростання розміру дивідендів, тис. грн

Показники	Роки
Показники	1-й	2-й	3-й
Акціонерний капітал оплачений (АК₀)	276,6	345,8	494,6
Чистий прибуток (ЧП)	95,2	79,2	165,2
Встановлений темп приросту, %	—	2,4	2,4
Ставка доходу на оплачений капітал (СД), %	20,4	20,9(20,4 1,024)	21,4(20,9 1,024)
Фонд виплати дивідендів (ФВД - АК₀ СД: 100 %)	56,4	74,2	105,9
Коефіцієнт виплати дивідендів (К, = ФВД: ЧП 100 %), %	59,2	93,7	64,1

Результати розрахунків свідчать, що нарощення дивідендів у 2-му несприятливому році ще більше ускладнює дотримання договірних обмежень. У результаті майже зовсім не залишається коштів на інвестиційний розвиток. У третьому році, коли прибуток зріс більш ніж у 2 рази, темпи зростання дивідендів недостатні.

176

Управління прибутком

Крім перелічених методів грошових виплат дивідендів з метою впливу на ліквідність акцій і утримання їх ринкової ціни в межах оптимального діапазону фірма може використовувати операції подрібнення й укрупнення акцій.

Подрібнення акцій (спліт) передбачає випуск додаткових акцій без збільшення розміру акціонерного капіталу. При цьому відповідно до масштабу подрібнення зменшується номінал акцій і збільшується їх кількість. Зменшення ринкової ціни акцій робить їх більш привабливими для інвесторів, особливо якщо величина дивіденду на одну акцію зберігається або зменшується в меншій пропорції, ніж номінал. У результаті курс акцій в майбутньому зростає. Після подрібнення акції фірми стають більш доступними для дрібних інвесторів. Ефективність подрібнення акцій оцінюється за допомогою коефіцієнта співвідношення ринкової ціни та доходу акції (К_ц/Д) до і після здійснення спліту. Недоліком цієї операції є додаткові витрати на випуск акцій.

Консолідація (укрупнення) акцій — зворотна щодо подрібнення операція, яка полягає в обміні декількох акцій на меншу кількість з більшим номіналом відповідно до обраного масштабу укрупнення. Як і попередня операція, консолідація не змінює загального розміру власного капіталу, а має швидше психологічний вплив на інвесторів. Позитивним моментом консолідації є зменшення флуктації ринкової ціни акцій і підтримання її в оптимальному діапазоні. Особливо велике значення укрупнення акцій має у випадку значного інфляційного знецінення акцій і переоцінки активів компанії. Але як і у випадку спліту, при консолідації акцій мають місце додаткові витрати з випуску цінних паперів.

Політика виплати дивідендів акціями. За цієї негрошової форми розрахунків акціонери отримують замість грошових виплат додатковий пакет акцій. Як правило, акціонерна компанія вдається до виплати дивідендів акціями у випадку погіршення фінансового стану або тимчасового дефіциту фінансових ресурсів для реалізації інвестиційних програм за загальної фінансової стійкості. Але в будь-якому випадку слід розуміти, що виплата дивідендів акціями диктується не відсутністю грошових коштів у підприєм-

12 — 5-1329 177

Розділ 5

ства взагалі, а неможливістю їх концентрації до моменту виплати дивідендів або наявністю більш пріоритетних для акціонерної компанії напрямків використання чистого прибутку.

До переваг цієї дивідендної політики слід віднести:

суттєву податкову економію у випадку, якщо дивіденди виплачені акціями, не оподатковуються або оподатковуються за меншими ставками;
збереження сталого складу акціонерів (на відміну від випадку публічного розміщення акцій, коли відбувається розпорошення власників капіталу);
можливість реінвестування прибутку без розкриття інвестиційного об'єкту (у випадку нового випуску акцій і облігацій мета залучення коштів обов'язково оприлюднюється, а тому виплата дивідендів акціями є чи не єдиним способом формування інвестиційних ресурсів у випадку, коли акціонерна компанія планує поглинути іншу фірму, і не розголошує своєї комерційної таємниці);
підвищення ліквідності акцій через зниження їх ринкової ціни (замість використання такого штучного прийому регулювання ринкової ціни акцій як подрібнення).

Найчастіше політика виплати дивідендів акціями здійснюється без зміни обсягу валюти балансу шляхом перерозподілу джерел власного капіталу. В результаті такої реструктуризації відбувається зростання акціонерного капіталу за рахунок зменшення розподіленого прибутку. При цьому, якщо випуск акцій здійснюється за ринковими цінами, статутний фонд зростає на суму додаткового випуску акцій в межах номіналу, а додатковий капітал — на величину сумарного перевищення ринкової ціни над номіналом додатково випущених акцій.

Приклад

Як зміниться структура власного капіталу підприємства, якщо ринкова ціна його звичайних акцій становить 35 грн, а виплата дивідендів акціями здійснюється в обсязі 10% (табл. 5.13)?

178

Управління прибутком

Таблиця 5.13. Зміни у складі власного капіталу при виплаті ди відсидів акціями, тис. грн

Показники	До виплати дивідендів акціями	Після виплати дивідендів акціями
Кількість звичайних акцій номіналом 20 грн/шт.	20 000	22 000
Статутний фонд, у тому числі
— привілейовані акції — прості акції	65 400	65 440
Додатковий капітал (емісійний дохід)	172	202
Нерозподілений прибуток	110	40(110-40-30)
Всього власного капіталу	747	747

Додатковий випуск акцій: 20 000 • 10 % : 100 % = 2000 шт. Нарощення статутного фонду: 2000 • 20 = 40 000 грн. Емісійний дохід: 2000(35 - 20) = 30 000 грн. Нерозподілений прибуток після виплати дивідендів акціями: 110 - 40 - 30 = 40 тис. грн.

Результати розрахунків свідчать, що валюта балансу при ви платі дивідендів акціями не змінюється, а структура власного капіталу в результаті додаткової капіталізації прибутку змінюється. Нерозподілений прибуток зменшується на суму загального приросту статутного і додаткового капіталу.

Політика викупу акцій. У зв'язку з тим, що при викупі акціонерною компанією своїх власних акцій її чистий прибуток використовується на виплати власникам капіталу, цю політику можна розглядати як альтернативну грошовим виплатам дивідендів.

Акції можуть викупатись:

через механізм фондового ринку за ринковою ціною;
на спеціально організованих в оголошений період часу тендерах за фіксованою ціною;

і2- 179

Розділ 5

на аукціонах за найменшою запропонованою ціною;
шляхом прямого викупу пакету акцій у одного великого (стратегічного) акціонера за ціною на домовленість.

Приклад

Використовуючи наведені нижче дані, обґрунтувати, що вигід ніиіе з позиції акціонерів та акціонерного товариства: витрати ти 55 % чистого прибутку (після здійснення усіх фіксованих виплат) на виплату поточних дивідендів або на викуп своїх власних акцій?

120 25 000

4,8 40

8,333

Чистий прибуток після погашення фіксованих зо бов'язань, тис. грн

Кількість звичайних акцій, шт.

Дохід на одну акцію, коп. (120 000:25 000)

Ринкова ціна акції, грн

Коефіцієнт співвідношення ринкової ціни і доходу на акцію (40 : 4,8)

Фонд виплати дивідендів становить: 120 • 55 : 100 % = 66 тис. грн.

Дивіденд на одну акцію: 66 000 : 25 000 = 2,64 грн.

Якщо витратити прибуток на викуп акцій, можна викупити:

66 000 : (40 + 2,64) = 1548 акцій.

Кількість акцій в обігу: 25 000 - 1548 - 23 452 шт.

Дохід на акцію після викупу: 120 000 : 23 452 = 5,12 грн.

Ринкова ціна після викупу: 5,12 • 8,33 = 42,64 грн.

Таким чином, з позицій пересічного акціонера обидва варіанти використання чистого прибутку рівноцінні: або мати одну акцію ринковою ціною 40 грн плюс 2,64 грн поточного дивіденду, або володіти однією акцією, ціна якої зросла до 42,64 грн.

-180

Управління прибутком

Але з погляду акціонерного товариства варіант викупу акцій має низку переваг:

по-перше, зростає дохід на одну акцію і відповідно підвищується їх інвестиційна привабливість;
по-друге, за рахунок податкової економії акціонери отримують непрямий дохід, оскільки у випадку викупу акцій немає необхідності сплачувати податок на дивіденд.

В окремих випадках акціонерна компанія може здійснювати програму автоматичного реінвестування прибутку, яка є змішаною формою дивідендних виплат і дає акціонеру право вибору між двома альтернативами:

отримати дивіденд у грошовій формі;
реінвестувати частину або всю суму дивідендів і отримати додаткові акції (як правило, з метою стимулювання акціонерів нові акції продаються з дисконтом).

Висновки до розділу

Управління прибутком — це система скоординованих дій щодо його формування, розподілу за напрямками призначення та забезпечення ефективного використання.
Прибуток від операційної діяльності визначається як різниця між чистим обсягом реалізованої продукції і її собівартістю плюс прибуток від іншої операційної діяльності за мінусом адміністративних витрат і витрат на збут.

На обсяги операційного прибутку впливають зовнішні і внутрішні фактори. Головними серед внутрішніх є збільшення обсягів продажу, зниження собівартості продукції, зміни асортименту продукції.
Управління витратами передбачає знання їх складу, класифікації та методів розподілу на виготовлену продукцію.
Управління операційним прибутком передбачає визначення беззбиткового обсягу продажу (або порогу рентабельності) та запасу фінансової міцності підприємства. В основі цих розрахунків

181

Розділ 5

лежить розподіл собівартості на змінні й постійні витрати. Наявність постійного елементу витрат в собівартості зумовлює дію ефекту операційного лівериджу (важеля), який проявляється в тому, що темпи зміни прибутку значно вищі за темпи зміни обсягів продажу.

Чим більша частка постійних витрат у собівартості продукції, тим інтенсивніше змінюється операційний прибуток щодо змін обсягів продажу. Коефіцієнт сили дії операційного лівериджу відображає ступінь підприємницького ризику.
Чистий прибуток — це прибуток, який залишається в розпорядженні підприємства. Для його визначення необхідно до операційного прибутку додати прибуток від інвестиційної і фінансової діяльності, а потім відняти податок з прибутку від звичайної діяльності. Отриманий результат ще раз коригується на суму доходів і витрат від надзвичайних подій, а також податку з надзвичайного прибутку.
Вибір дивідендної політики залежить від фактичного розміру і темпів зростання прибутку компанії, стадії життєвого циклу, інтенсивності інвестиційних процесів, вартості та доступності капіталу з альтернативних джерел, закладених в установчі документи договірних обмежень, складу клієнтури, розміру дивідендів у конкурентів.
Залежно від конкретних умов господарювання можуть здійснюватися різні типи дивідендної політики: політика залишкових дивідендних виплат; стабільної величини дивідендних виплат; стабільного розміру дивіденду; мінімального стабільного дивіденду з надбавкою в окремі періоди; постійного зростання дивідендів; виплати дивідендів акціями; викупу акцій.

182

Управління прибутком

Запитання для самоперевірки

Дайте визначення прибутку.
Чим зумовлений системний підхід до управління прибутком?
Як визначити прибуток від операційної діяльності?
Які фактори впливають на величину прибутку підприємства?
Як визначити чистий прибуток підприємства?

Які основні напрямки використання чистого прибутку підприємства?
Яким чином можна управляти величиною прибутку за до помогою операційного аналізу?
Що показує операційний ліверидж (важіль)?
Які показники характеризують ефективність дивідендної політики?

Дію яких різноспрямованих чинників потрібно врахувати при розробці дивідендної політики?
На яких принципах і теоретичних концепціях базується дивідендна політика?
Яким чином інвестиційні можливості підприємства на різних стадіях його життєвого циклу визначають форми і методи проведення дивідендної політики?

183

Розділ 5

Тестові завдання

1. При консервативній стратегії застосовують такі методи ви плати дивідендів:

а) метод стабільної величини дивіденду;

б) метод постійного коефіцієнту виплат;

в) метод мінімальної стабільної величини дивідендів з надбав кою в окремі періоди;

г) всі перераховані вище методи.

2. До кожної теорії дивідендної політики підберіть її характе ристику:

1. Теорія Гордона	а) для акціонерів вигідніше
2. Теорія податкових переваг	збільшення поточних дивіден-
3. Теорія М-М	дів;
V	б) для акціонерів вигіднішою
	є капіталізація доходу;
	в) рішення фінансових мене-
	джерів щодо рівня коефіцієнта
	виплат не впливає на доходи
	акціонерів

3. Право на отримання дивідендів за результатами поточного року мають ті акціонери, які купили акції:

а) до дати оголошення дивідендів;

б) не пізніше дати виплати дивідендів;

в) після ексдивідендної дати;

г) до ексдивідендної дати.

4. Виплата дивідендів акціями призводить:

а) до змін у структурі активу балансу;

б) змін у структурі пасиву балансу;

в) одночасних змін у структурі активу і пасиву балансу;

г) структура активу і пасиву балансу не змінюється.

184

Управління прибутком

5. Який метод виплати дивідендів доцільно використовувати на початкових стадіях життєвого циклу підприємства при його значних інвестиційних потребах:

а) метод стабільної величини дивідендів;

б) метод постійного збільшення величини дивідендів;

в) метод залишкових виплат;

г) консолідацію акцій?

6. Для кожного методу виплат дивідендів з лівої колонки під беріть правильне визначення механізму його реалізації з правої колонки:

Метод виплати дивідендів	Механізм реалізації
1. Метод постійного зростання	а) встановлення фіксованої ста-
величини дивіденду	вки доходу на оплачений акціо-
2. Метод стабільної величини	нерами капітал;
дивіденду	б) встановлення фіксованого те-
3. Метод стабільного співвідно-	мпу зростання дивідендів;
шення дивідендних виплат	в) збереження пропорції роз-
	поділу чистого прибутку між
	акціонерами і підприємством
	шляхом встановлення фіксова-
	ного коефіцієнта виплат

185

Розділ 6

УПРАВЛІННЯ АКТИВАМИ

6.1. Завдання управління активами підприємства

До активів відносять всі види майна підприємства, що належать йому на праві власності й використовуються для здійснення статутної діяльності. Політика управління активами суб'єктів господарювання базується на розумінні їх як джерела отримання грошових потоків. Класифікація активів за різними ознаками представлена на рис. 6.1.

Характеризуючи активи як об'єкт фінансового управління, необхідно відзначити особливості їх окремих складових. Так, необоротні активи є найменш мобільною частиною майна, основна відмінність якої полягає у багаторазовому використанні в процесі господарської діяльності та частковій амортизації протягом кожного операційного циклу. У процесі формування й управління необоротними активами необхідно усвідомлювати їх плюси і мінуси порівняно з оборотними активами.

До оборотних активів підприємства відносять ті види майнових цінностей, які повністю споживаються за один виробничий цикл. При цьому необхідно усвідомлювати, що елементи оборотного капіталу, вкладеного в поточні активи підприємства, постійно переходять зі сфери виробництва у сферу обігу і знову повертаються у виробництво. Та частина оборотного капіталу; яка постійно перебуває у сфері виробництва, називається оборотними

186

Управління активами

Рис. 6.1. Класифікація активів за різними ознаками

Розділ 6

фондами. До складу оборотних фондів відносять: виробничі запаси, незавершене виробництво, напівфабрикати власного виробництва, витрати майбутніх періодів.

Друга частина оборотного капіталу перебуває у сфері обігу і відповідно називається фондами обігу (готова продукція на складі, відвантажені товари, грошові кошти, дебіторська заборгованість, поточні фінансові інвестиції та інші оборотні активи).

Залежно від рівня контролю за процесом формування і використання оборотні активи підприємства можуть бути:

нормовані (всі оборотні виробничі фонди, а також та частина фондів обігу, що представлена залишками нереалізованої продукції на складі);
ненормовані (всі інші елементи фондів обігу, крім залишків нереалізованої продукції).

Нормовані оборотні кошти є об'єктом фінансового планування і обов'язково відображаються у бізнес-планах та поточних бюджетах підприємства. Ненормовані оборотні кошти, як правило, не плануються.

188

Управління активами

При управлінні оборотними активами необхідно комплексно оцінювати їх позитивні та негативні сторони порівняно з необоротними активами.

Основне завдання управління необоротними активами полягає у забезпеченні своєчасного оновлення основних виробничих фондів та високої ефективності їх використання. Можливості оперативного управління необоротними активами незначні.

І, навпаки, політика управління оборотними активами відзначається значною маневреністю, можливістю активного впливу на їх розмір, склад, структуру, оборотність, ліквідність та прибутковість. Відповідно, в процесі управління оборотними активами вирішується набагато більше коло завдань фінансового менеджменту.

До основних завдань управління оборотними активами належать:

1. Забезпечення безперебійності виробничого процесу. Для

реалізації цього завдання необхідно сформувати окремі види активів відповідно до обсягів господарської діяльності підприємства і тривалості його операційного та фінансового циклів. Схематично рух коштів протягом операційного та фінансового циклів проілюстровані на рис. 6.2 і 6.3.

189

Розділ 6

Рис. 6.2. Схема операційного циклу підприємства

Рис. 6.3. Схема фінансового циклу підприємства

Як видно з малюнків, фінансовий цикл відрізняється від операційного на час обертання кредиторської заборгованості постачальників сировини та інших виробничих ресурсів. У формалізованому вигляді загальний час, протягом якого грошові кошти підприємства вилучаються з обігу, можна представити так:

(6.1)

де *_фц — тривалість фінансового циклу; *_оц — тривалість операційного циклу; t_a — тривалість обертання виробничих запасів; ґ_дз — тривалість обертання дебіторської заборгованості; t_K3 — тривалість обертання кредиторської заборгованості.

• Чим менша тривалість фінансового циклу, тим менше фінансових ресурсів потрібно для фінансування виробничих потреб підприємства (з урахуванням необхідності надання відстрочок платежів покупцям продукції для стимулювання збуту та можливості отримання відстрочок платежів з боку постачальників).

190

Управління активами

• Зменшити фінансовий цикл можна шляхом прискорення обороту виробничих запасів та дебіторської заборгованості і некритичного уповільнення оборотність кредиторської заборгованості підприємства постачальникам.

На тривалість фінансового циклу впливають такі чинники:

тривалість виробничо-комерційного (або операційного) циклу підприємства та його окремих стадій;
темпи зростання обсягів діяльності;
рівень інфляції та необхідність створення страхових резервів виробничих запасів;
сезонність виробництва, реалізації та постачання сировиною;
стан кон'юнктури на ринку сировини та ринку готової продукції.

З погляду можливостей оперативного управління тривалістю фінансового циклу важливим є останній з перелічених чинників. Схематично характер впливу ринкової кон'юнктури на тривалість фінансового циклу і його окремих складових проілюстровано на рис. 6.4.

Рис. 6.4. Вплив ринкової кон'юнктури на тривалість фінансового циклу підприємства

191

Розділ 6

Тобто, за високого попиту на сировину підприємству важко скористатися відстрочками платежів з боку постачальників, що призводить до зменшення часу оборотності кредиторської заборгованості та одночасного збільшення тривалості фінансового циклу. І, навпаки, у випадку, коли постачальники в умовах низького попиту на сировину змушені з метою стимулювання продажу активно надавати відстрочки платежів своїм клієнтам, у підприємства з'являється можливість некритично уповільнити кредиторську заборгованість і тим самим зменшити загальну потребу у власних фінансових ресурсах.

Характер впливу стану кон'юнктури на ринку готової продукції прямо протилежний. Так, в умовах високого попиту на продукцію підприємства немає необхідності пом'якшувати умови розрахунків з покупцями. У результаті зменшується тривалість оборотності дебіторської заборгованості і скорочується загальна тривалість фінансового циклу. І, навпаки, в умовах низького попиту на продукцію підприємство з метою активізації збуту вимушене широко надавати своїм покупцям комерційні кредити, що призводить до уповільнення руху дебіторської заборгованості і збільшення потреби у власних фінансових ресурсах.

Як показує зарубіжний та вітчизняний досвід, деякі малі підприємства, що в основному займаються операціями купівлі-продажу і мають невисоку частку доданої вартості у загальній ціні реалізованої продукції, за рахунок вдалого маневрування відстрочками платежів не лише покривають потреби у фінансуванні запасів і дебіторської заборгованості, а й мають додаткове джерело фінансування за рахунок комерційних кредитів постачальників.

2. Прискорення оборотності загальної суми оборотних активів. Це завдання управління оборотними активами реалізовується шляхом збільшення частки активів з високою оборотністю і зменшення частки активів, що обертаються повільно.

До активів з високою оборотністю можна віднести:

запаси сировини і матеріалів, за якими не створюються страхові резерви;
запаси готової продукції, що користується значним попитом;
грошові кошти, які постійно перебувають у платіжному обороті.

192

Управління активами

Активи з низькою оборотністю відповідно включають:

сезонні запаси сировини і матеріалів;
запаси готової продукції зі зниженим попитом;

довгострокову та короткострокову дебіторську заборгованість;
усі форми поточних фінансових інвестицій строком більше шести місяців;

неліквідні фінансові інструменти.

Забезпечення ліквідності оборотних активів, достатньої для підтримки платоспроможності підприємства за поточними фінансовими зобов'язаннями. Це управлінське завдання реалізується за допомогою постійного контролю за розміром оборотних активів у грошовій, абсолютно ліквідній формі, а також шляхом забезпечення відповідної частини високоліквідних активів у вигляді поточних фінансових інвестицій та інших активів, які за необхідності можуть швидко трансформуватися у грошові кошти.
Забезпечення підвищення рентабельності оборотних активів. Реалізувати це управлінське завдання можна шляхом своєчасного використання тимчасово вільних залишків грошових активів для формування ефективного портфеля поточних фінансових інвестицій, що можуть принести підприємству прямий дохід у формі процентів або дивідендів, розміщення коштів на депозит, відкриття контокорентних рахунків у банку. З метою максимі-зації прибутковості оборотних активів необхідно оптимально поєднувати активи, що дають прямий дохід, і ті активи, які такого доходу не приносять.
Мінімізація ризиків і втрат, пов'язаних з формуванням і використанням оборотних активів. Всі види оборотних активів тією чи іншою мірою пов'язані з ризиком втрати. Так, грошовим активам в основному властивий ризик інфляційних втрат; поточним фінансовим інвестиціям — ризик втрати частини доходу у зв'язку з несприятливою кон'юнктурою фінансового ринку, а також ризик інфляційних втрат; дебіторській заборгованості — ризик неповернення або несвоєчасного повернення, а також ризик інфляційних втрат; запасам товарно-матеріальних цінностей — ризик втрати від форс-мажору і природного убутку

13-5-1329 193

Розділ 6

та ін. Тому політика управління оборотними активами має бути направлена на мінімізацію ризику їх втрат на підприємстві, особливо в умовах дії інфляційних факторів.

Крім того, необхідно враховувати ризики формування оборотних активів та їх можливі негативні наслідки:

недостатність грошових коштів може призвести до перебоїв у виробничому процесі, невиконання зобов'язань, втрат можливого прибутку;
недостатність виробничих запасів спричинює перебої у виробництві, зайві витрати, недоотримання реалізаційного доходу;
наявність зайвих оборотних активів спричинює зайві витрати на фінансування, іммобілізацію фінансових ресурсів, недоотримання частини доходу і прибутку.

6.2. Тактика формування оборотних активів та стратегії їх фінансування

Тактичні рішення управління оборотними активами пов'язані з оптимізацією величини оборотних активів і полягають у виборі відповідної політики управління запасами, грошовими коштами, дебіторською заборгованістю.

Розрізняють дві тактики вибору величини оборотних активів залежно від їх співвідношення з обсягами реалізації:

обмежуючу тактику;
гнучку тактику.

При використанні обмежуючої тактики підтримується обсяг оборотних активів на мінімально можливому рівні, тобто підприємство не створює додаткових резервів, підтримує сувору дисципліну розрахунків з постачальниками. Така тактика зменшує витрати на обслуговування оборотних активів, мінімізує ризик втрат при використанні оборотних коштів. Але за цієї моделі підприємство має обмежені можливості збільшення прибутків за рахунок розширення обсягів діяльності, не може швидко реагувати на зміни ринкової кон'юнктури. При цьому збільшується ризик,

194

Управління активами

пов'язаний із формуванням оборотних коштів. Що ж до ліквідності, то якщо підприємство має невеликий обсяг поточних зобов'язань і намагається якомога швидше зменшити зайві запаси та безнадійну дебіторську заборгованість, ця політика може підтримувати необхідний рівень ліквідності. Але при значних розмірах поточних зобов'язань і обмежених обсягах оборотних активів ліквідність підприємства буде низькою.

Гнучка тактика полягає у забезпеченні високого рівня співвідношення між поточними активами й обсягом реалізації, тобто підприємство збільшує такі статті балансу, які забезпечують можливість збільшення обсягів виробництва при відповідній зміні кон'юнктури ринку і дають змогу стимулювати обсяг продажу за рахунок надання відстрочки платежів. До таких статей можна віднести: грошові кошти, цінні папери, страхові й резервні запаси. У результаті ліквідність підприємства (за умови формування переважної частини його оборотних коштів на довгостроковій основі) збільшується. Проте ця політика є затратною і управління оборотними активами має будуватись на виборі між затратами, пов'язаними зі збільшенням оборотних активів, і вигодами від збільшення оборотних активів.

Стратегії фінансування оборотних активів залежать від покладених у їх основу принципів фінансування змінної частини. При цьому постійна частина оборотних активів визначається на рівні мінімальної потреби в оборотних активах у досліджуваному періоді. Змінна частина — різницею між фактичною і мінімальною потребою в оборотних активах.

Та частина оборотних активів, яка фінансується за рахунок власного і довгострокового позикового капіталу, називається чистим оборотним (робочим) капіталом.

Чистий оборотний капітал = Оборотні активи - Поточні зобов'язання.

Чим більший чистий оборотний капітал, тим менший ризик втрати ліквідності.

Залежно від вибору фінансовим менеджером джерел покриття змінної частини оборотних активів, виділяють чотири стратегії фінансування оборотних активів:

(З*

195

Розділ 6

1. Ідеальна стратегія — поточні активи фінансуються за рахунок поточних зобов'язань. Схематичне статичне зображення цієї моделі представлено на рис. 6.5.

Рис. 6.5. Ідеальна стратегія фінансування оборотних активів

З позиції ліквідності ця модель є найбільш ризикованою, оскільки у випадку одночасного пред'явлення кредиторами всіх зобов'язань підприємство буде змушене розпродавати частину своїх основних засобів.

Рис. 6.6. Агресивна стратегія фінансування оборотних активів

196

2. Агресивна стратегія полягає у фінансуванні на довгостроковій основі необоротних активів і постійної частини оборотних активів. Змінна частина оборотних активів повністю покривається за рахунок короткострокової заборгованості (рис. 6.6).

Змінна частина оборотних активів	Поточні зобов'язання
Постійна частина оборотних активів	Довгострокові зобов'язання
Необоротні активи	Власний капітал

Управління активами

Ризик, пов'язаний з агресивною стратегією, високий. Таку стратегію може дозволити собі лише підприємство, яке не має проблем з поновленням короткострокових кредитів або з отриманням комерційних кредитів від постачальників.

3. Консервативна стратегія полягає у фінансуванні майже всіх активів за рахунок довгострокових джерел (рис. 6.7).

Оборотні активи	Довгострокові зобов'язання
Необоротні активи	Власний капітал

Рис. 6.7. Консервативна стратегія фінансування оборотних активів

Як правило, консервативна стратегія застосовується на початкових стадіях існування підприємства за умови достатньої величини капіталу власників підприємства і доступності довгострокових кредитів для інвестиційного фінансування.

4. Компромісна стратегія полягає у фінансуванні необоротних активів, постійної частини оборотних активів і приблизно половини змінної частини оборотних активів за рахунок довгострокових джерел. Інша частина оборотних активів фінансується на короткостроковій основі (рис. 6.8).

Модель є найбільш реальною, проте в окремі періоди підприємство може мати зайві оборотні активи, що зменшує їх прибутковість.

197

Розділ 6

Змінна частина оборотних активів	Поточні зобов'язання
Постійна частина оборотних активів	Довгострокові зобов'язання
Необоротні активи	Власний капітал

Рис. 6.8. Компромісна стратегія фінансування оборотних активів

Приклад

На підставі наведених у табл. 6.1 даних визначити постійну частину оборотних активів і сезонну потребу за окремими місяцями. Скласти баланс фінансування при застосуванні:

а) ідеальної стратегії; в) консервативної;

б) агресивної; г) компромісної.

Для кожного випадку розрахувати довгострокові пасиви і чистий оборотний капітал (тобто ту частину активів підприємства, яка фінансується на постійній основі).

Враховуючи підходи до фінансування постійної та змінної частини оборотних активів, складемо в табл. 6.2 баланс фінансування активів для кожної з чотирьох стратегій.

Представимо отримані результати розрахунків на графіку (рис. 6.9).

Таким чином, за результатами наведеного прикладу можна зробити висновок, що з погляду оптимізації прибутковості й ризику найбільш оптимальною є стратегія компромісного фінансування. Ця стратегія оптимально поєднує рівень прибутковості й середній рівень ризику, забезпечує достатньо високий рівень

198

Управління активами

Таблиця 6.1. Розрахунок постійної і змінної частин оборотних активів, тис. грн

Місяці	Прогнозна потреба в оборотних активах	Мінімальна потреба (постійна частина оборотних активів)	Сезонна потреба (змінна частина оборотних активів)	Всього активів
Січень	25,4	15,4	10,0	69,0
Лютий	18,6	15,4	3,2	62,2
Березень	22,2	15,4	6,8	65,8
Квітень	24,6	15,4	9,2	68,2
Травень	22,5	15,4	7,1	66,1
Червень	15,4-min	15,4	0,0	59,0
Липень	20,9	15,4	5,5	64,5
Серпень	22,1	15,4	6,7	65,7
Вересень	23,3	15,4	7,9	66,9
Жовтень	24,2	15,4	8,8	67,8
Листопад	21,6	15,4	6,2	65,2
Грудень	25,2	15,4	9,8	68,8

Таблиця 6.2. Баланс фінансування активів підприємства при використанні різних стратегій, тис. грн

Активи	Тис. грн	Пасиви	Ідеальна стратегія	Агресивна стратегія	Консервативна стратегія	Компромісна стратегія
1	2	3	4	5	6	7
Необоротні активи	43,6	Власний капітал і довгострокові зобов'язання (довгострокові пасиви)	43,6	59 х х(43,6 + + 15,4)	69	64(43,6 + + 15,4 + + 0,5х 10)
Постійна частина оборотних активів	15,4

199

Розділ 6

Закінчення табл. 6.2

1	2	3	4	5	6	7
Змінна частина оборотних активів	10	Поточні зобов'язання	25,4(15,4 + + 10)	10	—	5(0,5 10)
Всього активів	69	Всього пасивів	69	69	69	69
		Чистий оборотний капітал	Ох х(15,4 + ПО-25,4)	15,4 х х(25,4- -10)	25,4 х х (25,4- -0)	20,4 х х (25,4 - 5)

0 12 34 56 789 10 11 12 Місяці Рис. 6.9. Величина активів, що фінансуються на довгостроковій основі при різних стратегіях:

Умовні позначення:

— ідеальна стратегія;

— агресивна стратегія;

•=*=—— — компромісна стратегія;

консервативна стратегія;
прогнозна потреба в оборотних активах

Рис. 6.9. Величина активів, що фінансуються на довгостроковій основі при різних стратегіях:

Умовні позначення:

— ідеальна стратегія;

— агресивна стратегія;

•=*=—— — компромісна стратегія; "= — консервативна стратегія; і» — прогнозна потреба в оборотних активах

фінансової стійкості та платоспроможності підприємства. Проте, виходячи з пріоритетності цілей фінансово-господарської діяльності підприємства на окремих етапах його розвитку, оптимальною може стати інша стратегія фінансування. Взагалі, під час

200

Управління активами

вибору стратегії фінансування необхідно знайти бажане співвідношення між рівнем рентабельності використання власного капіталу і рівнем ризику зниження фінансової стійкості підприємства, яка оцінюється величиною його чистого оборотного капіталу.

6.3. Фінансове управління товарно-матеріальними запасами

Для безперебійного здійснення статутної діяльності підприємство повинно мати достатній розмір запасів сировини та матеріалів, готової продукції, товарів для торгівлі тощо. З урахуванням специфіки виробничого циклу та особливостей організації матеріально-технічного забезпечення на підприємстві потрібно підтримувати раціональний транспортний, підготовчий, поточний та страховий запаси за всією номенклатурою товарно-матеріальних цінностей.

У сучасних умовах підприємствам жорстко не нав'язуються нормативи формування оборотних коштів, і вони можуть утримувати на своєму балансі стільки запасів, скільки витримають їх фінансові джерела. Разом із тим, незважаючи на дерегуляцію процесу формування оборотних активів, зростає роль економічного обґрунтування необхідних розмірів товарно-матеріальних запасів. Така інформація необхідна будь-якому суб'єкту господарювання для вироблення певної тактичної лінії у взаємовідносинах з банками, постачальниками, біржами тощо. У критичних ситуаціях підприємство може продати частину своїх запасів або, навпаки, терміново закупити їх за будь-якою ціною, щоб не зупинився виробничий цикл.

У процесі фінансового управління товарно-матеріальними запасами особливу увагу необхідно звернути на визначення:

оптимального обсягу замовлення;
моменту замовлення;
раціонального способу закупівлі.

Оптимальним є такий розмір замовлення, який мінімізує сукупні витрати на обслуговування товарно-матеріальних запасів.

201

Розділ 6

Як видно з наведеної на рис. 6.10 класифікації, у складі сукупних витрат виділяють витрати на зберігання і витрати на замовлення товарно-матеріальних цінностей.

Рис. 6.10. Класифікація витрат, пов'язаних з обслуговуванням товарно-матеріальних запасів

Як видно з графіка на рис. 6.11, тенденції зміни величини цих витрат залежно від обсягу разового замовлення неоднакові. Так, якщо одночасно замовляти більшу кількість товарно-матеріальних цінностей, зменшиться кількість замовлень і, відповідно, меншою буде вартість їх виконання. Водночас, закупівля сировини і матеріалів більшими партіями призведе до збільшення розміру середнього запасу і, відповідно, зросте вартість його зберігання. Мета управління як раз і полягає у зменшенні вартості зберігання великих партій порівняно з вартістю розміщення більшої кількості замовлень за рахунок визначення їх оптимального обсягу.

Оптимальний обсяг замовлення — це така замовлена кількість товарів, за якою сукупні витрати на організацію замовлення і зберігання запасів будуть мінімальними.

202

Управління активами

Рис. 6.11. Залежність сукупних витрат від обсягу замовлення

Для визначення оптимального обсягу замовлення (ОР₃) застосовується модель Уілсона:

(6.2)

де П — потреба у запасах за весь період (рік, квартал, місяць); Воз — витрати на організацію замовлення на всю партію товара; В₃ — витрати на зберігання одиниці товару.

Приклад

Підприємство закуповує сировину у зовнішнього постачальника за ціною 250 грн за одиницю. Загальна річна потреба в цьому виді сировини — 20 тис. од. Рівень рентабельності активів становить 20 %, тобто можливі витрати або недоотриманий прибуток від зв'язування грошових коштів підприємства в одиницю запасів сировини становлять 50 грн (20 % від 250 грн). Дійсні витрати на зберігання одиниці запасів — ЗО грн. Витрати на виконання одного замовлення — 150 грн.

203

Підставивши вихідні дані в модель Уілсона, маємо:

Розділ 6

Середній обсяг запасів завжди дорівнює половині замовленої партії, тобто 137 од. (274 : 2).

Річна вартість зберігання визначається як добуток середнього обсягу замовлення і вартості зберігання одиниці запасів і у нашому прикладі становить: 137(30+50) = 10 960грм.

Річна кількість замовлень на поставку сировини визначається шляхом ділення всієї необхідної річної потреби на оптимальний обсяг замовлення: 20 000 : 274 = 73 замовлення.

Річна вартість виконання замовлень становить: 150 • 73 = - 10 950 грн.

Таким чином, сукупнірічні витрати на обслуговування запасів становлять 2191 грн (1095 + 1096) і є мінімальними порівняно з іншими способами закупівлі, про що свідчать дані табл. 6.З.

Таблиця 6.3. Сукупні витрати на обслуговування запасів при різних обсягах замовлення

Показники	Обсяг замовлення, од.
Показники	200	250	274	300
Середній запас	100	125	137	150
Кількість замовлень на поставку	100	80	73	67
Річна вартість зберігання запасів, грн	8 000	10 000	10 960	12 000
Річна вартість виконання замовлень, грн	15 000	12 000	10 950	10 050
Сукупні витрати на обслуговування запасів	23 000	22 000	21910 min	22 050

¹ Для підстраховки округляємо результат у бік збільшення.

204

Управління активами

Для того щоб визначити період поновлення замовлення, необхідно знати, скільки часу минає з моменту його оформлення до фактичного виконання (тобто поставки замовленої партії). Цей період називається циклом замовлення. На практиці для визначення циклу замовлення потрібно зіставити тривалість виконання десяти останніх замовлень і вибрати найбільшу.

Спрощено момент повторного замовлення можна знайти шляхом перемноження циклу замовлення на щоденні (щотижневі) витрати запасів. Для матеріалів, деталей та допоміжних матеріалів моментом для повторного замовлення є той день, коли заявку відіслано постачальнику. Для запасів напівфабрикатів власного виробництва моментом поновлення замовлення буде той день, коли з урахуванням тривалості виробничого циклу необхідно замовляти виготовлення нової партії продукції.

Показник оптимального обсягу замовлення дає змогу визначати оптимальний момент для поновлення замовлення, що зводиться до встановлення строку між попередньою поставкою товарно-матеріальних цінностей і наступним замовленням. У цей день у розпорядженні підприємства залишається критичний залишок запасів, якого вистачить якраз до надходження нової партії. Для визначення оптимального моменту для поновлення замовлення застосовується така кількісна модель:

(6.3)

де t_a — оптимальний момент поновлення замовлення;

З_кр — критичний залишок запасів;

ОРЗ — оптимальний розмір замовлення;

*_ц — тривалість циклу замовлення;

В₀ — витрати товарно-матеріальних цінностей за одиницю часу відповідно до виробничих потреб.

Приклад

Використовуючи дані попереднього прикладу, визначимо оптимальний момент поновлення у випадку, якщо цикл замовлення становить 3 дні, а щоденні витрати рівномірні (всі округлення до цілих зробимо в бік збільшення).

205

Розділ 6

Якщо кількість замовлень на рік становить 73, то при 360 днях у році періодичність замовлення становитиме: 360 : 73 = = 5 (через кожні 5 днів).

Щоденні витрати: 20 000 : 360 = 56 од.

Критичний залишок: 56 ■ 3 = 168 од.

Тобто через 2 дні після попередньої доставки товарів, коли їх запас досягне критичного значення, потрібно поновлювати замовлення.

Представимо дану стратегію закупівель графічно нарис. 6.12.

Рис 6.12. Періодичність поставки товарно-матеріальних цінностей та поновлення замовлення:

2-й, 7-й, 12-й, 17-й... дні — момент поновлення замовлення;

5-й, 10-й, 15-й, 20-й... дні — момент поставлення товарно-матеріальних цінностей

Зрозуміло, що для всієї номенклатури товарно-матеріальних цінностей кількісні моделі управління застосовувати недоцільно. У зарубіжній практиці фінансового менеджменту рекомендується здійснювати контроль за станом товарно-матеріальних запасів, використовуючи метод аналізу ABC. Цей метод базується на законі Паретто "Закон 80—20".

Закон, відкритий італо-швейцарським інженером та економістом Вільфредом Паретто (1848—1923 pp.), може застосовуватися практично у всіх сферах людської діяльності. Так, щодо вироб-

206

Управління активами

ництва цей закон означає, що 20 % підприємств галузі випускають 80 % її основної продукції; стосовно торгівлі — на 20 % оптовиків приходиться 80 % суми всіх торгових операцій і т. ін. З позицій менеджменту товарно-матеріальних запасів цей закон означає, що 20 % статей запасів займають 80 % у вартості всіх закуплених товарно-матеріальних цінностей, а отже, на 80 % визначають загальний результат управління запасами. І навпаки, час і зусилля, витраченні на управління іншими 80 % позицій товарно-матеріальних цінностей, можуть змінити загальний результат не більш як на одну п'яту.

Тому за законом Паретто фінансовим менеджерам доцільно сконцентрувати свою увагу на тих 20 % статей запасів, у яких зв'язано до 80 % фінансових ресурсів фірми цього цільового призначення. Така категорія запасів потребує жорсткого контролю з боку спеціалістів фінансової служби. Для цієї категорії запасів доцільно активно застосовувати розглянуті вище кількісні моделі, оскільки за рахунок оптимізації їх обсягу і часу закупівель підприємство може отримати значний ефект.

Разом із тим, від кількісних моделей управління товарно-матеріальними запасами можна відмовитися у випадку:

нестабільних поставок товарно матеріальних запасів (страйки, перебої у виробництві, проблеми з імпортом, транспортуванням тощо);
очікуваного підвищення цін на товарно-матеріальні запаси (чим вищий рівень інфляції, тим більші фактичні запаси порівняно з їх оптимальним обсягом);
невизначеності умов господарювання (має бути певний резерв на випадок розвитку подій за несприятливим сценарієм);
швидкого фізичного або морального зносу товарно-матеріальних цінностей (у такому випадку фактичні обсяги запасів можуть бути, навпаки, меншими за оптимальні, що потребує більш частих закупівель).

Важливим моментом фінансового управління товарно-матеріальними запасами є обґрунтування раціонального способу їх закупівлі. При цьому потрібно усвідомлювати, що немає ідеального способу закупівель, і конкретний вибір фінансового менеджера повинен базуватися на аналізі всіх плюсів і мінусів кожної з можливих

207

Розділ 6

альтернатив, врахуванні конкретних умов і завдань діяльності. У систематизованому вигляді переваги і недоліки найбільш поширених способів закупівлі сировини наведено у табл. 6.4.

Таблиця 6.4. Порівняльна характеристика окремих способів закупівлі товарно-матеріальних запасів

Спосіб закупівель

товарно-матеріальних запасів

Переваги

Недоліки

Замовлення

на поставку

однією партією

• Гарантія поставки всієї потрібної кіль кості товарно-мате ріальних цінностей.

• Мінімізація витрат на організацію замов лення.

• Можливість скори статися оптовими зниженими цінами

• Підвищується потреба у складських приміщен нях, зростають витрати на їх утримання, можливі додаткові витрати на орен ду приміщень.

• Уповільнюється оборот ність капіталу.

• Підвищуються можливі витрати через вилучення коштів з обігу.

• Підвищується ризик фі зичних втрат

Замовлення

на регулярну

поставку товарів

(договір на довгостроковий період)

• Прискорення оборот ності капіталу завдя ки оплаті продукції

в міру постачання.

• Зменшення витрат на зберігання.

• Зменшення витрат на організацію замов лення (договір укла дається на весь обсяг поставки)

• Існує зобов'язання купи ти весь обсяг замовлених товарів, навіть якщо від падає в них потреба.

• Додаткові витрати при помилковому визначенні обсягів замовлення, пере- профілюванні діяльності

Щоденна (щотижнева) закупівля товарів на договірній основі (для підприємств громадського харчування, продовольчих магазинів)

• Мінімізація витрат на зберігання.

• Прискорення обо ротності капіталу.

• Зменшення втрат через погіршення якості

• Збільшення витрат на організацію замовлення.

• Ризик виникнення перебо їв у виробництві й торгівлі при зриві графіку поставок.

• Неможливість скориста тися оптовими знижками зціни

208

Управління активами

Закінчення табл. 6.4

Закупівля товарів у порядку разових операцій

• Можливість вибору ціни.

• Зменшення витрат на зберігання.

• Уникнення зайвих витрат і втрат при перепрофілюванні діяльності.

• Підвищення ефек тивності закупівель них операцій для тих товарів, що закупа- ються епізодично

• Немає гарантії своєчасної закупівлі.

• Підвищення витрат на організацію замовлення.

• Неможливість скориста тися оптовими знижками зціни

Як видно з табл. 6.4, до переваг завищеного обсягу запасів належать можливість економії часу в процесі виробництва, більша еластичність підприємства у випадку підвищення ринкового попиту на його продукцію. Крім того, купуючи сировину і матеріали великими партіями, керівники відділу збуту можуть добиватися значних цінових знижок, що також є своєрідним стимулом для створення великих запасів.

Разом із тим, практика роботи вітчизняних підприємств свідчить про високу затратність такої політики. З погляду раціонального управління товарно-матеріальними запасами, фінансові менеджери повинні уникати зайвих та надмірних запасів. Запаси товарно-матеріальних цінностей можна збільшувати лише доти, доки отримана економія перевищує загальні витрати на утримання додаткових запасів. Крім того, максимальний обсяг залишків має обов'язково погоджуватися з виробничою і маркетинговою службами.

І, навпаки, досить важко і ризиковано здійснювати "миттєве" управління запасами, тобто закуповувати товарно-матеріальні цінності в момент потреби на них (працювати "з коліс"). Такий спосіб закупівлі можливий лише за умови:

злагодженої системи виробництва;
своєчасної і достовірної інформації про стан ринку сировини;

14-5-1329 209

Розділ 6

наявності надійних постачальників;
ефективного оперативного маневрування запасами.

Таким чином, хоча управління запасами не є прямою функцією фінансового директора, інвестування грошових коштів у товарно-матеріальні цінності є важливим аспектом фінансового менеджменту. Фінансові менеджери повинні бути добре обізнані з методами контролю запасів і вміти ефективно перерозподіляти вкладений у них капітал. При цьому необхідно усвідомлювати, що чим більший рівень рентабельності активів і, відповідно, вищі можливі (альтернативні) витрати, пов'язані з інвестуванням грошових коштів у запаси, тим менші оптимальний обсяг замовлення і середній обсяг запасів.

В умовах нестабільного попиту на ринку сировини та невизначеності річної потреби підприємства в запасах товарно-матеріальних цінностей фінансові менеджери зацікавлені у зменшенні циклу замовлення, оскільки при цьому зменшується потреба у страхових запасах і, відповідно, зменшується загальний обсяг інвестицій у запаси, якщо інші умови не змінюються. Тобто, чим вищі можливі (альтернативні) витрати при інвестуванні грошових коштів у товарно-матеріальні запаси, тим більш нагальною є потреба у зменшенні строків виконання замовлень на їх поставку.

6.4. Управління грошовими активами

Метою управління грошовими активами є забезпечення постійної платоспроможності підприємства. Об'єктами фінансового управління є грошові кошти (в касі, на банківських рахунках, у дорозі) та їх резерви у формі поточних фінансових інвестицій у грошові інструменти та цінні папери.

З позицій теорії інвестування грошові кошти — це окремий вид інвестицій у товарно-матеріальні цінності, а тому управління ними має здійснюватися на таких загальних засадах:

— підтримка мінімального залишку грошових коштів для без перебійного здійснення поточних розрахунків;

210

Управління активами

врахування діапазону сезонних змін залишку грошових коштів;
створення резерву вільних грошових коштів на випадок можливого розширення обсягів діяльності;
формування резерву грошових коштів для компенсації непередбачених витрат і можливих втрат у процесі фінансово-господарської діяльності;
своєчасна трансформація вільних грошових коштів у висо-коліквідні фінансові інструменти та їх зворотна конвертація для поповнення залишку грошових коштів.

Основні комплекси фінансових завдань при управлінні грошовими активами та методичний інструментарій їх реалізацій в систематизованому вигляді представлені на рис. 6.13. Як видно з наведеної схеми, важливим управлінським завданням є підтримка грошових коштів підприємства на мінімально потрібному рівні. Для цього можуть використовуватися всі можливі джерела поповнення грошових коштів:

Надходження виручки від реалізації продукції на умовах негайної оплати.
Стягнення дебіторської заборгованості.
Продаж резервних грошових активів у формі поточних фінансових інвестицій.
Продаж матеріальних і нематеріальних активів підприємства (запасів, основних засобів, об'єктів незавершеного виробництва, патентів, ноу-хау тощо).
Отримання банківських кредитів.
Залучення інвестицій шляхом випуску акцій, облігацій, додаткових паїв тощо.

При чому перші чотири способи поповнення залишку грошових коштів є більш доцільними, оскільки не ведуть до збільшення валюти балансу. У цих випадках грошові кошти формуються шляхом реструктуризації активів підприємства. І, навпаки, два останні способи можуть використовуватися для підтримки поточної платоспроможності лише у крайніх випадках, оскільки вони призводять до відволікання залучених ресурсів від цільового використання.

и* 211

Рис. 6.13. Методичний інструментарій управління грошовими активами

Управління активами

Мінімальний залишок грошових коштів визначається, виходячи з планового обсягу платіжного обороту та швидкості обороту грошових коштів, що склалася на підприємстві з урахуванням особливостей його діяльності.

Для визначення мінімального залишку грошових коштів найчастіше використовується формула:

(6.4)

За наведеною формулою, є два основні шляхи зменшення мінімального залишку грошових коштів:

по-перше, за рахунок оптимізації платіжного обороту;
по-друге, шляхом прискорення оборотності грошових коштів.

Оптимізувати платіжний оборот підприємства можна шляхом коригування потоків платежів, запровадження режиму економії, зменшення потреби у фінансових ресурсах. До основних заходів нормалізації платіжного обороту слід віднести:

виключення зайвих платежів за сировину, тепло-, водо- та енергоресурси за рахунок їх більш економного та раціонального використання;
оптимізацію бази оподаткування прибутку;
придбання необхідних підприємству основних засобів на правах оренди та лізингу;
купівлю товарно-матеріальних цінностей на умовах відстрочки платежу;
пролонгацію кредитів та перенесення строку окремих платежів за домовленістю з постачальниками тощо.

Водночас, зменшення платіжного обороту не повинно негативно впливати на фінансово-господарську діяльність та обмежувати її обсяги.

Прискорити оборотність грошових коштів вдається за рахунок:

213

Розділ 6

зменшення тривалості операційного та фінансового циклів;
своєчасної інкасації виручки;
зменшення обсягів готівкових розрахунків;
скорочення частки тих форм розрахунків з постачальниками, які потребують тимчасового резервування грошових коштів на банківських рахунках (акредитиви, чеки) і т. ін.

Завдання підвищення ефективності використання грошових коштів може бути досягнуте шляхом інвестування у високо-ліквідні фінансові інструменти (грошові та фондові). Водночас, підприємство може перейти до зберігання тимчасово вільних грошових коштів на комбінованих банківських рахунках.

Так, контокорентний рахунок дає можливість поєднати поточне зберігання грошових коштів підприємства з виплатою депозитного відсотка. Його застосування є досить зручним і дає змогу не тільки забезпечити протиінфляційний захист грошових активів, а й підвищити рентабельність їх використання.

Іншим аспектом підвищення ефективності використання грошових активів є мінімізація сукупних витрат на їх утримання і зворотну конвертацію короткострокових фінансових вкладень у готові засоби платежу.

Вирішується це завдання за допомогою знаходження оптимального розміру залишку грошових коштів. Для цього в міжнародній практиці фінансового менеджменту використовуються кількісні моделі Баумоля та Міллера-Орра.

Модель Баумоля

Модель Баумоля аналогічна моделі управління запасами Уілсо-на і використовується у випадку, коли у зв'язку з невизначеністю майбутніх платежів важко розробити детальний план надходження і витрат грошових коштів. Згідно з цією моделлю поповнення грошових коштів за рахунок конвертації високоліквідних цінних паперів потрібно здійснювати в той момент, коли повністю використано запаси грошових коштів. При цьому мінімальний залишок грошових коштів вважається нульовим, а оптимальний залишок є одночасно максимальним і визначається за формулою

(6.5) 214

Управління активами

де ОЗ_гк — оптимальний залишок грошових коштів;

ПО_п — плановий платіжний оборот, або сумарні витрати грошових коштів у плановому періоді;

В_к — середні витрати на конвертацію поточних фінансових інвестицій в розрахунку на одну операцію;

СП — ставка відсотка за поточними фінансовими інвестиціями (виражена десятковим дробом).

Графічне зображення моделі Баумоля представлено на рис. 6.14.

Час

Рис. 6.14. Схема управління грошовими коштами за допомогою моделі Баумоля

Приклад

Відсоткова ставка за облігаціями державної позики становить 15 %, а кожна операція з продажу цінних паперів обходиться в 120 грн. Підприємство у середньому здійснює за місяць платежі на суму 105 тис. грн, тобто 1260 тис. грн на рік.

Підставимо вихідні параметри у модель Баумоля:

215

Розділ 6

Кількість конвертацій на рік: 1 260 000 : 44 900 = 28 раз Періодичність конвертацій: 360 : 28 = 13 (через кожні 13 днів). Середній залишок грошових коштів: 44 900 : 2 = 22 450 грн.

Таким чином, для підтримки залишку грошових коштів з метою мінімізації сукупних витрат підприємство повинно через кожні 13 днів (або приблизно один раз на два тижні) продавати свої ціні папери на суму 44,9 тис. грн (тобто майже на 45 тис. грн).

Ставка відсотка в моделі Баумоля характеризує рівень можливих (альтернатих) витрат або недоотриманий дохід у зв'язку з конвертацію короткострокових фінансових вкладень у грошові кошти. Більш високе значення ставки відсотка передбачає необхідність зменшення оптимального залишку грошових коштів. Як правило, коли ставка відсотка висока, підприємства намагаються мати якомога менші залишки грошових коштів на своїх розрахункових рахунках. З іншого боку, якщо фірма має значний платіжний оборот, а витрати на конвертацію цінних паперів високі, доцільніше збільшувати середній залишок грошових коштів і здійснювати операції з конвертації рідше. Таким чином, як і у випадку з моделлю Уілсона, управління залишком грошових коштів з використанням моделі Баумоля дає змогу знайти таку оптимальну величину разової конвертації, за якої мінімізуються сукупні витрати: на здійснення конвертаційних операцій та можливі (альтернативні) витрати або недоотриманий дохід через вилучення інвестицій.

Модель Баумоля добре працює в умовах, коли підприємства повністю використовують свої запаси грошових коштів. Однак у реальному житті це відбувається не так часто. Як правило, процес руху грошових коштів має стохастичний характер. В одні періоди підприємство може отримувати значні суми за оплаченими рахунками і, відповідно, має надлишок грошових коштів. В інші періоди, навпаки, потрібно розраховуватися з кредиторами і витрачати значні суми грошових коштів.

Модель Міллера-Орра

Відповідь на питання, як управляти запасом грошових коштів, якщо не можна точно передбачити їх щоденне прибуття і вибут-

216

Управління активами

тя, дає модель Міллера-Орра. На відміну від моделі Баумоля вона є більш складною і реалістичною. Графічне зображення цієї моделі представлено на рис. 6.15.

Рис. 6.15. Схема управління грошовими коштами за допомогою моделі Міллера-Орра

Відповідно до моделі Міллера-Орра необхідно визначити:

нижній поріг або мінімальний залишок грошових коштів;
точку повернення або оптимальний залишок грошових коштів;
верхній поріг або максимальний залишок грошових коштів.

Якщо в певний момент часу за рахунок значних поточних надходжень грошових коштів їх залишок досягає верхнього порогу, підприємство має одразу ж конвертувати частину грошових коштів у фінансові інструменти (депозити, цінні папери) і зменшити свій залишок грошових коштів до оптимального рівня (точка повернення).

І, навпаки, коли у зв'язку зі значним відтоком грошових коштів їх залишок на розрахунковому рахунку досягає нижнього порогу, підприємству потрібно здійснити зворотну конвертацію фінансових інструментів у грошові кошти в такому обсязі, щоб повернутися до оптимального рівня залишку грошових коштів (точка повернення).

Таким чином, фінансовий менеджер спостерігає за вільним рухом грошових потоків і не втручається в цей процес доти, доки залишок грошових коштів не досягає небезпечного рівня (мінімального або максимального).

217

Розділ 6

Алгоритм моделі Міллера-Орра такий:

Визначається нижній поріг залишку грошових коштів на рівні мінімальних виробничих потреб з урахуванням вимог обслуговуючого банку до мінімального залишку на поточних рахунках.
Оцінюється дисперсія грошових потоків на підставі аналізу їх щоденних коливань. Для цього можна фіксувати надходження і витрати грошових коштів протягом 100 днів, а потім розрахувати дисперсію на основі цієї вибірки зі 100 спостережень (при значних сезонних коливаннях грошових потоків використовуються більш складні методи оцінювання).
Оцінюється величина ставки процента та конвертаційні витрати на одну операцію.
Визначається відстань між верхнім та нижнім порогами залишку грошових коштів. Якщо щоденні коливання грошових потоків значні або якщо витрати на конвертацію цінних паперів у грошові кошти є великими, тоді доцільно розташувати контрольні пороги (верхній та нижній) далеко один від одного. І, навпаки, якщо висока ставка процента, розрив між верхнім і нижнім порогами повинен бути незначним.

Для визначення розміру цього розриву застосовується формула

(6.6)

де Р — розрив між верхнім і нижнім порогами залишку грошових коштів;

В_к — витрати на конвертацію на одну партію (операційні витрати);

Д — дисперсія грошових потоків (квадрат максимального відхилення щоденного грошового потоку);

СЯд — ставка процента з розрахунку на один день (виражена десятковим дробом).

5. Визначається верхній поріг залишку грошових коштів за формулою

(6.7) 218

Управління активами

де Я_п — нижній поріг залишку грошових коштів;

Р — розрив між верхнім і нижнім порогами залишку грошових коштів.

6. Визначається точка повернення Т_п (оптимальний залишок грошових коштів) за формулою

(6.8) Приклад

Мінімальний залишок грошових коштів — 5 тис. грн.

Дисперсія щоденних грошових потоків — 6250 тис. грн (максимальна варіація щоденного грошового потоку — 2,5 тис. грн).

Відсоткова ставка — 0,025 % на день.

Операційні витрати за кожною операцією купівлі та продажу — 20 грн.

Підставимо вихідні параметри у відповідні формули:

• розрив між верхнім і нижнім порогами залишку грошових коштів:

= 21634 грн, або близько 21,6 тис. грн;

• верхній поріг залишку грошових коштів:

5 +21,6 = 26,6 тис. грн;

• точка повернення:

Згідно з отриманими результатами тактика управління грошовими активами підприємства така:

Якщо залишок грошових коштів досягає 26,6 тис. грн, необхідно інвестувати 14,4 тис. грн (26,6 - 12,2) в ринкові цінні папери.
Якщо залишок грошових коштів зменшується до 5 тис. грн, необхідно продати ринкові цінні папери на 7,2 тис. грн (12,2 - 5) і таким чином поповнити залишок грошових коштів до оптимального рівня.

Розділ 6

Як показує світовий досвід, для великих фірм обсяг операційних витрат на конвертацію не такий важливий, як можливі (альтернативні) витрати на зберігання вільного залишку грошових коштів. Так, якщо фірмі надійшло на рахунок 5 млн грн, а ставка процента дорівнює 15 % річних, або приблизно 0,041 % удень, то величина отриманих в день процентів з усієї суми становитиме 2050 грн. Навіть якщо операційні витрати з конвертації високі і становлять 200 грн на операцію, фірма краще заплатить їх, щоб купити високоліквідні державні цінні папери сьогодні та продати завтра, ніж тримати 5 млн грн у вигляді вільних грошей. Звичайно, така тактика доцільна лише в умовах стабільного і ліквідного ринку цінних паперів.

Якщо у підприємства виникає потреба у грошових коштах у короткостроковому періоді, а конвертувати фінансові інструменти важко або дорого, можна взяти короткостроковий банківський кредит. Але при цьому потрібно враховувати, що ставка банківського відсотка буде вищою, ніж той процент, який можна отримати за цінними паперами.

Фінансові менеджери фірми завжди стоять перед дилемою. Адже для того, щоб збільшити рентабельність використання грошових активів, потрібно підтримувати залишок грошових коштів на мінімальному рівні і збільшувати обсяг поточних фінансових інвестицій. Але при цьому збільшується імовірність потреби в короткострокових банківських кредитах для здійснення непередбачених платежів.

Західні економісти рекомендують просте правило для макси-мізації віддачі від використання грошових коштів, згідно з яким регулювати залишок грошових коштів потрібно доти, доки імовірність виникнення потреби у позиці не стає для підприємства критичною (Р_к):

(6.9)

Витрати за залишками грошових коштів — це ті проценти, що втрачаються у випадку, якщо не інвестувати вільні грошові кошти у цінні папери. Так, якщо очікувана ставка доходу за цінними паперами становить 18%, а короткостроковий кредит у банку можна взяти під 22 %, то зменшувати залишок грошових коштів шляхом купівлі цінних паперів доцільно доти, доки імовірність

220

Управління активами

виникнення потреби у короткостроковому кредиті не досягає значення 0,82 (18 : 22).

Тобто, якщо короткострокові кредити набагато дорожчі порівняно з очікуваною дохідністю цінних паперів, фінансовий менеджер повинен бути впевненим, що потреба у додатковій позиці не виникне.

Відчуваючи впевненість у майбутніх грошових потоках, можна тримати менший залишок грошових коштів на поточних рахунках. І, навпаки, якщо існує значна невизначеність обсягу майбутніх грошових потоків, доцільно тримати великий залишок грошових коштів, щоб бути впевненим, що банківська позика не знадобиться.

6.5. Управління дебіторською заборгованістю

В умовах кризи неплатежів особливо зростає роль ефективного управління дебіторською заборгованістю, своєчасного її повернення та попередження безнадійних боргів. При цьому слід пам'ятати, що політика управління дебіторською заборгованістю є одночасно складовою не лише фінансової, а й маркетингової стратегії підприємства. Адже шляхом пом'якшення умов розрахунків з покупцями продукції можна розширити обсяги її реалізації і тим самим збільшити доходи і прибутки від основної діяльності.

У процесі здійснення різноманітних виробничих та комерційних операцій у підприємства може виникати дебіторська заборгованість за розрахунками з покупцями продукції, персоналом, власниками, бюджетом та позабюджетними фондами тощо. Але господарська практика свідчить, що на розрахунки з покупцями за відвантажену продукцію (виконані роботи і послуги) припадає більш як 80 % загального обсягу дебіторської заборгованості підприємств, що робить її основним об'єктом фінансового управління.

Основна мета управління дебіторською заборгованістю полягає в мінімізації її обсягу та строків інкасації боргу. В процесі управління вирішуються такі завдання:

• визначення обсягу інвестицій у дебіторську заборгованість за комерційним і споживчим кредитом;

221

Розділ 6

формування принципів та умов кредитної політики щодо покупців продукції;
визначення кола потенційних дебіторів;
забезпечення інкасації дебіторської заборгованості;
прискорення платежів за допомогою сучасних форм рефінансування дебіторської заборгованості.

Іноді помилково вважають, що завдання управління дебіторською заборгованістю зводиться лише до збалансування її обсягів з кредиторською заборгованістю підприємства. Насправді, зовсім недостатньо, щоб сума дебіторської заборгованості не перевищувала суму кредиторської заборгованості. Адже підприємство зобов'язано розрахуватися за своїми боргами перед кредиторами незалежно від того, отримує воно борги від своїх дебіторів чи ні. Більш принципове значення, з погляду фінансового менеджменту, має забезпечення доброякісної дебіторської заборгованості та прискорення її оборотності.

Обґрунтовуючи доцільність надання відстрочок платежу покупцям продукції, необхідно оцінити, яким чином збільшення інвестицій у дебіторську заборгованість вплине:

на загальний рівень дебіторської заборгованості підприємства (її частку в сукупних оборотних активах);
коефіцієнт простроченої дебіторської заборгованості (її частку в загальній дебіторській заборгованості);
середній період інкасації та кількість оборотів дебіторської заборгованості;
обсяг додаткових доходів, поточних витрат і прямих фінансових втрат.

У процесі прийняття рішень щодо надання комерційного кредиту покупцям продукції необхідно зважити всі плюси і мінуси такої тактики та визначити загальний ефект від інвестування коштів у дебіторську заборгованість.

До переваг широкого застосування кредитної політики у відношеннях з покупцями продукції слід віднести збільшення реалізації продукції та збільшення доходів і прибутку підприємства в умовах високої ринкової конкуренції.

222

Управління активами

Недоліками кредитної політики є:

можливе виникнення безнадійної дебіторської заборгованості;
додаткові фінансові витрати у випадку залучення короткострокових банківських кредитів для компенсації дебіторської заборгованості;

— можливі (альтернативні) витрати у зв'язку з відволіканням грошових коштів з обороту.

Загальний ефект від інвестування грошових коштів у дебіторську заборгованість можна визначити за формулою

(6.10)

де Е_лз — сума ефекту від інвестування коштів у дебіторську заборгованість;

Лд₃ — додатковий прибуток підприємства, отриманий за рахунок надання відстрочок платежів;

В_Дз — дійсні і можливі витрати, пов'язані з кредитуванням покупців;

Ф_дз — прямі фінансові втрати внаслідок неповернення боргу.

Приклад

Річний плановий обсяг реалізації на умовах відстрочки платежу — 5600 тис. грн.

Частка собівартості в обсязі реалізації — 80 %. Середній період надання відстрочки платежу — ЗО днів. Середній період прострочки платежу — 10 днів.

Визначити загальний обсяг інвестицій у дебіторську заборго ваність та доцільність надання комерційного кредиту, якщо можливі прямі фінансові втрати від неповернення боргів оцінюються на рівні 20 %. Короткострокові кредити для компенсації дебіторської заборгованості можна взяти в банку під 25 % річних, рентабельність активів підприємства становить 22 % (див. табл. 6.5).

223

Розділ 6

Таблиця 6.5. Обґрунтування доцільності інвестицій у дебіторську заборгованість

Показники	Методика розрахунку	Значення показника, тис. грн
Необхідний обсяг інвестицій у дебіторську заборгованість		497,8
Додатковий реалізаційний ДОХІД	—	5600
Додаткові реалізаційні витрати	5600 • 0,80	4480
Фінансові витрати на залучення кредиту	5 600 • 0,80 • 0,25(30+10) 360	124,4
Можливі (альтернативні) витрати у зв'язку з інвестуванням коштів у дебіторську заборгованість і вилучення їх з обороту	497,8 • 0,22	109,5
Фінансові втрати інвестиційних коштів від безнадійної дебіторської заборгованості	497,8 ■ 0,20	99,6
Загальний ефект від пом'якшення умов розрахунків	5600-4480-124,4--109,5-99,6	786,5

Таким чином, розрахунки показують, що підприємству вигідно пом'якшити умови розрахунків. Але загальний результат операції може суттєво змінитися, якщо зросте обсяг безнадійних боргів.

Для отримання більш достовірних результатів рішення про надання комерційного кредиту має базуватися на оцінювання імовірності повернення боргів кожним конкретним дебітором. Якщо імовірність того, що покупець розрахується, становить Р, то імовірність неповернення боргів визначається як (1 - Р).

224

Управління активами

Виконання зобов'язань дебітором означає, що в результаті цього підприємство-продавець отримає додаткову виручку (реа-лізаційний дохід) і за рахунок нього компенсує додаткові поточні витрати, пов'язані з проведенням кредитної політики. Чистий дохід в цьому випадку дорівнює приведеній (теперішній) вартості від величини перевищення доходів над витратами.

У випадку, якщо дебітор не розрахується за боргами, підприємство-продавець буде мати збиток в обсязі понесених витрат, який також приводиться до теперішньої вартості. Для визначення загального ефекту рішення про надання відстрочки платежу суму-ються результати за двома альтернативами з урахуванням імовірності їх настання.

Приклад

Від кожної операції продажу своєї продукції на умовах відстрочки платежу підприємство отримує додаткову виручку, теперішня вартість якої становить 2200 грн. Теперішня вартість додатко вих витрат на проведення операції становить 1600 грн. Ставка дисконту — 20 %. Імовірність своєчасних розрахунків при першо му замовленні оцінюється нарівні 70 % (Р = 0,7), а при повторному — 95%(Р = 0,95). Визначити очікуваний прибуток при першому і повторному замовленнях та обґрунтувати доцільність прийняття рішення про пом'якшення умов розрахунків.

Для аналізу можливих альтернатив складемо дерево рішення (рис. 6.16).

Очікуваний прибуток (збиток) при першому замовленні: (2200 - 1600) • 0,7 + (-1600) • (1-0,7) = 600 • 0,7 - 1600 • 0,3 =

= -60 грн.

Очікуваний прибуток від повторного замовлення:

(2200 - 1600) • 0,95 + (-1600) • (1 - 0,95) = 600 ■ 0,95 - 1600 х

х 0,05 = 490 грн.

Очікуваний прибуток від двох операцій купівлі-продажу з урахуванням імовірності повторного замовлення (0,7) та дисконтування грошового потоку другого періоду становитиме:

15-5-1329 225

Розділ 6

Рис. 6.16. Дерево рішень про надання відстрочок платежу покупцю продукції

Аналіз отриманих результатів дає змогу зробити висновок, що якщо немає ніякої імовірності повторного замовлення, краще відмовити покупцю у комерційному кредиті і тим самим уникнути збитку (60 грн, якщо покупець розрахується, і 1600 грн — якщо продавець не розрахується).

Але у випадку, коли існує висока імовірність, що покупець розрахується за перше замовлення і в майбутньому стане постійним клієнтом підприємства, доцільно пом'якшити умови розрахунків. У цьому випадку збитки від перших операцій перекриються прибутком від наступних замовлень.

Залежно від рівня дохідності та ризику можуть застосовуватися різні стратегії кредитної політики: консервативна, поміркова-

226

Управління активами

на та агресивна. Характеристику цих типів кредитної політики наведено у табл. 6.6.

Таблиця 6.6. Характерні особливості окремих типів кредитної політики підприємства по відношенню до його покупців

Тип кредитної політики	Механізм реалізації	Можливі негативні наслідки
Консервативна (жорстка) кредитна політика	• Скорочення кола по купців продукції в кре дит за рахунок виклю чення груп підвище ного ризику. • Мінімізація строків надання відстрочок платежів	• Ускладнюється фор мування стійких госпо дарських зв'язків з по купцями продукції. • Повільніше зростають обсяги діяльності в умо вах низького попиту на продукцію
	• Мінімізація величини комерційного кредиту. • Встановлення жорст ких умов надання кре диту. • Підвищення вартості комерційного кредиту. • Жорстка процедура інкасації дебіторської заборгованості
Поміркована (зважена) кредитна політика	• Підтримка середньо го рівня ризику при продажу в кредит. • Встановлення зваже них умов проведення кредитної політики	Практично немає
Агресивна (ліберальна) кредитна політика	• Розширення кола дебіторів за рахунок більш ризикових груп. • Збільшення строків надання відстрочки платежів. • Збільшення величи ни наданого кредиту. • Зниження вартості надання кредиту. • Пом'якшення умов повернення дебіторсько' заборгованості (можли вість її пролонгації)	• Може призвести до надмірного вилучення фінансових ресурсів. • Є загроза зниження платоспроможності. • Можливе збільшення витрат на стягнення бор гів. • Зменшення рента бельності активів

227

Розділ 6

Вибір конкретного типу кредитної політики має здійснюватися з урахуванням: платоспроможності покупців; кон'юнктури на ринку готової продукції; потенційних можливостей нарощення обсягів виробництва при розширенні обсягів її реалізації за рахунок надання відстрочок платежів; правових засад стягнення дебіторської заборгованості; фінансових можливостей інвестування коштів у дебіторську заборгованість з відповідним вилученням їх з обороту; допустимого рівня ризику.

Важливим моментом в управлінні дебіторською заборгованістю є підвищення її якості. Досягти цієї мети управління можна шляхом:

всебічного оцінювання фінансового стану потенційних кредиторів, їх платоспроможності, репутації, терміну існування, кон'юнктурної стадії в галузі, де партнери здійснюють свою діяльність;
диверсифікації клієнтури;
визначення максимальної суми боргу в цілому та на одного клієнта (лімітування дебіторської заборгованості);
використання різних форм забезпечення повернення боргу (застава, страхування, гарантії банків або третіх осіб, оформлення забезпеченим векселем тощо);
підвищення дієвості штрафних санкцій щодо боржників.

Для визначення складу платоспроможних дебіторів доцільно здійснювати періодичні обстеження.

Приклад

За результатами проведеного обстеження 200 покупців під приємства виявлено, що 92 % клієнтів дотримувалися умов надання комерційного кредиту і платили за продукцію вчасно. Інші 8 % покупців затримували платежі.

Виходячи з отриманих результатів обстеження, фінансові менеджери оцінюють імовірність неповернення боргів першою категорією клієнтів на рівні 4%, а другою категорією — на рівні 40 %. Очікувану кількість неплатоспроможних клієнтів розрахуємо в табл. 6.7.

228

Управління активами

Таблиця 6.7. Розрахунок очікуваної кількості неплатоспромож них клієнтів

Категорії дебіторів	Кількість дебіторів	Імовірність невиконання зобов'язань	Очікувана кількість неплатників
Покупці, що оплачували продукцію в строк	184(200 х х0,92)	0,04	7(184 х х 0,04)
Покупці, що порушували строки платежів	16(200 • 0,08)	0,40	6(16 0,4)
Разом	200	0,065(13 : 200)	13

Аналізуючи отримані результати, фінансовий менеджер швидше прийме рішення не надавати відстрочку платежів тим клієнтам, які в минулому затримували виконання своїх зобов'язань. Якщо обсяг приведених реалізаційних доходів і витрат на одну операцію купівлі-продажу такий самий, як у попередньому прикладі, то очікуваний збиток у випадку надання кредиту становитиме:

600 • 0,6 + (-1600) • (1 - 0,6) = 600 • 0,6 - 1600 • 0,4 - -400 грн.

Визначимо вигоду від обстеження дебіторів, якщо витрати на його проведення становили 200 грн. Для цього потрібно спочатку перемножити імовірність ідентифікації недоброякісних покупців (вона в нашому прикладі дорівнює 8%, або 0,08) на ве личину фінансових втрат, яких можна уникнути у випадку ненадання кредиту такому клієнту. Отриманий результат необхідно порівняти з організаційними витратами на проведення обстеження.

У нашому випадку очікувана вигода від проведення обстеження становить'.

0,08 • 400 - 200 = -168 грн.

При невеликому обсязі замовлення проведення обстеження є неефективним (недоцільно платити 200 грн, щоб у 8% випадків уникнути збитку в сумі 400 грн). Але якщо обсяг замовленої

229

Розділ 6

партії збільшиться, наприклад, у 20 разів, проведення обстеження клієнтів має сенс, оскільки в цьому випадку потрібно заплатити лише 200 грн, щоб у 8% випадків уникнути збитку в сумі 8000 грн:

0,08 ■ 400 - 20 - 200 = 440 грн.

Таким чином, цей приклад свідчить про те, що в процесі кредитного аналізу фінансові менеджери повинні зосередитись на великих і сумнівних замовленнях.

У процесі управління дебіторською заборгованістю з метою прискорення розрахунків доцільно використовувати сучасні форми її рефінансування. Під рефінансуванням розуміють переведення дебіторської заборгованості в інші форми оборотних активів підприємства (грошові кошти або високоліквідні цінні папери) з метою прискорення розрахунків. До основних форм рефінансування дебіторської заборгованості можна віднести: спонтанне фінансування, факторинг, облік векселів або їх продаж на фондовому ринку, форфейтинг.

Незалежно від виду операції рефінансування її використання базується на єдиних принципах:

загальні витрати на рефінансування не повинні перевищувати очікуваний прибуток від використання вивільнених коштів у господарському обороті;
витрати на рефінансування не повинні перевищувати вартості короткострокових кредитів для підтримки платоспроможності підприємства до інкасації дебіторської заборгованості;
витрати, на рефінансування не повинні перевищувати інфляційні втрати у випадку затримки платежів.

Запис "8/10, ЕОМ, нетто 60" (або "8/10, ЕОМ, чисті 60") означає, що покупець може отримати 8-відсоткову знижку з ціни продукції, якщо оплатить рахунки протягом 10 днів після закінчення місяця (ЕОМ — end of month). У випадку відмови від знижки він повинен здійснити повну оплату протягом 60 днів з моменту виписки рахунків. Поширеною схемою надання комерційного кре-

230

Управління активами

диту є кредитні умови "10/1, нетто ЗО", тобто 10-відсоткову знижку з ціни продавець може отримати, якщо негайно розрахується за продукцію при максимальній відстрочці платежу один місяць.

Приклад

Обґрунтувати доцільність використання цінової знижки по купцем продукції на умовах "3/15, нетто ЗО", якщо середня ставка банківського проценту становить 25 %.

Ціна відмови від знижки становить:

І°°іі.^_ = _74>2%.

100-3 30-15

Якщо покупець вирішить відмовитися від знижки і запла тити на 30-й день, це означає, що він отримає додатковий п'ят-надцятиденний кредит, але при цьому заплатить за продукцію на 3 % дорожче. Це еквівалентно позиці за ставкою 74,2 % річних.

Факторинг полягає у переуступленні банку або факторинговій компанії права на отримання грошових коштів за платіжними документами за поставлену продукцію. В подальшому борги з покупців стягує вже банк або факторингова компанія, але якщо з боку продавця порушені договірні зобов'язання (наприклад, якість не відповідає умовам договору поставки), весь ризик, пов'язаний зі стягненням боргів знову переходить на саме підприємство.

Ціна рефінансування за допомогою факторингових послуг складається з комісійної винагороди та процентної ставки за використання кредитних ресурсів. При цьому потрібно враховувати, що в момент оформлення договору факторингу фактор оплачує не більше 80 % від загальної суми боргів, а остаточні розрахунки здійснюються тільки після повного надходження коштів від платника. Схема факторингової операції проілюстрована на рис. 6.17.

231

Розділ 6

Рис. 6.17. Схема здійснення факторингової операції Приклад

Визначити ціну рефінансування дебіторської заборгованості за допомогою факторинга, якщо підприємство продало банку право на стягнення дебіторської заборгованості на суму 10 000 грн. Розмір встановленої банком комісійної винагороди становить 2 % від суми боргу. Банк надає підприємству кредит у формі поперед ньої оплати 80 % від загальної суми боргу під 18 % річних. Середній рівень рентабельності активів підприємства — 26 %. Середній рівень процентної ставки на ринку грошових ресурсів — 24 %.

Комісійна винагорода: 10 000 • 0,02 = 200 грн.

Плата за кредит: (10 000 • 0,80) • 0,18 = 1440 грн.

Загальні витрати на рефінансування: 200 + 1440 = 1460 грн.

Ціна рефінансування характеризується рівнем додаткових відносно додатково отриманих грошових активів:

232

Управління активами

1460 : (10 000 • 0,80) • 100 т 18,3 %.

Таким чином, операція рефінансування дебіторської заборгованості за допомогою факторингу ефективна за двома критеріями.

Облік векселя, виданого покупцям продукції (у випадку, якщо дебіторська заборгованість оформлена забезпеченим векселем).

За цієї форми рефінансування вексель продається банку з дисконтом (знижкою з ціни). Ставка дисконту в цьому випадку є ціною рефінансування і обчислюється за формулою

У випадку, якщо вексель продається на фондовому ринку, загальні витрати на рефінансування складаються із виплаченої біржовим посередникам комісійної винагороди та можливої курсової різниці при продажу векселя за ціною, меншою за номінал.

Форфейтинг полягає у трансформації комерційного кредиту в банківський кредит. У цьому випадку продаж боргу, оформленого оборотними документами (перевідним векселем або перевідним акредитивом), здійснюється на умовах відмови (або форфейтингу) банку від регресу вимог на кредитора (продавця продукції) у разі, якщо боржник (покупець) виявився неплатоспроможним. Але для того, щоб зменшити ризик можливих втрат при неповерненні частини боргу, банк вимагає значну знижку з ціни (дисконт). Величина цього дисконту і виступає ціною рефінансування дебіторської заборгованості за допо-

233

Розділ 6

могою форфейтинга. Найчастіше форфейтинг використовується при експортних операціях. Переваги і недоліки такої форми рефінансування дебіторської заборгованості систематизовано у табл. 6.8.

Таблиця 6.8. Переваги і недоліки форфейтингу для учасників операції

Учасник операції	Переваги форфейтингу	Недоліки форфейтингу
Продавець продукції (експортер)	• Фіксована ставка дис конту при наданні фор- фейтингових послуг. • Фінансування за раху нок форфейтера без пра ва регресу. • Зменшення витрат і ча су на управління боргом. • Відсутність ризиків. • Простота і швидкість оформлення документації	• Можливі ускладнення у випадку, якщо гарант покупця не влаштовує форфейтера. • Більш висока маржа форфейтера порівняно зі звичайним комерцій ним кредитуванням
Покупець продукції (імпортер)	• Простота і швидкість оформлення документа ції. • Можливість користу ватися кредитною лінією банку. • Можливість пролонга ції кредиту за фіксова ною процентною ставкою	• Зменшення можливос тей отримання банків ського кредиту при кори стуванні банківською га рантією. • Необхідність платити комісійні за гарантію. • Більш висока маржа форфейтера
Форфейтер	• Простота і швидкість оформлення документації. • Можливість легко реа лізувати куплені активи на вторинному ринку. • Більш висока маржа, ніж за операціями кре дитування	• Відсутність права ре гресу у випадку неповер нення боргу. • Відповідальність за перевірку кредитоспро можності гаранта. • Необхідність брати на себе всі ризики до закін чення строку векселя (акредитива). • Неможливість отрима ти платежі раніше строку
Гарант	• Простота оформлення операції. • Отримання комісійної винагороди за послуги	• Приймає на себе абсолютне зобов'язання оплати гарантованого ним векселя (акредитива)

234

Управління активами

6.6. Особливості управління необоротними активами

Низька мобільність коштів, вкладених у необоротні активи (основні засоби, нематеріальні активи, довгострокові фінансові інвестиції), не означає відмови від комплексу управлінських завдань. Але у цьому випадку процес управління суттєво відрізняється від розглянутого в цьому розділі механізму прийняття короткострокових фінансових рішень.

Основна мета управління необоротними активами полягає у забезпеченні їх своєчасного оновлення та ефективного використання.

У процесі управління необоротними активами вирішуються такі завдання:

визначення можливих форм оновлення основних виробничих засобів на простій і розширеній основі;
визначення потреби в нарощування необоротних активів для розширення обсягів діяльності;
визначення можливих способів розширення основних виробничих засобів (будівництво, створення, купівля, оренда, лізинг);
забезпечення ефективного використання раніше сформованих та нововведених основних засобів та нематеріальних активів;
формування необхідних фінансових ресурсів для відтворення необоротних активів та оптимізація їх структури.

Організаційними формами оновлення виробничих засобів на простій основі є:

поточний ремонт — часткове оновлення основних засобів (фінансується за рахунок витрат виробництва);
капітальний ремонт — значне відновлення основних засобів і часткова заміна їх окремих видів (фінансується за рахунок частини накопичених амортизаційних відрахувань і списується на витрати підприємства);
придбання нових видів необоротних активів — заміна зношених основних засобів у межах нагромаджених амортизаційних відрахувань.

235

Розділ 6

При розширеному відтворенні формування (будівництво, створення, придбання) нових видів необоротних активів здійснюється із залученням додаткових фінансових ресурсів (зверх накопиченої амортизації): прибутку, довгострокових позик, випуску цінних паперів.

Для визначення потреби у прирості необоротних активів у випадку їх розширеного відтворення аналізуються:

необхідні додаткові площі та потужності для збільшення обсягів діяльності (якщо не можна підвищити коефіцієнт змінності використання наявних виробничих засобів);
залишок необоротних активів на початок планового періоду;
планове вибуття необоротних активів у зв'язку з їх фізичним та моральним зносом.

При цьому необхідно володіти в достатньому обсязі інформацією про ціну ресурсів та облікові оцінки виробничих засобів, оскільки в практиці фінансового менеджменту приріст необоротних активів завжди визначається лише у вартісних показниках (для планування потреби у фінансових ресурсах).

Важливим джерелом простого і розширеного відтворення є амортизація основних засобів та нематеріальних активів. її формування пов'язано із основними стадіями кругообігу необоротних активів (рис. 6.18).

Залежно від прийнятої на підприємстві облікової політики можуть використовуватися різні методи нарахування амортизації основних засобів.

Метод суми одиниць продукції передбачає, що початкова вартість основного засобу знецінюється з кожною виготовленою за його допомогою одиницею продукції. При цьому амортизаційні відрахування оцінюються за формулою

Амортизаційні Первісна - Ліквідаційна

відрахування вартість вартість

— і і _ш /с -і q\

на одиницю Загальний розрахунковий обсяг '

продукції виробництва

236

Управління активами

Рис. 6.18. Схема кругообігу необоротних активів

Цим методом доцільно користуватися у випадку, коли:

строк корисної служби основних засобів безпосередньо визначається кількістю випущеної продукції;
обсяг випуску продукції надійно визначається (поштучно);
моральний знос основних засобів незначний.

Приклад

Первісна вартість складного технологічного обладнання — 250 тис. грн, його ліквідаційна вартість — 5 тис. грн. До повно го фізичного зносу на обладнанні можна за три роки виробити 1000 тис. од. продукції.

Амортизаційні відрахування на одиницю продукції:

250 000 - 5 000

= 0,245 грн/од.

1000000 ^у '

237

Розділ 6

Таблиця 6.9. Нарахування амортизації методом суми одиниць продукції, грн

Рік	Фактичний обсяг виробництва, од.	Амортизаційні відрахування	Накопичена амортизація	Балансова вартість обладнання
1-й	300 000	73 500 (300 0,245)	73 500	176 500
2-й	300 000	73 500	147 000	103 000
3-й	400 000	98 000	245 000	5 000

Метод прямолінійного списання застосовується у тому випадку, коли знецінення основних засобів найбільшою мірою залежить від строку, протягом якого вони використовуються (будівлі та споруди, офісні меблі, устаткування). При цьому щорічні амортизаційні відрахування розраховуються за формулою

(6.14)

Приклад

Вихідні умови такі самі, як і в попередньому прикладі. Строк корисної експлуатації 3 роки.

Щорічні амортизаційні відрахування:

250 000 - 5 000

= 81 667 грн.

Річна норма амортизації: 81 667 : (250 000 - 5000) = 1/3.

Метод зменшеного залишку (прискореної амортизації*) використовується для тих основних засобів, які мають максимальну віддачу на початку строку експлуатації. Це означає, що вартість активів зменшується набагато швидше під впливом морального

238

Управління активами

зносу, ніж у процесі їх фізичного старіння. На користь цього методу свідчить і той факт, що в перші роки служби основні засоби можуть приносити більше доходу у зв'язку з меншими затратами на технічне обслуговування і ремонт.

Таблиця 6.10. Нарахування амортизації методом прямолінійного списання, грн

Рік	Фактичний обсяг виробництва, од.	Амортизаційні відрахування	Накопичена амортизація	Балансова вартість обладнання
1-й	1/3 245 000	81667	81667	168 333
2-й	1/3 245 000	81667	163 334	86 666
3-й	1/3 245 000	81666	245 000	5 000

Ліквідаційна вартість при методі зменшеного залишку не враховується, а амортизаційні відрахування визначаються за формулою

Амортизаційні відрахування = Прискорюючий коефіцієнтах

х Норма амортизації ■ Балансова вартість актива. *• ' '

Приклад

Використовуючи вихідні дані попередніх прикладів, розрахуємо в табл. 6.11 амортизаційні відрахування за методом подвійного зменшення залишку.

Таблиця 6.11. Нарахування амортизації за методом подвійного зменшення залишку

Рік

Методика розрахунку

Амортизаційні відрахування

Балансова вартість обладнання

1-й 2-й 3-й

2 • 1/3 • 250 000 2 • 1/3 • 83 333

166 667 55 555

27 778

83 333

27 778

239

Розділ 6

Проведення на підприємстві прискореної амортизаційної політики є важливим стимулом для розвитку науково-технічного прогресу та активного запровадження інновацій у виробничий процес. У результаті прискореної амортизації скорочується строк окупності обладнання, прискорюється вибуття старих основних засобів, інтенсивніше відбувається процес накопичення амортизації, що дає змогу вчасно купити нове обладнання й уникнути морального зносу технічних засобів.

Обґрунтовуючи доцільність використання окремих методів нарахування амортизації, фінансовий менеджер повинен намагатися мак-симізувати не лише обсяг накопиченої амортизації, а й забезпечити якомога більше значення чистого грошового потоку, що залишається у розпорядженні підприємства (сума чистого прибутку від основної діяльності та амортизаційних відрахувань у поточному періоді).

Водночас, важливим об'єктом фінансового управління є ефективність використання необоротних активів, про що свідчить наведена нижче схема причинно-наслідкових зв'язків (рис. 6.19).

Рис. 6.19. Вплив ефективності використання необоротних активів на темпи економічного розвитку підприємства

240

Управління активами

Постійний фінансовий моніторинг за ефективністю використання основних засобів необхідно здійснювати за допомогою таких аналітичних показників, як фондовіддача, фондорентабель-ність, відносна економія основних засобів у результаті підвищення фондовіддачі, приріст продукції за рахунок підвищення фондовіддачі і т. ін.

Водночас, фінансовий менеджер має забезпечувати ефективне формування грошових потоків, пов'язаних із придбанням та орендою (лізингом) основних засобів.

При виборі між цими альтернативними варіантами необхідно зважувати всі переваги і недоліки орендних (лізингових) операцій (табл. 6.12).

Таблиця 6.12. Переваги та недоліки лізингових операцій

Переваги лізингу

Недоліки лізингу

• Можливість розширення обся гів діяльності без суттєвого збіль шення обсягів фінансування.

• Суттєва економія фінансових ресурсів на початковому етапі.

• Зменшення бази оподаткування прибутку (лізингові платежі включаються у собівартість про дукції).

• Зменшення ризику втрати фі нансової стійкості.

• Зменшення ризику морального зносу активів (при операційному лізингу)

• Збільшення рівня поточних витрат за рахунок лізингових платежів.

• Подорожчання виготовленої продукції через включення лізингових платежів у її собі вартість (лізингові платежі завжди більші, ніж амортиза ційні відрахування).

• Неможливість суттєвої мо дернізації майна без згоди лі- зингодавця.

• Більш висока вартість фі нансового лізингу, порівняно з банківським кредитом

Під час оцінювання грошових потоків, пов'язаних із різними способами формування необоротних активів, перевагу надають тому варіанту, який забезпечує мінімальний потік платежів у періоді, що дорівнює строку оренди.

Порівнюючи окремі грошові потоки (придбання обладнання на умовах лізингу, за рахунок банківського кредиту, за рахунок власних фінансових ресурсів) керуються такими правилами:

16 — 5-1329 241

Розділ 6

порівняння грошових потоків здійснюється шляхом їх приведення до теперішньої вартості;
ставка дисконту береться однаковою для всіх альтернативних варіантів;
для більш об'єктивного оцінювання альтернативних грошових потоків враховується можливість отримання податкової економії (при лізингу — за рахунок віднесення на собівартість продукції лізингових платежів, при купівлі за рахунок кредиту — за рахунок процентів за кредит та амортизаційних відрахувань).

Висновки до розділу

Завдання управління оборотними активами полягають у забезпеченні безперебійності виробничого процесу, прискоренні обертання оборотних засобів, забезпеченні ліквідності та платоспроможності, підвищенні рентабельності оборотних активів, мінімізації ризиків і втрат у процесі їх формування і використання.
Залежно від співвідношення оборотних активів і обсягів реалізації виділяють гнучку й обмежуючу тактики їх формування. Обмежуюча тактика зменшує витрати на обслуговування оборотних активів та мінімізує витрати та втрати, але при цьому обмежуються можливості швидкого реагування на зміни ринкової кон'юнктури. Гнучка тактика, навпаки, підвищує ліквідність, створює можливості для розширення обсягів виробництва, але є затратною.
Залежно від обраних підходів до фінансування змінної частини оборотних активів можуть використовуватися ідеальна, агресивна, консервативна та компромісна стратегії. Компромісна стратегія фінансування є найбільш оптимальною.
Модель Уілсона дає змогу визначити замовлення, за яким мінімізуються сумарні витрати на його організацію і зберігання. Кількісні моделі управління запасами доцільно використовувати для тих товарно-матеріальних запасів, які займають знач-ну частку в загальному обсязі товарно-матеріальних цінностей (категорія А за методом аналізу ABC).

242

Управління активами

При управлінні грошовими активами основними комплексами фінансових завдань є: підтримка залишку грошових коштів на оптимальному рівні, зменшення потреби в залишку грошових коштів, прискорення їх оборотності, підвищення рентабельності використання. Залишок грошових коштів в умовах ліквідного ринку цінних паперів можна регулювати за допомогою кількісних моделей Баумоля і Міллера-Орра.
Основне завдання управління дебіторською заборгованістю полягає у мінімізації її величини та строків інкасації боргу. Під час обґрунтування доцільності надання комерційного (товарного) кредиту покупцям продукції додаткові доходи від збільшення обсягів реалізації порівнюють з додатковими операційними витратами та фінансовими втратами від неповернення боргів.
З метою прискорення розрахунків доцільно використовувати сучасні форми рефінансування дебіторської заборгованості: спонтанне фінансування (надання знижок з ціни за прискорення розрахунків), факторинг, облік векселів або їх продаж на фондовому ринку, форфейтинг.
У процесі управління необоротними активами вирішуються такі комплекси управлінських завдань: обґрунтування можливих форм оновлення основних виробничих засобів, визначення потреби в їх нарощенні та можливих способів розширення, формування необхідних фінансових ресурсів, підвищення ефективності використання введених в дію основних засобів.

Питання для самоперевірки

Яким чином величина чистого оборотного капіталу впливає на ліквідність та фінансову стійкість підприємства?
У чому полягають переваги і недоліки обмежуючої і гнучкої тактик формування оборотних активів?
За якими принципами фінансується постійна і змінна частини оборотних активів при різних стратегіях фінансування?

•б* 243

Розділ б

Які чинники впливають на величину фінансового та операційного (виробничо-комерційного) циклів? Як можна зменшити тривалість цих циклів?
В яких випадках кількісними моделями управління товар но-матеріальними запасами доцільно скористатися і коли від них краще відмовитися?
Які переваги і недоліки окремих способів закупівлі товарно-матеріальних цінностей?
Які способи поповнення залишку грошових коштів є більш раціональними?
У чому полягає сутність моделей Ваумоля і Міллера-Орра та коли їх можна використовувати?
Яка роль відводиться способам розрахунків в управлінні грошовими активами підприємства?

Які додаткові витрати можуть виникнути у підприємства у випадку неповернення дебіторами боргів?
У чому полягає сутність лімітування і диверсифікації при управлінні дебіторською заборгованістю?
Як визначити ціну рефінансування дебіторської заборгованості при: а) спонтанному фінансуванні; б) факторингу; в) обліку і продажу векселів?
Які критерії ефективності операцій рефінансування дебіторської заборгованості?
Які методи нарахування амортизації може використову вати підприємство? У чому полягають переваги проведення прискореної амортизаційної політики?
Які грошові потоки пов'язані з придбанням основних за собів на умовах лізингу та за рахунок банківського кредиту? Як обґрунтувати доцільність лізингової операції?

244

Управління активами

Тестові завдання

1. Тривалість операційного (виробничо-комерційного) циклу порівняно з фінансовим циклом:

а) більша на час оборотності кредиторської заборгованості;

б) більша на час оборотності дебіторської заборгованості;

в) менша на час оборотності кредиторської заборгованості;

г) менша на час оборотності дебіторської заборгованості.

2. Для зменшення тривалості фінансового циклу підприємства потрібно:

а) уповільнити виробничий процес;

б) забезпечити некритичне уповільнення кредиторської забор гованості;

в) забезпечити некритичне уповільнення дебіторської забор гованості;

г) уповільнити оборот товарно-матеріальних запасів.

3. Наявність зайвих поточних активів веде:

а) до недоотримання частини доходу з причини іммобілізації фінансових ресурсів;

б) перебоїв у виробничому процесі;

в) недостатності виробничих запасів;

г) мінімізації ризиків формування структури капіталу.

4. Які недоліки обмежуючої тактики формування оборотних активів:

а) збільшення потреби у фінансуванні;

б) зменшення рентабельності активів;

в) іммобілізація значної частини грошових коштів;

г) зростання ризику втрати технічної платоспроможності?

5. Для кожної стратегії фінансування оборотних коштів у лівій колонці підберіть правильне визначення її змісту з правої ко лонки:

245

Розділ 6

Стратегія фінансування оборотних активів

Зміст стратегії

1. Ідеальна страте гія фінансування

2. Агресивна страте гія фінансування

3. Консервативна стратегія фінансу вання

4. Компромісна стратегія фінансу вання

а) постійна і змінна частини оборотних ак тивів і всі позаоборотні активи фінансу ються на довгостроковій основі;

б) позаоборотні активи, постійна частина оборотних активів і приблизно половина змінної частини оборотних активів фінан суються на довгостроковій основі;

в) поточні активи фінансуються за раху нок поточних пасивів;

г) позаоборотні активи і постійна частина оборотних активів фінансуються на довго строковій основі, а змінна — за рахунок короткострокової заборгованості

6. Визначення оптимального моменту для поновлення замов лення товарно-матеріальних цінностей зводиться:

а) до встановлення часу між попередньою доставкою і наступ ним замовленням;

б) встановлення часу між попередньою і наступною доставка ми замовлення;

в) встановлення циклу замовлення;

г) встановлення оптимальної тривалості виконання замовлення.

7. Оптимальний обсяг замовлення товарно-матеріальних цінно стей відповідно до моделі Уілсона це:

а) максимальний обсяг замовлення;

б) найменший обсяг замовлення;

в) максимальний обсяг замовлення, за якого досягаються міні мальні ціни закупівлі;

г) максимальний обсяг замовлення, за якого мінімізуються сукупні витрати.

8. Які недоліки закупівлі всього потрібного обсягу товарно-ма теріальних запасів однією партією:

246

Управління активами

а) неможливість скористатися знижками з ціни за оптові партії товару;

б) підвищуються витрати на організацію замовлення;

в) немає гарантії своєчасної закупівлі;

г) уповільнюється оборотність капіталу?

9. Збільшення грошових коштів шляхом реструктуризації ак тиву балансу відбувається:

а) при отриманні кредиту в банку;

б) при погашенні дебіторської заборгованості;

в) у випадку продажу нових акцій підприємства;

г) у випадку продажу облігацій цього підприємства?

10. Яка з наведених форм розрахунків найбільш вигідна для під приємства, коли воно купує сировину для своїх виробничих потреб:

а) акредитивна форма розрахунків;

б) чекова форма розрахунків;

в) повна або часткова попередня оплата;

г) оплата проти продукції?

11. Запис 4/10, нетто 30 означає:

а) 4-процентна знижка з ціни товару за умови його оплати про тягом 30 днів;

б) 4-процентна знижка з ціни товару за умови його оплати про тягом перших 10 днів;

в) 10-процентна знижка з ціни товару за умови його оплати через 4 дні при максимальній відстрочці ЗО днів;

г) чотирикратце збільшення ціни товару за умови його оплати протягом перших 10 днів.

12. До способів рефінансування дебіторської заборгованості не належать:

а) факторинг; в) лізинг;

б) форфейтинг; г) продаж векселів.

247

Розділ 7

ВАРТІСТЬ І ОПТИМІЗАЦІЯ СТРУКТУРИ КАПІТАЛУ

7.1. Економічна сутність капіталу

Під капіталом розуміють матеріальні засоби і грошові кошти, вкладені в підприємство з метою здійснення підприємницької діяльності. Глибше зрозуміти сутність капіталу можна розглянувши його класифікації в економічній літературі.

Залежно від того, кому належать вкладені в господарську діяльність матеріальні засоби і грошові кошти, капітал поділяють на власний і позиковий. Під власним капіталом розуміють грошові кошти і матеріальні засоби, які самостійно формуються підприємством для забезпечення свого розвитку. До позикового капіталу відносять грошові кошти та інше майно, що залучається для фінансування розвитку підприємства із зовнішніх джерел на платній поворотній основі.

Основні відмінності між власним і позиковим капіталом проілюстровано у табл. 7.1. їх аналіз показує, що за рахунок позикового капіталу підприємство має більше можливостей нарощення свого виробничого потенціалу, але при цьому зростає ризик втрати його фінансової стійкості.

За тривалістю використання виділяють довгостроковий постійний капітал (або перманентний) і короткостроковий змінний капітал. Склад капіталу залежно від відображення джерел його формування у пасиві балансу проілюстровано на рис 7.1.

248

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таблиця 7.1. Основні відмінності між власним і позиковим капіталом

Ознака	Власний капітал	Позиковий капітал
1	2	3
Право на участь в управлінні підприємством	Дає таке право	Не дає такого права (менша загроза втратити контроль над підприємством)
Право на отримання частини прибутку і майна	Прибуток ділиться між власниками за залишковим принципом після відшкодування фіксованих зобов'язань	Кредитори мають першочергове право на повернення суми боргу
Можливий обсяг залучення капіталу	Обсяг залучення капіталу обмежений і цілком залежить від фінансових можливостей засновників, результатів фінансово-господарської діяльності та інвестиційної привабливості підприємства для акціонерів	Існують широкі можливості залучення капіталу (за умови високого кредитного рейтингу, наявності застави або гарантій)
Строк повернення	Строк повернення капіталу власникам не встановлюється	Строк повернення позикового капіталу чітко обумовлений у договорах
Можливість скористатися ефектом "податкового" щита	Ефект "податкового" щита не діє (дивіденди виплачуються тільки за рахунок чистого прибутку і не зменшують базу оподаткування прибутку)	Є можливість отримати пільги на оподаткування (витрати на обслуговування капіталу виключаються з бази оподаткування прибутку, що зменшує реальну вартість його залучення)

Розділ 7

Закінчення табл. 7.1

1	2	3
Вплив на фінан-	Підвищується фінан-	Підвищується залеж-
сову стійкість	сова незалежність	ність від зовнішніх
підприємства	підприємства і мі-	джерел фінансування
	німізується ризик	та зростає ризик непла-
	втрати фінансової	тоспроможності і втра-
	стійкості	ти фінансової стійкості

Рис. 7.1. Склад капіталу за джерелами формування

Головною ознакою групування статей активу балансу є ступінь їх ліквідності, тобто швидкість зворотної трансформації інвестованого капіталу в грошові кошти.

Залежно від напряму розміщення фінансових ресурсів у активи підприємства капітал класифікується на основний і оборотний. Водночас, можна окремо виділити капітал, що використовується у внутрішньому обороті підприємства та за його межами (дебіторська заборгованість, довгострокові та поточні фінансові інвестиції). Схематично склад капіталу залежно від напрямів його розміщення проілюстровано на рис. 7.2. Вкладення частини капіталу в зовнішні фінансові інструменти свідчить, що в попередні періоди у підприємства були вільні грошові кошти. Водночас, капітал, інвестований за межами підприємства, можна розглядати як резерв мобілізації в господарський оборот додаткових грошових коштів у випадку, коли збільшуються його власні інвестиційні потреби або погіршується поточна платоспроможність.

250

Вартість і оптимізація структури капіталу

Оборотний капітал може перебувати у сфері виробництва (запаси, незавершене виробництво, витрати майбутніх періодів) і у сфері обігу (готова продукція на складах та продукція, відвантажена покупцям, дебіторська заборгованість, грошові кошти, поточні фінансові інвестиції, товари для торгівлі і т. ін.). Оборотний капітал може функціонувати в грошовій і матеріальній формах.

Рис. 7.2. Склад капіталу за напрямками розміщення

Дуже важливою з погляду фінансового менеджменту є комбінована класифікація капіталу, в якій поєднуються різні класифікаційні ознаки: належність капіталу, тривалість його використання та напрямки розміщення. Схематично взаємозв'язок між напрямками розміщення капіталу і джерелами його формування зображено на рис. 7.3.

Рис. 7.3. Склад капіталу за напрямками розміщення і джерелами фінансування

251

Розділ 7

Та частина оборотного капіталу, яка сформована на постійній основі, називається власним оборотним капіталом (або чистим оборотним капіталом). Детально можливі стратегії фінансування активів підприємства розглянуто в розділі 6. Нестача власного оборотного капіталу призводить до підвищення фінансової залежності і свідчить про нестійке фінансове становище підприємства.

Водночас, фінансового менеджера цікавить не лише обсяг власного оборотного капіталу, але і його частка в загальній сумі власного капіталу (або коефіцієнт маневреності капіталу).

Коефіцієнт маневреності капіталу показує, яка частина власного капіталу підприємства перебуває в обороті, тобто в такій формі, яка дає змогу вільно маневрувати інвестованими коштами.

Цей коефіцієнт має бути досить високим, щоб забезпечити достатню гнучкість і мобільність у використанні власного капіталу підприємства.

Таким чином, ефективність використання капіталу підприємства одночасно залежить від двох груп чинників:

по-перше, від того, наскільки оптимально поєднується власний і позиковий капітал, довгострокові (постійні) і короткострокові (змінні) джерела фінансування інвестиційних потреб підприємства;
по-друге, від того, який загальний обсяг вкладень у основні й оборотні засоби, скільки їх перебуває у сфері виробництва і сфері обігу, в грошовій і матеріальній формах та наскільки оптимальне їх співвідношення.

Все це зумовлює необхідність розробки виваженої політики формування капіталу та її погодження з політикою формування активів підприємства.

Визначення загальної потреби у капіталі може здійснюватися прямим і непрямим методами. Прямий метод базується на детальному плануванні інвестиційних потреб підприємства за його окремими активами: основних засобів, нематеріальних активів, товарно-матеріальних запасів, грошових коштів (на стадії створення підприємства практично повністю відсутні дебіторська заборгованість, довгострокові й поточні фінансові інвестиції).

Цей метод може застосовуватися як при визначенні загальної потреби у капіталі для створення нового підприємства, так і у

252

Вартість і оптимізація структури капіталу

випадку обґрунтування необхідного додаткового капіталу для розширення виробничої діяльності діючого підприємства, здійснення модернізації та диверсифікації.

Для підприємства однаково небезпечним є несформо-ваність капіталу та його надмірний обсяг. Так, якщо створені виробничі потужності підприємства використовуються не на повну силу внаслідок відсутності сировини, або навпаки, коли накопичені надмірні виробничі запаси, які не можуть швидко перероблятися на наявних виробничих потужностях, відбувається заморожений інвестованого капіталу, уповільнюється його оборотність і, як результат, погіршується фінансовий стан підприємства та зростає ризик упущеної вигоди.

Визнаючи загальні потреби у капіталі для створення нового підприємства потрібно зважати на такі обмеження:

сформованого капіталу має вистачати на покриття всіх витрат у ході реалізації інвестиційного проекту (доінвестиційні дослідження, придбання майнових прав, проектно-конструкторські роботи, будівництво адміністративних і виробничих приміщень, маркетинг, навчання персоналу, купівля і монтаж обладнання, створення оборотних коштів тощо);
при формуванні стартового капіталу необхідно виходити з мінімальної потреби в активах, для того щоб розпочати господарську діяльність підприємства (недоцільно створювати значні резерви запасів та готівки, до того ж зменшити потребу в фінансових ресурсах на початкових етапах можна шляхом оренди основних засобів і за рахунок паралельного протікання процесів інвестування та отримання прибутку);
сформований капітал не повинен бути меншим за мінімально допустимий обсяг статутного капіталу для окремих типів підприємств (так, мінімальний обсяг статутного фонду для акціонерних товариств становить 1250 мінімальних заробітних плат, а для товариств з обмеженою відповідальністю — 625 мінімальних заробітних плат).

Непрямий (опосередкований) метод розрахунку загальної потреби в капіталі є менш трудомістким і базується на викорис-

253

Розділ 7

танні відносного показника — капіталомісткості продукції (середній розмір інвестованого капіталу в розрахунку на одиницю виготовленої продукції). Цей показник суттєво відрізняється за галузями народного господарства і дає інвестору уявлення про рівень фондомісткості та матеріаломісткості. Водночас, рівень капіталомісткості продукції залежить не лише від конкретної галузі, а й від масштабів діяльності підприємства, стадії його життєвого циклу, рівня технологічного оснащення виробництва та ступеня зносу виробничих засобів.

Користуватися непрямим методом доцільно на попередніх стадіях розробки інвестиційного проекту, оскільки він дає лише приблизне уявлення про необхідний розмір початкових інвестицій. Для остаточного розрахунку потреби у джерелах фінансування застосовується прямий метод.

Для визначення потреби в капіталі непрямим методом необхідно капіталомісткість продукції (на аналогічному виробництві або в середньому по галузі) помножити на плановий обсяг виробництва. Крім того, необхідно враховувати передстартові витрати і передбачити резерв капіталу на випадок, якщо подорожчають будівельно-монтажні роботи, будівельні матеріали, сировина тощо (як правило, не менше 10 % від загальних витрат на будівництво й експлуатацію інвестиційного об'єкта).

7.2. Особливості формування власного капіталу

Власний капітал — це вартість засобів, які належать власникам підприємства. Власний капітал можна також трактувати як залишок в активах після вирахування зобов'язань підприємства. Таке визначення випливає зі скороченого запису балансу підприємства:

254

Вартість і оптимізація структури капіталу

Зміна обсягу власного капіталу є показником ефективності як виробничої, так і фінансової та інвестиційної діяльності. Більш повно значення власного капіталу розкривають функції, які він виконує в процесі кругообігу коштів (рис. 7.4).

255

Рис. 7.4. Характеристика функцій власного капіталу

Розділ 7

Значення власного капіталу полягає в тому, що він є гарантією фінансової незалежності підприємства і базою для формування його активів. У ході підприємницької діяльності власний капітал або нарощується, або "проїдається". Лише за умови збереження власного капіталу підприємство зможе нарощувати прибутки, залучати кошти інвесторів, виходити на ринок позикового капіталу.

Вартість власного капіталу визначається відповідно до прийнятих умов оцінювання активів у бухгалтерському обліку, а тому не збігається за ринковою ціною акцій і майна підприємства в цілому. Незважаючи на це, динаміка цього показника у фінансовій звітності є однією з найсуттєвіших характеристик перспектив розвитку підприємства.

Рис. 7.5. Склад власного капіталу

256

Склад власного капіталу та характеристику його елементів представлено на рис. 7.5.

Вартість і оптимізація структури капіталу

Як видно з представленої схеми, власний капітал утворюється за рахунок внесків власників, які зафіксовані в установчих документах, та шляхом накопичення доходів в ході виробничо-господарської діяльності. Частка безоплатно переданих цінностей складає незначну величину або зовсім відсутня.

Більш детальна інформація про всі зміни у складі власного капіталу протягом звітного року наводиться у річній формі № 4 "Звіт про власний капітал", зміст якої представлено у табл. 7.2. Згідно з даними цього звіту власники, інвестори й інші зацікавлені особи отримують інформацію про наявність власного капіталу, збільшення (зменшення) його обсягів у результаті переоцінки, чистого прибутку (збитку), внесків власників, вилучення капіталу. Визначається політика використання прибутку: на виплату дивідендів, поповнення статутного капіталу, відрахування до резервного капіталу. Додатково в примітках до фінансових звітів підприємства наводиться інформація про загальну кількість і номінальну вартість акцій, на які передбачається провести передплату, загальну суму коштів, одержаних від передплати на акції, акції у складі статутного капіталу за окремими типами і категоріями тощо.

Таблиця 7.2. Зміст звіту про власний капітал

№ з/п	Стаття	Зміст
1	2	3
1	Залишок на початок року	Сума власного капіталу згідно з балансом (гр. 3, підсумок 1-го розділу пасиву)
2	Коригування	Згідно ПБО Ms 6 "Виправлення помилок і зміни у фінансових звітах" у разі виявлення суттєвих помилок за попередні роки або при зміні облікової політики, що вплинуло на фінансові результати, здійснюється коригування сальдо нерозподіленого прибутку на початок звітного періоду

17-5-1329 257

Розділ 7

Закінчення табл. 7.2

1	2	3
3	Скоригований залишок на початок року (п. 1±п. 2)	Залишок власного капіталу на початок звітного періоду
4	Переоцінка активів	Суми збільшення або зменшення вартості власного капіталу в результаті переоцінки активів. Зміни відображаються у статті "Інший додатковий капітал"
б	Чистий прибуток (збиток) за звітний період	Зі "Звіту про фінансові результати" переноситься сума "+" рядок 220 "-" рядок 225
7	Внески учасників	За рахунок внесків збільшуються статті "Статутний капітал", "Додатково вкладений капітал", зменшується заборгованість за статтею "Неоплачений капітал"
8	Вилучення -капіталу	Суми зменшення власного капіталу в результаті викупу й анулювання акцій, виходу учасника, зменшення номінальної вартості акцій. Ці зміни стосуються таких статей, як "Статутний капітал", "Вилучений капітал"
9	Інші зміни в капіталі	Відображаються безкоштовно отримані активи у статті "Інший додатковий капітал", списання невідшкодованих збитків за відповідною статтею власного капіталу
10	Разом зміни в капіталі (ряд. 4 + ряд. 9)	Сума всіх змін власного капіталу за звітний період
11	Залишок на кінець року (ряд. 3 + ряд. 10)	Скоригований залишок власного капіталу на початок року уточнюється на суму всіх змін протягом року. Отримана сума має співпадати за гр. 4, ряд. 380 "Балансу" і за всіма статтями (300—370) "Балансу"

Вартість і оптимізація структури капіталу

За рівнем відповідальності власний капітал поділяється так:

статутний капітал (зареєстрований у державному реєстрі);
додатковий капітал (додатково вкладений капітал, дарчий капітал, резервний та нерозподілений прибуток).

Статутний капітал відіграє основну роль у функціонуванні підприємства. По-перше, це стартовий капітал, необхідний для виробничої діяльності й отримання прибутку. По-друге, його обсяг не може бути меншим за встановлену законодавством суму (1250 мінімальних заробітних плат для акціонерних товариств, 625 мінімальних заробітних плат для товариств з обмеженою відповідальністю). По-третє, статутний капітал регулює відносини власності, розподілу дивідендів і управління підприємством.

У бухгалтерському обліку статутний капітал залежно від виду і форми власності підприємства виступає у вигляді:

складочного капіталу — у повному товаристві і товаристві за довірою;
пайового капіталу — у кооперативах, кредитних спілках, колективних підприємствах та ін.;
статутного фонду — в державних та муніципальних підприємствах;
статутного капіталу — в акціонерних товариствах, товариствах з обмеженою відповідальністю і додатковою відповідальністю.

Джерелами формування статутного капіталу є власні грошові кошти, майнові та інші активи засновників. Внесками учасників і засновників господарських товариств до статутного фонду можуть бути: будівлі, споруди, обладнання, інші матеріальні цінності, цінні папери, права користування землею, водою, іншими природними ресурсами, будівлями, спорудами, інтелектуальна власність, грошові кошти, в тому числі валютні. Порядок оцінки внесків до статутного фонду визначається засновницькими документами. Заборонено використовувати при формуванні статутного фонду бюджетні кошти, кредитні ресурси і кошти, одержані під заставу.

і?* 259

Розділ 7

Найбільш складна система формування і зміни статутного капіталу встановлена законодавством для акціонерних товариств.

Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку рішенням від 9 лютого 2001 року № 18 затвердила Положення про порядок реєстрації випуску акцій відкритих акціонерних товариств і облігацій підприємств у новій редакції.

Реєстрація випуску цінних паперів, інформації про їх емісію і звіту про результати підписки на акції здійснюється уповноваженими особами Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку або її територіальних органів відповідно до встановленого порядку і є підставою для внесення випуску цінних паперів у Загальний реєстр випуску цінних паперів.

Це положення удосконалює і спрощує чинний порядок реєстрації випуску акцій ВАТ, облігацій підприємств та інформації про їх випуск.

За вимогами нового положення випуск акцій здійснюється в такій послідовності:

прийняття рішення про випуск акцій;
подання документів для реєстрації інформації про випуск акцій;
розгляд документів Комісією з цінних паперів і фондового ринку протягом 10 днів з дати подання заяви і всіх необхідних документів;
реєстрація інформації про випуск акцій;
публікація зареєстрованої інформації не пізніше 10 днів до початку підписки на акції;
у разі необхідності подання документів на реєстрацію змін в інформації про випуск акцій (термін внесення змін — до закінчення 30-денного строку з дня публікації інформації, але не пізніше ніж за 10 днів до початку підписки на цінні папери);
реєстрація змін в інформації протягом 15 днів з дня подання документів;
проведення передплати на акції;
реєстрація звіту про результати передплати протягом 15 днів з дати подання заяви і всіх необхідних документів;
подання документів для реєстрації випуску акцій не пізніше 60 днів з дати державної реєстрації статуту або змін в статуті, що пов'язані зі змінами в статутному капіталі;

260

Вартість і оптимізація структури капіталу

— реєстрація випуску акцій протягом ЗО календарних днів з дати подання заяви і всіх необхідних документів.

Відкрита передплата на акції здійснюється в кілька етапів:

1-й етап. Публікується повідомлення про відкриту передплату на акції, строк якої не може перевищувати 6 місяців.

2-й етап. Особи, які бажають придбати акції, повинні внести на рахунок засновників не менше 10 % вартості заявлених акцій і отримати письмове зобов'язання про продаж відповідної кількості акцій від засновників.

3-й етап. Якщо через 6 місяців не вдалося покрити передплатою 60 % акцій, акціонерне товариство вважається не заснованим. Особам, які передплатили акції, повертаються внесені ними суми або інше майно.

4-й етап. Якщо передплата відбулася, то до дня скликання установчих зборів особи, що підписалися на акції, повинні внести з урахуванням попереднього внеску не менше 30 % номінальної вартості акцій. У разі, коли всі акції розподіляються між засновниками, вони повинні внести до скликання не менше 50 % номінальної вартості акцій.

5-й етап. Не пізніше року після реєстрації акціонерного товариства акціонери зобов'язані оплатити повну вартість акцій. В іншому разі вони сплачують штраф у розмірі 105 % річних від суми простроченого платежу. При несплаті протягом 3 місяців після встановленого строку платежу акціонерне товариство має право реалізувати акції в установленому порядку.

У процесі господарської діяльності власники мають право змінювати розмір статутного капіталу, керуючись економічною доцільністю. Можливі методи зміни обсягів статутного капіталу наведено на рис. 7.6. Однак будь-які зміни, не зареєстровані у встановленому порядку, є порушенням і тягнуть за собою покарання у вигляді адміністративних штрафів за порушення обліку і звітності, може бути анульована державна реєстрація підприємства, а воно ліквідо-

261

Рис. 7.6. Методи зміни обсягів статутного капіталу

Розділ 7

Вартість і оптимізація структури капіталу

ване. Таким чином, при зміні статутного капіталу потрібно внести зміни в установчі документи і реєстраційну карту.

Загальну характеристику типів емісії цінних паперів представлено у табл. 7.З.

Таблиця 7.3. Ознаки і типи емісії цінних паперів

Ознаки	Типи емісії
Послідовність	• Первинна емісія • Вторинна емісія
Спосіб розміщення	• Емісія акцій, що розміщуються шляхом розподілу серед акціонерів або засновників • Емісія цінних паперів, що розміщуються шляхом відкритої або закритої передплати • Емісія, що проводиться шляхом конвер тації одних цінних паперів в інші
Види цінних паперів, що випускаються	• Емісія простих акцій • Випуск привілейованих акцій
Мета емісії	• Нарощування статутного капіталу емітента • Зміна структури акціонерного капіталу • Мобілізація інвестиційних ресурсів

При всіх видах змін розмірів статутного капіталу постає питання про порядок розподілу за внесками і частками сум, на які пройшли зміни, якщо це не пов'язано з рішенням за окремими учасниками. Так, у випадку збільшення розміру статутного капіталу за рахунок коштів конкретних інвесторів їх частка відображається або збільшується пропорційно розміру внеску. Якщо статутний капітал збільшився в результаті дооцінки майна, сума приросту розподіляється між учасниками пропорційно їх частці в статутному капіталі на момент проведення переоформлення.

Основними напрямками використання додаткового капіталу можуть бути: передача дочірнім підприємствам, покриття витрат на випуск акцій чи облігацій, взяття суми зносу на облік підприємства при безоплатному одержанні основних засобів, списання суми уцінки товарно-матеріальних цінностей, здійснення капітальних вкладень, нематеріальних активів та інші напрямки.

263

Розділ 7

З перелічених напрямків використання додаткового капіталу можна визначити його основні функції:

фінансування витрат на залучення додаткових коштів (випуск акцій чи облігацій для фінансування своєї діяльності);
фінансування придбання нематеріальних активів та основних засобів;
покриття сум уцінки активів та сум зносу засобів, які підприємство отримало безоплатно.

Особливості формування власного капіталу та відображення відповідних операцій у формах фінансової звітності розкриваються в наведених нижче прикладах.

Приклад

Визначити обсяг власного капіталу в цілому та за його скла довими та скласти баланс ВАТ "Альфа" на підставі операцій, які були здійснені протягом звітного періоду.

Керівництвом ВАТ "Альфа" було оголошено передплату на акції власної емісії. Статутний капітал зареєстровано в обсязі 800 тис. грн, який утворено за рахунок емісії простих акцій загальною кількістю 1 440 000 шт. та привілейованих — 160 000 шт. Номінальна вартість акції — 0,5 грн.

Засновники внесли до статутного капіталу ВАТ в обмін на 1 000 000 простих акцій і 100 000 привілейованих акцій:

акції інших підприємств на суму 200 тис. грн;
технологічне обладнання на суму 190 тис. грн;
товарно-матеріальні цінності на суму 80 тис. грн;
грошові кошти — 80 тис. грн.

У результаті продажу акцій на поточний рахунок надійшли грошові кошти:

від реалізації 350 000 простих акцій за ціною 0,7 грн/шт.;
від реалізації 60 000 привілейованих акцій за ціною 0,8 грн/шт.

Визначаємо обсяг додатково вкладеного капіталу, отримано го за рахунок перевищення номінальної вартості акцій:

264

Вартість і оптимізація структури капіталу

(0,7 - 0,5) 350 000 + (0,8 - 0,5) 60 000 = 70 000 + 18 000 = 88 000 грн.

Обсяг неоплаченого капіталу:

(440000 - 350 000) 0,5 = 45000грн.

Грошові кошти на поточному рахунку:

80 000 + 0,7 350 000 + 0,8 60 000 = 80 000 + 245 000 + 8 000 = = 373 000 грн.

Баланс ВАТ "Альфа" буде мати такий вигляд (табл. 7.4).

Таблиця 7.4. Баланс ВАТ "Альфа"

Актив	Сума, тис. грн	Пасив	Сума, тис.грн
І. Необоротні активи		І. Власний капітал
Основні засоби	190,0	Статутний капітал	800,0
Довгострокові фінансові інвестиції	200,0	Додатково вкладений капітал	88,0
Всього за розділом І	390,0	Неоплачений капітал	45,0
II. Оборотні активи		Неоплачений капітал	45,0
Виробничі запаси	80,0	Всього за розділом І	843,0
Грошові кошти	373,0
Всього за розділом II	453,0
БАЛАНС	843,0	БАЛАНС	843,0

Операційна, інвестиційна та фінансова діяльність підприємства впливає на обсяги та структуру власного капіталу. За результатами всіх фінансових операцій, які були здійснені протягом звітного періоду, складається баланс на відповідну дату. При цьому фінансовий менеджер визначає обсяги і структуру власного капіталу в балансі не тільки за фактом проведених трансакцій, а й за прогнозними даними розвитку підприємства. В останньому випадку баланс підприємства набуває форми планового документа.

265

Розділ 7

Приклад

На початок року перший розділ пасиву "Власний капітал ВАТ "Омега" відображений у табл. 7.5.

Таблиця 7.5. Власний капітал

Пасив	Сума, грн
І. Власний капітал
Статутний капітал	800 000
Додатково вкладений капітал	88 000
Інший додатковий капітал	180 000
Резервний капітал	110 000
Нерозподілений прибуток	60 000
Неоплачений капітал	(90 000)
Всього за розділом І	1 148 000

Скласти перший розділ пасиву балансу на кінець року та розрахунок нерозподіленого прибутку за умови, що протягом року були здійснені такі операції:

у січні було виявлено суттєву помилку у нарахуванні суми амортизації у попередньому періоді, в результаті якої сума чистого прибутку була занижена на 20 тис. грн;
у квітні надійшли кошти в оплату за підписані акції в сумі 90 тис. грн;
у червні ВАТ викупило власні акції на суму 70 тис. грн і анулювало їх;
чистий прибуток підприємства склав 95 тис. грн, з якого 5 тис. грн. направлено на поповнення резервного капіталу, оголошено про виплату дивідендів на акції в сумі 70 тис. грн.

266

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таблиця 7.6. Розрахунок нерозподіленого прибутку

№з /п	Найменування статті	Сума, грн
1	Нерозподілений прибуток на початок року	60 000
2	Виправлення помилок	20 000
3	Нерозподілений прибуток скоригований (ряд. 1 + ряд. 2)	80 000
4	Чистий прибуток, отриманий у звітному періоді	95 000
5	Резервний капітал	(5 000)
6	Оголошені дивіденди	(70 000)
7	Нерозподілений прибуток на кінець року	100 000

Таблиця 7.7. Перший розділ пасиву балансу ВАТ "Омега" на кінець року

Пасив	Сума, грн
І. Власний капітал
Статутний капітал	730 000
Додатково вкладений капітал	88 000
Інший додатковий капітал	180 000
Резервний капітал	115 000
Нерозподілений прибуток	100 000
Всього за розділом І	1 213 000

267

Розділ 7

7.3. Особливості формування позикового капіталу

Ефективна фінансова діяльність підприємства неможлива без постійного залучення позикових коштів. їх використання в обороті підприємства зумовлене, з одного боку, об'єктивною необхідністю, а саме: невідповідністю у часі між надходженнями коштів та витратами, сезонністю виробництва, впровадженням інвестиційних проектів, які потребують значних обсягів вкладень на декілька років. З другого боку, за допомогою позикових коштів забезпечується розширення виробничо-господарської діяльності, оновлення технічної бази, використання ефекту фінансового ліве-риджу і та ін.

Позиковий капітал формує зобов'язання підприємства.

Згідно з МСБО, зобов'язання — це заборгованість підприємства, що виникла внаслідок минулих подій і погашення якої, як очікується, призведе до зменшення ресурсів підприємства, що втілюють у собі економічні вигоди.

На рис. 7.7 наведений склад зобов'язань та характеристика їх елементів. Серед зобов'язань основне місце займає позиковий капітал, тобто фінансові зобов'язання. Він включає:

довгостроковий позиковий капітал — довгострокові кредити банків, довгострокові позикові кошти;
короткостроковий позиковий капітал — короткострокові кредити банків, короткострокові позикові кошти, кредиторська заборгованість, інші короткострокові зобов'язання.

Довгострокові кредити банків, як правило, пов'язані з придбанням устаткування або виконанням інвестиційних проектів.

Основною рисою довгострокових кредитів є великі ризики, більш складні умови обслуговування та виконання у вигляді забезпечення. Наприклад, проектні кредити (кредити під виконання інвестиційних проектів) видаються банками на основі глибокого аналізу, бізнес-планів інвестиційних проектів та під надійне забезпечення. Це найбільш ризикові кредити. Іпотечні кредити видаються під заставу нерухомості та земельних ділянок. Іпотека є найбільш надійним видом застави.

268

Вартість і оптимізація структури капіталу

Рис. 7.7. Склад зобов'язань підприємства

Позикові кошти розрізняються за багатьма характеристиками. Класифікація за різними ознаками наведена на рис. 7.7.

Довгострокові кредити банків відображаються у балансі за теперішньою вартістю. При цьому для розрахунків використовується формула теперішньої вартості ануїтету:

(7.1)

де PV_a — теперішня вартість довгострокового кредиту; А — щорічні виплати за кредитом; R — ставка дисконту.

269

Розділ 7

Рис. 7.7. Класифікація позикових коштів¹

¹ Бланк И.А. Финансовый менеджмент. — К.: Ника-Центр Эльга, 1999. — 528 с.

270

Вартість і оптимізація структури капіталу

Приклад

Підприємство одержало кредит на суму 800 тис. грн строком на 3роки під 80%річних (процентний фактор теперішньої вартості ануїтету — 1,0356). Погашення боргу відбувається щорічними рівномірними виплатами, які включають відсотки за кредитом на суму погашення основного боргу.

Щорічні виплати за кредитом становлять:

800

= 772,5 тис. грн.

1,0356

Методика розрахунку балансової вартості залишку основного боргу та витрат на відсотки за кредит на кінець кожного року наведено у табл. 7.8.

Таблиця 7.8. Розрахунок балансової вартості залишку основного боргу за кредитом на кінець року

Рік	Сума виплат	Проценти за кредит	Погашення основної суми боргу	Залишок основного боргу на кінець року
1-й рік	772,5	640 (800 0,8)	132,5 (772,5-640)	667,5 (800 - 132,5)
2-й рік	772,5	534 (667,5 0,8)	238,5 (772,5-534)	429 (667,5-238,5)
3-й рік	772,5	343,2 (429 0,8)	429 (772,5-343,2)	0 (429-429)
Всього	2317,5	1517	800	X

Залишок непогашеного кредиту на кінець року — це і є теперішня вартість довгострокової заборгованості» яка відображається в балансі. Деякі невідповідності зумовлені округленням результатів розрахунків.

Довгострокові фінансові зобов'язання включають заборгованість підприємства за випущеними довгостроковими облігаційними позиками. Випуск облігацій може здійснюватись за номінальною вартістю і за вартістю з дисконтом. У зв'язку з цим такі випуски по-різному відображаються у балансі підприємства.

271

Розділ 7

Приклад

Підприємство випустило 3000 облігацій номінальною варті стю 500 грн за штуку зі ставкою доходу 15 % річних. Облігації продані за номінальною вартістю. Проценти виплачуються раз на рік — в кінці грудня. Строк погашення позики через 5 років.

У балансі підприємства буде відображено довгострокове фінансове зобов'язання в сумі 1 500 000 грн (3000 • 500) та відповідне збільшення суми грошових коштів.

Якщо довгострокові облігації викуплені зі знижкою (дисконтом), є два варіанти відображення зобов'язань у балансі. В першому варіанті балансова вартість облігацій визначається як різниця між номінальною вартістю та сумою неамортизованої знижки. У другому варіанті балансова вартість облігацій визначається дисконтуванням вартості фінансового зобов'язання за облігаціями.

Розглянемо на прикладі застосування цих двох методів.

Приклад

На 1 січня 2001 року підприємство здійснило випуск 10^відсоткових облігацій номінальною вартістю 2000 тис. грн і продало згідно з ринковою ставкою 12% річних. Строк погашення об лігацій через 3 роки.

У балансі підприємства балансова вартість облігаційної по зики на кінець 2001 року визначається як дисконтована вар тість зобов'язань за формулою

(7.2)

де Н — номінальна вартість облігаційної позики, яка підлягає сплаті через 3 роки;

А — щорічні платежі за облігаціями згідно з їх дохідністю;

R — дисконт, 12%.

■

А = (2 000 • 10) : 100 = 200 тис. грн.

PV^ - 2 000 • 0,7118 + 200 • 2,4018 щ 1904 тис. грн.

272

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таким чином, теперішня вартість облігаційної позики становить 1904 тис. грн. Вона і буде відображена в балансі на кінець року. Розрахунки цієї величини для кожного наступного року представлено у табл. 7.9. Вони виконані з використанням методу рівномірної амортизації дисконту.

Таблиця 7.9. Розрахунок балансової вартості облігацій методом рівномірної амортизації, тис. грн

Кінець року

Номінальна вартість

Неаморти-зована знижка

Амортизація знижки

Витрати на відсотки

Балансова вартість облігацій

На 1.01.2001 2001 2002 2003

2000 2000 2000 2000

96 64 32

32 32

232 232 232

1904 1936 1968 2000

Незамортизована знижка становить: 2000 - 1904 = 96 тис. грн.

За рівномірної амортизації щорічна амортизація дисконту становитиме 96 : 3 = 32 тис. грн.

Щорічні витрати на відсотки включають 200 тис. грн доходу за облігаціями і 32 тис. грн амортизації дисконту.

Балансова вартість облігацій дорівнює балансовій вартості облігацій на кінець минулого-періоду плюс сума амортизації знижки.

В нашому прикладі 1904 + 32 = 1936 тис. грн і т. д.

Розрахуємо в табл. 7.10. вартість облігацій на кожен рік, використовуючи метод ефективної ставки відсотка.

До складу довгострокових зобов'язань підприємства відносять також зобов'язання за фінансовою орендою (лізингом). Лізинг можна розглядати як складну торговельно-фінансово-кредитну операцію, яка виступає формою оренди машин і обладнання, способом фінансування інвестицій і кредитування підприємств, а також способом активізації збутової діяльності. Лізинг можна трактувати як кредит, що надається в товарній формі.

18-5-1329 273

Розділ 7

Таблиця 7.10. Розрахунок вартості облігацій методом ефективної ставки відсотку, тис. грн

Дата

Сума відсотків за облігаціями

Витрати на

відсотки за ринковою ставкою 12 %

Амортизація

знижки

за ефективною

ставкою

відсотків

Балансова

вартість

зобов'язання

На 1.01.2001 31.12.2001 31.12.2002 31.12.2003

200 200 200

228 232 236

28 32 36

1904 1932 1964 2000

Підсумок

600

696

Фінансовий лізинг — це договір лізингу, в результаті укладання якого майно, що замортизувалося не менше ніж на 60 %, переходить у власність лізингоодержувача або викуповується ним за залишковою вартістю.

Переваги фінансового лізингу як форми кредитування визначаються тим, що він дає змогу лізингоодержувачу користуватися майном, не відволікаючи значних сум з обороту, відносити лізингові платежі на собівартість продукції, знижувати прибуток, що оподатковується. Крім того, у підприємств розширюються можливості технічного переоснащення виробництва, особливо в умовах, коли отримати довгострокову позику надзвичайно складно.

Сума плати за лізинг покриває повні витрати лізингодавця та забезпечує йому прибуток у формі комісійних. Вона може включати відшкодування вартості об'єкта лізингу, відсотки за кредит, комісійні лізингодавцю та інші платежі, якщо вони були передбачені угодою.

Актуальним є питання про розмежування понять фінансової оренди і фінансового лізингу. Об'єктом лізингу може бути тільки власне майно лізингодавця, яке було придбане ним саме з метою надання іншим особам у лізинг. Лізинг суттєво відрізняється від оренди. Так, лізингоотримувач виконує обов'язки покупця, пов'язані з правом власності — страхування майна, ремонт, технічне обслуговування, хоча власником майна залишається лізинго-давець.

274

Вартість і оптимізація структури капіталу

Враховуючи те, що існує певна невідповідність між основними положеннями Закону України "Про лізинг" і Законами України "Про оподаткування прибутку підприємств" та "Про податок на додану вартість", розроблено новий законопроект "Про внесення змін в Закон України "Про лізинг".

У практичній діяльності при нарахуванні податків необхідно використовувати податкову трактовку оренди, а при відображенні лізингових (орендних) операцій в бухгалтерському обліку і фіна-совій звітності необхідно дотримуватись вимог ПБО № 14 "Оренда".

Фінансова оренда — це оренда, яка передбачає передачу орендатору всіх ризиків і вигід, пов'язаних з правом володіння і користування активом. Оренда є фінансовою за наявності хоча б однієї з перерахованих ознак:

орендатор отримує право власності на орендований актив після закінчення строку оренди;
орендатор має можливість і намір купити об'єкт оренди за ціною, нижчою за його справжню вартість на дату придбання;
строк оренди складає більшу частину строку корисного використання об'єкту оренди;
теперішня вартість мінімальних орендних платежів з початку строку оренди дорівнює або перевищує справедливу вартість об'єкта оренди.

У разі фінансової оренди орендований актив відображається у балансі орендаря як актив та зобов'язання за справедливою вартістю орендованого майна на початку строку оренди, або за теперішньою вартістю загальної суми мінімальних орендних платежів, якщо вона менша за його справедливу вартість.

Класичним прикладом фінансової оренди є операція, згідно з якою орендодавець купує об'єкт оренди на замовлення орендаря і передає йому цей об'єкт за ціною придбання. В цьму випадку вартість придбання об'єкта оренди не враховується у складі валових витрат орендодавця і він не має право на податковий кредит з ПДВ при купівлі об'єкта оренди. У свою чергу, орендодавець не нараховує ПДВ при передачі об'єкта в оренду, при отриманні лізингових платежів і при передачі об'єкта оренди у власність орендаря. До складу валового доходу орендодавця включається тільки сума отриманої винагороди (відсотки). Ця сама сума входить до складу валових витрат орендаря.

і8* 275

Розділ 7

Приклад

Підприємство А придбало обладнання вартістю 200 тис. грн, у тому числі ПДВ 33,3 тис. грн. і передало його у фінансову оренду підприємству Б за цією ж вартістю. Строк оренди становить 3 роки і відповідає строку корисного використання обладнання. Нарахування амортизації здійснюється прямим методом. Ліквідаційна вартість становить 8 тис. грн. Винагорода орендодавцю встановлена на рівні 16%. Орендні платежі, які враховують плату за обладнання і винагороду орендодавцю, сплачуються рівними платежами (ануїтет) в кінці кожного року. Визначити суму фінансових витрат орендаря і суму фінансових доходів орендодавця та їх розподіл між звітними періодами.

Визначається сума щорічних платежів за фінансовою орендою (ануїтет):

Дисконтний множник ануїтету 2,246 визначається за допо могою фінансових таблиць, виходячи з кількості періодів (платежів) — 3 та ставки відсотку — 16%.

Сума платежів за весь строк оренди становить:

89 047-3 = 267 141грн.

У цій сумі вартість обладнання становить — 200 тис. грн, а плата за оренду — 67,141 тис. грн. Розподіл фінансових доходів (витрат) представлено у табл. 7.11.

Сума відсотку за кожен рік визначається як добуток залишку зобов'язань на попередню дату і ставки відсотку:

200 000 • 0,16 = 32 000 грн.

Плата за обладнання складає різницю між сумою платежу і сумою відсотків:

89 047 - 32 000 = 57 047 грн.

Залишок зобов'язань на кінець періоду визначається з розрахунку:

200 000 - 57 047 = 142 953 грн.

276

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таблиця 7.11. Розподіл фінансових витрат орендаря

Дата	Орендна плата, грн			Залишок зобов'язань за орендою на кінець періоду
Дата	Всього	Відсотки	За обладнання	Залишок зобов'язань за орендою на кінець періоду
01.01.2001 31.12.2001 31.12.2002 31.12.2003	0 89 047 89 047 89 047	0 32 000 22 872 12 269	0 57 047 66175 76 778	200 000 142 953 76 778 0
Всього	267 141	67 141	200 000	0

Обсяг відсотків на 31 грудня 2003 року визначається з урахуванням залишку заборгованості як різниця:

89 047 - 76 778 - 12 269 грн.

Серед короткострокових джерел фінансування діяльності підприємства найбільшу частку займає комерційний кредит. Інструментом комерційного кредиту є вексель, який визначає фінансові зобов'язання позичальника стосовно кредитора. Особливістю комерційного кредиту є те, що його суб'єктами виступають підприємства, він надається в товарній формі, середня вартість комерційного кредиту нижча за середню вартість банківського кредиту. Окрім того, до переваг комерційного кредиту відносять оперативність надання, технічну нескладність оформлення угоди, можливість маневрувати оборотним капіталом. Разом із тим, необхідно враховувати, що комерційний кредит має обмежені можливості у часі та розмірах. Для кредитора він може бути надмірно ризико-вим. Негативний вплив на нього можуть справляти банки через надто високі облікові ставки при обліку векселів. До основних видів ризиків, які виникають при комерційному кредитуванні відносяться: зміна цін товарів, недотримання строків оплати поставок, банкрутство покупця, можливе подорожчання кредиту.

У комерційній діяльності кожне підприємство отримує відстрочки платежів від постачальників та надає відстрочки своїм клієнтам. Завдання фінансового менеджменту — знайти оптимальне співвідношення дебіторської і кредиторської заборгованості. За цих умов кредиторська заборгованість може стати джерелом фінансових ресурсів для підприємства.

Механізм комерційного кредитування, або, як його ще називають, спонтанного фінансування, детально розглянуто в розділі 6.

277

Розділ 7

Застосування політики знижок при достроковій оплаті поставок має приносити економічні вигоди постачальнику, тобто обсяг додаткового отриманого прибутку від надання знижок має перекривати втрати від знижок. Методику обґрунтування можливостей збільшення прибутку внаслідок прискорення оборотності оборотних коштів за рахунок надання знижок розглянемо на конкретному прикладі.

Приклад

Підприємство у середньому за рік реалізує продукції в кредит на З млн грн. Середній строк погашення дебіторської заборгованості покупців становить 2 місяці. Рентабельність продукції становить 25 %. Керівництво прийняло рішення ввести знижки з ціни за умови прискорення розрахунків на умовах 2/10, net ЗО. Прогнозується, що 25% клієнтів скористуються знижкою, що дасть можливість довести строк оборотності дебіторської заборгованості до 1,5 місяця.

Обґрунтуємо вигідність надання знижки.

1. Середній залишок дебіторської заборгованості:

а) до надання знижок становить:

де ОР_к — обсяг реалізації продукції;

О_дз — оборотність дебіторської заборгованості.

б) після введення знижок:

3000

= 375 тис. грн.

12 : 1,5

Зменшення заборгованості дебіторів: 500 - 375 = 125 тис. грн.
Приріст прибутку на додатково вивільнені кошти: 125 • 0,25 = 31,25 тис. грн.
Втрати від надання знижки з ціни: 3000 • 0,25 • 0,02 = 15 тис. грн.
Чистий дохід від впровадження політики знижок: 31,25 - 15 = 16,25 тис. грн.

278

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таким чином, спонтанне фінансування можна розглядати як спосіб кредитування діяльності підприємства, що ґрунтується на використанні системи знижок. При цьому таке кредитування не потребує забезпечення, має відносно довгий строк для пільгових розрахунків.

Кредиторська заборгованість за товари, роботи, послуги визначається за формулою

(7.3)

де КЗ — загальна сума заборгованості постачальникам; ВТ — вартість товарів згідно з рахунком-фактурою, грн; З — надана знижка, грн; ВТ_П — вартість товарів, які повернули.

Приклад

2 березня підприємство придбало партію товарів на суму 25 000 грн на умовах 2/10, net ЗО франко-станція призначення. Транспортні витрати постачальника склали 250 грн.

10 березня постачальнику повернули неякісний товар на суму 2000 грн, all березня оплатили рахунок за поставку.

КЗ = (25 000 - 500) - (2000 - 40) = 22 540 грн.

За умовами поставки транспортні витрати постачальника не входять до суми заборгованості.

Заборгованість підприємства за виданими векселями відображається за номінальною вартістю відсоткових векселів або у випадку безвідсоткових векселів — за номінальною вартістю з урахуванням нарахованих відсотків.

7.4. Визначення вартості капіталу

Концепція вартості капіталу є однією з базових теорій фінансового менеджменту. Зміст цієї концепції полягає в тому, що, незалежно від джерела фінансування, залучення капіталу в господарський оборот підприємства пов'язано з певними витратами.

279

Розділ 7

Так, кредиторам потрібно сплачувати відсотки за кредит, власникам облігацій — річний купон, акціонери сподіваються на виплату дивідендів. І навіть у випадку, коли фінансові ресурси формуються за рахунок реінвестування прибутку, їх залучення не носить безплатний характер, оскільки у будь-якому випадку потрібно враховувати альтернативні витрати.

Під вартістю (або ціною) капіталу розуміють відношення витрат з обслуговування залученого капіталу до величини цього капіталу. Виражається вартість капіталу у процентах і показує, яку суму потрібно заплатити за користування одиницею фінансових ресурсів з певного джерела, як правило, протягом року.

Важливість цього показника в контексті завдань фінансового менеджменту полягає в тому, що він не лише показує проценти, які потрібно заплатити власникам фінансових ресурсів, а й, водночас, характеризують цільову норму рентабельності інвестованого капіталу, яку обов'язково має забезпечити підприємство, щоб не зменшити свою ринкову вартість.

При цьому потрібно розрізняти вартість капіталу підприємства і вартість підприємства в цілому. Якщо перший показник є відносним вираженням річних витрат на обслуговування заборгованості перед власниками й інвесторами, то загальна вартість підприємства як суб'єкта на ринку капіталу залежить від величини власного капіталу, дохідності, рівня ризику, темпів інфляції та ін.

У момент продажу підприємства як цілісного майнового комплексу враховується величина "гудвілу", тобто вартісна оцінка його цінності, що залежить від часових та кон'юнктурних параметрів, іміджу підприємства і може бути як негативною, так і позитивною.

Методика визначення вартості капіталу залежить від джерела його залучення. Основними джерелами формування капіталу є банківські кредити, випущені підприємством облігації, акції та нерозподілений прибуток. Розглянемо особливості визначення вартості кожного з перелічених елементів капіталу.

280

Вартість і олтимізація структури капіталу

Вартість капіталу, залученого за рахунок банківського кредиту

Оскільки проценти за користування банківською позикою виключаються з бази оподаткування прибутку, реальна вартість одиниці такого капіталу буде меншою, ніж ставка банківського проценту на величину податкової економії.

Отже, вартість капіталу, залученого за рахунок банківського кредиту, потрібно розглядати з урахуванням податку на прибуток. Для цього можна скористатися формулою:

(7.4)

де ВК_К — вартість капіталу, залученого за рахунок банківського кредиту;

СП — ставка банківського процента за кредит;

К_оп — коефіцієнт оподаткування прибутку.

Приклад

Підприємство отримало довгостроковий банківський кредит під 28 % річних. Визначити вартість залученого капіталу, якщо:

а) підприємство сплачує податок з прибутку в розмірі 25 %;

б) підприємство має 100 процентну пільгу з оподаткування прибутку.

Вартість капіталу за рахунок кредиту при К_оп = 0,25:

28(1 -0,25) = 21%.

Розмір податкової економи: 28 - 21 = 7 %.

Вартість капіталу за рахунок кредиту при пільговому оподаткуванні прибутку: 28(1 - 0) = 28 % (> 21 %).

Таким чином, чим більший розмір коефіцієнта оподаткування прибутку, тим менша вартість фінансування за рахунок кредиту після сплати податків.

Вартість капіталу, залученого за рахунок облігацій

Залежно від того, коли випущені облігації, їх вартість визначається диференційовано для цінних паперів нового випуску та випущених раніше.

Визначити вартість капіталу за рахунок облігацій нового випуску можна за формулою

281

Розділ 7

У випадку, коли облігації розміщуються з дисконтом (знижкою з ціни), береться не номінал облігації, а ціна її реального розміщення за вирахуванням знижки. Якщо дозволяється проценти за облігаціями відносити на прибуток до оподаткування, потрібно враховувати розмір податкової економії, як і у випадку із залученням банківських кредитів.

Вартість капіталу, залученого за рахунок раніше випущених облігацій, визначається формулою:

Приклад

Підприємство випустило в обіг облігації номіналом 1000 грн. Річний купон становить 220 грн, а рівень витрат на емісію — 2 %. Через рік ринкова вартість облігації зросла на 65 грн, а річний купон не змінився.

Визначити вартість залучення капіталу за рахунок облігацій в момент випуску та при повторному розміщенні.

Вартість залучення капіталу за рахунок нових облігацій:

220

100 = 22 %;

ЮОО-1000'0,02

а з урахуванням податкової економії: 22(1 - 0,25) = 16,5 %.

Вартість залучення капіталу за рахунок раніше випущених облігацій:

282

Вартість і оптимізація структури капіталу

а з урахуванням податкової економії: 21(1 - 0,25) = 15,75 %.

Вартість капіталу, залученого за рахунок випуску акцій

Ціна капіталу з цього джерела залежить не тільки від строку випуску цінних паперів (новий або раніше здійснений випуск), але і від їх типу (прості або привілейовані акції). Оскільки за привілейованими акціями виплачується фіксований дивіденд, вартість капіталу, залученого за рахунок їх емісії, можна визначити за формулою

Величина дивідендів за простими акціями наперед не визначається і залежить від ефективності роботи підприємства. Тому вартість цього джерела фінансових ресурсів не можна розрахувати з великою точністю. Існують різні методи оцінювання вартості капіталу, залученого за рахунок простих акцій, серед яких найбільш поширені модель Гордона і модель С ARM.

Відповідно до моделі Гордона вартість капіталу, залученого за рахунок випуску простих акцій, описується формулою

До недоліків цієї моделі слід віднести значну чутливість до зміни темпу приросту дивідендів та недоврахування фактору ризику. Крім того, ця формула може застосовуватися лише для тих акціонерних товариств, які виплачують дивіденди у грошовій формі.

283

Розділ 7

Приклад

Підприємство випустило в обіг прості акції з фіксованим тем пом приросту дивіденду 5 % на рік. Поточна ціна акції становить 60 грн, очікуваний розмір дивіденду на найближчий період — 10 грн на одну акцію, витрати на емісію — 3%.

Визначимо вартість капіталу, залученого за рахунок випуску простих акцій:

10 100

За моделлю CARM вартість капіталу, залученого за рахунок простих акцій, визначається за формулою:

(7.9)

де ВК_Л — вартість капіталу, залученого за рахунок випуску простих акцій з урахуванням фактору ризику;

А — рівень доходу за безризиковими інвестиціями;

R — рівень доходу в середньому на інвестиційному ринку;

Р, — бетта-коефіцієнт і-ї акції (характеризує рівень ризику порівняно з середньоринковими показниками).

Вартість капіталу, залученого за рахунок нерозподіленого прибутку

Нерозподілений прибуток можна розглядати як відкладений до виплати прибуток, що свідомо направляється власниками на поповнення резервних фондів або розширення виробництва. Найчастіше вартість капіталу, сформованого за рахунок нерозподіленого прибутку, прирівнюється до вартості звичайних акцій без поправки на емісійні витрати:

Вартість Прогнозований ди Постій-

капіталу віденд за простою • 100 ний темп

зарахунок ₌ акцією приросту, (7.10)

реінвестуван- Ринкова ціна простої дивіден-

ня прибутку акції дів

284

Вартість і оптимізація структури капіталу

Рідше ціна капіталу за рахунок нерозподіленого прибутку приймається на рівні рентабельності власного капіталу.

Загальна вартість залученого підприємством капіталу визначається як середньозважена вартість фінансових ресурсів з окремих джерел:

(7.11)

де СЗВ — середньозважена вартість капіталу;

BK_t — вартість капіталу, залученого за рахунок і-го джерела, %; 4_t — частка і-го джерела у загальній сумі постійного капіталу.

Середньозважена вартість капіталу характеризує середній рівень витрат для підтримки економічного потенціалу підприємства за наявної структури джерел коштів, вимог інвесторів і кредиторів та прийнятої дивідендної політики. Середньозважена вартість капіталу порівнюється з внутрішньою нормою прибутковості інвестиційного проекту. Для того щоб реалізація проекту була доцільною, середньозважена вартість капіталу не повинна перевищувати його внутрішню норму прибутковості.

Середньозважена вартість капіталу використовується для оцінки ціни вже задіяного підприємством капіталу. У випадку, коли необхідно обґрунтувати доцільність майбутнього нарощення капіталу, може визначатися гранична вартість капіталу за формулою середньозваженої (7.11). При цьому замість фактичного значення вартості капіталу з t-го джерела береться нова прогнозна ціна його залучення, а частка і-го джерела береться відповідно до цільової (бажаної для підприємства) структури.

Приклад

Використовуючи вихідні дані, наведені в табл. 7.12, визначити фактичну середньозважену вартість капіталу та граничну вартість його майбутнього нарощення.

Фактична середньозважена вартість капіталу:

20,5 ЗО + 18 10 + 22,2 35 4- 19 10 + 20 15 _ОЛ _„

————— — Zu,bZ то.

100

285

Розділ 7

Гранична вартість майбутнього капіталу. 20,5 35 + 19 10 + 23 20 + 20 10 + 20 25 _ОЛ _ЛО _а

■ = 20,00 70.

100 Як свідчать розрахунки, приведення структури капіталу підприємства у відповідність з цільовими стратегічними орієнтирами дасть змогу підприємству утримати середньозважену ціну капіталу, незважаючи на очікуване підвищення вартості окремих фінансових ресурсів.

Таблиця 7.12. Структура капіталу підприємства та вартість його окремих джерел

Джерела фінансування	Структура капіталу, %		Вартість капіталу, %
Джерела фінансування	фактична	цільова	поточна	прогнозна
Прості акції Привілейовані акції Довгострокові кредити Облігації Нерозподілений прибуток	30,0 10,0 35,0 10,0 15,0	35 10 20 10 25	20,5 18,0 22,2 19,0 20,0	20,5 19,0 23,0 20,0 20,0
Разом	100	100	X	X

Середньозважена вартість капіталу є одночасно мінімальною нормою прибутку, яку очікують інвестори від вкладення капіталу. Для визначення теперішньої вартості майбутніх грошових потоків від інвестиційного об'єкта ставку дисконту, як правило, встановлюють на рівні середньозваженої ціни капіталу. Основними елементами формування середньозваженої вартості капіталу є безризикова частина норми прибутку на інвестиційний капітал, премія за ризик та інфляційна премія.

В умовах інфляції необхідно одночасно включати інфляційну премію і в середньозважену вартість капіталу, і в множники нарощування. Для визначення реального інвестиційного доходу здійснюється інфляційна корекція грошових потоків.

286

Вартість і оптимізація структури капіталу

Приклад

Грошовий потік від реалізації інвестиційного проекту становить 50 тис. у. о. в їй рік експлуатації і 80 тис. у. о. — в 2-й рік. Початкові інвестиції — 90 тис. у. о. Середньозважена вартість капіталу — 15%, щорічний темп інфляції — 10%. Визначити прибуток від реалізації інвестиційного проекту.

Здійснимо нарощення грошових потоків шляхом перемноження на процентний фактор майбутньої вартості для рівня інфляції 10%: 1-й рік: 50 • 1,1 =55 тис. у. о. 2й рік: 80 -1,21 = 96,8 тис. у. о. Продисконтуємо скориговані грошові потоки за ставкою дисконту, що дорівнює середньозваженій вартості капіталу (15 %): 55 -0,87 + 96,8 - 0,756 = 121 тис. у. о. Прибуток від реалізації інвестиційного проекту: 121 - 90 = 31 тис. у. о.

7.5. Взаємодія фінансового і операційного важелів

Рис. 7.9. Розмежування сфери впливу фінансового і операційного важелів на фінансові результати підприємства

287

Структура капіталу підприємства пов'язана з так званим фінансовим лівериджем. Взагалі в практиці фінансового менеджменту ліверидж розглядається як важіль, що дає змогу за рахунок незначних зусиль суттєво змінювати результати фінансово-господарської діяльності підприємства. При цьому розмежовується сфера впливу фінансового та операційного важелів. Сферу дії кожного з них проілюстровано на рис. 7.9.

Розділ 7

Операційний важіль (ліверидж), як зазначалося у розділі 5, полягає у потенційній можливості підприємства впливати на темпи зміни операційного прибутку шляхом зміни обсягів і структури операційних витрат (постійних і змінних).

Вплив операційного важеля на фінансові результати підприємства можна виразити за допомогою формули:

(7.12)

де t_on — темп зміни операційного прибутку; t_BP — темп зміни виручки від реалізації; С ДО В — сила дії операційного важеля.

Тобто, сила дії операційного важеля показує, на скільки відсотків зміниться операційний прибуток при зміні виручки від реалізації на 1 %. ^v

Фінансовий важіль (ліверидж) полягає у потенційній можливості підприємства впливати на темпи зміни чистого прибутку шляхом зміни обсягів та структури власного і позикового капіталу. У формалізованому вигляді вплив фінансового важеля на фінансові результати підприємства можна представити таким чином:

(7.13)

де t_4n — темп зміни чистого прибутку;

t_on — темп зміни операційного прибутку; СДФВ — сила дії фінансового важеля.

Отже, сила дії фінансового важеля показує, у скільки разів темпи зміни чистого прибутку підприємства перевищують темпи приросту його операційного прибутку. Таке перевищення забезпечується за рахунок так званого ефекту фінансового важеля.

288

Вартість і оптимізація структури капіталу

Ефект фінансового важеля показує, на скільки відсотків підвищується рентабельність власного капіталу підприємства за рахунок залучення в господарський оборот позикового капіталу, незважаючи на його платний характер. Нарощення фінансової рентабельності (тобто рентабельності власного капіталу) може мати місце лише у випадку, коли економічна рентабельність використання всього інвестованого капіталу більша від середнього рівня фінансових витрат, пов'язаних із залученням позикових коштів.

Для визначення ефекту фінансового важеля використовується формула

(7.14)

де ЕФВ — ефект фінансового важеля (тобто нарощення рентабельності власного капіталу за рахунок використання позикового капіталу);

К_оп — коефіцієнт оподаткування прибутку;

ЕР_а — економічна рентабельність активів (розраховується шляхом відношення операційного прибутку до загального обсягу капіталу, інвестованого в активи підприємства);

СП — середня ставка процента за позиковими коштами (або рівень фінансових витрат);

ПК — позиковий капітал;

ВК — власний капітал.

Ефект фінансового важеля складається з двох компонентів:

Диференціала (1 - К_оп)(ЕР_ш-СП) — різниці між рентабельністю інвестованого капіталу і середньою ставкою процента за позиковими коштами після сплати податків;
Плеча ПК/ВК — співвідношення позикового і власного капіталу.

Плече фінансового важеля є мультиплікатором зміни диференціала, тобто посилює його дію як в позитивному, так і негативному напрямках. Так, якщо диференціал має додатне значення, вигідно нарощувати частку позикового капіталу і тим самим збільшувати рентабельність власного капіталу. І, навпаки, якщо значення диференціала від'ємне, в результаті збільшення плеча фінансового важеля відбувається "проїдання" власного капіталу, і наслідки для підприємства можуть бути руйнівними.

Розглянемо методику визначення ефекту фінансового важеля і сили його дії на конкретному прикладі.

19-5-1329 289

Розділ 7

Приклад

За даними, наведеними в табл. 7.13,розрахувати ефект фінансового важеля та силу його дії при різній структурі капіталу.

Таблиця 7.13. Розрахунок ефекту фінансового важеля та сили дії фінансового важеля, тис. грн

Показники	Частка позикових коштів у структурі капіталу, %
Показники	0	25	50
Власний капітал	2000	1500	1000
Позиковий капітал	—	500	1000
Всього капіталу	2000	2000	2000
Вартість позикового капіталу, %		15	20
Річні фінансові витрати	—	75 (500 0,15)	200 (1000 0,20)
Прибуток від операційної діяльності	520	520	520
Прибуток до оподаткування	520	445 (520-75)	320 (520 - 200)
Податок з прибутку (25 %)	130	111,25	96
Чистий прибуток	390	333,75	240
Рентабельність власного капіталу (ЧП/ВК 100),%	18,2	22,2	24,0
Ефект фінансового важеля	0	2,7 (22,2-19,5)	4,5 (24,0-19,5)
Сила дії фінансового важеля	1 (520 : 520)	1Д7 (520:445)	1,625 (520 : 320)
Збільшення чистого прибутку при збільшенні операційного прибутку на 10 %	10	11,7	16,25

290

Вартість і оптимізація структури капіталу

А тепер розрахуємо ефект фінансового важеля за допомогою формули. Для цього спочатку визначимо економічну рентабельність активів: 520 : 2000 100 = 26 %.

Ефект фінансового важеля при 25 % позикових коштів в структурі капіталу:

(1-0,3)(26-15)-^- = 2,6%. 1500

Ефект фінансового важеля при 50 % позикових коштів в структурі капіталу:

(1-0,25)(26-20)^ = 4,5%.

Отримані двома способами результати аналогічні. Отже, чим більша частка позикових коштів у структурі капіталу підприємства, тим більший ефект фінансового важеля і рентабельність власного капіталу. У цьому випадку ефект фінансового важеля буде мати позитивне значення доти, доки рівень фінансових витрат не перевищить рівень економічної рентабельності, тобто 26 %. Зі збільшенням частки позикового капіталу відбувається збільшення сили дії фінансового важеля, що призводить до підвищення ризику неповернення коштів, зменшення дивідендів та падіння курсу акцій для інвесторів.

Таким чином, рентабельність власного капіталу значною мірою залежить від умілого маневрування величиною ефекту фінансового важеля. До певного моменту підвищити ефект фінансового важеля можна екстенсивно за рахунок збільшення його плеча. Але при цьому потрібно враховувати такі правила фінансового менеджменту:

1. Не можна надмірно збільшувати частку позикових коштів у структурі капіталу, оскільки при цьому значно підвищується ризик втрати фінансової стійкості, і будь-які затримки у виробничому процесі або несприятливі зміни ринкової кон'юнктури (на ринках кредитних ресурсів, готової продукції, сировини тощо) можуть призвести до значного від'ємного значення ефекту фінансового важеля.

\9-

291

Розділ 7

Регулювати величину плеча важеля можна лише залежно від значення диференціала. Більші можливості для нарощення позикового капіталу мають ті підприємства, у яких значний запас диференціала. Але при цьому потрібно пам'ятати, що зміна плеча фінансового важеля в свою чергу впливає і на величину диференціала. Чим більше плече, тим дорожче будуть коштувати для підприємства позикові фінансові ресурси за рахунок включення до їх вартості премії за ризик.
Підприємство завжди повинно залишати певний резерв по зикової місткості, щоб у разі необхідності мати змогу покрити потребу у фінансових ресурсах за рахунок нового кредиту і при цьому не змінити знак диференціала з "+" на "-". Досвідчені фінансові менеджери намагаються маневрувати у межах оптимального діапазону частки позикових коштів у структурі капіталу (від ЗО до 50 %). Як свідчить досвід високорозвинутих країн, найкраще підтримувати частку позикового капіталу на рівні 40 % (що відповідає значенню плеча важеля 0,67), оскільки у цьому випадку ринок цінних паперів найкраще оцінює акції підприємства.

Показник сили дії фінансового важеля характеризує фінансовий ризик, пов'язаний зі структурою капіталу. Чим більше значення цього показника, тим більший ризик неповернення кредитів з процентами для банкірів та ризик невиплати дивідендів для акціонерів. Ситуація ще більше ускладнюється, коли одночасно підвищується комерційний ризик, тобто ризик недоотри-мання операційного прибутку від основної діяльності підприємства.

Виділення у складі загального ризику власників капіталу комерційного та фінансового ризиків має принципове значення при обґрунтуванні оптимальної структури капіталу. В цьому випадку комерційний ризик розглядається як ризик негарантованості фінансового результату (операційного прибутку) при 100-відсот-кому фінансуванні за рахунок власного капіталу.

292

Вартість і оптимізація структури капіталу

Відповідно, фінансовий ризик розглядається як додатковий ризик власників капіталу в результаті залучення позикового капіталу.

Сукупний вплив комерційного та фінансового ризиків на чистий прибуток підприємства оцінюється за допомогою операційно-фінансового важеля:

(7.15)

де t_4n — темп зміни чистого прибутку; t_BP — темп зміни виручки від реалізації; СДОФВ — сила дії операційно-фінансового важеля.

Таким чином, операційно-фінансовий важіль показує, наскільки відсотків змінюється чистий прибуток підприємства, що користується позиковим капіталом, при зміні виручки від реалізації на 1 %.

Приклад

Сила дії операційного важеля підприємства дорівнює 2. Користуючись результатами попереднього прикладу, визначити роз мах рентабельності власного капіталу та оцінити сукупний ризик для власників капіталу, якщо виручка від реалізації зміниться на ± 5%, а операційний прибуток — відповідно на ± 10% (± 5 ■ 2). Розрахунки оформимо в табл. 7.14.

Отримані результати свідчать, що зі зростанням частки по зикового капіталу збільшується і розмах рентабельності влас

293

Таблиця 7.14. Зміни рентабельності власного капіталу залежно від структури джерел коштів, тис. грн

Показники	Частка позикового капіталу, %
	0			25			50
	-10 %	Базове значення операційного прибутку	+ 10%	-10 %	Базове значення операційного прибутку	+10 %	-10 %	Базове значення операційного прибутку	+ 10%
Операційний прибуток	468	520	572	468	520	572	468	520	572
Фінансові витрати	—	—	—	75	75	75	200	200	200
Прибуток до оподаткування	468	520	572	393	445	497	268	320	372
Податок з прибутку (25 % )	111,7	130	143	98,25	111,25	124,25	80,4	80	93
Чистий прибуток	351	390	429	294,75	333,75	372,75	187,6	240	279
Рентабельність власного капіталу, %	17,55	19,5	21,45	19,65	22,25	24,85	18,76	24,0	27,9
Сила дії фінансового важеля	—	1	—	—	1Д7	—	—	1,625	—
Зміни операційного прибутку, %	-10	—	+10	-10	—	+ 10	-10	—	+10
Зміни чистого прибутку, %	-10	—	+10	-11,7	—	+ 11,7	16,25	—	+16,2 5
Розмах рентабельності власного капіталу (різниця між найбільшим і найменшим значеннями)	—	3,9 (21,45- 17,55)	—	—	5,2 (24,85- 19,65)	—	—	7,28 (27,9-20,1)	—

Вартість і оптимізація структури капіталу

ного капіталу, визваний зміною операційного прибутку. Так, порівняно з варіантом, коли підприємство повністю фінансується за рахунок власного капіталу, у варіанті фінансування 50 : 50 розмах рентабельності власного капіталу в 2рази більший (7,28 : 3,64).

При частці позикового капіталу нарівні 25 % сила дії операційно-фінансового важеля дорівнює: 21,17 = 2,34, а при 50%: 21,625 = 3,25%.

Тобто, якщо підприємство не користується позиковими коштами, то за рахунок дії операційного важеля 5-відсоткова зміна виручки від реалізації викликає зміну операційного прибутку на 10%, і на стільки ж змінюється чистий прибуток.

Якщо частка позикового капіталу становить 25 %, а сила дії фінансового важеля дорівнює 1,17, то 5-відсоткова зміна виручки від реалізації викличе зміну чистого прибутку на 11,7% (521,17). У випадку, коли частка позикового капіталу становить 50%, а сила дії фінансового важеля — 1,625, 5-відсоткова зміна виручки призведе до зміни чистого прибутку на 16-,25 % (521,625). Тобто, чим більша частка позикового капіталу, тим більш чутливий чистий прибуток до зміни виручки від реалізації.

Розрахунок сили дії операційно-фінансового важеля дає змогу виявити вплив змін комерційних умов виробництва (зміну попиту, ціни тощо) на розмір чистого прибутку і рентабельність власного капіталу при різних варіантах співвідношення позикового і власного капіталу.

При виборі оптимального поєднання операційного і фінансового важеля необхідно враховувати, що одне й те саме значення сили дії операційно-фінансового важеля можна отримати шляхом різних комбінацій:

слабкої дії операційного важеля і сильної дії фінансового важеля;
сильної дії операційного важеля і слабкої дії фінансового важеля;
помірної дії обох важелів.

295

Розділ 7

7.6. Управління структурою капіталу

Під фінансовою структурою капіталу розуміють співвідношення власних та позикових засобів, що використовуються підприємством у процесі господарської діяльності.

При вивченні структури інвестованих у підприємство матеріальних цінностей та грошових коштів необхідно розрізняти два поняття:

структура фінансових джерел, тобто частка в загальній величині пасивів власного капіталу, довгострокових і короткострокових зобов'язань;
структура капіталу — співвідношення між власним і позиковим капіталом, до якого відносять лише довгострокові зобов'язання.

Від фінансової структури капіталу значною мірою залежать умови формування таких фінансових результатів підприємства як рентабельність активів, рентабельність власного капіталу, рівень фінансової стійкості та платоспроможності, рівень фінансових ризиків і в кінцевому підсумку ефективність фінансового менеджменту в цілому. Саме тому фінансова структура капіталу є об'єктом дослідження багатьох учених-економістів.

Теорія Міллера — Модільяні (модель М-М)

Поштовхом для розвитку теорії структури капіталу стала гіпотеза, висунута в 1958 р. американськими економістами Ф. Модільяні і М. Міллером, згідно з якою структура капіталу не впливає на ринкову вартість підприємства. За допомогою математичних викладок ці вчені доводили, що у випадку, коли за рахунок фінансового лівериджу зростає ринкова вартість боргу, то відповідно на таку саму суму зменшується вартість оплаченого власниками капіталу (капіталізованого прибутку), а загальна ринкова вартість фірми не змінюється. Схематично основний зміст моделі М-М відображено на рис. 7.10.

Недоліки моделі М-М (Міллера — Модільяні) полягають у тому, що вона не враховує підвищений ризик при збільшенні позикових коштів у структурі капіталу, неоднакові умови оподаткування фірм, а також додаткові витрати на вихід із кризового стану в періоди спаду фінансової активності.

296

Вартість і оптимізація структури капіталу

Наступні теорії структури капіталу внесли деякі поправки до моделі М-М. Найбільш відомими з цих теорій є теорії "статичного компромісу", "субординації джерел фінансування" та "асиметричної інформації".

Рис. 7.10. Основний зміст моделі М-М

Теорія статичного компромісу

Рис. 7.11. Основний зміст теорії статичного компромісу

297

Ця теорія враховує витрати фірми на вихід із кризового становища в результаті фінансового спаду. Суть її полягає у зменшенні вартості фірми при значному збільшенні плеча фінансового важеля. Чим більша заборгованість фірми, тим більша імовірність фінансових потрясінь, оскільки при несплаті боргів у строк втрачається ліквідність, і фірмі набагато важче отримати нову позику для покращення свого фінансового стану. Тобто, чим більше позикового капіталу використовує підприємство, тим вищі фінансові витрати на залучення позикових коштів і тим менші можливості капіталізації прибутку. Водночас зростає імовірність кризового стану і виникнення значних витрат на його подолання, що суттєво зменшує поточну ринкову вартість фірми (рис. 7.11).

Розділ 7

Теорія субординації джерел фінансування (теорія Г. Дональдсона)

На початку 60-х років XX ст. Гордон Дональдсон розробив ряд положень, якими й досі керуються фінансові менеджери фірм при обґрунтуванні структури капіталу. Наведено їх зміст:

щоб зменшити рівень залежності фірми від зовнішніх джерел необхідно в першу чергу використовувати внутрішні джерела фінансування: прибуток (після оплати фінансових зобов'язань) і амортизацію;
розробляючи дивідендну політику, потрібно враховувати майбутні інвестиційні потреби та грошові потоки підприємства і таким чином розподіляти прибуток між акціонерами, щоб забезпечити фінансування інвестицій переважно за рахунок внутрішніх джерел (прибутку й амортизації);
якщо виникає потреба у зовнішніх джерелах фінансування, то доцільно дотримуватися такої послідовності: банківські кредити, випуск конвертаційних облігацій і тільки в останню чергу випуск нових акцій. Запропонована Г. Дональдсоном субординація джерел фінансування зображена на рис. 7.12.

Рис. 7.12. Субординація джерел фінансування згідно з теорією Г. Дональдсона

298

Вартість і оптимізація структури капіталу

Теорія асиметричної інформації (сигнальна теорія С. Манера) Ця теорія виникла на базі зіставлення теорій Міллера — Моділья-ні та Г. Дональдсона. її зміст полягає в тому, що фінансові менеджери своїми рішеннями інформують акціонерів і потенційних інвесторів про стан справ і можуть активно впливати на ринкову ціну акцій фірми (рис. 7.13). Так, якщо фірма випускає нові акції, збільшує обсяг інвестицій, підвищує дивіденди, ціна її акцій на ринку цінних паперів зростатиме. І навпаки, коли фірма зменшує розмір дивідендів, припиняє інвестування грошових коштів у виробничий розвиток, залучає додаткові зовнішні джерела фінансування, ціна її акцій на ринку цінних паперів неодмінно падатиме.

Рис. 7.13. Вплив управлінських рішень на ринкову вартість фірми згідно з теорією С. Майєра

299

Розділ 7

Крім згаданих вище концепцій існують і інші теорії. Але незважаючи на такий високий інтерес учених до проблеми структури капіталу, на практиці встановлено, що не має єдиного оптимального рішення щодо співвідношення власного і позикового капіталу не тільки для однотипних підприємств, а й для одного підприємства на різних стадіях його розвитку та при різній кон'юнктурі товарного і фінансового ринків.

Є лише низка факторів, які потрібно обов'язково враховувати при формуванні цільової структури капіталу підприємства з метою забезпечення найбільш ефективної пріоритетності між рівнем рентабельності власного капіталу і коефіцієнтом автономії. Основні фактори, що впливають на фінансову структуру капіталу, систематизовано в табл. 7.15.

Таблиця 7.15. Фактори, що впливають на структуру капіталу підприємства

Фактори	Характер впливу на структуру капіталу
1	2
Галузеві особливості діяльності підприємства	• Чим більша фондомісткість галузі, тим нижчий кредитний рейтинг і більше потрібно розрахову вати на власний капітал. • Чим менша тривалість операційного циклу в галузі, тим більша можливість залучати позиковий капітал
Стадія життєвого циклу підприємства та темпи його розвитку	• Підприємства, що знаходяться на ранніх стадіях свого життєвого циклу і мають конкурентоспро можну продукцію, можуть залучати для фінансу вання активів більшу частку позикового капіталу. • Підприємства, які знаходяться в стадії зрілості, повинні більшою мірою використовувати влас ний капітал
Структура витрат і рівень операційного лівериджу	• За високої частки постійних витрат не рекомен дується мати високу частку позикового капіталу. • Підприємства, у яких сила дії операційного ва желя незначна, а обсяги реалізації постійно зрос тають, можуть збільшувати частку позикового капіталу

300

Вартість і оптимізація структури капіталу

Продовження табл. 7.15

1	2
Рівень рентабельності діяльності	• Чим вищий рівень рентабельності, тим вищий кредитний рейтинг і збільшуються можливості нарощення позикового капіталу. • З'являється можливість більшу частину прибут ку реінвестувати у виробничий розвиток і змен шити потребу в позиковому капіталі
Рівень оподаткування прибутку підприємства	• В умовах низьких ставок податку на прибуток або використання підприємством податкових пільг зменшується податкова економія і різниця у вартості позикового та власного капіталу із зов нішніх джерел є не настільки істотною. У цих умовах вигідніше здійснювати емісію акцій. • За високої ставки оподаткування прибутку збіль шується ефект від залучення позикових коштів
Необхідність забезпечення позикової місткості	• Чим більша майбутня потреба підприємства в кредитах, тим менша можливість нарощення позикового капіталу в цей момент
Кон'юнктура товарного ринку	• Чим стабільніша кон'юнктура товарного ринку, тим стабільніший попит на продукцію і безпечніше використовування позикового капіталу
Кон'юнктура фінансового ринку	• Залежно від стану цієї кон'юнктури зростає або знижується вартість позикового капіталу, що ви значає ефективність його залучення. • У випадку, коли кредитні ресурси дорогі, вигідні ше збільшувати частку власного капіталу, і навпаки
Ставлення кредиторів до підприємства	• Підприємство може мати негативний імідж серед кредиторів навіть за високої частки власного капіталу, що зменшує можливості нарощення позикового капіталу
Рівень концентрації власного капіталу	• У випадку, коли власники бажають зберегти фінансовий контроль за управлінням підприємством, додатковий капітал доцільно формувати на основі позикових коштів

301

Розділ 7

Закінчення табл. 7.15

Фінансовий

менталітет

власників

і фінансових

менеджерів

підприємства

• У випадку, коли керівництво має на меті збіль шення прибутку, частка позикового капіталу бу де зростати.

• У випадку, коли керівництво ставить за мету мінімізацію ризиків, частка позикового капіталу буде зменшуватися

Асиметричність інформації

• У разі ринкової недооцінки фірми, коли інвестори не мають інформації про очікуване зростання прибутку, можна тимчасово збільшити частку позикового капіталу

З урахуванням перелічених факторів управління структурою капіталу на підприємстві потрібно здійснювати у двох напрямках:

обґрунтування оптимальних пропорцій використання власного і позикового капіталу;
залучення необхідних обсягів власного і позикового капіталу для досягнення цільової структури.

Оптимальна структура капіталу — це таке співвідношення між власним і позиковим капіталом, за якого одночасно забезпечується висока фінансова рентабельність і не втрачається фінансова стійкість підприємства. Зрозуміло, що чим більша частка позикового капіталу, тим за більшої різниці між рентабельністю інвестованого капіталу та середньою ставкою відсотка за позиковими коштами після сплати податків буде більшим ефект фінансового важеля (тобто нарощення рентабельності власного капіталу за рахунок використання позикових коштів). Разом із тим, фінансовий ліверидж може бути вигідним до певної міри, адже забагато боргів у структурі капіталу означає, що підприємство буде неспроможне виконати свої фіксовані фінансові зобов'язання. З іншого боку, надмірний випуск простих акцій може призвести до втрати контролю власників над підприємством.

Таким чином, крайнощі в управлінні структурою капіталу досить небезпечні і можуть мати руйнівні наслідки. Щоб їх

302

Вартість і оптимізація структури капіталу

уникнути, фінансові менеджери повинні вивчити досвід найуспішніших у своїй галузі підприємств і намагатися підтримувати баланс між позиковим і власним капіталом. Потрібно будь-що уникати такого розміру боргів, за якого виплати за фіксованими зобов'язаннями перевищують розумну межу. Для цього необхідно кожного разу, приймаючи рішення про залучення додаткових позикових коштів, прораховувати найгіршу ситуацію (спад ділової активності, різке падіння попиту або цін на продукцію, подорожчання кредитів тощо) і з'ясувати, чи зможе підприємство виконувати свої фіксовані фінансові зобов'язання за несприятливих умов діяльності.

Отже, мета фінансового менеджменту полягає у забезпеченні виваженої структури капіталу, яка б відповідала цільовим настановам підприємства і забезпечувала мінімальний фінансовий ризик за достатньо високої ринкової вартості (але не обов'язково найвищої).

Методи обґрунтування фінансових рішень про зміну величини і структури капіталу залежать від обраних критеріїв оцінювання. Критеріями оптимізації структури капіталу можуть бути:

мінімізація середньозваженої вартості капіталу;
максимізація рентабельності власного капіталу при одночасній мінімізації ризику;
максимізація чистого прибутку на одну акцію.

Якщо за критерій оцінювання взяти мінімізацію середньозваженої вартості капіталу, то оптимальним вважається такий варіант структури капіталу, який забезпечує найменшу середньозважену вартість капіталу або найменшу його граничну вартість у випадку додаткового залучення коштів.

Приклад

Визначити для кожного з варіантів формування структури капіталу, наведених у табл. 7.16, середньозважену ціну фінансових ресурсів і вибрати найбільш оптимальне поєднання власно го і позикового капіталу.

303

Розділ 7

Таблиця 7.16. Варіанти формування структури капіталу під приємства

Джерела формування капіталу	Варіант 1		Варіант 2		Варіант 3
Джерела формування капіталу	Частка, %	Ціна ресурсів, %	Частка, %	Ціна ресурсів, %	Частка, %	Ціна ресурсів, %
Власний капітал	75	25,3	60	24,2	50	23,8
Позиковий капітал	25	21,4	40	22,8	50	23,2
Разом	100	24,3	100	23,6	100	23,5

Найбільш оптимальним є варіант 3, в якому частка позикових коштів становить 50 % і забезпечується мінімальна середньозважена вартість капіталу.

За критерієм максимізації рентабельності власного капіталу

оптимальним вважається таке поєднання власного і позикового капіталу, за якого забезпечується найбільше нарощення рентабельності власного капіталу за рахунок ефекту фінансового важеля і при цьому диференціал плеча не перетворюється на від'ємну величину.

Приклад

З наведених у табл. 7.17 варіантів структури капіталу вибрати оптимальний.

Оптимальним є варіант, в якому частка позикових коштів становить 40 %, оскільки при цьому максимізується рентабельність власного капіталу й одночасно забезпечується допустимий рівень ризику.

Критерій максимізації чистого прибутку на одну акцію найчастіше використовується у випадку, коли необхідно вибрати альтернативне джерело фінансування активів підприємства: випуск

304

Вартість і оптимізація структури капіталу

Таблиця 7.17. Розрахунок ефекту фінансового важеля при різних варіантах формування фінансової структури капіталу

Варіанти структури капіталу		Середня ставка процента (з урахуванням премії за ризик), %	Економічна рентабельність активів, %	Ефект фінансового важеля (без врахування оподаткування), %	Рентабельність власного капіталу (без врахування оподаткування), %
Частка власного капіталу, %	Частка позикового капіталу, %	Середня ставка процента (з урахуванням премії за ризик), %	Економічна рентабельність активів, %	Ефект фінансового важеля (без врахування оподаткування), %
100 80	0 20	15	22 22	0 1,75 201 (22 - 15)— 80	22 23,75 (22 + 1,75)
60	40	18	22	2,67	24,67 max
50 40 20	50 60 80	21 24 27	22 22 22	1 -3 -20	23 19 2

акцій чи випуск облігацій. Обсяг чистого прибутку на одну акцію можна визначити за формулою

(7.16)

де ЧП_Я — чистий прибуток на одну акцію;

ОП — операційний прибуток;

ФВ — сумарні фінансові витрати на залучення позикових коштів;

К_оп — коефіцієнт оподаткування прибутку;

К_Л — кількість акцій підприємства в обігу.

Є спосіб визначення граничного значення операційного прибутку, нижче якого вигідніше випускати акції, а вище — облігації. Для цього розв'язується рівняння

(7.17)

гр 20 — 5-1329

де ОП — граничне значення операційного прибутку;

305

Розділ 7

ФВ_а, ФВ₀ — загальні фінансові витрати на залучення позикових коштів при фінансуванні за рахунок випуску акцій і облігацій;

К_а(а), К_а(о) — загальна кількість акцій підприємства, що перебуває в обороті при додатковому випуску акцій і облігацій.

Приклад

Розглянемо у табл. 7.18 методику обґрунтування доцільності випуску акцій або облігацій у випадку, коли підприємству потрібно додатково залучити для реалізації інвестиційної програми 100 тис. грн. За розрахунками експертів у результаті запровадження інвестиційного проекту операційний прибуток підприємства подвоїться.

Таблиця 7.18. Визначення чистого прибутку на одну акцію у випадку залучення додаткового капіталу за рахунок випуску додаткових акцій та облігацій, тис. грн

Показники	Існуюча структура капіталу	Структура капіталу при додатковому випуску акцій (на 100 тис. грн)	Структура капіталу при додатковому випуску облігацій (на 100 тис. грн)
1	2	3	4
Позиковий капітал	100	100	200(100 + 100)
Власний капітал	200	300 (200 +100)	200

306

Вартість і оптимізація структури капіталу

Закінчення табл. 7.18

1	2	3	4
Загальна сума капіталу	300	400	400
Кількість випущених акцій номіналом 10 грн, тис. шт.	20	ЗО	20
Операційний прибуток	50	100(50 2)	100(50 2)
Фінансові витрати за позиковими коштами (18%)	18 (100-0,18)	18(100 0,18)	36(200 0,18)
Прибуток до оподаткування	32(50-18)	82(100-18)	64(100-36)
Чистий прибуток	24,0	61,5	48,0
Чистий прибуток на одну акцію, грн	1,2	2,05	2,4 max

Як видно з таблиці, найбільший показник ЧП_В забезпечується при додатковому випуску облігацій. Крім того, при такому варіанті фінансування інвестиційних потреб підприємства не змінюється частка окремих акціонерів і не розмивається контрольний пакет акцій.

Визначимо граничне значення операційного прибутку:

У нашому випадку ОП = 100 тис. грн. (> ОП^), тобто вигідніше випускати облігації.

Для більш точних розрахунків потрібно враховувати постійний рух акцій і використовувати їх середньозважену кількість. При цьому беруться до уваги всі зміни кількості простих акцій в обігу, включаючи сплату дивідендів простими акціями, подрібнен-

20* 307

Розділ 7

ня акцій, консолідацію акцій, випуск пільгових акцій для існуючих акціонерів тощо.

Приклад

За результатами року отримано 100 тис. грн чистого прибутку. Після дати підведення балансу оголошені дивіденди вели чиною 2 грн на одну просту акцію і 40 грн на одну привілейовану акцію, яких в обігу перебуває 1000 шт.

У табл. 7.19 наведено дані про рух акцій підприємства протягом звітного року.

Таблиця 7.19. Дані про рух акцій та їх кількість в обігу протягом року

Господарська операція		Випущені прості акції	Придбані акції власної емісії	Акції в обігу після здійснення операції
Дата	Зміст	Випущені прості акції	Придбані акції власної емісії	Акції в обігу після здійснення операції
01.01	Кількість акцій на початок звітного року	10 000	—	10 000
31.04	Випуск нових акцій за грошові кошти	10 000	—	20 000
01.11	Придбання власних акцій за грошові кошти	—	4 000	16 000
31.12	Кількість акцій на кінець звітного року	20 000	4 000	16 000

Середньозважена кількість акцій:

10 000 • 4/12 + 20 000 • 6/12 + 16 000 • 2/12 = 16 000 шт. простих акцій (4/12, 6/12 і 2/12 — період часу від дати операції до дати наступної операції).

308

Вартість і оптимізація структури капіталу

Чистий прибуток, що належить власникам простих акцій після виплати фіксованих зобов'язань за привілейованими акціями:

100 000 — 40 • 1000 = 60 000 грн.

Чистий прибуток на одну просту акцію:

60 000 : 16 000 = 3,75 грн/акцію.

Якщо підприємство здійснить бонусну емісію своїх акцій (тоб то випуск безкоштовних акцій для розподілу серед існуючих ак ціонерів) на умовах 1:1 (одна додаткова проста акція на кожну просту акцію в обігу), то чистий прибуток на одну акцію стано витиме:

6000 : (16 000 + 16 000) = 1,88 грн.

Скоригований чистий прибуток на одну акцію (або так званий розбавлений прибуток на одну акцію) обчислюється з урахуванням впливу простих акцій:

облігацій, які можуть бути конвертовані у звичайні акції;
привілейованих акцій, які можуть бути конвертовані у звичайні акції;
варантів на акції;
опціонів на акції;
акцій, які можна продати за спеціальними програмами для працівників підприємства;
контрактів, учасники яких мають право на отримання звичайних акцій підприємства залежно від виконання вимог, передбачених контрактами.

Приклад

Вихідні дані для обчислення скоригованого чистого прибутку на одну акцію при конвертації облігацій в акції наведено у табл. 720.

Визначити скоригований прибуток на одну акцію, якщо за умовами конвертації 10 облігацій обмінюються на 3 прості акції.

Скоригований чистий прибуток:

60 000 + 4000 - 6000 - 58 000 грн.

Скоригована кількість звичайних акцій в обігу після конвертації облігацій в акції:

25 000 + 1 000 : 10 • 3 = 25 300 шт.

309

Розділ 7

Скоригований чистий прибуток на одну акцію: 58 000 : 25 300 = 2,29 грн.

Таблиця 7.20. Вихідні дані для обчислення чистого прибутку на одну акцію при конвертації облігацій в акції

Показники	Значення показника
Чистий прибуток звітного періоду, грн	60 000
Кількість простих акцій в обігу, шт.	25 000
Чистий прибуток на одну акцію, грн	2,4
Кількість 20-відсоткових облігацій, які можна конвертувати у прості акції	1000
Загальний обсяг конвертації при номіналі облігації 20 грн, грн	20 000
Економія за сплатою річного купону, грн (20 000 0,20)	4 000
Збільшення податку на прибуток у зв'язку з втратою податкової економії при конвертації облігацій в акції, грн (20 000 0,30)	6 000

Висновки до розділу

Капітал — це матеріальні засоби і грошові кошти, вкладені в підприємство з метою забезпечення здійснення його статутної діяльності. Залежно від джерел залучення капітал буває власним і позиковим, постійним і змінним, а за напрямками розміщення — основним і оборотним.
Власний капітал — це вартість засобів, які належать власникам підприємства. Значення власного капіталу розкривається через його функції: довгострокове фінансування, відповідальність і захист прав кредиторів, компенсація понесених збитків, забезпечення кредитоспроможності, фінансування ризику, незалежність та вплив власників на підприємство, розподіл доходів і активів.

310

Вартість і оптимізація структури капіталу

До складу власного капіталу відносять: статутний капітал, додатково вкладений капітал, інший додатковий капітал, резервний капітал, нерозподілений прибуток. Збільшити статутний капітал підприємства можна шляхом випуску нових акцій, обміну облігацій на акції, збільшення номінальної вартості акцій. І навпаки, зменшити статутний капітал можна за рахунок зменшення номінальної вартості акцій і викупу акцій з метою їх анулювання.
Позиковий капітал формує зобов'язання підприємства. До складу позикових коштів відносяться: довгострокові кредити банків, довгостроковий позиковий капітал, короткострокові кредити банків, короткострокові позикові кошти, кредиторська заборгованість, інші короткострокові зобов'язання.
Під вартістю (ціною) капіталу розуміють процентне відношення витрат на обслуговування залученого капіталу до величини цього капіталу. Середньозважена вартість капіталу характеризує середній рівень витрат для підтримки економічного потенціалу підприємства за існуючої структури капіталу і порівнюється з внутрішньою нормою прибутковості інвестицій.
Сутність фінансового важеля (лівериджу) полягає у потенційній можливості підприємства впливати на темп зміни чистого прибутку шляхом зміни обсягів та структури власного і позикового капіталу. Ефект фінансового важеля показує, на скільки відсотків підвищується рентабельність власного капіталу підприємства за рахунок залучення в господарський оборот позикового капіталу, незважаючи на його платний характер. Сила дії фінансового важеля показує, у скільки разів темпи зміни чистого прибутку підприємства перевищують темпи приросту його операційного прибутку за рахунок ефекту фінансового важеля.
При формуванні фінансової структури капіталу враховують вплив таких факторів: галузеві особливості підприємницької діяль ності; стадію життєвого циклу підприємства та темпи його розвитку; стабільність реалізації продукції; структуру витрат і рівень операційного лівериджу; ступінь рентабельності діяльності; рівень оподаткування прибутку підприємства; необ-

311

Розділ 7

хідність забезпечення резерву позикової ємності; кон'юнктуру товарного і фінансового ринку; ставлення кредиторів до підприємства; рівень концентрації власного капіталу; фінансовий мента літет власників і фінансових менеджерів підприємства тощо.

8. Оптимізація структури капіталу здійснюється за критеріями: мінімізація середньозваженої вартості капіталу; максимі зація рентабельності власного капіталу за рахунок ефекту фінансового важеля при одночасній мінімізації фінансових ризиків; максимізація чистого прибутку на одну акцію.

Питання для самоперевірки

За якими ознаками класифікується капітал?
У чому полягають основні переваги та недоліки власного і позикового капіталу?
Як визначити потребу в капіталі прямим і непрямим методами?
Які функції виконує власний капітал підприємства?
Який порядок формування і зміни статутного капіталу підприємства?
У чому полягають особливості відображення руху окремих складових позикового капіталу у фінансовій звітності?
Як визначити вартість капіталу, сформованого з різних джерел?
Що показує середньозважена і гранична вартість капіталу?
Яким чином враховується рівень інфляції і ризику у визна ченні ціни капіталу?

10. У чому полягає ефект фінансового лівериджу та яким чи ном він залежить від операційного важеля?

312

Вартість і оптимізація структури капіталу

Яким чином потрібно враховувати величину диференціалу при управлінні плечем фінансового важеля?
Які фактори впливають на фінансову структуру капіта лу підприємства?
Які критерії оптимальності фінансової структури капіталу?

14. Яким чином структура капіталу впливає на ринкову вартість підприємства?

15. Які принципи раціонального управління фінансовою струк турою капіталу?

Тестові завдання

1. До переваг позикового капіталу відносять:

а) збільшення рентабельності власного капіталу;

б) забезпечення фінансової стійкості підприємства;

в) забезпечення права на участь в управлінні підприємством;

г) першочергове право на отримання прибутку і майна підпри ємства.

2. У складі іншого додаткового капіталу відображається:

а) додаткові внески власників;

б) суми сформованих резервів і страхових фондів;

в) сума перевищення курсу акцій над номіналом;

г) сума дооцінки необоротних активів.

3. Які методи можуть застосовуватися для збільшення статут ного капіталу:

а) викуп акцій;

б) конвертація облігацій на акції;

в) консолідація акцій;

г) подрібнення акцій (спліт)?

313

Розділ 7

4. Які зобов'язання підприємства не відносять до довгостроко вого позикового капіталу:

а) кредиторська заборгованість;

б) фінансова оренда;

в) відстрочки податкових зобов'язань;

г) доходи майбутніх періодів?

5. До позикового капіталу не відносять:

а) кредити банків;

б) позики;

в) нерозподілений прибуток;

г) податкові кредити.

6. Середньозважена ціна капіталу показує:

а) внутрішню норму рентабельності інвестиційних рішень;

б) ціну залучення капіталу за рахунок випуску акцій;

в) ціну залучення капіталу за рахунок випуску облігацій;

г) середню ціну капіталу за рахунок усіх джерел.

7. Що показує плече фінансового важеля:

а) частку позикових коштів у структурі капіталу;

б) частку довгострокових пасивів у структурі капіталу;

в) співвідношення власних і позикових коштів;

г) співвідношення позикових і власних коштів?

8. Якщо підприємство має значний запас диференціала і неви соке значення плеча фінансового важеля, для здійснення інвес тиційних програм йому краще:

а) випустити акції;

б) випустити довгострокові облігації;

в) залучити довгострокові банківські кредити;

г) скористатися комерційним кредитом.

9. До змін у структурі капіталу без збільшення активів можна віднести:

314

Вартість і оптимізація структури капіталу

_—.^

а) випуск нових акцій під інвестиційні витрати;

б) погашення кредиту за рахунок коштів, залучених на фондо вому ринку;

в) отримання кредиту для поповнення оборотних активів;

г) погашення кредиту за рахунок коштів, отриманих від про дажу частини активів.

10. До кожної теорії структури капіталу з лівої колонки підберіть її визначення з правої колонки:

Назва теорії

Зміст теорії

1. Теорія асиметричної інформації Майєра.

2. Теорія Дональдсона.

3. Теорія М-М.

4. Теорія "статичного компромісу"

а) підприємство повинно використати спочатку внутрішні фінансові ресурси, а вже потім залучати капітал із зовніш ніх джерел;

б) структура капіталу не впливає на ринкову вартість підприємства;

в) при зростанні частки позикового капіталу вартість підприємства зменшується;

г) рішення фінансових менеджерів впливають на ринкову ціну акцій

11. Чи доцільно реструктуризувати пасиви підприємства шля хом викупу частини раніше випущених акцій у випадку, коли ціна на кредитні ресурси на грошовому ринку зростає:

а) так;

б) ні?

12. Яке з джерел фінансування найбільш підходить для підпри ємства, якщо граничне значення прибутку до оподаткування і ви плати відсотків за позиковими коштами (нетто-результат експлуа тації інвестицій) становить 500 тис. грн, а фактичне — 625 тис. грн:

а) випуск облігацій;

б) випуск акцій;

в) банківський кредит;

г) або випуск акцій, або випуск облігацій?

315

Розділ 8

УПРАВЛІННЯ ІНВЕСТИЦІЯМИ

8.1. Сутність та форми інвестицій

Відповідно до Закону України "Про інвестиційну діяльність" інвестиції визначаються як всі види майнових та інтелектуальних цінностей, що вкладаються в об'єкти підприємницької діяльності, в результаті якої може бути отримано прибуток або досягнуто соціальний ефект.

Джерелом приросту капіталу і рушійним мотивом здійснення інвестицій є отриманий від них прибуток. Залежно від протікання у часі процесів вкладення коштів і отримання прибутку від інвестицій виділяють три можливі форми:

послідовне протікання процесів: прибуток може бути отримано одразу після вкладення інвестицій у повному обсязі;
паралельне протікання процесів: прибуток може бути отриманий вже після введення першої черги об'єкта;
інтервальне протікання процесів (як у випадку інвестицій у фондові інструменти).

Залежно від виду вкладених інвестиційних ресурсів інвестиції можуть здійснюватися у формі:

грошових коштів та цільових банківських вкладів;
рухомого та нерухомого майна;

316

Управління інвестиціями

ноу-хау;
майнових прав та ін.

За формою одержання доходу інвестиції можна класифікувати на такі, що приносять матеріальні вигоди (грошові доходи, зменшення ризику, вихід на нові ринки збуту) і такі, що забезпечують соціальні вигоди (підвищення престижу підприємства, поліпшення умов праці та стану навколишнього середовища).

Залежно від напряму вкладень виділяють дві основні форми інвестицій: реальні і фінансові (рис. 8.1). Реальні інвестиції — це вкладення коштів у основні й оборотні виробничі засоби, в тому числі в матеріальні й нематеріальні активи.

Різновидом реальних інвестицій є інноваційна форма інвестицій, за якої кошти вкладаються у нововведення з метою запровадження останніх науково-технічних розробок та успішної протидії конкурентам на товарних ринках. Фазами інноваційного процесу є:

патентування ідеї;
обґрунтування доцільності нововведень;
експериментальне освоєння нововведень;
доведення інноваційної ідеї до промислового виробництва;
маркетинг нововведень;
здійснення інноваційного проекту;
реалізація продукції, виробленої в результаті нововведень.

Інноваційні інвестиції .є дуже ризиковими. їх реалізацією займаються спеціалізовані венчурні (ризикові) фірми. Залежно від джерел фінансування можуть застосовуватися різні форми вен-чуру:

Венчурні, інноваційні фірми створюються у формі акціонерного товариства і після широкої реклами інвестиційної ідеї у засобах масової інформації акумулюють для її реалізації кошти приватних та інституціональних інвесторів. Такий венчур інакше називається незалежним або чистим.
Венчурні інноваційні фірми створюються декількома підприємствами на дольових засадах і організаційно оформлюються у вигляді науково-дослідних консорціумів (зовнішній венчур).

317

Розділ 8

Рис. 8.1. Класифікація інвестицій за напрямками вкладень

Венчурні інноваційні фірми створюються інвестиційними компаніями і фондами, які спеціалізуються на реалізації інноваційних проектів.
Створюються внутрішні венчурні інноваційні відділи на великих підприємствах (науково-дослідницькі бюро, дослідно-конструкторські бюро, науково-промислові об'єднання).

Остання організаційна форма інновацій найчастіше застосовується вітчизняними підприємствами. Але вона має низку серйоз-

318

Управління інвестиціями

них недоліків. Так, в періоди спаду виробництва на підприємстві фінансових ресурсів на нововведення не вистачає і інноваційний процес практично призупиняється. Крім того, відсутність конкуренції як стимулу інтенсифікації робіт не завжди забезпечує високу якість інноваційних продуктів.

Фінансові інвестиції — це вкладення активів у різноманітні грошові та фондові інструменти. До грошових інструментів відносять цільові або спеціальні банківські вклади, депозити, паї; а до фондових — цінні папери (акції, облігації, інвестиційні та ощадні сертифікати, векселі тощо) та їх похідні (ф'ючерси, опціони, гаранти).

Залежно від характеру участі у процесі інвестування інвестиції можна класифікувати так:

прямі;
стратегічні;
портфельні (опосередковані, непрямі).

При прямих інвестиціях інвестор бере безпосередню участь у виборі об'єктів інвестування, не звертаючись до послуг посередників. Як правило, при цьому інвестор намагається заволодіти контрольним пакетом акцій підприємства, а вже після цього активно вкладати кошти в його подальший розвиток (стратегічні інвестиції).

Портфельні (непрямі) інвестиції здійснюються із залученням посередників — інституціональних інвесторів. В цьому випадку інвестор не має .намірів щодо збільшення свого впливу на емітентів, а формує за допомогою посередників портфель цінних паперів, диверсифікований за видами фінансових інструментів.

Непряма форма управління інвестиціями доцільна у випадку, коли інвестор не має достатньої кваліфікації і інформації для вибору об'єктів інвестування і подальшого управління ними.

Залежно від періоду інвестування інвестиції діляться:

на короткострокові — вкладення коштів на період, що не перевищує 1 рік (в основному, це фінансові інвестиції);
довгострокові — вкладення капіталу на період більше одного року.

319

Розділ 8

За формами власності інвестиції бувають: державні, приватні, спільні, іноземні.

За регіональною ознакою інвестиції класифікують так: внутрішні (в межах країни) і зовнішні (закордонні).

За величиною ризику інвестиції бувають: неризикові (надійні), середньоризикові, ризикові, високоризикові (венчурні).

За цілями відтворювального процесу інвестиції поділяють таким чином:

початкові або нетто-інвестиції — розмір вкладень у створення (купівлю) нового підприємства або виробництва;
інвестиції на розширення діючого виробництва — розмір вкладень на введення додаткових складських приміщень, виробничих площ, основного технологічного обладнання;
реінвестиції — направлення вільних коштів, отриманих від попередньої інвестиційної діяльності, на заміну основних засобів, раціоналізацію, зміну асортименту продукції, диверсифікацію, підготовку кадрів, НІОКР, охорону довкілля тощо;
брутто-інвестйції — сумарні нетто-інвестиції і реінвестиції за весь період.

Класифікацію реальних інвестицій залежно від цілей відтворювального процесу наведено на рис. 8.2.

Перелічені класифікаційні ознаки на цьому не обмежуються. Залежно від цілей аналізу інвестицій як об'єкта управління фінансовий менеджер повинен враховувати їх специфіку за такими критеріями:

сфера інвестиційної діяльності підприємства (капітальне будівництво, екологічна сфера, інноваційна сфера, сфера обігу фінансового капіталу, сфера реалізації майнових прав суб'єктів інвестиційної діяльності);
функціональна спрямованість інвестицій (у розвідку корисних копалин, їх видобуток, виробництво, переробку, транспортування, збут і маркетинг);
галузева спрямованість вкладень (енергетика, транспорт, машинобудування, хімічна і нафтохімічна промисловість, медицина, сільське господарство тощо);

320

Управління інвестиціями

Рис. 8.2. Класифікація інвестицій за цілями відтворювального процесу

21—5-1329

321

Розділ 8

необхідність здійснення інвестицій (обов'язкові, бажані, необов'язкові);
джерела фінансування інвестицій (за рахунок власних, позикових і залучених коштів);
новизна одержуваних в результаті інвестування продуктів (цілком нові, удосконалені, знайомі ринку);
відношення до ринків збуту (інвестиції на утримання існуючого ринку чи його розширення в цій країні і за кордон);
показник ефективності інвестиції (високоефективні, серед-ньоефективні, малоефективні);
часова структура грошових потоків (з постійним рухом, зі змінним рухом) та ін.

8.2. Принципи розробки інвестиційної політики

Інвестиційна діяльність підприємства — це сукупність практичних дій зі здійснення інвестицій відповідно до обраної інвестиційної політики. Головним суб'єктом інвестиційної діяльності в цьому випадку є саме підприємство, яке виступає у ролі інвестора і приймає рішення про вкладення власних, позикових і залучених майнових та інтелектуальних цінностей в об'єкти інвестування.

У більшості випадків в одній особі суміщаються ініціатор інвестицій (генератор інвестиційної ідеї), інвестор і замовник (користувач) інвестиційного об'єкту. Крім того, учасниками інвестиційної діяльності є кредитори, інвестиційні посередники, підрядчики та ін. Суб'єкти та об'єкти інвестиційної діяльності наведені на рис. 8.3.

При розробці інвестиційної політики підприємства необхідно враховувати правові та економічні передумови інвестування коштів.

До правових передумов інвестиційної діяльності слід віднести право інвестора самостійно обирати напрями, види та обсяги інвестиційної діяльності, на свій розсуд формувати систему договірних взаємовідносин з будь-якими учасниками інвестиційної діяльності.

322

Управління інвестиціями

Рис. 8.3. Схема інвестиційної діяльності підприємства

Серед економічних передумов інвестування потрібно особливо відзначити необхідність компенсації інвестору відмови від використання наявних коштів на поточне споживання, забезпечення винагороди за ризик та обов'язкове відшкодування інвестиційних втрат.

Розробка інвестиційної політики підприємства базується на таких концепціях фінансового менеджменту:

1. Концепція грошових потоків базується на визнанні активів як джерела майбутніх грошових потоків і передбачає:

ідентифікацію грошових потоків від інвестування в окремі активи;
оцінювання факторів впливу на величину і структуру майбутніх грошових надходжень від інвестицій;
вибір коефіцієнту дисконтування, що дає змогу зіставити грошові потоки, які генеруються на різних стадіях інвестиційного процесу;
оцінювання ризиків, пов'язаних з грошовими потоками.

2. Концепція теперішньої вартості витікає з об'єктивно існую чої нерівноцінності наявних і очікуваних грошових ресурсів у зв'язку з інфляцією, ризику упущеної вигоди, уповільнення обо роту коштів.

2\'

323

Розділ 8

Концепція компромісу між ризиком і дохідністю враховує, що зі збільшенням рівня очікуваної дохідності інвестицій одночасно зростає ризик недоотримання цього доходу. Найчастіше у практиці фінансового менеджменту вирішується завдання оптимального поєднання ризику і дохідності, хоча в окремі періоди можуть вирішуватися завдання максимізації інвестиційного доходу або мінімізації інвестиційних ризиків.
Концепція ціни капіталу передбачає необхідність врахування вартості окремих інвестиційних ресурсів з метою забезпечення їх найбільш оптимальної структури за критерієм мінімізації середньозваженої ціни капіталу.
Концепція ефективності ринку капіталу полягає в тому, що при своєчасному і достатньому інформаційному забезпеченні ринкові ціни фінансових інструментів відповідають їх внутрішній (реальній) вартості. Виходячи з цієї концепції, фінансові менеджери можуть орієнтуватися на ринкові ціни фінансових інструментів, обґрунтовуючи необхідність їх включення в інвестиційний портфель.
Концепція асиметричної інформації враховує той факт, що окремі учасники інвестиційної діяльності можуть володіти кон-фіденціальною інформацією і використовувати її при прийнятті інвестиційних рішень.
Концепція альтернативних затрат виходить з необхідності враховувати розмір упущеної вигоди інвестора у випадку, коли він обирає один напрям вкладення коштів і відмовляється від альтернативних варіантів інвестування.
Концепція агентських угод передбачає необхідність свідомо йти на додаткові агентські витрати у випадку, коли інвестиційні посередники краще знають кон'юнктуру інвестиційного ринку і можуть більш ефективно управляти інвестиційним портфелем, ніж сам інвестор.

Основна мета інвестиційної політики полягає у забезпеченні найбільш ефективних шляхів розширення активів підприємства. Для її реалізації в рамках фінансового менеджменту вирішується таке коло завдань:

— досягнення високих темпів зростання капіталу і поточних доходів від інвестицій (на окремих стадіях інвестиційного процесу може ставитися завдання збереження інвестованого капіталу);

324

Управління інвестиціями

мінімізація інвестиційних ризиків за допомогою методів і прийомів ризик-менеджменту;
забезпечення ліквідності інвестицій шляхом зменшення строків реалізації інвестиційних проектів, вкладення інвестицій лише у високоліквідні фінансові інструменти.

Розробка інвестиційної політики починається з дослідження зовнішнього інвестиційного середовища і прогнозування кон'юнктури інвестиційного ринку. На підставі отриманих результатів та керуючись основними стратегічними завданнями економічного розвитку підприємства, визначають стратегічні напрямки його інвестиційної діяльності.

Інтенсивність інвестиційного процесу і пріоритети інвестиційної діяльності підприємства значною мірою залежать від стадії його життєвого циклу.

Так, на стадії створення підприємства значні початкові інвестиції вкладаються у формування його матеріально-технічної бази. Після введення виробничих об'єктів в експлуатацію зростає потреба в інвестиціях для створення запасів сировини, готової продукції, незавершеного виробництва. Одночасно значні кошти мають витрачатися на здійснення комплексу активних маркетингових заходів.

У випадку, коли підприємство вже вийшло на стабільні обсяги виробництва і реалізації, воно може значну частину свого прибутку реінвестувати у фінансові інструменти з метою отримання додаткового прибутку. На цій стадії розвитку підприємства пріоритетним напрямком його інвестиційної діяльності стає формування диверсифікованого інвестиційного портфеля. А у випадку, коли підприємство майже повністю вичерпало ресурс свого розвитку за рахунок початкових інвестицій, зростає потреба у інвестиційних ресурсах на модернізацію засобів виробництва, товарну і регіональну диверсифікацію. Вчасна зміна пріоритетів інвестиційної діяльності дає змогу підприємству уникнути занепаду і ліквідації.

Стратегія інвестиційної діяльності підприємства значною мірою зумовлює стратегію формування його інвестиційних ресурсів.

325

Розділ 8

Загальноприйнятою схемою фінансування інвестиційної діяльності підприємства є покриття початкових капіталовкладень за рахунок акціонерного або пайового капіталу та довгострокових кредитів і задоволення потреби в оборотному капіталі за рахунок додаткових короткострокових і середиьострокових банківських позик.

При реальному інвестуванні обсяг інвестиційних ресурсів залежить від розміру інвестиційних проектів, а при інвестуванні у фінансові інструменти — від обсягу наявних вільних коштів інвестора. Для задоволення інвестиційних потреб підприємства можуть залучатися фінансові ресурси із внутрішніх і зовнішніх джерел (рис. 8.4).

До основних методів фінансування інвестицій відносять:

Повне самофінансування передбачає здійснення інвестування виключно за рахунок власних внутрішніх джерел. Але у зв'язку з обмеженістю внутрішніх фінансових ресурсів цей метод має обмежену сферу застосування і використовується для реалізації невеликих інвестиційних проектів, а також при фінансовому інвестуванні.
Акціонування передбачає широкомасштабне залучення зовнішніх фінансових ресурсів шляхом емісії акцій підприємства. Як правило, цей метод фінансування інвестицій використовується для здійснення широкомасштабної модернізації виробничих потужностей, регіональної та товарної диверсифікації. В окремих випадках, коли ринкова ціна кредитних ресурсів є дуже високою, доцільно збільшувати частку акціонерного капіталу шляхом випуску додаткових акцій.
Позикове фінансування використовується при інвестуванні капіталу в інвестиційні об'єкти з високою дохідністю і швидкою окупністю. За рахунок довгострокових банківських кредитів, як правило, покривається частина початкових капіталовкладень. Для підприємства вигідно, коли погашення суми основного боргу відкладається на стадію експлуатації. Короткострокові банківські кредити залучаються для створення товарно-матеріальних запасів, а комерційні кредити постачальників дозволяють прискорювати фінансовий цикл підприємства і зменшувати загальну потребу в інвестиційних ресурсах.

326

Рис. 8.4. Структура джерел інвестиційних ресурсів підприємства

Розділ 8

• Лізинг (оперативний, фінансовий, компенсаційний) використовується у випадках, коли власних фінансових ресурсів для придбання основних виробничих засобів недостатньо, або коли мова йде про інвестиції в проекти з невеликим життєвим циклом та високим рівнем змінюваності технологій.

Найчастіше на практиці застосовується не один метод фінансування, а комбінація різних способів. Таке фінансування називається змішаним.

Останнім часом у країнах з ринковою економікою великого поширення набув метод проектного фінансування.

Це один зі способів позикового фінансування, за якого реальність отримання грошового потоку забезпечується шляхом виявлення і розподілу всього комплексу пов'язаних з проектом ризиків між його учасниками (підрядчиками, фінансовими органі-заціями-кредиторами, державними органами, постачальниками сировини, споживачами готової продукції) та ін. Залежно від того, яку частку ризику приймає на себе кредитор, виділяють три форми проектного фінансування: з повним регресом на позичальника, без будь-якого регресу, з обмеженим регресом. Під регресом розуміють вимогу погасити позичені гроші.

У процесі розробки стратегії фінансування інвестицій важливо не просто визначити можливі джерела і методи фінансування, а й забезпечити оптимальну структуру інвестиційних ресурсів.

При обґрунтуванні оптимальної структури інвестиційних ресурсів необхідно виходити з таких вимог:

повна синхронізація надходження коштів з інвестиційними потребами підприємства (це означає, що в жодному періоді не повинно бути дефіциту інвестиційних ресурсів);
забезпечення ефективного використання інвестиційних ресурсів (не повинно бути невикористаних коштів, а якщо тимчасово виникає надлишок вільних грошових коштів, їх необхідно вкладати у високоліквідні фінансові інструменти);
необхідність зменшення загальної середньозваженої вартості капіталу, залученого в інвестиційний проект.

328

Управління інвестиціями

За недотримання названих критеріїв у підприємства-інвестора можуть виникнути серйозні проблеми: уповільнення будівельно-монтажних робіт через дефіцит грошових коштів на стадії виробництва; необхідність залучення додаткових кредитів під високі проценти; зменшення обсягів поставок і недовикористання наявних виробничих потужностей на стадії експлуатації; низька ефективність інвестицій за високої середньозваженої ціни інвестованого капіталу та ін.

В умовах постійної змінюваності факторів зовнішнього середовища з метою своєчасного коригування інвестиційних процесів потрібно здійснювати постійний моніторинг інвестиційної діяльності. До основних напрямків контролю з боку фінансового менеджера слід віднести:

формування інвестиційних ресурсів та їх своєчасне розміщення в інвестиційні активи;
виконання окремих етапів інвестиційного проекту;
поточну ефективність інвестицій;
оперативне управління інвестиційним портфелем та ін.

Якщо в процесі контролю за ходом інвестиційних процесів виявляється неможливість їх нормалізації за допомогою управлінських заходів, приймається рішення про "вихід" з інвестиційної програми. Це може здійснюватися шляхом:

відмови від реалізації інвестиційного проекту ще до початку будівельно-монтажних робіт;
продажу об'єкта незавершеного будівництва, залучення додаткового пайового або акціонерного капіталу з метою зменшення частки інвестора;
продажу окремих видів активів або всього інвестиційного об'єкта як цілісного майнового комплексу.

У випадку інвестування коштів у фінансові інструменти аналогічний "вихід" може здійснюватися шляхом своєчасної конвертації фінансових інструментів у грошові активи з метою мінімізації подальших фінансових втрат інвестора.

329

Розділ 8

8.3. Особливості управління реальними інвестиціями

Як уже було зазначено, реальні інвестиції можуть здійснюватися у формі вкладень у нове будівництво, купівлю цілісних майнових комплексів, нове обладнання, розширення обсягів діяльності та її перепрофілювання тощо. При цьому завдання фінансового менеджменту полягає у пошуку окремих інвестиційних проектів, оцінюванні їх ефективності й виборі найбільш ефективних з них для реалізації.

У процесі аналізу інвестиційних проектів необхідно особливу увагу звертати на тривалість життєвого циклу проекту та його окремих стадій. Під життєвим циклом проекту розуміють проміжок часу від моменту появи проекту до моменту його ліквідації (а не запуску в експлуатацію, оскільки від життєвого циклу продукції значною мірою залежить окупність і економічна ефективність інвестицій).

У проектному циклі можна виділити три основні стадії (рис. 8.5):

доінвестиційна або попередня стадія — фаза підготовки проекту та забезпечення його фінансування;
інвестиційна стадія — фаза проектування і будівництва;
експлуатаційна (виробнича) стадія — фаза експлуатації інвестиційного об'єкта. (У випадку диверсифікованого виробництва початком експлуатаційної стадії вважається дата початку виробництва і збуту хоча б одного виду продукції або послуг. Одночасно можуть продовжуватися роботи відповідно до інвестиційного плану, пов'язані з підготовкою виробництва і збуту інших видів продукції.)

Обґрунтування доцільності реальних інвестицій здійснюється на попередній або доінвестиційній стадії. Помилки на цій стадії дорого коштують інвесторам. У ході доінвестиційного дослідження фінансовий менеджер повинен:

— оцінити загальні можливості реалізації проекту (на підставі попиту на продукцію на зовнішніх і внутрішніх ринках, наявної сировини для виробництва, характеру технологічних процесів, потреби у висококваліфікованих кадрах, строків реалізації про екту, рівня виробничих витрат та ін.);

330

Управління інвестиціями

Рис. 8.5. Стадії життєвого циклу інвестиційного проекту

проаналізувати різноманітні економічні альтернативи (ринки сировини і готової продукції, виробничі потужності і технологічні рішення, виробничу програму, стратегії маркетингу, матеріальні затрати тощо);
економічно обґрунтувати ефективність проекту за варіантами, відібраними в ході попередньої оцінки.

Для оцінювання ефективності реальних інвестицій використовують такі показники:

331

Розділ 8

1. Чиста теперішня (приведена) вартість (NPV) характеризує загальний прибуток від реалізації інвестиційного проекту і ви значається за формулою

(8.1)

де ЧТВ — чиста теперішня вартість проекту;

ГП_А — сумарний дисконтований грошовий потік від експлуатації інвестиційного об'єкта (приведений до теперішньої вартості);

/ — початкові інвестиції в проект.

2. Індекс прибутковості (IRR) показує рівень віддачі інвесто ваного капіталу та обчислюється за формулою

(8.2)

де /цр — індекс прибутковості.

3. Строк окупності інвестицій показує, скільки потрібно часу, щоб початкові інвестиції в проект повністю окупилися за рахунок генерованих проектом грошових потоків. Якщо щорічні грошові потоки рівномірні, строк окупності визначається за формулою

(8.3)

де t_OK — строк окупності проекту; ГП_Щ — щорічний грошовий потік.

Якщо ж грошові потоки по роках суттєво відрізняються, необхідно робити більш точні розрахунки. Для отримання реальних результатів розраховується дисконтований період окупності, який враховує теперішню вартість майбутніх грошових надходжень.

4. Внутрішня норма прибутковості інвестиційного проекту характеризує ставку дисконта, за якої сумарний дисконтований грошовий потік за весь строк експлуатації об'єкта дорівнює по чатковим інвестиціям. Іншими словами, це ставка дисконта, за якої ЧТВ = 0. Значення цього показника, як правило, знаходить ся за допомогою спеціальних комп'ютерних програм або шляхом підбору. При цьому може використовуватися формула

332

Управління інвестиціями

(8.4)

де ВНП — внутрішня норма прибутковості проекту;

4TBd_l — чиста теперішня вартість проекту, обчислена з урахуванням ставки дисконту d,;

4TBd₂ — чиста теперішня вартість проекту, обчислена з урахуванням ставки дисконту d₂;

d_l — ставка дисконту, за якої ЧТВ > 0;

d₂ — ставка дисконту, за якої ЧТВ < 0.

Показник внутрішньої норми прибутковості визначається виключно для порівняння із середньозваженою ціною інвестиційних ресурсів і прийняття рішень щодо оптимізації структури джерел фінансування.

Визначені показники ефективності інвестиційного проекту порівнюються з критеріальними значеннями.

Для того щоб проект було вигідно реалізувати, мають задовольнятися такі вимоги:

чиста теперішня вартість проекту має бути додатною і якомога більшою;
індекс прибутковості має бути більшим за одиницю;
строк окупності не повинен бути занадто довгим (як правило, не більше 5 років);
внутрішня норма прибутковості має бути більшою за середньозважену ціну інвестиційних ресурсів.

Методику розрахунку показників ефективності інвестиційного проекту розглянемо на конкретному прикладі.

Приклад

За оцінкою експертів, загальні витрати на технічне переозброєння підприємства становлять 182 тис. грн, ставка дис конту з урахуванням індивідуального ступеня ризику проекту становить 18 %. Щорічні грошові потоки від реалізації проекту наведено у табл. 8.1. Середньозважена ціна інвестиційних ресурсів — 25,3 %.

333

Розділ 8

Користуючись вихідними даними, визначити показники ефек тивності інвестиційного проекту.

Таблиця 8.1. Розрахунок дисконтованого грошового потоку

Рік	Грошовий потік, тис. грн	Процентний фактор теперішньої вартості для дисконту 18 %	Дискотований грошовий потік, тис. грн
1-й	59,1	0,847	50,1
2-й	66,6	0,718	47,8
3-й	80,2	0,609	48,8
4-й	89	0,516	45,9
5-й	113,1	0,437	49,4
Разом	408	X	242

Чиста теперішня вартість: 242 - 182 = 60 тис. грн (>0). Індекс прибутковості'. 242 : 182 = 1,33 (>1). Строк окупності:

59,1 66,6 182-59,1-66,6 _Л 56,3 >_Л „ )\ . v

1 1 = 2 роки-і = 2,7 року > 5 років).

59,1 66,6 80,2 80,2 ^v '

Дисконтований строк окупності:

50,1 47,8 48,8 182-50,1-47,8-48,8

—— + —'— + —'— + ! ! !_ =

50,1 47,8 48,8 45,9

35 З = 3 роки н — = 3,8 року (> 5 років).

Для визначення внутрішньої норми прибутковості методом підбору знайдемо дві ставки дисконту {d_l — ЗО %, d₂= 31 %).

ЧТВ_30% = 182,95 - 182 = 0,95 тис. грн (>0); ЧТВ_310/о = 179,2 - 182 = -2,8 тис. грн (<0);

0 95

ВНП = 30 + ■ (31 - 30) = 30,25 % (> 25,3 %).

0,95+2,8

Проведені розрахунки свідчать, що інвестиційний проект ефективний за всіма критеріями і його доцільно реалізувати.

334

Управління інвестиціями

Таблиця 8.2. Розрахунок дисконтованого потоку для d_t і d.

Роки	Грецю' вий потік	Процентний фактор теперішньої вартості для ЗО %	Дисконтований грошовий потік, тис. грн	Процентний фактор теперішньої вартості для 31%	Дисконтований грошовий потік, тис. грн
1	59,1	0,769	45,5	0,763	45,1
2	66,6	0,592	39,4	0,583	38,8
3	80,2	0,455	36,5	0,445	35,7
4	89	0,350	31,2	0,340	30,3
5	113,1	0,269	30,4	0,259	29,3
Всього	408	X	182,95	X	179,2

Наступним етапом економічного обґрунтування інвестиційного проекту є визначення показників ефективності фінансово-господарської діяльності підприємства після освоєння інвестицій (рентабельність активів, рентабельність власного капіталу, оборотність капіталу, оборотність товарно-матеріальних запасів, ліквідність та ін.) і порівняння їх:

з середньогалузевими показниками;
показниками конкурентів;
показниками, прийнятними для окремих учасників інвестиційного проекту.

Важливим моментом доінвестиційного дослідження є оцінка чутливості інвестиційного проекту до зміни вихідних параметрів (факторів внутрішнього і зовнішнього середовища). Найчастіше розглядається вплив таких факторів, як строк інвестиційної фази, ціна одиниці продукції, обсяг продажу, вартість позикових ресурсів, вартість сировини, рівень податків та ін.

У процесі аналізу чутливості проекту розраховуються темп зміни чистої теперішньої вартості при зміні окремих вихідних параметрів на 5, 10, 15, 20 (і т. д.) відсотків і визначаються фактори, до яких проект найбільш чутливий. За такими факторами потрібно здійснювати постійний контроль і своєчасно

335

Розділ 8

здійснювати відповідні управлінські заходи, спрямовані на зменшення імовірності небажаних змін в ході інвестиційного процесу.

Для оцінювання ступеня інвестиційного ризику доцільно здійснювати аналіз сценаріїв розвитку проектів з урахуванням невизначеності умов його реалізації. Як правило, цим методом визначається чиста теперішня вартість проекту при песимістичному, найбільш імовірному (нормальному) та оптимістичному сценаріях розвитку подій. Більш ризикованим вважається такий проект, у якого розмах варіації між оптимістичним і песимістичним прогнозами результату найбільший. Крім того, оцінюється інтегральний ефект інвестиційного проекту з урахуванням усіх можливих варіантів його розвитку за формулою

(8.5)

де ЧТВ_ІИТ — інтегральна очікувана чиста теперішня вартість інвестиційного проекту;

4TB_t — чиста теперішня вартість за ї-м сценарієм розвитку проекту;

Р, — імовірність розвитку проекту за і-м сценарієм.

Проект доцільно реалізовувати у тому випадку, коли сумарний очікуваний ефект позитивний.

Приклад

За оцінками спеціалістів загальні витрати на технічне пе реозброєння підприємства при песимістичному сценарії розвитку подій становитимуть 212 тис. грн, при оптимістичному — 177 тис. грн, при нормальному — 182 тис. грн. Імовірність розвитку подій за нормальним сценарієм становить 0,6; за оптимістичним — 0,15; за песимістичним — 0,25. Дисконтовані грошові потоки наведено у табл. 8.3. Оцінити ступінь ризику, пов'язаний з двома альтернативними інвестиційними проектами.

336

Управління інвестиціями

Таблиця 8.3. Дисконтований грошовий потік при різних сценаріях розвитку інвестиційного проекту, тис. грн

Роки	Нормальний сценарій		Оптимістичний сценарій		Песимістичний сценарій
Роки	Проект №1	Проект №2	Проект №1	Проект №2	Проект №1	Проект №2
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й	50,1 47,8 48,8 45,9 49,4	56,3 50,3 44,5 44,5 47,7	57,9 53,8 56,7 55 57,7	63,4 59,7 53 53,3 56,3	38,2 41,8 40,5 36,1 38,6	44 48,6 38,3 38,6 41,3
Разом	242	243,3	281,1	285,7	195,2	210,8

Нормальний сценарій: ЧТВ_Х = 242 - 182 = 60 тис. грн.

ЧТВ₂ = 243,3 - 182 = 61,3 тис. грн. Оптимістичний сценарій: ЧТВ_г = 281,1 - 177 = 104,1 тис. грн.

ЧТВ₂ - 285,7 - 177 = 108,7 тис. грн. Песимістичний сценарій: ЧТВ_Х = 195,2 - 212 = -16,8 тис. грн.

ЧТВ₂ = 210,8 - 218 = -1,2 тис. грн. Розмах варіації ЧТВ між оптимістичним і песимістичним сценаріями:

проект № 1: 104,1 - (-16,8) = 120,9 тис. грн;
проект М 2: 108,7 - (-1,2) = 109,9 тис. грн.

За розмахом варіантів більш ризиковим є проект № 1. Інтегральна чиста теперішня вартість:

проект № 1:60 • 0,6 + ("-16,8)0,25 +104,1 • 0,15 = 47,4 тис. грн (>0);
проект № 2:61,3 • 0,6 + (-1,2)0,25 + 108,7 • 0,15 = 52,8 тис. грн (>0); За розміром чистої теперішньої вартості більш прибутковим

і менш ризиковим є проект № 2.

Метод Монте-Карло дає змогу визначити імовірність отримання запланованих результатів шляхом моделювання багатьох сценаріїв розвитку подій у межах заданих параметрів ключових факторів. Механізм цього методу полягає у побудові прогнозної моделі фінансового результату інвестиційного проекту, визначенні ключових факторів впливу та встановленні їх максимального і мінімального значень за оцінками експертів. Крім того, задаєть-

22 — 5-1329

337

Розділ 8

ся кількість прогонів сценаріїв, тип зв'язку і розподілу значень ключових факторів. Сам процес імітаційного моделювання реалізується за допомогою спеціальних комп'ютерних програм. Отримані результати імітаційного моделювання аналізуються менеджером з проектів. При цьому зіставляються дані про очікувані втрати та доходи інвестора з урахуванням їх імовірності та приймається остаточне інвестиційне рішення.

При порівнянні альтернативних інвестиційних проектів перевага надається критерію "максимізація чистої теперішньої вартості проекту". Нарощення цього показника є пріоритетною цільовою настановою при інвестуванні коштів.

Перевага показника чистої теперішньої вартості порівняно з іншими показниками ефективності полягає в його адитивності, тобто можливості додавання ЧТВ різних проектів до мети опти-мізації сукупного інвестиційного портфеля:

ЧТВ(А+В) = ЧТВ(А) + ЧТВ(В), (8.6)

де ЧТВ(А + В) — сумарна чиста теперішня вартість проектів А і В; ЧТВ(А), ЧТВ(В) — індивідуальна чиста теперішня вартість проектів А і В.

Показник внутрішньої норми прибутковості непридатний для порівняння альтернативних проектів. Він характеризує лише можливість компенсації затрат, пов'язаних з реалізацією інвестиційного проекту, тобто ВИЩА + В) * ВИЩА) + ВНЩВ).

Важливим завданням фінансового менеджменту є формування оптимального інвестиційного портфеля. Методи оптимізації розподілу інвестицій між декількома проектами залежать від того, підлягають проекти подрібненню чи ні.

Якщо проекти підлягають подрібненню (тобто може бути реалізований як весь проект, так і окрема його частина на пайових засадах з іншими інвесторами), вибір проектів в інвестиційний портфель здійснюється за критерієм "максимізація індексу при бутковості". З цією метою для кожного проекту розраховується індекс прибутковості інвестицій і здійснюється ранжування про-

338

Управління інвестиціями

ектів в міру зменшення цього показника. В інвестиційний портфель включаються перші за рентабельністю проекти, які можуть бути профінансовані в повному обсязі. Наступний проект включається в інвестиційний портфель за залишковим принципом, тобто лише та його частина, яка може бути профінансована.

Приклад

У табл. 8.4 наведено результати розрахунку індексу прибутковості та ранжування проектів у міру зменшення цього показника. Обґрунтувати оптимальний склад інвестиційного портфеля у межах наявних інвестиційних ресурсів у сумі 60 тис. грн, якщо проекти піддаються подрібненню {див. табл. 8.5).

Таблиця 8.4. Розрахунок індексу прибутковості та ранжування інвестиційних проектів (за критерієм максимізації І )

Варіант проекту

Початкові

інвестиції,

тис. грн

Дисконтований грошовий потік, тис. грн

Чиста

теперішня

вартість,

тис. грн

Індекс прибутковості

Рейтинг проектів

А В С D

35,8 22,4 45,6 18,2

40,1 29,0 50,9 22,3

4,3 6,6 5,3 4,1

1,120 1,294 1,116 1,225

У випадку, коли інвестиційні проекти не підлягають подрібненню, оптимальна комбінація проектів знаходиться шляхом послідовного розрахунку всіх можливих у межах наявних інвестиційних ресурсів комбінацій проектів. Та комбінація, яка мак-симізує чисту теперішню вартість інвестиційного портфеля, вважається оптимальною.

Приклад

За даними попереднього прикладу обґрунтувати оптимальний склад інвестиційного портфеля у випадку, коли інвестиції не підлягають подрібненню (див. табл. 8.6).

22» 339

Розділ 8

Таблиця 8.5. Оптимальний склад інвестиційного портфеля у випадку, якщо проекти підлягають подрібненню

Проект

Початкові

інвестиції,

тис. грн

Частина інвестицій,

що включаються

в портфель, %

Чиста теперішня вартість, тис. грн

В(1ше

місце)

D(2-re

місце)

С(3-тє

місце)

22,4

18,2

19,4

(60,0-22,4-

-18,2)

100

54,2 (19,4 : 35,8 100)

6,6

4,1

2,3 (5,3 0,425)

Разом

60,0 (ліміт

інвестиційних

ресурсів)

13,0

(максимальна

з усіх комбінацій)

Таблиця 8.6. Можливі комбінації проектів у випадку, коли проекти не підлягають подрібненню

Варіанти	Сумарні початкові інвестиції, тис. грн	Сумарна чиста теперішня вартість, тис. грн
А + В	58,2(35,8 + 22,4)	10,9(4,3 + 6,6)
A + D	54(35,8 + 18,2)	8,4(4,3 + 4,1)
B + D	40,6(22,4 + 18,2)	10,7(6,6 + 4,1)

Оптимальною є комбінація проектів А і В, яка забезпечує найбільшу сумарну чисту теперішню вартість і найбільший рівень освоєння інвестиційних ресурсів.

8.4. Особливості управління фінансовими інвестиціями

Закономірним результатом ринкових перетворень в Україні є формування ринку цінних паперів. Створено розгалужену інфраструктуру фінансового ринку (фондові біржі, позабіржова фондо-

340

Управління інвестиціями

ва система, інституціональні інвестори, депозитарна мережа тощо), що значно спрощує проведення операцій з фінансовими інструментами й зумовлює необхідність оволодіння принципами раціонального управління інвестиційним портфелем.

Підприємства можуть здійснювати фінансові інвестиції у формі вкладень у статутні фонди асоційованих підприємств, дохідні інструменти грошового ринку (депозитні вклади в банках) та ви-соколіквідні цінні папери (рис. 8.6). Як правило, в складі інвестиційного портфеля підприємств переважають інвестиції у цінні папери (акції, облігації, ощадні сертифікати, інвестиційні сертифікати тощо). Залежно від строку вкладень (до року або більше) вони можуть відображатися в складі довгострокових та поточних фінансових інвестицій.

Рис. 8.6. Класифікація фінансових інвестицій

Порівняно з реальними інвестиціями фінансові інвестиції характеризуються більш високою ліквідністю і можливістю гнучкого оперативного управління. Разом із тим, фінансові інвестиції,

341

Розділ 8

як правило, забезпечують менший інфляційний захист і нижчий рівень дохідності, ніж реальні інвестиційні об'єкти. До того ж, у випадку портфельних інвестицій, обмежені можливості реального впливу інвесторів на дохідність окремих фінансових інструментів. У цьому разі можна впливати лише на загальну дохідність інвестиційного портфеля шляхом реінвестування коштів у більш дохідні цінні папери.

Перелічені переваги і недоліки фінансових інвестицій зумовлюють специфіку їх використання суб'єктами господарювання, які не є професійними учасниками фінансового ринку. Як правило, до фінансових інвестицій підприємства вдаються у випадку, коли інвестиційний клімат у країні не сприяє розвитку реальних інвестицій або коли в окремі періоди часу в них зменшуються внутрішні інвестиційні потреби. Більшою мірою фінансові інвестиції цікавлять фінансових менеджерів як резерв грошових активів для підтримки технічної платоспроможності.

У процесі управління фінансовими інвестиціями вирішуються такі завдання:

забезпечення надійності вкладень;
підвищення дохідності інвестицій;
збільшення ринкової вартості вкладень;
забезпечення ліквідності фінансових інвестицій

На надійність фінансових інвестицій впливають систематичні (ринкові) і несистематичні (портфельні) ризики. Незважаючи на те, що в умовах політичної нестабільності й спаду виробництва систематичний ризик фінансових вкладень дуже високий, засобів захисту від нього практично не існує. І навпаки, портфельний ризик можна зменшити за допомогою диверсифікації та страхування. До специфічних методів внутрішнього страхування фінансових ризиків можна віднести формування спеціального страхового резерву з високонадійних цінних паперів.

Збільшити дохідність фінансових інвестицій можна шляхом умілого маневрування між ризиком і дохідністю цінних паперів, включення в інвестиційний портфель тих цінних паперів, норма поточної дохідності яких прийнятна для інвестора і відповідає меті формування його портфеля.

342

Управління інвестиціями

Ринкова вартість портфеля цінних паперів залежить від загальної кон'юнктури фондового ринку, а також від співвідношення між попитом і пропозицією окремих фондових інструментів. Відповідно до теорії асиметричної інформації ринкова ціна цінних паперів компанії зростає у випадку, коли інвесторам надходить інформація про збільшення обсягів її інвестиційної діяльності, збільшення величини дивідендів, підготовку до наступного випуску акцій тощо.

Забезпечення ліквідності фінансових інвестицій є важливою передумовою інфляційного захисту вкладень та їх своєчасної трансформації у грошові активи. Ліквідність за облігаціями та ощадними сертифікатами пов'язана з періодом їх погашення, а за акціями та інвестиційними сертифікатами залежить від попиту на фондовому ринку. Для підтримки високої ліквідності інвестиційного портфеля потрібно більш детально оцінювати інвестиційні якості цінних паперів і включати в портфель лише ті інструменти, ліквідність яких не викликає сумніву.

Таким чином, основна мета управління фінансовими інвестиціями полягає у забезпеченні оптимального співвідношення між дохідністю, ризиком і ліквідністю цінних паперів відповідно до обраного типу інвестиційного портфеля.

Під інвестиційним портфелем розуміють сукупність інструментів, відібраних для вкладення коштів відповідно до стратегічних настанов інвестора. Класифікацію типів інвестиційного портфеля за різними ознаками наведено на рис. 8.7.

Залежно від мети інвестиційної діяльності можна виділити портфель доходу, портфель росту і портфель мінімізації пов'язаних з інвестуванням ризиків.

Портфель росту передбачає орієнтацію інвестора на збільшення його ринкової вартості шляхом включення фінансових інструментів, ринкова ціна яких має тенденцію до постійного (або стабільного) зростання. Зрозуміло, що ризик, пов'язаний з таким портфелем, дуже високий.

Портфель доходу формується за рахунок цінних паперів, які забезпечують інвесторам високі поточні доходи. Такий портфель також є досить ризиковим.

343

Розділ 8

Рис. 8.7. Класифікація типів інвестиційного портфеля

Портфель мінімізації ризиків формується за рахунок тих фінансових інструментів, які в першу чергу забезпечують надійний інфляційний захист та високу ліквідність при невисокому рівні доходу.

Залежно від міри досягнення мети інвестування інвестиційний портфель може бути:

— збалансований (сформований з фінансових інструментів, які повністю відповідають меті його формування);

344

Управління інвестиціями

не збалансований (включені в портфель інструменти суперечать меті його формування);
розбалансований (портфель, який раніше був збалансованим, але через зміну ринкової кон'юнктури перестав відповідати меті інвестування).

Залежно від обраної стратегії інвестування інвестиційний портфель може бути агресивним (високоризикованим ), зваженим (поміркованим, або середньоризикованим) та консервативним (низькоризикованим ).

Зменшити портфельні ризики можна за рахунок диверсифікації інвестиційного портфеля за видами цінних паперів, їх емітентами, строками погашення, галузями та регіонами. В практиці міжнародного фінансового менеджменту при здійсненні диверсифікації портфеля цінних паперів за строками їх обігу найбільшого поширення набули два альтернативні методи:

Ступінчатий метод (метод "драбини") полягає у рівномірному розподілі інвестицій між цінними паперами різного терміну. Вивільнені кошти від короткострокових фінансових інструментів вкладаються у більш довгострокові цінні папери. В результаті забезпечується простота регулювання і контролю, зменшується сума інвестиційних ресурсів в обороті. До недоліків сту-пінчатого методу слід віднести неможливість швидкого внесення змін у структуру інвестиційного портфеля. Відповідно виникає ризик упущеної вигоди від гри на курсових різницях цінних паперів.
Полярний метод (метод "штанги*') полягає у концентрації інвестицій у цінні папери полярного терміну. Основна частина коштів вкладається у цінні папери з дуже коротким строком (з метою забезпечення ліквідності) і цінні паперів з дуже довгим строком (для забезпечення доходу), і лише незначна частина інвестиційного портфеля формується за рахунок середньотермінових фінансових інструментів.

Незалежно від стратегії і тактики управління інвестиційним портфелем при його формуванні мають дотримуватися базові принципи фінансового менеджменту.

345

Розділ 8

По-перше, інвестиційний портфель має відповідати наявним фінансовим ресурсам підприємства. Вибір інвестиційних інструментів обмежується рамками можливого обсягу фінансування, що не порушує фінансову стійкість підприємства.

По-друге, оперативне управління портфелем цінних паперів має виходити з принципу забезпеченості його керованості. Якщо у випадку реальних інвестицій обмежуючим фактором є кадровий потенціал для реалізації інвестиційних проектів, то у випадку вкладення коштів у фінансові інструменти керованість портфеля в основному залежить від можливості відслідковування зміни курсу цінних паперів і оперативного реінвестуван-ня наявних грошових коштів у більш дохідні інвестиційні об'єкти.

По-третє, тактичне управління інвестиційним портфелем має здійснюватися з урахування стратегічних цільових орієнтирів інвестиційної політики: ліміту фінансових ресурсів на фінансове інвестування, рівня якості включених в портфель цінних паперів, лімітів цінних паперів за строками погашення.

По-четверте, обґрунтовуючи доцільність фінансових інвестицій, фінансовий менеджер повинен враховувати не лише їх дохідність, а й здатність зворотної трансформації у готові засоби платежу. Для підприємства однаково невигідно як жертвувати дохідністю заради впевненості у повній ліквідності та платоспроможності, так і намагатися максимізувати прибуток будь-якою ціною, незважаючи на ризик неплатоспроможності.

Відповідно до зазначеного принципу забезпечення керованості фінансових інвестицій підприємства можуть використовувати самостійне або трастове (довірче) управління портфелем цінних паперів.

Самостійне управління інвестиційним портфелем застосовується при високому рівні кваліфікації спеціалістів підприємства і їх достатній інформованості про кон'юнктуру фондового ринку. При цьому інвестор може сам здійснювати епізодичний вихід на ринок цінних паперів або користуватися послугами брокерів.

346

Управління інвестиціями

Трастове (довірче) управління інвестиційним портфелем полягає у передачі інституціональним інвесторам (інвестиційним компаніям та фондам, трастовим компаніям, банкам) ряду управлінських функцій: здійснення розрахунків за цінними паперами, їх зберігання, посередництво при заставі, ведення бухгалтерського обліку, представництво інтересів підприємства на зборах акціонерів тощо. Трастове управління може здійснюватися на агентських засадах (на підставі попередніх розпоряджень клієнта) або з повним представництвом (без попереднього узгодження операцій з цінними паперами з підприємством-власни-ком).

Загальну схему оперативного управління інвестиційним портфелем підприємства наведено на рис. 8.8. Основне завдання такого управління фінансовими інвестиціями полягає у збалансуванні обсягів першочергових поточних платежів підприємства з часткою фінансових активів у грошовій формі. Управління портфелем цінних паперів здійснюється шляхом поетапної реструктуризації фінансових активів, яка передбачає:

збереження в портфелі найбільш дохідних і ліквідних паперів;
використання отриманих доходів від інвестицій для відшкодування поточних витрат;
реінвестування частини чистого прибутку в нові цінні папери і реальні проекти.

З метою зменшення прямих втрат і збільшення поточних доходів від цінних паперів у періоди циклічних змін ставки процента на фінансових ринках потрібно вчасно регулювати розмір і склад інвестиційного портфеля підприємства. Можливі стратегії оперативного управління фінансовими інвестиціями залежно від кон'юнктурної стадії на фінансовому ринку наведено у табл. 8.7.

347

Розділ 8

Рис. 8.8. Схема оперативного управління інвестиційним портфелем підприємства

348

Управління інвестиціями

Таблиця 8.7. Стратегія управління портфелем цінних паперів у періоди циклічних змін ставки процента на фінансовому ринку

Кон'юнктурна стадія фінансового ринку	Стратегія дій
Ставка процента висока і в подальшому очікується її ще більше зростання	• Збільшення розміру портфеля цінних паперів. • Збільшення частки короткострокових цінних паперів із метою швидкого пере ходу до більш високого рівня процентів. • Продаж із втратами короткострокових цінних паперів з меншим процентом і купівля фінансових інструментів з більш високим процентом
Ставка процента висока, але в майбутньому може знизитися	• Стабілізація розміру портфеля цінних паперів. • Збільшення частки довгострокових цінних паперів з метою фіксації більш високого рівня доходу. • Продаж із втратами короткострокових цінних паперів з більш низьким процен том і купівля довгострокових фінансо вих інструментів з більш високим про центом
Ставка процента низька і в майбутньому може ще більше знизитися	• Зменшення розміру портфеля. • Збільшення частки довгострокових • цінних паперів з метою фіксації більш високого рівня доходу
Ставка процента низька, але в майбутньому може зрости	• Зменшення розміру портфеля. • Збільшення частки короткострокових цінних паперів з метою швидкого пере ходу до більш високого рівня процентів

Розділ 8

Висновки до розділу

1. Залежно від напрямку вкладень виділяють реальні й фінан сові інвестиції. Об'єктом реального інвестування є основні й обо ротні виробничі засоби, а фінансового — грошові інструменти (вклади, депозити, паї) та цінні папери.

2. В основу розробки інвестиційної політики підприємства покладено ряд базових концепцій фінансового менеджменту: гро шових потоків, теперішньої вартості, компромісу між ризиком і дохідністю, ціни капіталу, ефективності ринку капіталу, аси метричної інформації, альтернативних затрат, агентських угод.

Основна мета інвестиційної політики полягає у забезпеченні найбільш ефективних шляхів розширення активів підприємства. Для її реалізації вирішуються завдання забезпечення дохідності, надійності і ліквідності інвестицій.
До основних методів фінансування інвестицій відносять:

повне самофінансування, акціонування, позикове фінансування, лізинг, змішане фінансування. Оптимізація структури інвестиційних ресурсів полягає у забезпеченні повної синхронізації надходження коштів з інвестиційними потребами підприємства, їх ефективного використання та зменшення середньозваженої вартості інвестиційних ресурсів.

Життєвий цикл інвестиційного проекту складається з трьох стадій: доінвестиційної, або попередньої, інвестиційної (фаза проектування і будівництва) та експлуатаційної.
Для оцінювання ефективності інвестиційного проекту використовуються показники: чиста теперішня вартість, індекс прибутковості, строк окупності та внутрішня норма прибутковості інвестицій. Показник внутрішньої норми прибутковості визначається виключно для порівняння із середньозваженою ціною інвестиційних ресурсів.

350

Управління інвестиціями

7. Основне завдання оперативного управління фінансовими інвестиціями полягає у збалансуванні обсягів першочергових поточних платежів з часткою фінансових активів у грошовій формі. Управління портфелем цінних паперів здійснюється шляхом його поетапної реструктуризації відповідно до змін ринкової кон'юнктури і завдань інвестування.

Питання для самоперевірки

За якими ознаками класифікуються інвестиції?
На яких концепціях фінансового менеджменту базується інвестиційна політика підприємства в ринковому середовищі?
Яка мета і завдання управління інвестиціями?
У чому полягають особливості реального інвестування?
За рахунок яких джерел формуються інвестиційні ресурси? Які методи фінансування можуть при цьому використовуватися?
Яка роль моніторингу в оперативному управлінні інвестиційним портфелем?
Які можливі причини та форми "виходу" з інвестиційного проекту?
Які завдання вирішуються на окремих стадіях життєвого циклу інвестиційного проекту?
Які критерії ефективності реальних інвестицій?

Як здійснюється вибір інвестиційних проектів у межах наявних інвестиційних ресурсів, якщо: а) проекти підлягають подрібненню; б) не підлягають подрібненню?
Які є типи інвестиційних портфелів залежно від напрямку інвестиційної діяльності, пріоритетної мети інвестування та ступеня її досягнення?

351

Розділ 8

Які фактори слід враховувати при формуванні портфеля цінних паперів?
В якому випадку підприємству доцільно здійснювати самостійне управління портфелем цінних паперів?
У чому полягають переваги і недоліки ступінчатого і по лярного методів формування інвестиційного портфеля?
Які є стратегії управління портфелем цінних паперів залежно від циклічних змін ринкової кон'юнктури?

Тестові завдання

1. До реальних інвестицій не відносять:

а) вкладення в ноу-хау;

б) вкладення в корпоративні права інших підприємств;

в) вкладення у приріст товарно-матеріальних запасів;

г) вкладення у заміну обладнання.

2. Прямі інвестиції — це вкладення, які здійснюються:

а) за дорученням;

б) без свідків;

в) без посередника;

г) без заключения договорів купівлі-продажу.

3. Для того щоб інвестиційний проект було доцільно реалізо вувати, його внутрішня норма прибутковості має бути:

а) > 1; б)>0;

в) більшою за середньозважену вартість інвестиційних ресурсів;

г) більшою за рівень рентабельності власного капіталу.

4. На доінвестиційній стадії здійснюється:

а) проектування і будівництво інвестиційного об'єкта;

б) освоєння виробництва; 352

Управління інвестиціями

в) підготовка попереднього інформаційного меморандуму;

г) відкриття фінансування проекту.

5. У випадку, якщо інвестиційні проекти підлягають подрібнен ню, в портфель включаються:

а) лише ті проекти, у яких індекс прибутковості більший за одиницю;

б) ті проекти, у яких найбільша чиста теперішня вартість;

в) ті проекти, у яких строк окупності менше 5 років;

г) проекти залежно від їх ранжування за індексом прибутко вості в межах наявної суми інвестиційних ресурсів;

д) всі варіанти відповіді правильні.

6. Виберіть у правій колонці відповідні пояснення інвестицій них термінів, наведених у лівій колонці:

Терміни

Пояснення терміну

1. Портфель росту

2. Портфель доходу

3. Консервативний портфель

4. Агресивний портфель

5. Збалансований портфель

6. Незбалансований портфель

7. Розбалансований портфель

а) дуже ризиковий портфель;

б) портфель, мета якого — збіль шення поточних виплат за цінними паперами;

в) портфель, орієнтований на міні мальний або середній доходи;

г) портфель, що перестав задо вольняти інвестора з об'єктивних причин;

д) портфель, об'єкти якого супе речать меті його формування;

є) портфель, об'єкти якого повністю відповідають меті його формування

7. Ступінчата стратегія формування інвестиційного портфеля передбачає:

а) рівномірний розподіл інвестицій портфеля за строками погашення;

23 — 5-1329

353

Розділ 8

б) рівномірний розподіл інвестицій за видами цінних паперів;

в) рівномірний розподіл інвестицій за галузями і сферами діяль ності;

г) полярний розподіл інвестицій за строками погашення.

8. Пріоритетне інвестування у реальні активи здійснюється у випадку, коли:

а) на розгляд підприємству надійшли високоефективні інвес тиційні проекти;

б) очікується подальше зниження процентної ставки доходу за цінними паперами;

в) фондовий ринок є малоліквідним;

г) в усіх перелічених випадках.

9. Збільшення частки короткострокових цінних паперів у складі інвестиційного портфеля здійснюється у випадку, коли:

а) ставка процента висока і в подальшому очікується її зрос тання;

б) ставка процента висока, але в майбутньому може знизитися;

в) ставка процента низька і в майбутньому може ще більше знизитись;

г) ставка процента низька, але в майбутньому може зрости.

354

Розділ 9

УПРАВЛІННЯ ФІНАНСОВИМИ РИЗИКАМИ

9.1. Сутність та види фінансових ризиків

Підприємницька діяльність завжди пов'язана з ризиком. Як правило, найбільший прибуток приносять операції з підвищеним рівнем ризику. Але, водночас, зі збільшенням рівня ризику зростає загроза втрати фінансової стійкості й банкрутства підприємства.

Як економічна категорія ризик означає імовірність виникнення непередбачуваних втрат (зменшення або повна втрата прибутку, недоотримання запланованих доходів, виникнення непередбачуваних витрат, втрата частини доходів або всього власного капіталу) в ситуації невизначеності умов фінансово-господарської діяльності. Глибше зрозуміти економічну сутність ризику можна за допомогою його класифікації за певними ознаками (рис. 9.1).

Залежно від рівня прийняття рішень можна виділити два види ризиків: глобальні та локальні.

Глобальні ризики — це ризики на рівні народного господарства, викликані зміною політичної ситуації в країні та макроеко-номічних параметрів її розвитку. До таких ризиків слід віднести політичні ризики, а також ризики, пов'язані зі зміною законодавства (податкового, валютного, інвестиційного і та ін.), розвитком внутрішніх і зовнішніх ринків, фінансового ринку та ін.

23* 355

Рис. 9.1. Класифікація фінансових ризиків підприємства

Управління фінансовими ризиками

Локальні ризики — це ризики, що виникають на рівні підприємства. Вони можуть бути пов'язані як з вирішенням питань у повсякденній фінансово-господарській діяльності (розробка тактики управління), так і з рішеннями в галузі довгострокового економічного розвитку (розробка стратегії та окремих фінансових політик).

До ризиків поточної діяльності відносять:

ризик помилкових дій з боку фінансових менеджерів (ризик упущеної вигоди, збільшення поточних витрат, зменшення платоспроможності та ін.);
ризик впливу стихійних сил (виникнення форс-мажорних обставин).

З довгостроковим (стратегічним) розвитком підприємства пов'язані ті види ризиків, які впливають на формування фінансової політики з окремих аспектів фінансово-господарської діяльності. До таких ризиків можна віднести інфляційний ризик, інвестиційний, емісійний, процентний, податковий, ризик втрати фінансової стійкості і т. ін.

Залежно від тривалості впливу негативних факторів на фінансові результати підприємства всі ризики можна класифікувати на:

довгострокові ризики (пов'язані зі стійкими негативними тенденціями економічного розвитку);
короткострокові ризики (пов'язані зі зміною ринкової кон'юнктури).

Залежно від причини виникнення ризики бувають систематичними і несистематичними.

Систематичні ризики — це ризики, які не залежать від фінансово-господарської діяльності підприємства, а існують об'єктивно на загальнодержавному рівні (інфляційний ризик, процентний, валютний, податковий, інвестиційний ризик при зміні мак-роекономічних умов інвестування). Для того щоб зменшити загальний розмір втрат від систематичних ризиків, підприємству потрібно вчасно реагувати на зміни макроекономічних параметрів і розробляти ефективний адаптаційний механізм.

357

Розділ 9

Несистематичні (специфічні) ризики безпосередньо залежать від фінансово-господарської діяльності підприємства і виникають, як правило, при допущенні помилок суб'єктами управління. На відміну від систематичних ризиків, які не піддаються регулюванню на мікрорівні, несистематичні ризики можна попередити шляхом розробки на підприємстві спеціального механізму їх нейтралізації.

За видами підприємницької діяльності розрізняють виробничий, комерційний та фінансовий ризики.

Виробничий ризик виникає в процесі виробничої діяльності у випадку виникнення перебоїв і зменшення обсягів виробництва, збільшення матеріаломісткості та трудомісткості продукції.

Комерційний ризик пов'язаний з реалізацією продукції (послуг), закупівлею сировини, матеріалів тощо і може мати місце у випадку зменшення планових обсягів реалізації, підвищення закупівельних цін, зростання витрат обертання, втрат продукції в процесі обертання.-Рівень комерційного ризику залежить від таких чинників:

стабільність попиту (чим стабільніше попит, тим меншою мірою варіює реалізаційний дохід, операційний та чистий прибуток);
стабільність цін на готову продукцію (чим нестабільніші ціни, тим імовірніше відхилення реалізаційного доходу і чистого прибутку);
стабільність цін на сировину і матеріали;
еластичність попиту (можливість згладжувати коливання чистого прибутку, визваного змінами цін на сировину, шляхом підвищення ціни на продукцію);
співвідношення постійних і змінних витрат (рівень операційного лівериджу).

Фінансовий ризик виникає у випадку, коли підприємства вступають у відносини з різними фінансовими інститутами (банками, інвестиційними, страховими, факторинговими, лізинговими компаніями, біржами та ін.). Причинами такого ризику є інфляційні фактори, збільшення середнього рівня банківського та депозитного процентів, зменшення вартості цінних паперів тощо. Масш-

358

Управління фінансовими ризиками

таби фінансового ризику в тих підприємств, які є професійними учасниками фінансового ринку, як правило, значно більші.

Більш детально розглянемо сутність і причини виникнення найбільш поширених на сьогодні фінансових ризиків підприємств.

Ризик зменшення фінансової стійкості — зумовлений нераціональною структурою капіталу підприємства, завищеною часткою позикових коштів, що в умовах падіння попиту на продукцію і зниження рентабельності діяльності може призвести до фінансової кризи і навіть банкрутства. Цей ризик є найнебезпечнішим з погляду можливих руйнівних наслідків для власників капіталу.
Ризик неплатоспроможності — це імовірність того, що підприємство через недостатній обсяг ліквідних активів не зможе розрахуватися в строк зі своїми кредиторами. Цей ризик не менш небезпечний, оскільки у випадку, коли технічна неплатоспроможність є не епізодичною, а постійною, підприємство може швидко втратити свою фінансову стійкість.
Інфляційний ризик — це ризик зменшення реальної вартості капіталу у формі грошових активів, а також знецінення доходів і прибутків у зв'язку зі зростанням рівня інфляції.
Процентний ризик — це імовірність втрат через зміни процентної ставки (кредитної та депозитної) на фінансовому ринку. До негативних наслідків цього ризику можна віднести:

збільшення витрат зі сплати процентів за кредит у випадку підвищення кредитної ставки;
зменшення доходів за депозитними вкладами у випадку зменшення депозитної ставки;
необхідність підвищення ставки річного купону за облігаціями з метою задоволення очікувань інвесторів;
необхідність збільшення дивідендних виплат з метою підтримки стабільного складу акціонерів та ін.

5. Інвестиційний ризик — це імовірність збільшення витрат, зменшення доходів і прибутків від інвестиційної діяльності, а також можливість втрати всього інвестованого капіталу. Залеж но від форм інвестування розрізняють ризики реального і фінан сового інвестування.

359

Розділ 9

Ризики реального інвестування пов'язані з: невдалим вибором місця інвестиційного об'єкта; перебоями у процесі доставки будівельних матеріалів, обладнання, сировини; значним підвищенням цін на будівельно-монтажні роботи, будівельні матеріали, обладнання, сировину; невдалим вибором підрядчика і та ін.

Ризики фінансового інвестування пов'язані з: невдалим вибором фінансових інструментів для інвестування; фінансовими ускладненнями або банкрутством емітентів; змінами умов інвестування; прямим обманом інвесторів і та ін.

Депозитний ризик є однією з різновидностей ризику фінансового інвестування і є імовірністю неповернення депозитних вкладів при невдалому виборі комерційного банку для здійснення депозитних операцій.
Кредитний ризик виникає у підприємства у випадку надання покупцям комерційного (товарного) кредиту та існування загрози його повного або часткового неповернення.
Валютний ризик характерний для зовнішньоекономічної діяльності підприємств і має дві основні форми: ризик вибору валюти і зміни її курсу.

Ризик вибору валюти виникає у випадку, коли починає зменшуватися реальна вартість обраної для розрахунків твердої валюти у зв'язку з інфляцією в країні її обігу.

Ризик коливання курсу валюти зумовлений постійною зміною кон'юнктури валютного ринку й означає імовірність виникнення фінансових втрат у експортерів при зменшенні курсу ВКВ і, навпаки, імовірність фінансових втрат у імпортерів — при його підвищенні.

Незалежно від виду здійснюваних підприємством фінансово-господарських операцій може мати місце ризик упущеної вигоди. Цей ризик пов'язаний з можливим виникненням непрямих збитків або недоотриманням прибутку в результаті нездійснення певних заходів або несвоєчасного прийняття управлінських заходів.

360

Управління фінансовими ризиками

9.2. Мета та принципи ризик-менеджменту

Ризик є невід'ємним атрибутом фінансово-господарської діяльності підприємств і потребує значної уваги з боку фінансових менеджерів. Існування певного рівня ризику операцій зовсім не означає, що від них треба відмовитися. Адже відмова буде рівнозначною втраті очікуваних доходів і прибутків. В усьому потрібна міра і зваженість фінансових рішень.

Звичайно, від можливих втрат у ринковому середовищі ніхто не застрахований. Але це не свідчить про те, що з метою повного уникнення втрат потрібно проводити лише консервативну політику. Важливо не просто боятися ризиків у ринковій діяльності, а вчасно аналізувати причини небажаного розвитку подій, враховувати попередній негативний досвід, постійно коригувати систему оперативних дій з позицій максимізації результату.

Важлива роль у визначенні допустимого рівня ризику, прогнозуванні імовірності настання ризикових подій та своєчасній нейтралізації їх негативних наслідків відводиться ризик-менеджменту.

Ризик-менеджмент — це система заходів щодо виявлення, оцінки, профілактики та страхування ризиків і включає стратегію і тактику управлінських дій.

Стратегія ризик-менеджменту є сукупністю обраних підприємством управлінських заходів, спрямованих на досягнення поставленої мети управління ризиком і допомагає сконцентрувати зусилля і ресурси на найоптимальніших варіантах рішення. Після досягнення поставленої мети кожна стратегія перестає використовуватися, оскільки нові пріоритетні завдання діяльності зумовлюють необхідність розробки нової стратегії. Основною стратегічною метою управління ризиком можна визначити як завдання захисту підприємства від несприятливого впливу факторів зовнішнього середовища, так і завдання оптимізації внутрішнього середовища і т. ін.

Тактика ризик-менеджменту включає практичні методи і прийоми фінансового менеджменту для досягнення поставленої мети в конкретних умовах. Завданням тактичного управління фінансовими ризиками підприємства є вибір найбільш конструк-

361

Розділ 9

тивних і оптимальних способів зниження ризику та нейтралізації їх негативних наслідків у разі виникнення ризикової події у кожному конкретному випадку.

Як система управління, ризик-менеджмент включає дві підсистеми: та, що управляє (суб'єкт ризик-менеджменту), і та, якою управляють (об'єкт управління). Схематично комплексну систему управління фінансовими ризиками підприємства зображено на рис. 9.2.

Рис. 9.2. Схема ризик-менеджменту як системи управління фінансовими ризиками

362

Управління фінансовими ризиками

Як видно з наведеної схеми, суб'єктами управління в ризик-менеджменті виступають фінансові менеджери з ризику, функціональні обов'язки яких полягають:

в обґрунтуванні доцільності інвестицій у ризикові об'єкти та розробці програми ризикової інвестиційної діяльності;
виборі способів уникнення ризиків та методів його зниження;
організації страхування ризиків;
організації системи фінансових відносин: між страховиками і страхувальниками; між позичальниками і кредиторами; між контрагентами та ін.

Для вирішення низки управлінських завдань, пов'язаних з ідентифікацією, оцінкою та нейтралізацією фінансових ризиків за значного обсягу ризикових операцій доцільно створювати на підприємстві спеціальний відділ (дільницю, центр) ризикових вкладень.

Об'єктами ризик-менеджменту є ризикові вкладення капіталу і система фінансових відносин. У процесі управління фінансові менеджери цілеспрямовано впливають на об'єкти управління в межах своїх управлінських функцій. До основних функцій суб'єкта ризик-менеджменту відносять планування, організацію, мотивацію і контроль.

Функція планування полягає в прогнозуванні імовірності можливих втрат за альтернативних варіантів здійснення фінансово-господарських операцій. При цьому дуже важливо правильно передбачити можливі види ризиків, обґрунтувати джерела їх виникнення та можливі наслідки їх впливу на фінансові результати підприємства. Доцільно включати окремий розділ під назвою "Оцінка ризиків" до бізнес-плану будь-якого інвестиційного проекту.

Організаційна функція ризик-менеджменту полягає у створенні спеціальних підрозділів для управління фінансовими ризиками, визначенні функціональних обов'язків окремих фінансових менеджерів і спеціалістів з питань страхування, координації їх дій.

Функція мотивації пов'язана зі стимулюванням зацікавленості фінансових менеджерів у здійсненні фінансового моніторингу за рівнем ризикованості окремих операцій і виробленні ефективно-

363

Розділ 9

го механізму реагування на небажані тенденції економічного розвитку з метою мінімізації фінансових втрат.

Контрольна функція ризик-меиеджменту передбачає перевірку організації роботи зі зменшення ризиків, оцінку ефективності здійснених заходів з нейтралізації ризиків, оперативне втручання у хід фінансово-господарських процесів з метою своєчасного запобігання ризиковим подіям.

Політика управління фінансовими ризиками є складовою загальної фінансової стратегії підприємства і полягає у розробці цілої системи заходів з виявлення фінансових ризиків, оцінювання рівня їх концентрації та імовірності виникнення, попередження небажаних наслідків ризикових подій та компенсації понесених втрат.

Послідовність розробки політики управління ризиками відображено на рис. 9.3.

Кількісні методи оцінювання імовірності можливих фінансових втрат є важливою складовою інструментарію обґрунтування фінансових рішень в умовах ризику. Разом із тим, при розробці стратегії і тактики ризик-менеджменту потрібно враховувати, що не кожний вид ризику можна кількісно виміряти.

У випадку, коли рівень фінансового ризику точно виміряти не вдається, процес обґрунтування доцільності управлінських рішень має базуватися на загальних евристичних правилах прийняття рішень в умовах ризику.

Ризикувати можна лише в межах власного капіталу.
Необхідно зважувати можливі негативні наслідки ризику.
Не можна ризикувати великими сумами капіталу, якщо очікуваний результат занадто малий.

• Необхідно паралельно розглядати інші альтерна тивні варіанти рішень, які можуть виявитися менш ри зикованими.

У випадку, коли рівень ризику можна оцінити кількісно, вибір рішення базується на таких критеріях:

1. Максимізація фінансового результату — з можливих альтернативних варіантів ризикового інвестування вибирається той варіант, який забезпечує найбільшу ефективність результату за мінімального або прийнятного для інвестора рівня ризику.

364

Управління фінансовими ризиками

Рис. 9.3. Послідовність розробки політики управління фінансовими ризиками

2. Оптимальна імовірність фінансового результату — з можливих варіантів рішень вибирається той варіант, за якого імовірність результату є прийнятною для інвестора.

365

Розділ 9

Оптимальна варіація фінансового результату — з можливих альтернативних рішень перевага надається тому варіанту, за якого розрив між мінімальним і максимальним значеннями фінансового результату є найменшим.
Оптимальне поєднання вигоди і ризику — із можливих альтернативних рішень вибирається той варіант рішення, за якого вдається отримати значний прибуток і одночасно уникнути великого ризику.

Крім перелічених критеріїв оптимальності ризикових рішень необхідно враховувати умови їх прийняття (визначеність господарської ситуації, невизначеність, конфлікт).

У випадку, коли імовірність розвитку подій за окремими сценаріями відома, визначається середнє очікуване значення норми прибутку за кожним варіантом і обирається той варіант, який забезпечує її максимізацію.

Якщо імовірність можливих господарських ситуацій невідома, але є оцінки її відносних значень, шляхом експертної процедури встановлюється імовірність виникнення тих чи інших умов діяльності й визначається середня величина очікуваної норми прибутку на вкладений капітал. Оцінюючи отримані таким способом результати, можна обирати:

максимінне рішення, забезпечує максимальну норму прибутку із можливих мінімальних величин;
мінімаксне рішення, забезпечує мінімальний обсяг фінансових втрат із можливих максимальних величин;
компромісне рішення — забезпечує середнє значення величини результату.

У випадку конфлікту математичний апарат для вибору оптимальної стратегії ризик-менеджменту базується на використанні теорії ігор.

9.3. Методи оцінки фінансових ризиків

Методичною основою ризик-менеджменту є сукупність методів якісного і кількісного аналізу фінансових ризиків (рис. 9.4).

Якісний аналіз передбачає ідентифікацію ризиків, виявлення джерел і причин їх виникнення, встановлення потенційних зон

366

Управління фінансовими ризиками

ризику, виявлення можливих вигод та негативних наслідків від реалізації ризикового рішення. Більш детально охарактеризуємо окремі аспекти якісного аналізу ризиків.

Рис. 9.4. Сукупність методів аналізу фінансових ризиків

Ідентифікація фінансових ризиків полягає у виявленні всіх видів можливих ризиків, пов'язаних з кожною конкретною операцією. При цьому важливо у складі портфеля фінансових ризиків виділити ризики, які залежать від самого підприємства, і зовнішні ризики, які визначаються макроекономічною діяльністю. Можливий портфель фінансових ризиків підприємства наведено у табл. 9.1.

Виявлення факторів ризику доцільно здійснювати за зовнішніми і внутрішніми фінансовими ризиками. Зовнішні фінансові ризики можуть бути зумовлені загальноекономічними та ринковими факторами.

До загальноекономічних факторів слід віднести: загальний спад обсягів виробництва в країні, збільшення рівня інфляції, уповільнення платіжного обороту, недосконалість і нестабільність податкового законодавства, зменшення рівня реальних доходів і купівельної спроможності населення та ін.

Серед ринкових факторів ризику можна виділити: зменшення місткості внутрішнього ринку, падіння ринкового попиту, збільшення пропозиції товарів-субститутів, нестабільність фінансового і валютного ринків, недостатню ліквідність фондового ринку тощо.

367

Розділ 9

Таблиця 9.1. Портфель фінансових ризиків підприємства

Види фінансових		Види діяльності та фінансові операції
	Виробниче	Комерційна	Фінансова діяльність
	Виробниче	Комерційна	Інвести-	Кредитна діяльність	Валют-	Податкові розрахунки	Розрахун-
ризиків	діяльність	діяльність	ційна діяльність	(надання комерційного кредиту)	ні операції	Податкові розрахунки	кові операції
Зовнішні
ризики
Інфляційний ризик	+*	+	+	+	+	+	+
Депозитний			+		+
ризик
Податковий ризик		+			+	+	+
Процентний			+	+
ризик
Валютний			+
ризик			+
Внутрішні
ризики
Ризик зни-
ження фінансової стій-		+	+	+		+
кості
Ризик непла-
тоспромож-		+	+	+	+	+	+
ності
Інвестиційний ризик			+	+
Кредитний
ризик
Ризик упущеної вигоди	+	+	+	+	+	+	+

* Знаком "+" відзначено ті види ризику, які пов'язані зі здійсненням конкретних операцій.

368

Управління фінансовими ризиками

Внутрішні ризики підприємства залежать від впливу виробничо-комерційних, інвестиційних і фінансових факторів, основні з яких систематизовано у табл. 9.2.

Таблиця 9.2. Фактори, що визначають внутрішні ризики підприємства

Група факторів	Фактори ризику
Виробничо-комерційні фактори	• Низька ефективність використання основних виробничих засобів. • Невдало вибрана або недостатньо диверсифі- кована асортиментна структура продукції. • Високий рівень матеріаломісткості та трудоміст кості продукції. • Висока частка постійних витрат. • Надмірний обсяг страхових і сезонних запасів. • Неефективна цінова політика. • Неефективні виробничий менеджмент і марке тинг в цілому
Інвестиційні фактори	• Збільшення строків будівництва інвестиційних об'єктів. • Суттєві перевитрати інвестиційних ресурсів. • Невихід на заплановані обсяги прибутку від інвестиційних проектів. • Тривалий строк окупності початкових інвестицій. • Невдало сформований фондовий портфель. • Неефективний інвестиційний менеджмент в цілому
Фінансові фактори	• Неефективна структура капіталу, надмірне залучення позикових коштів. • Висока середньозважена ціна капіталу. • Недостатність довгострокових джерел фінансу вання активів. • Низька оборотність оборотних активів. • Недостатня ліквідність активів. • Завищений обсяг дебіторської заборгованості. • Агресивна дивідендна політика. • Неефективний фінансовий менеджмент в цілому

24 — 5-1329

369

Розділ 9

Встановлення потенційних зон фінансових ризиків полягає у порівнянні можливих фінансових втрат із розрахунковою сумою прибутку, доходу, власного капіталу підприємства. Залежно від величини можливих фінансових втрат розрізняють чотири основні зони фінансового ризику (рис. 9.5):

безризикова зона: ризик зовсім незначний, фінансових втрат практично немає, гарантується фінансовий результат в обсязі розрахункової суми прибутку;
зона допустимого ризику: ризик середній, можливі фінансові втрати в обсязі розрахункової суми прибутку;
зона критичного ризику: ризик високий, можливі фінансові втрати в обсязі розрахункової суми валового доходу;
зона катастрофічного ризику: ризик дуже високий, можливі фінансові втрати в обсязі суми власного капіталу.

Рис. 9.5. Зони фінансового ризику

На відміну від якісного аналізу, кількісний аналіз полягає у визначенні конкретного обсягу грошових збитків від окремих видів фінансових ризиків. Для цього можна використовувати економіко-статистичні методи, розрахунково-аналітичні, експертні, аналогові. Більш детально розглянемо зміст цих методів.

370

Управління фінансовими ризиками

Економіко-статистичні методи оцінки ризику передбачають вивчення статистики втрат і прибутків на цьому або аналогічному підприємстві за попередні періоди. На базі масиву зібраного статистичного матеріалу визначають величину і частоту отримання вигоди та виникнення фінансових втрат. При цьому активно використовують такі інструменти статистичного методу як: дисперсія, стандартне (середньоквадратичне) відхилення, коефіцієнт варіації.

Дисперсія — це середньозважена величина з квадрата відхилень дійсних фінансових результатів від середніх і визначається за формулою

(9.1)

де а² — дисперсія;

x_t — значення можливого фінансового результату;

х — середнє значення можливого фінансового результату;

P_t — імовірність виникнення можливого фінансового результату.

Середньоквадратичне (стандартне) відхилення (s) визначається за формулою

(9.2)

Економічний зміст середньоквадратичного відхилення з погляду теорії ризиків полягає в характеристиці максимально можливого коливання досліджуваного параметра від його середнього очікуваного значення.

Чим більша величина дисперсії і середньоквадратичного відхилення, тим ризикованіше управлінське рішення.

Приклад

Враховуючи вплив ринкових факторів, підприємство за існуючої структури капіталу може мати різний очікуваний рівень рентабельності власного капіталу (Р_вк):

24*

371

Розділ 9

1-й варіант - Р_вк=18% (імовірність - 0,25);

2-й і 3-й варіанти- Р_ш =15 % (імовірність - 0,5);

4-й варіант - Р_вк =9 % (імовірність - 0,25).

Знайти дисперсію і стандартне відхилення фінансового результату.

Очікуваний рівень рентабельності власного капіталу.

180,25 + 150,5 + 90,25 = 14,25 %.

Це і є середнє значення можливого фінансового результату.

Таблиця 9.3. Розрахунок дисперсії і середньоквадратичного відхилення

Можливий рівень рентабельності власного капіталу, %	Відхилення від очікуваної (середньої) рентабельності власного капіталу	Квадрат відхилення	Імовірність	Дисперсія
18 15 9	18-14,25 = 3,75 15-14,25 = 0,75 9 -14,25 = -5,25	14,06 0,56 25,56	0,25 0,5 0,25	14,06 0,25 = 3,52 0,56 0,5 = 0,28 25,56 0,25 = 6,39
Разом	X	X	1,00	10,19

Середньоквадратичне відхилення: ,/10,19 = 3,19.

Тобто з урахуванням імовірності розвитку всіх варіантів подій рівень рентабельності може відхилитися від 14,25 % на 3,19 пункта.

Коефіцієнт варіації (V) — це відносна величина і розраховується як відношення середньоквадратичного відхилення до середнього фінансового результату (математичного очікування):

(9.3)

Оскільки коефіцієнт варіації є відносною величиною, з його допомогою можна порівнювати рівень коливань окремих параметрів, виражених різними одиницями вимірювання. Коефіцієнт

372

Управління фінансовими ризиками

варіації може змінюватися від Одо 100%. У нашому прикладі він дорівнює 22,4 % (3,19 : 14,25).

Чим менше значення коефіцієнта варіації, тим більша стабільність прогнозної ситуації і, відповідно, менший ступінь ризику.

Розрахунково-аналітичні методи застосовуються для оцінки окремих видів ризиків і полягають у виборі ключових показників, від яких залежить ступень ризику, та порівнянні їх фактичних значень з критичними для певного підприємства.

Так, ризик втрати фінансової стійкості може оцінюватися на підставі коефіцієнта автономії, ризик неплатоспроможності — шляхом порівняння фактичних коефіцієнтів ліквідності з їх нормативними значеннями.

У світовій практиці інвестиційного ризик-менеджменту широкого поширення набув такий показник ступеня ризику, як бетта-коефіцієнт р (або коефіцієнт чутливості). Він використовується для оцінки систематичного (недиверсифікованого) ризику, пов'язаного зі зміною ринкових цін і рівня дохідності цінних паперів.

Як правило, у високорозвинених країнах з ринковою економікою існують спеціалізовані компанії, що займаються розрахунками дохідності р-коефіціента акцій провідних компаній, а також середньоринкової дохідності за окремими фінансовими інструментами. Така інформація регулярно друкується у засобах масової інформації і є базою для прийняття інвестиційних рішень в умовах ризику.

373

Розділ 9

Приклад

В інвестиційний портфель підприємства включено акціїX, Y, Z.

р_х - 1,8; Ь_у - 0,2; p_z = 0,9.

Як зміниться дохідність цих фінансових інструментів, якщо середній рівень дохідності акцій зросте на 10%?

Визначимо очікувану зміну дохідності в розрізі окремих цінних паперів:

X: 1,8 • 10 = 18 % — дохідність зростатиме більшими темпами, ніж у середньому на ринку (в 1,8 раза);

Y: 0,2 • 10 - 2 % — темпи дохідності в 5 раз менші, ніж в середньому на ринку;

Z: 0,9 • 10 = 9 % — темпи зміни дохідності майже на середньо-ринковому рівні.

р-коефіцієнт має велике практичне значення. Його можна застосовувати, щоб визначити, який рівень очікуваної дохідності окремих інвестиційних об'єктів повністю компенсує ризикованість цих вкладень. Для обґрунтування рівня очікуваної дохідності цінних паперів з урахуванням ризику може використовуватися така формула:

(9.4)

де D_t — очікувана ставка дохідності з урахуванням ризику;

А — рівень доходу за безризиковими інвестиціями (як правило, за стабільного фондового ринку береться ставка доходу за облігаціями державної позики);

R — середній рівень доходу за безризиковими інвестиціями;

Р — бета-коефіцієнт.

Друга частина цієї формули (R - А)р характеризує величину премії за ризик. Чим вищий рівень ризику і більше значення коефіцієнта чутливості р, тим більшим має бути величина премії за ризик для компенсації можливих фінансових втрат. Графічно таку залежність відображено на рис. 9.6.

374

Управління фінансовими ризиками

Рис. 9.6. Залежність між величиною очікуваної дохідності і значенням {$-коефіцієнту

У нашому прикладі, якщо рівень дохідності за безризиковими інвестиціями А = 8 %, а середній рівень дохідності на ринку цінних паперів — 14 %, то для компенсації ризику за акцією X потрібно вимагати премію за ризик величиною: (14 - 8)1,8 = 10,8 %.

Експертні методи оцінки ризику базуються на суб'єктивній оцінці розмірів можливих фінансових результатів окремими експертами (консультантами, спеціалістами з окремих питань). Застосовується цей метод у випадку, коли отримати необхідний масив статистичної інформації з якихось причин неможливо або якщо аналогів такого розвитку подій ще не було. Особливістю методу експертних оцінок ризику є відсутність математичного підтвердження оптимальності рішень.

У процесі традиційних експертних процедур вирішується таке коло завдань:

прогнозування можливого розвитку подій;
виявлення причин і джерел ризику, оцінювання імовірності настання ризикової події;
аналіз результатів досліджень інших експертів;
розробка сценаріїв дій з нейтралізації ризику.

375

Розділ 9

Останнім часом у практиці ризик-менеджменту широко застосовуються групові методи експертизи: консиліуми, наради, закриті обговорення, бізнес-тренінги, "мозкові атаки". Дослідження показують, що методи колективної генерації ідей дають на 70 % більше ідей, ніж їх можна отримати від тих самих експертів у процесі індивідуальної експертизи.

Незалежно від форми проведення експертних процедур, всі експертні методи базуються на бальній оцінці окремих факторів ризику і визначенні їх частки. У практиці ризик-менеджменту найчастіше для оцінювання доцільності ризикових вкладень застосовуються методика експертних оцінок Швейцарської банківської корпорації і методика німецької фірми BERI, оціночні критерії якої наведено у табл. 9.4.

Таблиця 9.4. Оціночні критерії індексу BERI

„ Оціночні критерії	Максимальна частка, %
Політична стабільність	12
Ставлення до іноземних інвестицій	6
Ступінь націоналізації	6
Імовірність і ступінь девальвації внутрішньої валюти	6
Стан платіжного балансу	6
Ступінь розвитку бюрократизму	4
Темпи економічного розвитку	10
Конвертованість валюти	10
Якість виконання договорів	6
Рівень витрат на заробітну плату і продуктивність праці	8
Можливість користуватися послугами зовнішніх і внутрішніх експертів	2
Ефективність організації комунікацій	4
Взаємовідносини між господарськими суб'єктами і державою, зв'язок із громадськістю	4
Умови отримання короткострокових кредитів	8
Умови отримання довгострокових кредитів	8

376

Управління фінансовими ризиками

Незважаючи на велику популярність серед експертів, згадані вище методики мають серйозний недолік. Вони мають глобальний характер і не враховують внутрішніх фінансових ризиків. Тому ці типові методики можна використовувати для оцінювання ризику зовнішньоекономічної діяльності, а для оцінювання ступеня ризику за конкретними напрямками діяльності підприємства слід розробляти спеціальні методики експертних оцінок.

Аналогові методи оцінки ризику полягають у використанні даних про розвиток аналогічних напрямків діяльності у минулому. Для цього можуть використовуватися звітні документи підприємства у минулі роки, дані публікацій, страхових компаній тощо. Отримані таким чином результати детально аналізуються з метою виявлення потенційних факторів ризику, базуючись на попередньому досвіді. Але при цьому не можна не враховувати ризик екстраполяції минулих тенденцій на майбутні фінансово-господарські процеси, адже фінансова система будь-якого підприємства є дуже динамічною. Це означає, що користуватися методом аналогій можна із значними застереженнями. Використовувати цей метод доцільно для виявлення ризику інноваційної діяльності, коли немає реальної бази для порівняння і краще знати минулий досвід (у тому числі й інших учасників підприємницької діяльності), ніж взагалі не мати ніякої інформації.

9.4. Методи нейтралізації фінансових ризиків

Механізм нейтралізації фінансових ризиків ґрунтується на використанні сукупності методів і прийомів зменшення можливих фінансових втрат (рис. 9.6). їх вибір у процесі ризик-менеджмен-ту значною мірою залежить від специфіки підприємницької діяльності суб'єкта господарювання, стратегії досягнення пріоритетних цілей, конкретної ситуації.

До основних механізмів нейтралізації фінансових ризиків відносять: уникнення ризику; утримання ризику (в поєднанні з внутрішнім страхуванням); мінімізація ризиків (шляхом диверсифікації, лімітування, хеджування); передача ризику (тобто зовнішнє страхування). Розглянемо згадані вище методи і прийоми більш детально.

377

Розділ 9

Рис. 9.6. Механізми нейтралізації фінансових ризиків

Уникнення ризику полягає у розробці внутрішніх заходів характеру, які повністю виключають конкретний вид фінансового ризику. До таких заходів перш за все слід віднести відмову від здійснення фінансових операцій з надмірно високим рівнем ризику. Але, водночас, при цьому підприємство втрачає запланований дохід і прибуток від операції, тобто виникає ризик упущеної вигоди. Тому використання такого способу уникнення ризику повинно здійснюватися дуже виважено з урахуванням наведених на рис. 9.7 умов.

378

Управління фінансовими ризиками

Рис. 9.7. Умови прийняття та уникнення фінансових ризиків

Для уникнення окремих видів фінансових ризиків можуть використовуватися специфічні заходи, спрямовані на нейтралізацію самої причини виникнення ризикової ситуації. Так, для нейтралізації ризику втрати фінансової стійкості необхідно відмовлятися від надмірного позикового фінансування. Для уникнення ризику неплатоспроможності потрібно утримуватися від створення надмірних неліквідних активів.

Депозитного і процентного ризиків можна уникнути шляхом відмови від зберігання грошових коштів на депозитних рахунках та

379

Розділ 9

їх вкладення у короткострокові цінні папери (але при цьому виникає не тільки ризик упущеної вигоди, а й інфляційний ризик).

Диверсифікація фінансових ризиків полягає у зменшенні рівня їх концентрації. Цей метод ризик-менеджменту використовується лише для уникнення негативних наслідків несистематичних (специфічних) ризиків, які залежать від самого підприємства. Незалежно від того, який ризик мінімізується за допомогою диверсифікації, принцип ризик-менеджменту єдиний — максимально розподілити грошові вкладення між різноманітними активами для того, щоб уникнути значних фінансових втрат у випадку, коли окремі активи стають збитковими під впливом зовнішніх і внутрішніх факторів.

Залежно від конкретних напрямків і видів діяльності підприємство може використовувати диверсифікацію з метою зменшення таких видів ризику:

виробничий ризик (диверсифікація видів діяльності й асортименту продукції);-
депозитний ризик (диверсифікація депозитного портфеля шляхом розміщення вільних залишків грошових коштів не в одному, а декількох банках);
кредитний ризик (диверсифікація кредитного портфеля шляхом надання відстрочок платежу більшому колу покупців продукції з одночасним лімітуванням обсягу кредиту в розрахунку на одного клієнта);
валютний ризик (диверсифікація валютного портфеля шляхом формування "валютного кошика" з метою уникнення ризику вибору валюти);
ризик фінансового інвестування (диверсифікація портфеля цінних паперів за видами фінансових інструментів, строками інвестицій, галузями та регіонами діяльності емітентів тощо);
ризик реального інвестування (диверсифікація портфеля інвестиційних проектів за строками, регіонами, галузями і т. ін.).

Разом із тим, диверсифікація не виключає можливості фінансових втрат у випадку зміни політичної і економічної ситуації, законодавства, ринкової кон'юнктури, підвищення рівня інфляції та ін.

380

Управління фінансовими ризиками

Лімітування здійснюється шляхом встановлення відповідних фінансових нормативів (лімітів) за окремими напрямками фінансової діяльності з метою фіксації можливих фінансових втрат на допустимому для підприємства рівні. Перелік нормативів (лімітів) залежить від виду ризику, що лімітується.

У практиці ризик-менеджменту найчастіше лімітуються такі види фінансових ризиків:

ризик втрати фінансової стійкості (шляхом встановлення граничного розміру і частки позикового капіталу на різних стадіях життєвого циклу підприємства);
ризик неплатоспроможності (шляхом лімітування мінімального обсягу і частки активів у вигляді готових засобів платежу і високоліквідних фінансових інструментів);
кредитний ризик (шляхом встановлення граничної суми комерційного (товарного) кредиту в розрахунку на одного клієнта та максимально можливої суми дебіторської заборгованості підприємства з урахуванням обсягу сформованого резервного капіталу);
депозитний ризик (шляхом встановлення максимальної величини вкладу, що може розміщуватися в одному банку);
інвестиційний ризик (шляхом лімітування максимального обсягу вкладень в цінні папери одного емітента).

Хеджування фінансових ризиків передбачає зменшення імовірності їх виникнення за допомогою деривативів або похідних цінних паперів (ф'ючерсів, опціонів). Механізм хеджування полягає у проведенні протилежних фінансових операцій з ф'ючерс-ними контрактами та опціонами на товарній і фондовій біржах. Схему здійснення хеджування з використанням ф'ючерсних контрактів зображено на рис. 9.8.

У випадку хеджування за допомогою опціона обсяг можливих фінансових втрат лімітується на рівні премії (ціни опціона). Сплата премії дає право вибору: здійснювати операцію на заздалегідь встановлених умовах або відмовитися від неї і таким чином нейтралізувати ризик.

Розподіл ризиків здійснюється шляхом часткової передачі ризиків окремим партнерам, задіяним у проведенні ризикової

381

Розділ 9

операції. Як правило, контрагентам передаються ті ризики, які від них залежать.

Рис. 9.8. Схема здійснення хеджування ризику за допомогою ф'ю-черсних контрактів

Умови розподілу ризиків регламентуються відповідними угодами. За допомогою розподілу можна мінімізувати такі ризики:

інвестиційний ризик (шляхом передачі підрядчикам ризиків, пов'язаних з будівництвом; банкам — ризиків, пов'язаних зі своєчасним кредитуванням та ін.);
комерційний ризик (шляхом передачі постачальникам сировини частини ризиків, пов'язаних з її можливими втратами під час доставки);
виробничі ризики (при застосуванні оперативного лізингу лізинговій компанії передається ризик фізичного та морального старіння основних виробничих засобів);

382

Управління фінансовими ризиками

—

— кредитний ризик (при рефінансуванні дебіторської забор гованості за допомогою факторингу, обліку векселів, форфейтин гу ризик неповернення боргів передається банку чи факторин говій компанії).

Розглянуті методи профілактики дають змогу зменшити імовірність виникнення фінансових ризиків, але при цьому не створюються спеціальні фонди і резерви для компенсації можливих фінансових втрат, у випадку, коли ризикова подія настала. Така роль відводиться страхуванню (внутрішньому і зовнішньому).

Внутрішнє страхування полягає у формуванні підприємством ризикового капіталу у формі:

резервного фонду;
спеціальних цільових резервних фондів (фонду уцінки товарів, фонду погашення безнадійної дебіторської заборгованості тощо);
резервних статей у капітальних і поточних бюджетах;
страхових резервів за окремими видами оборотних активів;
залишка нерозподіленого прибутку минулого і звітного року.

Крім того, часткова компенсація можливих втрат може здійснюватися за рахунок отриманих штрафних санкцій, а також шляхом вимоги додаткового доходу (премії за ризик) від контрагентів за високого рівня ризику.

Якщо сформованих резервів власних грошових коштів не вистачає для компенсації можливих фінансових втрат, ризик утримувати недоцільно. Його краще передати страховій компанії. У випадку зовнішнього страхування ризиків фінансовий менеджер повинен обґрунтувати прийнятне для підприємства співвідношення між страховою премією (платою за страхування ризику) і страховою сумою (сумою страхового відшкодування за договором страхування). При цьому потрібно враховувати розмір франшизи — мінімальної суми збитку страхувальника, що не компенсується страховиком.

383

Розділ 9

Висновки до розділу

Фінансовий ризик — це імовірність виникнення непередба-чуваних втрат у ситуації невизначеності умов фінансово-господарської діяльності. До основних фінансових ризиків відносять: ризик втрати фінансової стійкості, ризик неплатоспромож ності, інфляційний ризик, процентний, інвестиційний, депо зитний, кредитний, валютний, ризик упущеної вигоди.
Залежно від причини виникнення фінансові ризики поділяють на систематичні (ринкові) і несистематичні (специфічні). Управлінню піддаються лише несистематичні ризики, які залежать від самого підприємства. До впливу систематичних ризиків фінансові менеджери повинні вчасно пристосовуватися.
Ризик-менеджмент — це сукупність заходів з виявлення, оцінки, профілактики та страхування ризиків. До способів уникнення ризику відносять уникнення ризику, його утримання або передача. Зменшити імовірність виникнення ризику можна шляхом ліміту вання, диверсифікації, хеджування, розподілу ризику між окрема ми учасниками. Нейтралізувати негативні наслідки ризику можна шляхом внутрішнього і зовнішнього страхування.
Залежно від розміру можливих втрат виділяють безризико ву, допустиму, критичну та катастрофічну зони ризику. В допустимій зоні ризику підприємство ризикує втратити розрахунковий прибуток від операції, в критичній — розрахунковий валовий дохід, в катастрофічній — свій власний капітал.
Для оцінювання ступеня ризику можуть використовуватися якісні й кількісні методи. Якісний аналіз передбачає ідентифікацію ризиків, виявлення джерел і причин їх виникнення, встановлення потенційних зон ризику. Кількісний аналіз ризику може здійснюватися за допомогою економіко-статистичних методів, розрахунково-аналітичних, експертних, аналогових.
У процесі управління ризиком потрібно враховувати загальні евристичні правила прийняття рішень в умовах ризику: ризику-

384

Управління фінансовими ризиками

вати можна лише в межах власного капіталу; не можна ризикувати значними сумами заради малого виграшу; необхідно зважувати можливі негативні наслідки ризику; необхідно паралельно розглядати інші альтернативи з меншим рівнем ризику.

Питання для самоперевірки

За якими ознаками можна класифікувати підприємницькі ризики?
Яким чином виробничі та комерційні ризики підприємства пов'язані з його фінансовими ризиками?
Наведіть приклади можливого ризику упущеної вигоди при управлінні: а) пасивами; б) активами; в) прибутком.
Яким чином фінансовий та операційний ліверидж пов'язані з рівнем ризику підприємства?
У чому полягають мета та функції ризик менеджменту?
Які основні завдання вирішуються на окремих етапах розробки стратегії ризик-менеджменту підприємства?

Чим ризикує підприємство в зонах допустимого, критичного та катастрофічного ризиків?
Які фактори зумовлюють систематичні (ринкові) і несистематичні (специфічні) ризики?
Які методи якісного та кількісного аналізу використовуються для оцінювання фінансових ризиків?

Які існують методи нейтралізації фінансових ризиків і яка сфера їх можливого застосування?
У чому полягає основна відмінність профілактики і страхування ризиків?

25 — 5-1329 385

Розділ 9

12. В якому випадку ризики доцільно утримувати, а коли — передавати контрагентам або страховій компанії?

Тестові завдання

1. Які види ризиків відносять до систематичних:

а) ризик зменшення фінансової стійкості;

б) інфляційний ризик;

в) податковий ризик;

г) ризик упущеної вигоди?

2. Які інвестиційні ризики є несистематичними:

а) скасування податкових пільг;

б) невдалий вибір підрядчика;

в) зміна кон'юнктури товарного ринку;

г) підвищення процентних ставок за кредит?

3. До методів кількісного аналізу ризику відносять:

а) метод кількісного аналізу ABC;

б) метод експертних оцінок;

в) метод середньозваженої ціни;

г) економіко-статистичні методи.

4. Чим ризикує підприємство в зоні допустимого фінансового ризику:

а) сумою прибутку і витрат на фінансову операцію;

б) сумою валового доходу від операції;

в) сумою прибутку від операції;

г) сумою власного капіталу?

5. Що характеризує р-коефіцієнт:

а) середній рівень ризику на інвестиційному ринку;

б) рівень доходу за безризиковими операціями;

386

Управління фінансовими ризиками

в) індивідуальний рівень ризику порівняно з середнім на інве стиційному ринку;

г) можливу суму фінансових втрат при настанні ризикової події?

6. Який рівень ризику фінансового інструмента, якщо його р-коефіцієнт дорівнює 1:

а) ризику немає;

б) ризик менше від середнього;

в) ризик перебуває на рівні середньоринкового для цього виду вкладень;

г) ризик вищий за середній?

7. р-коефіцієнт за окремими видами цінних паперів має такі значення: для облігації АА-1,8; ББ-1,3; ВВ-1,0; СС-0,6. Який з цінних паперів найризикованіший для інвестування:

а)АА; б)ББ; в)ВВ; г)СС?

8. Що характеризує премія за ризик:

а) додатковий дохід для компенсації низької ліквідності вкла день;

б) додатковий дохід для компенсації інфляційного знецінення вкладень;

в) додатковий дохід для компенсації можливих втрат від форс- мажорних обставин;

г) додатковий дохід для компенсації можливих фінансових втрат від вкладень з високим рівнем ризику?

9. На чому базується метод експертних оцінок ризику:

а) на бальній оцінці окремих факторів ризику;

б) на використанні даних про здійснення аналогічних операцій у минулому;

в) на розрахунку рівня коливань можливих фінансових втрат;

г) всі варіанти відповіді правильні?

25*

387

Розділ 9

10. Що не відносять до методів профілактики фінансових ризиків:

а) внутрішнє страхування;

б) зовнішнє страхування;

в) уникнення ризику;

г) лімітування ризику?

388

Розділ 10

АНАЛІЗ ФІНАНСОВИХ ЗВІТІВ

10.1. Мета та завдання аналітичної роботи

У конкурентному середовищі забезпечення ефективної діяльності підприємства залежить певною мірою від організації аналітичної роботи. Уміння реально оцінити фінансовий стан свого підприємства, ділову активність партнерів по бізнесу, конкурентів, виявити резерви підвищення прибутковості є запорукою конкурентоспроможності підприємства.

У зв'язку з цим значення аналітичної роботи на підприємстві неможливо переоцінити. Вона базується на використанні інформації, яку містять форми-фінансової звітності та інші документи, й охоплює методики аналізу й оцінки фінансового стану підприємства в цілому та окремих напрямків його діяльності, методи збору, обробки і представлення фінансової інформації, використання сучасних інформаційних технологій для інтерпретації цієї інформації.

Метою аналізу фінансової звітності є отримання об'єктивної оцінки фінансового стану підприємства та виявлення факторів і резервів зміцнення його фінансової стійкості. В результаті фінансовий аналіз створює підґрунтя для розробки програми перспективного розвитку підприємства. Тобто аналітична робота є етапом у формуванні стратегії діяльності суб'єктів господарювання.

389

Розділ 10

Головна мета стратегії розвитку — забезпечити стійке становище на ринку, яке базується на ефективному використанні і розподілі всіх ресурсів — матеріальних, інтелектуальних, фінансових та ін. Основним методом управління ресурсами є метод аналітичної оцінки і прогнозування на цій основі результатів господарської діяльності. Фінансовий аналіз забезпечує постійний моніторинг реального стану підприємства й акумулює вплив усіх видів діяльності підприємства. У зв'язку з цим можна стверджувати, що аналіз фінансових звітів дає оцінку результатів діяльності у виробничій сфері, дає змогу визначити вплив на фінанси технічної політики, інвестиційної, цінової, збутової, політики забезпечення ресурсами, фінансової політики й одночасно є фінансовою базою для розробки й уточнення стратегії розвитку (рис. 10.1).

Рис. 10.1. Взаємозв'язок аналітичної роботи зі стратегією розвитку підприємства

Основними завданнями аналізу фінансової звітності є:

оцінка динаміки складу і структури активів та джерел їх формування;
оцінка ліквідності та платоспроможності підприємства;

390

Аналіз фінансових звітів

—

аналіз і оцінка оборотності капіталу та його окремих елементів;
аналіз ділової активності та дохідності;
оцінка ефективності використання ресурсів;
комплексна оцінка фінансової стійкості підприємства.

Здійснення аналізу базується на застосуванні сукупності методів та прийомів розрахунків, співставлень, оформлення висновків. Вивчення методів аналізу є предметом дослідження окремої дисципліни, тому обмежимося загальною їх класифікацією (рис. 10.2).

Рис. 10.2. Методи аналізу фінансового стану підприємства

Фінансовий стан — це важлива характеристика економічної діяльності підприємства. Він визначає конкурентоспроможність підприємства, його потенціал у ділових відносинах, оцінює міру гаран-тованості економічних інтересів учасників фінансових відносин.

Усі користувачі фінансової звітності ставлять собі за мету проведення аналізу стану підприємства і на його основі зробити висновки про відносини з цим підприємством.

391

Розділ 10

10.2. Фінансова звітність підприємства: склад, зміст та принципи підготовки

Інтеграція України у світове співтовариство зумовила розробку та прийняття законодавчих актів та реформування системи бухгалтерського обліку і приведення "її до міжнародних стандартів. Законом України "Про бухгалтерський облік та фінансову звітність в Україні" від 16.07.1999 № 996-XIV та Законом України "Про внесення змін до Закону України "Про бухгалтерський облік та фінансову звітність в Україні" від 11.05.2000 № 1707-ІЇЇ сформовано законодавчу базу для фінансової звітності, яка відповідає Міжнародним стандартам бухгалтерського обліку (МСБО), тобто тій мові, яка зрозуміла зарубіжним партнерам.

МСВО — це зібрання норм, правил, рекомендацій, якими слід користуватися при веденні бухгалтерського обліку і складанні фінансової звітності тим суб'єктам, хто хоче, щоб показники їхньої звітності могли бути співставимими з показниками звітності інших підприємств. Уніфікація обліку і звітності — значне інтернаціональне досягнення.

Загальні вимоги до фінансової звітності викладені у Положенні (стандарті) бухгалтерського обліку (ПБО) 1, яке так і називається "Загальні вимоги до фінансової звітності". Цим Положенням визначається мета, склад і принципи підготовки фінансової звітності та вимоги до визнання і розкриття її елементів.

Інформація, що відображає фінансовий стан, результати діяльності й грошові потоки підприємства, може бути приведена або у фінансових звітах, або у примітках до них. До форм фінансової звітності відносять:

Форма 1 "Баланс".
Форма 2 "Звіт про фінансові результати".
Форма 3 "Звіт про рух грошових коштів".
Форма 4 "Звіт про власний капітал".
Примітки до звітів.

Зміст та призначення форм фінансової звітності наведено у табл. 10.1.

392

Аналіз фінансових звітів

Таблиця 10.1. Характеристика основних форм фінансової звітності

Форми фінансової звітності	Номер ПВО	Зміст	Призначення
1	2	3	4
Баланс	ПВО 2	Наявність активів або ресурсів, які контролюються підприємством та забезпечать економічні вигоди у майбутньому. Джерела формування активів або власний капітал і зобов'язання	Оцінка структури активів та джерел їх фінансування. Оцінка ліквідності, платоспроможності, фінансової стійкості. Прогнозування змін в активах та потреб в позиках
Звіт про фінансові результати	ПБОЗ	Доходи,витрати, фінансові результати від операційної, інвестиційної та фінансової діяльності. Чистий прибуток (збиток) за звітний період. Структура операційних витрат. Показники прибутковості акцій	Оцінка структури доходів, витрат, прибутковості та інвестиційної привабливості. Прогнозування дохідності підприємства
Звіт про рух грошових коштів	ПБ0 4	Вхідні й вихідні грошові потоки за статтями за видами діяльності: операційній, інвестиційній, фінансовій. Чистий грошовий потік та залишок коштів на кінець року	Оцінка грошових потоків за видами діяльності та аналіз їх ефективності. Прогнозування грошових потоків від операційної, інвестиційної та фінансової діяльності

393

Розділ 10

Закінчення табл. 10.1

1	2	3	4
Примітки		Облікова політика підприємства. Інформація, яка не наведена безпосередньо у фінансових звітах, алеє обов'язковою за ПБО. Інформація, що містить додатковий аналіз статей звітності, потрібний для забезпечення її зрозумілості та доречності	Оцінка і прогноз облікової політики, ризиків, деталізація статей фінансової звітності

Виходячи зі змісту форм фінансової звітності, інформація, яку вони містять, необхідна для обґрунтування рішень щодо придбання, продажу та володіння цінними паперами, участі у капіталі підприємства, оцінки якості управління, кредитоспроможності, забезпеченості зобов'язань, визначення сум дивідендів, що підлягають розподілу, інших рішень.

Згідно з ПБО 1 метою складання фінансової звітності є надання користувачам для прийняття рішень повної, правдивої та не-упередженої інформації про фінансовий стан, результати діяльності та рух коштів підприємства. Основні вимоги до фінансової звітності наведено на рис. 10.3.

У процесі переходу до нової системи обліку та фінансової звітності підприємство отримує певні переваги та можливості, що пов'язані з новою якістю облікової інформації, вона більш достовірна і придатна для фінансового аналізу, підвищуються можливості співпраці з фінансового-кредитними установами та зарубіжними партнерами, підвищується якість управлінської діяльності. Але щоб повною мірою були реалізовані вказані переваги, необхідно додержуватись певних принципів формування фінансової звітності, які відображені на рис. 10.4.

394

Аналіз фінансових звітів

Рис 10.3. Вимоги до фінансової інформації та їх зміст

Рис. 10.4. Принципи підготовки фінансової звітності

395

Розділ 10

Автономність підприємства означає, що воно розглядається як юридична особа, відокремлена від власників. Тому особисте майно і зобов'язання власників не повинні відображатись у фінансовій звітності. Наприклад, такі операції, як оплата акцій, виплата дивідендів власникам, відображаються у фінансовій звітності, водночас, юридичні стягнення на особисте майно власника або отримання ним доходу з інших джерел не відображаються у звітах підприємства.

Принцип безперервності діяльності передбачає оцінку активів, зобов'язань підприємства в динаміці, виходячи з того, що воно буде функціонувати у майбутньому. Але в умовах ринкової економіки обставини можуть скластися так, що підприємство припиняє свою діяльність внаслідок банкрутства або з інших причин. У цьому випадку фінансова звітність формується за іншими принципами. Наприклад, всі активи незалежно від поділу на необоротні та оборотні оцінюються за ринковою вартістю з метою задоволення вимог кредиторів та власників. Тому і зобов'язання теж стають короткотерміновими.

Принцип періодичності передбачає складання звітності за встановленими періодами, а саме: квартальна звітність, наростаючим підсумком, річна, а для новостворених підприємств — до 15 місяців, для підприємств, що ліквідуються — до дати ліквідації.

Принцип історичної собівартості означає, що активи підприємства оцінюються, як правило, виходячи з витрат на їх придбання або виробництво. Так, підприємство придбало обладнання вартістю ЗО тис. грн мито і митні збори склали 3 тис. грн, транспортні витрати, монтаж і установка — 2 тис. грн. У балансі вартість активу становитиме ЗО + 3 + 2 = 35 тис. грн.

Нарахування та відповідність доходів і витрат означає, що доходи і витрати відображаються в обліку і звітності в момент їх виникнення незалежно від часу надходження і сплати грошей. Таким чином, для визначення фінансового результату доходи і відповідні витрати зіставляються у конкретному періоді. Наприклад, підприємство створило матеріальні запаси для виробництва продукції на суму 9 тис. грн, виготовило продукції обсягом 300 шт. за ціною 50 грн/шт. із собівартістю ЗО грн/шт. Отримало аванси від споживачів на 10 тис. грн. У першому кварталі відвантажило споживачам 150 шт. виробів і передало дистриб'юторам для реалізації 150 шт.

396

Аналіз фінансових звітів

У фінансовій звітності ці операції відображаються таким чином: дохід від реалізації в сумі 7500 грн (150 • 50) та собівартість в сумі 4500 грн (150 • 30) будуть показані у звіті про фінансові результати.

Передача посередникам 150 шт. виробів не буде відображена як дохід, бо факт передачі власникам не стався.

Частина отриманих авансів у сумі 2,5 тис. грн. (10-7,5) буде відображена у балансі як зобов'язання, а залишок нереалізованої продукції в сумі 4,5 тис. грн (150 • ЗО) — у складі запасів.

Згідно з принципом повного висвітлення фінансова звітність має містити всю інформацію про фактичні та потенційні наслідки операцій та подій, яка може вплинути на рішення, що приймаються на її основі.

Крім того, в діяльності підприємства можуть відбуватися події після дати складання балансу, які впливатимуть на значення тих чи інших статей звітності. Тому згідно з ПБО 6 "Виправлення помилок і зміни у фінансових звітах" передбачається коригування інформації і додаткове її розкриття у примітках.

Принцип послідовності передбачає постійне застосування підприємством обраної облікової політики. Зміна її має розкриватись у фінансовій звітності. Реалізація цього принципу забезпечує коректні співставлення показників за різні періоди. Тому підприємство зобов'язане висвітлювати свою облікову політику шляхом опису принципів оцінки статей звітності та методів обліку окремих статей. Воно також має право змінювати свою облікову політику, керуючись інтересами свого розвитку. Це питання регулюється ПБО 6.

Принцип обачності означає, що методи оцінювання, які застосовуються в бухгалтерському обліку, мають запобігати заниженню оцінки зобов'язань і завищенню доходів підприємства. З цією метою передбачається переоцінювати запаси і відображати в балансі за нижчою з оцінок — історичною собівартістю або чистою вартістю реалізації.

Згідно з принципом превалювання змісту над формою операції мають обліковуватись відповідно до їх сутності, а не лише виходячи з юридичної форми.

Принцип єдиного грошового вимірника передбачає вимірювання та узагальнення всіх операцій підприємства у його фінансовій звітності в єдиних грошових одиницях.

397

Розділ 10

10.3. Критерії визнання інформації у фінансовій звітності

Кожний з видів фінансової звітності складається зі статей, об'єднаних у розділи. Підприємство заносить інформацію до тієї чи іншої статті тільки тоді, коли вона відповідає певним критеріям (рис. 10.5). У зв'язку з цим інформація підлягає аналізу на відповідність цим критеріям та внесенню до статей звітності. Цей процес називається визнанням фінансової інформації.

Рис. 10.5. Критерії визнання інформації та відображення у статтях фінансової звітності

Об'єкт бухгалтерського обліку вважається активом, якщо він відповідає трьом умовам:

1. Підприємство отримало його внаслідок минулих операцій або подій (придбання, будівництво), оскільки намір придбати не означає придбання активів.

398

Аналіз фінансових звітів

2. Отримані ресурси втілюють майбутні вигоди. Майбутня економічна вигода — це потенційна здатність активу сприяти надходженню на підприємство грошових коштів або їх еквівалентів (рис. 10.6).

Рис. 10.6. Шляхи отримання майбутніх економічних вигод

3. Ресурси контролюються підприємством. Такий контроль витікає з права власності на активи або іншого юридичного права (права використання активу), що дає змогу підприємству контро лювати майбутні вигоди, які воно очікує отримати від цього ак тиву.

Слід зазначити, що в певних випадках ресурс може відповідати визначенню активу навіть за відсутності юридичного контролю. Наприклад, зберігаючи своє "ноу-хау", підприємство може контролювати вигоди, які очікує отримати від нього.

4. Існує можливість достовірної оцінки активу. Якщо актив не можна обґрунтовано оцінити, він не включається до балансу. Наприклад, у випадку, коли підприємство не може достовірно оцінити вартість нематеріального активу, він не відображається

399

Розділ 10

у балансі, але може бути описаний в примітках, якщо інформація про цю власність має суттєве значення.

Для визначення балансової вартості активів використовуються такі види оцінок:

Історична (фактична) собівартість — це сума грошових коштів або їх еквівалентів, чи інших форм компенсації, виданої на момент придбання. Формою компенсації можуть бути інші активи або прийняті на себе зобов'язання. Історична собівартість придбаних активів включає ціну їх придбання і витрати на транспортування, монтаж, митні платежі тощо. Історична собівартість активів, створених підприємством (готова продукція, НЗВ) — це їх виробнича собівартість.
Поточна (відтворювальна) собівартість — це сума грошових коштів, їх еквівалентів або інших форм компенсації, яку необхідно було б заплатити для придбання (створення) такого самого активу на поточний момент. Термін "відтворювальна собівартість", як правило, застосовується до активів, що періодично поновлюються (запаси, основні засоби).
Вартість реалізації — це ціна реалізації активу в умовах звичайної господарської діяльності.

Чиста вартість реалізації виключає витрати на завершення виробництва активу та на збут. Для визначення чистої вартості реалізації використовується розрахункова ціна реалізації та розрахункові витрати. Наприклад, запаси, як правило, відображаються за найнижчою з двох оцінок — собівартістю або чистою вартістю реалізації. Якщо розрахункова ціна продукції 120 грн, собівартість незавершеного виробу — 60 грн, готового — 90 грн, а для завершення виготовлення виробу необхідно ЗО грн, для збуту готового виробу — 10 грн, то чиста вартість реалізації незавершеного виробу становитиме — 80 грн (120 - 10 - ЗО), готового — 110 грн (120- 10).

Теперішня вартість — це теперішня (дисконтована) вартість майбутніх чистих грошових надходжень, які очікуються від використання активу в умовах звичайної господарської діяльності.
Справедлива вартість активу — це сума, за яку актив може бути проданий між інформованими, зацікавленими і незалежними партнерами, тобто такими, що діють у власних інтересах.

400

Аналіз фінансових звітів

В економічній практиці найбільш часто використовується оцінка активів за історичною собівартістю, але якщо оцінюються запаси, то приймається найнижча з двох оцінок — собівартість або чиста вартість реалізації. Довгострокові зобов'язання відображаються за теперішньою вартістю.

10.4. Аналіз динаміки і структури майна та джерел його фінансування

Баланс відображає в грошовій формі майно підприємства за складом та джерелами фінансування на певну дату. Структуру балансу представлено на рис. 10.7.

Рис. 10.7. Структура бухгалтерського балансу

Згідно з ПБО 2 активи — це ресурси, контрольовані підприємством, що виникли в результаті минулих подій і використання яких приведе до отримання економічних вигод у майбутньому.

26 — 5-1329 401

Розділ 10

Активи дають певне уявлення про ресурси або потенціал, яким володіє підприємство. Вони розміщуються в міру зростання ліквідності ресурсів.

У пасиві балансу відображаються власні джерела фінансування активів, а також зобов'язання підприємства за кредитами, позиками, кредиторською заборгованістю. Таким чином, пасив містить інформацію про обсяг коштів, залучених підприємством в обіг з різних джерел. Пасиви розміщуються в міру зростання терміновості виконання зобов'язань.

Зобов'язання — це поточна заборгованість підприємства іншим юридичним та фізичним особам, що виникла внаслідок здійснення в минулому господарських операцій і погашення якої в майбутньому призведе до зменшення ресурсів підприємства, що втілюють економічні вигоди.

Зміст операцій, у результаті яких виникають зобов'язання підприємства, відображено на рис. 10.8.

Рис. 10.8. Операції, які впливають на зобов'язання підприємства

Зобов'язання перед власниками становлять постійну частину пасиву балансу, яка не підлягає погашенню, доки підприємство функціонує.

402

Аналіз фінансових звітів

Залежно від термінів погашення, зобов'язання перед третіми особами бувають довгостроковими та короткостроковими.

Аналізуючи баланс, необхідно враховувати такі обставини:

інформація в балансі відображається на початок і кінець звітного періоду, тому неможливо оцінити зміни, які відбуваються за цей період;
статті активу й пасиву постійно змінюються під впливом господарських операцій. Кожна група пасивів функціонально пов'язана з відповідною частиною активів балансу. Ці взаємозв'язки між ними необхідно обов'язково враховувати (рис. 10.9).

Рис. 10.9. Взаємозв'язок між активом і пасивом балансу

Для здійснення аналізу складу і структури майна підприємства та джерел його фінансування необхідно за допомогою групування скласти аналітичний баланс підприємства (табл. 10.2).

26* 403

Розділ 10

Таблиця 10.2. Баланс підприємства "Агат" (агрегований)

Стаття	На початок року	На кінець року
1	2	3
І. Необоротні активи
Нематеріальні активи:
— залишкова вартість	11	10
— первісна вартість	16	16
— знос	5	6
Незавершене будівництво	156	268
Основні засоби:
— залишкова вартість	1218	1 137
— первісна вартість	1818	1857
— знос	600	720
Довгострокові фінансові інвестиції	20	40
Всього за розділом І	1405	1455
II. Оборотні активи
Запаси:
— виробничі запаси	170	210
— незавершене виробництво	80	60
— готова продукція	ЗО	50
— товари	25	ЗО
Дебіторська заборгованість	244	262
Грошові кошти та їх еквіваленти	116	171
Всього за розділом II	665	772
III. Витрати майбутніх періодів	1	—
Баланс	2 071	2 227
І. Власний капітал
Статутний капітал	1200	1200
Додатково вкладений капітал	5	5
Інший додатковий капітал	360	412
Резервний капітал	16	20

404

Аналіз фінансових звітів

Закінчення табл. 10.2

1	2	3
Нерозподілений прибуток	120	436
Вилучений капітал	—	(15)
Всього за розділом І	1 701	2 058
II. Забезпечення наступних виплат і платежів	15	10
ПІ. Довгострокові зобов'язання	25	—
IV. Поточні зобов'язання
Короткострокові кредити банку	50	25
Кредиторська заборгованість	270	130
Інші поточні зобов'язання	10	4
Всього за розділом IV	330	159
V. Доходи майбутніх періодів	—	—
Баланс	2 071	2 227

В ході аналізу необхідно виявити:

частку кожної групи активу і пасиву в загальному підсумку балансу;
динаміку показників за рік та основні тенденції з погляду зміцнення чи послаблення фінансового стану підприємства;
мобільність майна підприємства;
наявність і динаміку власного капіталу;
фінансову автономію підприємства;
стан необоротних активів;
структуру оборотного капіталу.

Аналіз динаміки складу і структури майна дає змогу встановити розмір абсолютного і відносного приросту або зменшення всього майна та окремих його видів. Для аналізу майна використаємо розрахунки, представлені у табл. 10.3.

Показники структурної динаміки відображають частку кожного виду майна в загальній зміні сукупних активів. Це дає змогу зробити висновки про те, в які активи вкладені довгостроково залучені фінансові ресурси, а які активи, навпаки, зменшились у результаті відтоку фінансових ресурсів.

405

Розділ 10

Таблиця 10.3. Склад та структура майна підприємства "Агат"

Стаття	На початок року		На кінець року		Темп зростання, %
Стаття	тис. грн	% до підсумку	тис. грн	% до підсумку	Темп зростання, %
1. Необоротні акти ви — всього	1405	67,9	1455	65,3	103,6
1.1. Нематеріальні активи	11	0,5	10	0,4	90,9
1.2. Основні засоби	1218	58,8	1 137	51,1	93,3
1.3. Незавершене будівництво	156	7,6	268	12	171,8
1.4. Довгострокові фінансові інвестиції	20	1,0	40	1,8	200
2. Оборотні активи — всього	665	32,1	772	34,7	116,1
2.1. Запаси	305	14,7	339	15,2	111,1
2.2. Дебіторська заборгованість	224	11,8	262	11,8	107,4
2.3. Грошові кошти	116	5,6	171	7,7	147,4
3. Витрати майбутніх періодів	1	—	—	—	—
Всього майна	2 071	100	2 227	100	107,5

У нашому прикладі загальна вартість активів підприємства зросла на 7,5 %. Водночас змінилася структура майна. Частка необоротних активів зменшилась з 67,9 до 65,3 %. Одночасно збільшилась частка оборотного капіталу з 32,1 до 34,7 %. Це зумовлено тим, що темпи зростання оборотного капіталу (116,1 %) значно перевищували темпи зростання необоротного капіталу (103,6 %). Така динаміка показників привела до підвищення мобільності майна. Адже оборотний капітал має вищу швидкість обороту, а значить забезпечує більший приріст прибутку. Коефіцієнт мобільності активів підприємства розраховується за формулою:

Я...=—, (10.1)

406

Аналіз фінансових звітів

Д^е ^м.а — коефіцієнт мобільності активів; О К — оборотний капітал;

Y.A — підсумок активу.

Зростання оборотного капіталу повинно відбуватись на фоні зростання вартості основних засобів. Якщо умова порушується тривалий час, підривається виробнича база для нарощування обсягів продукції в майбутньому. В нашому прикладі основні засоби зменшились в абсолютних розмірах, а частка їх скоротилася з 58,8 до 51,1 %. Зростання необоротних активів відбулося за рахунок збільшення на 171,8 % обсягів незавершеного будівництва і довгострокових фінансових інвестицій на 200 %. Але враховуючи незначну частку довгострокових фінансових інвестицій, основну роль в цьому зростанні відіграли обсяги незавершеного будівництва. Тому для остаточних висновків щодо виправданості таких структурних змін слід детально ознайомитись з планами будівництва. Якщо воно пов'язане з технічним переоснащенням підприємства і введенням у дію нових потужностей, то підприємство в майбутньому збільшить обсяги виробництва.

Якісний склад основних засобів можна охарактеризувати системою показників:

#з=^-; (Ю.2)

перв.

Яонов.=-^-> (Ю.4)

_Кв=^ш^. (Ю.З)

де if, — коефіцієнт зносу основних засобів; З — сума зносу;

Ф _в — первісна вартість основних засобів за балансом; К_я — коефіцієнт вибуття;

Ф_виб — вартість вибувших основних засобів за звітний період; Ф_поч — вартість основних засобів на початок звітного періоду; Я_онов — коефіцієнт оновлення; Ф_в — вартість введених нових основних засобів; Ф_кін — вартість основних засобів на кінець звітного періоду.

407

Розділ 10

Певні зміни відбулися у структурі оборотного капіталу. Найвищими темпами за звітний період зростали грошові кошти (147,4 %), у результаті чого їхня частка збільшилась з 5,6 до 7,7 %. Це — позитивна тенденція в умовах економічної кризи. Але постає питання, наскільки ефективно використовувались вільні грошові кошти.

Як свідчить проведений аналіз, за звітний період зросла на 111,1 % найменш мобільна частина оборотного капіталу — запаси, їхня частка також підвищилась з 14,7 до 15,2 %. Дебіторська заборгованість мало змінилася. Таким чином, оскільки темпи приросту оборотного капіталу значно перевищували темпи приросту необоротного, намітилась тенденція прискорення оборотності всіх сукупних активів, а значить з'явилась можливість збільшити свої прибутки.

Залучені фінансові ресурси в основному були вкладені в оборотні активи, що підвищило фінансову стабільність підприємства.

В активі балансу відображається, з одного боку, виробничий потенціал, який забезпечує можливості виробничої діяльності, а з другого — потенціал для здійснення інвестиційної і фінансової діяльності. Тому для більш детальної оцінки динаміки складу і структури майна слід провести аналіз за кожним видом майна окремо: основні засоби, запаси, дебіторська заборгованість, грошові кошти.

Аналіз структури майна підприємства необхідно доповнити аналізом динаміки складу і структури джерел фінансових ресурсів. Використовуючи дані табл. 10.4, виявимо основні тенденції в зміні джерел фінансування активів досліджуваного нами підприємства.

За звітний період структура джерел фінансування підприємства змінилась в сторону підвищення частки власного капіталу з 82,1 до 92,4 % , зросли абсолютні обсяги власного капіталу з 1701 тис. грн до 2058 тис. грн, або на 121 %. Частка і абсолютні обсяги всіх інших джерел фінансування підприємства зменшились. Така тенденція в структурі джерел фінансування свідчить про зростання фінансової незалежності (автономії) підприємства. В умовах спаду виробництва і високої ціни кредитних ресурсів скорочення обсягів залучення позикових коштів сприяє зміцненню фінансового стану підприємства.

408

Аналіз фінансових звітів

Таблиця 10.4. Склад та структура джерел фінансування підприємства "Агат"

Стаття	На початок року		На кінець року		Темп зростання, %
Стаття	тис. грн	% До підсумку	тис. грн	% ДО підсумку	Темп зростання, %
1. Власний капітал — всього	1 701	82,1	2 058	92,4	121,0
1.1. Статутний капітал	1200	57,9	1200	53,9	100,0
1.2. Додатково вкладений капітал	5	0,2	5	0,2	100,0
1.3. Інший додатковий капітал	360	17,4	412	18,5	114,4
1.4. Резервний капітал	16	0,8	20	0,9	125,0
1.5. Нерозподілений прибуток	120	5,8	436	19,6	363,3
1.6. Вилучений капітал	—		(15)	(-0,7)
2. Забезпечення наступних платежів	15	0,7	10	0,4	66,7
3. Довгострокові зобо-в' язання	25	1,2	—	—
4. Поточні зобов'язання — всього	330	16,0	159	7,2	48,2
4.1. Короткострокові кредити банків	50	2,4	25	1,2	50,0
4.2. Кредиторська заборгованість	270	13,1	130	5,8	48,1
4.3. Інші поточні зобов' язання	10	0,5	4	0,2	40,0
Всього	2 071	100	2 227	100	107,5

409

Розділ 10

Можна зробити висновок про те, що увесь приріст активів підприємства було досягнуто за рахунок власного капіталу. Зростання власного капіталу відбулося за рахунок перш за все нерозподіленого прибутку. Його обсяги збільшились у 3,6 раза, а частка збільшилась з 5,8 до 19,6 %. Другим вагомим джерелом зростання власного капіталу став інший додатковий капітал. В абсолютних обсягах він зріс на 52 тис. грн, а у відсотках — на 14,4. У цьому розділі відображається сума дооцінки необоротних активів, вартість безкоштовно отриманих активів та інші види додаткового капіталу. Підприємство збільшило свій резервний фонд, що також відіграє стабілізуючу роль щодо зміцнення фінансового стану. За звітний період підприємство викупило акції власної емісії на суму 15 тис. грн. На цю суму власний капітал зменшується. Частка цієї суми незначна — 0,7 %.

Відбулися зміни в структурі позикових коштів. Підприємство розрахувалось за своїми довгостроковими кредитами, частка яких в обсягах фінансування на початок року становила 1,2 %. У два рази скоротились обсяги короткострокових кредитів банку. І що важливо, більш ніж у два рази скоротилась заборгованість підприємства перед постачальниками та бюджетом. У результаті таких змін в джерелах фінансування виросли обсяги власного капіталу.

Розрахунок власного оборотного капіталу (ВОК) здійснюється за формулою

ВОК — І р. пасиву - І р. активу + III р. пасиву, (10.5)

або

ВОК - II р. активу + III р. активу - II р. пасиву -

- IV р. пасиву - V р. пасиву. ' ' '

У нашому прикладі:

ВОКп = 1701 - 1405 + 25 = 321 тис. грн, або ВОКп = 665 + 1 - 15 - 330 = 321 тис. грн, ВОКк = 2058 - 1455 - 603 тис. грн.

410

Аналіз фінансових звітів

Таким чином, власний оборотний капітал збільшився на 187,9 %. Це підвищило його частку у власному капіталі з 18,9 до 29,3 %, що значно збільшило мобільність самого власного капіталу.

Коефіцієнт мобільності власного капіталу (К_м _в _к) розраховується за формулою

(Ю.7)

де ВК — власний капітал.

Порівняння векторів структурної динаміки активу і пасиву балансу дозволяє зробити висновки про те, що весь приріст фінансових ресурсів був досягнутий за рахунок власних коштів, основна їх частина була спрямована на поповнення оборотних коштів.

10.5. Оцінка платоспроможності підприємства

Методи оцінки платоспроможності підприємства базуються на системі показників, які наведено на рис. 10.10.

Зі схеми видно, що інформаційною базою для оцінки платоспроможності підприємства є баланс, звіт про фінансові результати, звіт про рух грошових коштів, а також бухгалтерська інформація за поточними розрахунками.

Платоспроможність — це одна з характеристик фінансової стійкості підприємства, яка показує наявність у нього коштів, достатніх для погашення боргів за всіма короткостроковими зобов'язаннями та одночасного здійснення безперервного процесу виробництва та реалізації продукції.

Потенційними засобами для погашення боргів є грошові кошти, дебіторська заборгованість, яка за нормальним кругообігом коштів повинна перетворитись у готівку, наявні запаси товарно-матеріальних цінностей, які також можна реалізувати. В окремих випадках на погашення боргів можуть бути направлені необоротні активи після їх реалізації. Платоспроможність підприємства оцінюється показниками ліквідності балансу. Необхідність аналізу ліквідності балансу виникає в зв'язку з потребами оцінки кредитоспроможності та поточного контролю за станом фінансових

411

Рис. 10.10. Показники оцінки платоспроможності підприємства

Аналіз фінансових звітів

розрахунків. У зв'язку з цим всі активи підприємства можна згрупувати за ступенем ліквідності, а пасиви — за строковістю погашення (табл. 10.5). Ліквідність — це швидкість перетворення активів підприємства в грошові кошти, а ліквідність балансу — ступінь покриття зобов'язань підприємства його активами, строк перетворення яких у грошову форму відповідає строку погашення зобов'язань.

Таблиця 10.5. Групування активів і пасивів підприємства "Агат" для оцінки ліквідності балансу

Активи		Пасиви
Позначення	Елементи активу	Позначення	Елементи пасиву
Ц*	Ліквідні кошти першого класу, що знаходяться в миттєвій готовності (грошові кошти, поточні фінансові інвестиції)	я,	Зобов'язання, які необхідно виконати в першу чергу (кредиторська заборгованість)
Л_г	Ліквідні кошти другого класу, тобто активи, які можна швидко перетворити у гроші (дебіторська заборгованість, векселі)	П_г	Короткострокові зобов'язання: кредити, позикові кошти, векселі
л*	Ліквідні активи третього класу — вони можуть бути поступово перетворені у готівку (запаси, НЗВ, готова продукція)	Я₃	Довгострокові зобов'язання
л₄	Ліквідні активи четвертого класу, які важко реалізувати (основні засоби, незавершене будівництво, нематеріальні активи тощо)	п₄	Постійні пасиви, втілені у власному капіталі за вирахуванням заборгованості за неоплаченим і вилученим капіталом

413

Розділ 10

Підтвердженням ліквідності балансу є виконання таких співвідношень:

Методику розрахунку показників для оцінювання платоспроможності наведено у табл. 10.6.

Таблиця 10.6. Показники платоспроможності підприємства "Агат"

Позначення:

НЗ — неліквідні запаси;

БДЗ — безнадійна дебіторська заборгованість;

ОК — оборотний капітал;

ГК — грошові кошти;

ПФІ — поточні фінансові інвестиції;

КЗ — короткострокова заборгованість;

ДЗ — дебіторська заборгованість;

ТМЦ — товарно-матеріальні цінності;

З_м — сума зносу;

ЧП — чистий прибуток;

РП — обсяг реалізованої продукції.

414

Аналіз фінансових звітів

Наведені показники відповідають інтересам різних користувачів. Для постачальників сировини найбільш цікавим є коефіцієнт абсолютної ліквідності. Банки зацікавлені в інформації про коефіцієнт критичної ліквідності. Акціонери, інвестори оцінюють фінансову стійкість підприємства за коефіцієнтом покриття.

Перспективну платоспроможність дає змогу оцінити коефіцієнт чистої виручки. Він показує частку вільних грошових коштів у виручці.

У закордонній практиці платоспроможність оцінюється за обсягами власного оборотного капіталу та коефіцієнтом чистих активів. Цей коефіцієнт має практичний зміст тільки у разі, коли є неліквідні запаси та безнадійна дебіторська заборгованість. Він показує, яка частка чистих активів реально залишається для забезпечення діяльності підприємства після погашення всієї його короткострокової заборгованості.

Для розрахунку показників платоспроможності підприємства "Агат" використаємо дані таблиць 10.2 і 10.7 і зведемо результати розрахунків у табл. 10.8.

Таблиця 10.7. Звіт про фінансові результати підприємства "Агат"

Стаття	За звітний період
1	2
Дохід від реалізації продукції	3 600
пдв	600
Чистий дохід від реалізації продукції	3 000
Собівартість реалізованої продукції	1 750
Валовий прибуток	1250
Інші операційні доходи	36
Адміністративні витрати	580
Витрати на збут	154
Інші операційні витрати	69
Дохід від участі у капіталі	25
Інші доходи	20
Фінансові витрати	15

415

Розділ 10

Закінчення табл. 10.7

1	2
Інші витрати	13
Прибуток від звичайної діяльності до оподаткування	500
Податок на прибуток	180
Чистий прибуток	320

Таблиця 10.8. Показники платоспроможності підприємства "Агат"

Аналіз розрахованих показників платоспроможності по підприємству "Агат" дає змогу зробити такі висновки. Коефіцієнт абсолютної ліквідності, який є показником частини короткострокових зобов'язань, що можуть бути погашені негайно, збільшився за звітний період з 0,35 до 1,08. Таким чином, за рахунок грошових коштів підприємство зможе розрахуватися за всіма своїми

416

Аналіз фінансових звітів

зобов'язаннями. Вищі за нормальні значення і два наступні показники — коефіцієнт критичної ліквідності і коефіцієнт покриття. Це свідчить про те, що підприємство абсолютно платоспроможне. Але надто високе перевищення оборотних активів над короткостроковими зобов'язаннями (майже у 5 разів на кінець року) також вважається недоцільним, оскільки свідчить про нераціональні вкладення підприємством своїх коштів та неефективне їх використання.

10.6. Аналіз руху грошових коштів

Платоспроможність підприємства і фінансовий стан в цілому певною мірою залежать від вхідного і вихідного грошових потоків. Відсутність мінімально необхідного запасу грошових коштів викликає фінансові ускладнення, а надлишок грошових коштів веде до того, що підприємство зазнає збитків від інфляції та упускає свої вигоди від розміщення коштів і отримання додаткового доходу. У зв'язку з цим важливу роль відіграє аналіз руху грошових коштів. Рух грошових коштів аналізується за видами діяльності: операційної, інвестиційної та фінансової. Для аналізу скористаємося даними табл. 10.9, в якій відображено інформацію про рух грошових коштів по підприємству "Агат".

Звіт про рух грошових коштів відображає зміни величини грошових коштів і їх еквівалентів за звітний період. Він дає змогу оцінити:

а) структуру надходжень і видатків за видами діяльності;

б) вплив видів діяльності на формування грошових потоків;

в) суму прибутку, отриману касовим методом, і відмінність цієї суми від суми прибутку, отриманого методом нарахувань у Звіті про фінансові результати (табл. 10.7).

Згідно з даними табл. 10.9 всі чисті грошові надходження підприємство отримало від операційної діяльності — 199 тис. грн. Якщо їх прийняти за 100 %, то збитки від інвестиційної діяльності становили 70 тис. грн і зменшили чистий грошовий потік на 35,2 %, збитки від фінансової діяльності становили 75 тис. грн і зменшили чистий грошовий потік на 37,7 %. Таким чином, чистий грошовий потік по підприємству за звітний період

27-5-1329 417

Розділ 10

Таблиця 10.9. Інформація про рух грошових коштів по підприємству "Агат"

Стаття	Звітний період
Стаття	Надходження	Видаток
<—і	2	3
І. Рух грошових коштів у результаті операційної діяльності
Прибуток до оподаткування	500	X
Коригування на:
— амортизацію необоротних активів;	121	X
— збільшення (зменшення) забезпечень;	—	5
— збиток (прибуток) від нереалізованих курсових різниць;	—	1
— збиток (прибуток) від неопераційної діяльності	—	32
Витрати на сплату відсотків	15	X
Прибуток від операційної діяльності до змін у чистих оборотних активах	598	—
Зменшення (збільшення):
— оборотних активів;	—	85
— витрат майбутніх періодів	1	—
Збільшення (зменшення) поточних зобов'язань	—	142
Грошові кошти від операційної діяльності	372	-
Сплачені	X	15
Податки на прибуток	X	158
Чистий рух грошових коштів від операційної діяльності	199	—
II. Рух грошових коштів у результаті інве стиційної діяльності
Реалізація необоротних активів	20	X
Отримані дивіденди	5	X
Придбання необоротних активів	X	95
Чистий рух коштів від інвестиційної діяльності		70

418

Аналіз фінансових звітів

Закінчення табл. 10.9

1	2	3
III. Рух грошових коштів у результаті фінансової діяльності
Отримані позики	25	X
Погашення позик	X	75
Виплачені дивіденди	X	10
Інші платежі	X	15
Чистий рух грошових коштів від фінансової діяльності	—	75
Чистий рух грошових коштів за звітний період	54	—
Залишок грошових коштів на початок року	116	—
Вплив зміни валютних курсів на залишок грошових коштів	1	—
Залишок грошових коштів на кінець року	171	X

становив 54 тис. грн, а з урахуванням залишку на початок року грошові кошти на кінець року склали 171 тис. грн. Це свідчить, що підприємство — платоспроможне і має перехідний залишок вільних грошових коштів на кінець року. Для більш глибокого дослідження динаміки платоспроможності необхідно здійснити порівняння обсягів вхідного і вихідного грошових потоків на основі аналізу платіжних* документів та платіжного календаря підприємства.

10.7. Оцінка фінансової стійкості підприємства

Фінансова стійкість підприємства — це більш узагальнена характеристика фінансового стану підприємства, яка певною мірою включає показники ліквідності та платоспроможності. Разом із тим, існує своя система критеріїв оцінювання фінансової стійкості, яку підприємства використовують для оцінки надійності партнерів у господарських відносинах.

27*

419

Розділ 10

Під фінансовою стійкістю розуміють такий стан фінансових ресурсів підприємства, їх структуру та рівень маневровості, за якого забезпечується фінансова незалежність та розвиток на основі зростання прибутку, капіталу за умови допустимого рівня ризику.

Фінансова стійкість оцінюється системою показників, які можна об'єднати в три основні групи:

показники рівня використання необоротних активів;
показники стану оборотних коштів та їх забезпечення джерелами фінансування;
показники фінансової незалежності підприємства.

Методику розрахунку цих груп показників наведено у табл. 10.10. У практичній діяльності перелік цих показників можна було б продовжити, доповнивши його більш детальними характеристиками окремих груп показників.

420

Таблиця 10.10. Показники фінансової стійкості підприємства "Агат"

Аналіз фінансових звітів

Закінчення табл. 10.10

Позначення:

ВК — власний капітал;

ВОК — власний оборотний капітал;

Ф — основні засоби;

НЗВ — незавершене виробництво;

ВЗ — виробничі запаси;

НА — необоротні активи;

ОК — оборотний капітал;

З — запаси;

KB — короткострокові кредити банків;

Y^A — підсумок балансу;

ПК — позикові кошти;

КЗ_Т — кредиторська заборгованість перед постачальниками;

РП — обсяг реалізованої продукції.

Фінансову стійкість підприємства характеризують також показники мобільності капіталу, мобільності власного капіталу, які ми аналізували у параграфі 10.4.

Користуючись даними табл. 10.2. і 10.10 та формулою 10.2, проведемо аналіз фінансової стійкості підприємства "Агат".

Коефіцієнт накопичення зносу, особливо в динаміці, дає уявлення певною мірою про якісний стан основних засобів.

5 + 600 К₃на початок року =.„ ~~іаіа~~ ⁼ 0>33;

421

Розділ 10

6 + 720 К_а на кінець року ⁼₁₆ ₊ ~~1857~~ ⁼

На підставі проведених розрахунків можна зробити висновок про високі темпи старіння основних засобів. Підприємству необхідно вжити заходів щодо стримування цього процесу шляхом більш інтенсивного оновлення основних засобів. Тенденція щодо зменшення значень коефіцієнта накопичення амортизації в динаміці навпаки є свідченням того, що вживаються активні заходи з технічного переозброєння виробничого процесу.

Індекс постійного активу відображає частку необоротних активів у джерелах власних коштів. У нашому прикладі цей показник знизився з 0,83 на початок року до 0,71 в кінці року. Така зміна свідчить про підвищення частки власного оборотного капіталу. Аналізуючи цей показник, необхідно враховувати галузевий фактор (фондомістка чи нефондомістка галузь).

Дуже важливим показником фінансової стійкості є коефіцієнт реальної вартості майна, адже успіх діяльності будь-якого підприємства залежить від його забезпечення засобами виробництва. Реальне майно — це основні засоби, виробничі запаси, незавершене виробництво, які беруть участь у виробничому процесі, створюють продукцію, забезпечують безперервну роботу. Тому цей показник цікавить постачальників, покупців, тобто тих контрагентів, які хочуть мати уявлення про виробничий потенціал підприємства. Значення цього показника змінилось з 0,71 до 0,63. Хоча воно не вийшло за межі допустимого, слід звернути увагу на абсолютне зниження вартості реального майна, особливо основних засобів. У підприємства скорочуються можливості з нарощування випуску продукції в майбутньому, що може вплинути на фінансову стійкість підприємства.

Коефіцієнт співвідношення оборотних і необоротних активів залежить від галузевої специфіки, з одного боку, та структури джерел фінансування діяльності підприємства, з другого боку. Для забезпечення мінімальної фінансової стійкості необхідно дотримуватись умови, що К_0/я > К_п/В.

Якщо ця умова дотримується, тоді оборотні кошти покривають позикові кошти:

ОК ПК НА ВК '

422

Аналіз фінансових звітів

У нашому прикладі коефіцієнт співвідношення оборотних і необоротних активів змінився з 0,47 до 0,53, а коефіцієнт співвідношення позикових коштів і власних — з 0,21 до 0,08. Підприємство фінансово стійке, нерівність коефіцієнтів витримується.

Безперервність виробничого процесу забезпечується тоді, коли більша частина запасів і витрат покривається власними оборотними коштами, тобто підприємство незалежне в формуванні своїх запасів. Але якщо значення коефіцієнта забезпеченості запасів власними оборотними коштами перевищує одиницю, це означає зниження ефективності використання фінансових ресурсів.

При аналізі необхідно враховувати той факт, що рівень цього показника оцінюється залежно від стану матеріальних запасів. Якщо величина запасів вища за норматив, то власні оборотні кошти покриватимуть тільки їх частину і значення показника буде занижене. Навпаки, коли у підприємства буде недостатній рівень запасів, то значення коефіцієнта може перевищити одиницю, але це не буде ознакою міцного фінансового стану. У зв'язку з цим для кожного підприємства значення цього показника необхідно розраховувати з урахуванням нормативу власного оборотного капіталу.

У нашому випадку підприємство формує запаси за рахунок власних коштів. Високе значення цього показника на кінець року свідчить про неефективне використання власних оборотних коштів.

У разі, коли оборотних коштів недостатньо для створення запасів, оцінюються інші джерела фінансування. Для цього розраховується показник покриття запасів.

Найбільш повно фінансову стійкість підприємства відображає коефіцієнт автономії, тобто фінансової незалежності від зовнішніх позикових джерел фінансування. Чим вище значення цього показника, тим вищий рейтинг підприємства серед кредиторів. У зв'язку з цим стратегія зростання передбачає нарощу-

423

Розділ 10

вання власного капіталу за рахунок нерозподіленого прибутку, додаткового капіталу.

Згідно з даними табл. 10.4 частка власного капіталу в джерелах фінансування збільшилася з 82,1 до 92,4 %. Це надзвичайно високий показник, тому виникає проблема ефективного співвідношення між власним і позиковим капіталом. Коефіцієнт співвідношення позикових і власних коштів дуже близький за змістом до коефіцієнта автономії.

Використовуючи в обороті позиковий капітал у межах виправданого ризику, підприємство збільшує свої можливості з нарощування випуску продукції, а значить, створює можливості збільшення прибутковості.

Узагальнюючи показники фінансової стійкості підприємства "Агат", можна зробити висновок про наявність у нього значного запасу фінансової міцності. Це підтверджується фінансовою автономією підприємства, достатньо високим рівнем забезпеченості власним оборотним капіталом та коефіцієнтом реальної вартості майна. Але перед підприємством постало завдання підвищення технічного рівня виробництва за рахунок оновлення основних засобів, підвищення ефективності використання оборотних коштів, особливо "вільних" грошових коштів.

В умовах економічної кризи підтримання фінансової стійкості на достатньо високому рівні потребує впровадження систематичного управління комплексом заходів щодо запобігання зниження рівня цієї характеристики підприємства.

424

Аналіз фінансових звітів

10.8. Аналіз ділової активності підприємства

Ділова активність — це комплексна характеристика, яка втілює різні аспекти діяльності підприємства, а тому визначається системою таких критеріїв, як місце підприємства на ринку конкретних товарів, географія ділових відносин, репутація підприємства як партнера, активність іноваційно-інвестиційної діяльності, конкурентоспроможність. Таким чином, ділова активність може характеризуватись динамікою показників ефективності виробничо-господарської діяльності в цілому. Позитивна динаміка цих показників сприятиме зміцненню фінансового стану підприємства.

"Золоте правило" економіки підприємства передбачає додержання умови, за якої темпи зростання прибутку підприємства мають перевищувати темпи зростання обсягів продажу, а останні повинні бути вищими за темпи зростання активів (майна).

Це співвідношення можна відобразити формулою

(10.8)

де Т_п, Т_рп, Т_а — темпи зростання прибутків, обсягів реалізації продукції і активів.

Щодо фінансів "золоте правило" диктує умови підвищення ефективності використання фінансових ресурсів, вкладених у засоби, фонди й оборотні кошти. Показники оборотності оборотного капіталу в цілому та окремих його елементів, дохідності капіталу, авансованого у виробництво, дають змогу оцінити ділову активність підприємства. Чим вищі показники оборотності капіталу, тим більші обсяги продажу та прибутку досягне підприємство і тим вище його ділова активність.

425

Розділ 10

Таблиця 10.11. Показники оцінки ділової активності і прибутковості підприємства "Агат"

Позначення:

ЧРП — чистий обсяг реалізованої продукції;

З — вартість запасів;

426

Аналіз фінансових звітів

Д_з — середнє значення дебіторської заборгованості (розраховується як середньоарифметичне значення дебіторської заборгованості на початок і кінець звітного періоду);

К_з — середнє значення кредиторської заборгованості;

П — прибуток (операційний, від звичайної діяльності до оподаткування або чистий);

С — собівартість реалізованої продукції; НА — необоротні активи.

Коефіцієнт оборотності активів вказує на рівень оборотності всього капіталу, інвестованого в підприємство. Це показник ка-піталовіддачі, оскільки відображає обсяги виручки на гривню інвестованих коштів. Аналізуючи цей показник в динаміці, необхідно враховувати такі фактори, як зміна методів нарахування амортизації, обсяги інвестицій у розвиток виробничого потенціалу та строк їх освоєння. Користуючись даними табл. 10.2 і 10.7, розрахуємо показники оборотності:

Коефіцієнт оборотності оборотного капіталу відображає швидкість його обороту. Інтенсивність використання оборотного капіталу впливає на ліквідність підприємства, прибутковість діяльності, фінансову стійкість в цілому. На основі цього показника розраховується тривалість одного обороту (Т^) за формулою

(10.9)

Скорочення тривалості одного обороту означає економію оборотних коштів, їх вивільнення з обороту або виробництво додаткового обсягу продукції за тих самих обсягів оборотних коштів. Якщо, навпаки, коефіцієнт оборотності знижується порівняно з попереднім періодом, підприємство змушене буде залучити в оборот додаткові кошти. Обсяги додатково залучених коштів в оборот визначаються за формулою

(10.10) 427

Розділ 10

де АОК — додатково залучений оборотний капітал;

Т_о62, Т_об1 — тривалість одного обороту в звітному періоді й у минулому році.

У нашому прикладі коефіцієнт оборотності оборотного капіталу становить:

Коефіцієнт оборотності власного капіталу:

Цей показник уточнює коефіцієнт оборотності активів і акцентує увагу на віддачі грошових коштів акціонерів підприємства. Аналіз показника в динаміці дає можливість оцінити активність акціонерного капіталу. Якщо К_овк значно перевищує К_оа, можна зробити висновок про збільшення обсягів позикових ресурсів в обороті, про необхідність обґрунтування безпечного рівня цього обсягу для запобігання фінансових ускладнень та зниження дохідності в майбутньому.

Низьке значення К₀ _в _к, наближення його до К₀ _а є свідченням падіння ефективності використання капіталу в цілому та власного капіталу зокрема. Підприємству необхідно проаналізувати напрями вкладення коштів і визначитися з джерелами доходів у перспективі.

Коефіцієнт оборотності запасів по підприємству становить:

За рік запаси роблять 9,3 обороту. Тривалість одного обороту — 39 днів. Аналіз цього показника дає змогу виявити резерви скорочення операційного циклу за рахунок інтенсифікації виробничого процесу, раціоналізації складського господарства, прискорення розрахункових операцій тощо. У результаті за того самого рівня запасів підприємство зможе збільшити обсяги виробництва.

428

Аналіз фінансових звітів

В умовах економічної кризи й, особливо, кризи неплатежів важливе значення має аналіз оборотності кредиторської і дебіторської заборгованості.

Термін надання товарного кредиту для підприємства "Агат" становить у середньому ЗО днів (360 : 11,9). Тобто в середньому через кожні ЗО днів підприємство отримує кошти за розрахунками зі споживачами продукції. Але для уточнення цих розрахунків необхідно проаналізувати дебіторську заборгованість та виявити сумнівні борги, які не враховуються.

Середній термін погашення кредиторської заборгованості становить 20 днів (360 : 15). Стійкість фінансового становища залежить від співвідношення дебіторської і кредиторської заборгованості. За умов стабільної економіки, якщо дебіторська заборгованість перевищує кредиторську, то це може розцінюватись як прояв потужного нарощення обсягів продажу. Але в умовах інфляції, високих процентних ставок таке явище призводить до збитків.

У нашому прикладі підприємство "Агат" розраховується на 10 днів швидше, ніж саме отримує кошти, тобто К_олз < К_ока. Необхідно реалізувати комплекс заходів з прискорення оборотності дебіторської заборгованості за рахунок впровадження знижок при достроковій оплаті, посилення контролю за станом розрахунків зі споживачами та ін.

Рентабельність активів є важливим індикатором для інвесторів у вирішенні питання щодо вкладання коштів у підприємство. Цей показник регулює перерозподіл капіталів між галузями, видами продукції, виходячи з їх прибутковості.

Рентабельність, розрахована як відношення чистого прибутку до власного капіталу, відіграє важливу роль під час оцінювання рівня котирування акцій, оскільки відображає можливості отримання дивідендів.

Для підприємства "Агат", використовуючи дані табл. 10.2 і 10.7, розрахуємо рентабельність капіталу та рентабельність власного капіталу за чистим прибутком:

429

Розділ 10

Невелика різниця між цими показниками свідчить про те, що обсяг позикових коштів, залучених в оборот підприємства, незначний. Якщо позиковий капітал забезпечує вищу рентабельність, ніж виплачені відсотки, це зміцнює фінансовий стан підприємства, а якщо навпаки, то знижується загальна дохідність підприємства.

Рентабельність продажу і рентабельність продукції відіграють важливу роль у плануванні асортименту продукції, виборі видів діяльності. Між показниками рентабельності й оборотності існує певний взаємозв'язок, який можна відобразити за допомогою формули:

(10.11)

Ця формула розкриває шляхи збільшення прибутковості підприємства як за рахунок підвищення рентабельності продажу, так і за рахунок прискорення оборотності капіталу.

Комплексне використання наведеної системи показників дасть змогу оцінити фінансовий стан підприємства і розробити пропозиції щодо зміцнення його конкурентних позицій.

Висновки до розділу

Аналіз фінансових звітів дає оцінку результатів діяльності підприємства у виробничій, інвестиційній, фінансовій сферах, дає змогу оцінити вплив різних факторів на кінцеві результати й одночасно, є інформаційною базою для розробки і коригування стратегії розвитку.
Основним джерелом інформації про фінансовий стан підприємства є фінансова звітність. Нові форми звітності більшою мірою відповідають МСБО і таким принципам формування, як повне висвітлення, автономність підприємства, безперервність діяль-

430

Аналіз фінансових звітів

ності, періодичність складання, історична собівартість активів, нарахування та відповідність доходів і витрат, послідовність, обачність, превалювання змісту над формою, єдиний грошовий вимірник.

Процес визнання фінансової інформації базується на таких критеріях: актив, отриманий внаслідок минулих подій, втілює майбутні вигоди і з'являється можливість його достовірної оцінки. Для визначення балансової вартості активів використовуються оцінка за історичною (фактичною) собівартістю, поточною собівартістю, за вартістю реалізації, за справедливою вартістю і за теперішньою вартістю.
До основних форм звітності відносять баланс, який відображає склад майна підприємства та джерела його фінансування на певну дату. Аналіз балансу розкриває інформацію про структуру майна, мобільність активів, обсяги і динаміку власного оборотного капіталу, фінансову автономію підприємства, стан необоротного капіталу і в кінцевому підсумку дає загальне уявлення про фінансовий стан підприємства в цілому.
Платоспроможність підприємства відображає наявність у нього коштів, достатніх для погашення боргів за всіма короткостроковими зобов'язаннями та одночасного здійснення безперервного процесу виробництва та реалізації продукції.
Ліквідність балансу — це ступінь покриття зобов'язань підприємства його активами, строк перетворення яких у грошову форму відповідає строку погашення зобов'язань.
Кількісне оцінювання платоспроможності підприємства здійснюється за допомогою системи показників, які відображають співвідношення між різними елементами оборотних коштів і обсягами короткострокової заборгованості, та їх порівняння з нормальними значеннями.
Платоспроможність підприємства оцінюється також на основі аналізу грошового потоку згідно зі звітом про рух грошових коштів. Він дає змогу оцінити структуру надходжень і видатків

431

Розділ 10

за видами діяльності, вплив видів діяльності на формування грошових потоків, суму прибутку, отриману касовим методом.

9. Фінансова стійкість — це такий стан фінансових ресурсів підприємства, їх структура, рівень маневровості, за якого забез печується фінансова незалежність та розвиток на основі зростан ня прибутку і капіталу за умови допустимого рівня ризику. Фінан сова стійкість оцінюється показниками рівня використання і ста ну необоротних активів; показниками використання оборотних активів та показниками фінансової незалежності підприємства.

Ділова активність підприємства характеризується системою показників ефективності виробничо-господарської діяльності в цілому. Вони втілюються у додержанні "золотого правила" економіки підприємства: Т_п > Т_рп > Т_л> 100 %. Щодо фінансів це досягається за рахунок прискорення оборотності капіталу і його прибутковості.
Комплексне оцінювання оборотності всього капіталу та окремих його елементів дає змогу оцінити капіталовіддачу та привабливість підприємства для інвесторів, можливості щодо нарощування обсягів виробництва без залучення додаткового капіталу, раціональність співвідношення власного і позикового капіталу, обґрунтованість політики надання і отримання комерційних кредитів.
Дохідність підприємства оцінюється системою показників рентабельності, які розраховуються співставленням обсягів прибутку або доходу з обсягами капіталу, виручкою або собівартістю. Дохідність є базою для розвитку підприємства, вона визначає його місце й оцінку на ринку і в цілому відображає фінансовий стан підприємства.

432

Аналіз фінансових звітів

Питання для самоперевірки

Які вимоги висуваються до фінансової інформації згідно з ПБО 1?
Які основні принципи формування фінансової звітності?
Тест: Підприємство збанкрутувало і підлягає ліквідації. Чи формується фінансова звітність цього підприємства з додержанням установлених ПБО 1 принципів:

а) так; б) ні?

4. Тест: У результаті інфляційних коливань запаси товарно- матеріальних цінностей підлягаються переоцінці. За якою вар тістю вони будуть відображені в балансі:

а) за нижчою з оцінок: історичною собівартістю або чистою вартістю реалізації;

б) вартістю реалізації;

в) теперішньою вартістю?

Які критерії визнання інформації на відповідність статті звітності?
За якою оцінкою відображаються у фінансовій звітності довгострокові зобов'язання?
За якої умови зростання оборотного капіталу (абсолютне і відносне) буде виправданим з позиції цілей перспективного розвитку підприємства?
Які показники статичної і динамічної платоспроможності?
Чому сума прибутку у Звіті про фінансові результати не збігається з сумою прибутку у Звіті про рух грошових коштів?

28-5-1329 433

Розділ 10

Який висновок можна зробити, якщо значення коефіцієнта співвідношення оборотних і необоротних активів вище за значення коефіцієнта співвідношення позикових коштів і власних?
Коефіцієнт оборотності власного капіталу значно перевищує коефіцієнт оборотності активів. Які висновки можна зробити про структуру джерел фінансування діяльності підприємства?
Які наслідки для фінансів підприємства спричинює зближення значень коефіцієнтів оборотності власного капіталу й активів у цілому?
Як впливає на фінансовий стан підприємства значне перевищення значень коефіцієнта оборотності кредиторської заборгованості над коефіцієнтом оборотності дебіторської заборгованості?
За якої умови залучення позикового капіталу буде сприяти підвищенню рентабельності підприємства?

434

Розділ 11

ВНУТРІШНЬОФІРМОВЕ ФІНАНСОВЕ ПРОГНОЗУВАННЯ ТА ПЛАНУВАННЯ

11.1. Завдання та методи фінансового планування і прогнозування

Сучасна система управління фінансами підприємства базується на прогнозуванні та плануванні всіх фінансових потоків, які опосередковують як виробничу, так і господарську діяльність, забезпечують контроль за створенням та використанням матеріальних, трудових, грошових ресурсів. У вітчизняній управлінській практиці значення фінансового прогнозування і планування невиправдано принижене. Значна кількість підприємств не використовує цей метод підвищення ефективності функціонування підприємства. Певною мірою таке ставлення до фінансового планування зумовлене високим ступенем невизначеності в ринковому середовищі. Зміни, які відбуваються у всіх сферах суспільного життя, важко передбачити і спрогнозувати їх наслідки. Немає стабільної і чітко оформленої нормативно-правової бази підприємницької діяльності, не сформована в повному обсязі ринкова інфраструктура.

В умовах кризи платежів, високих процентних ставок на ринку кредитних ресурсів більшість підприємств не мають значних обсягів фінансових ресурсів для здійснення серйозних інвестиційних проектів, які б потребували системи планування їх впровадження.

28' 435

Розділ 11

Разом із тим, завдяки фінансовому плануванню підприємство має змогу прогнозувати й управляти платоспроможністю, контролювати ліквідність баланду, обґрунтовувати і вибирати джерела збільшення фінансових ресурсів і на цій базі зміцнювати свою конкурентну позицію.

За допомогою фінансового планування підприємство має змогу ефективно виконувати такі завдання:

втілити розроблені стратегічні завдання в форму конкретних фінансових показників;
забезпечити відтворювальний процес необхідними джерелами фінансування;
виявити внутрішні резерви збільшення доходів та способи їх мобілізації;
узгодити показники виробничого плану з наявними фінансовими ресурсами, необхідними для його виконання;
обґрунтувати найбільш вигідні напрями і проекти інвестування коштів;
дбати про інтереси інвесторів та акціонерів при розподіленні прибутків;
обґрунтувати фінансові взаємовідносини з бюджетом, банками та іншими суб'єктами господарювання;
здійснювати контроль за фінансовим станом та платоспроможністю підприємства.

За змістом фінансове планування охоплює управління грошовими потоками, дебіторською і кредиторською заборгованістю, кредитними ресурсами, дивідендною політикою, інвестиційною діяльністю, емісійною діяльністю, регулюванням структури активів і структури капіталу.

Фінансове планування включає:

фінансове прогнозування;
поточне фінансове планування;
бюджетування;
оперативне фінансове планування.

Фінансове прогнозування — це дослідження та розробка ймовірних шляхів розвитку фінансів підприємства, альтернатив реа-

436

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

лізації фінансових стратегій, які забезпечують стабільне фінансове становище підприємства в майбутньому.

Поточне фінансове планування -*- це процес визначення майбутніх доходів підприємства, напрямів витрат грошових коштів та обґрунтування заходів щодо забезпечення платоспроможності, дохідності та фінансової стійкості. Таким чином, поточне планування — це складова перспективного плану, яка його конкретизує і втілює в показники.

Бюджетування — це процес планування діяльності підприємства, його структурних підрозділів методом розробки системи взаємопов'язаних бюджетів та встановлення всіх видів фінансових витрат, джерел їх покриття і очікуваних результатів. Бю-джетування належить до поточного планування, хоча бюджети можна складати і на більш тривалі проміжки часу, ніж один рік.

Оперативне фінансове планування можна розглядати як процес синхронізації у часі грошових надходжень та витрат, визначення послідовності здійснення всіх розрахунків та розробки заходів щодо запобігання відхилень від графіку надходжень і платежів.

Якщо фінансове прогнозування визначає найважливіші пропорції і темпи розширеного відтворення, розглядає можливі альтернативи розробки фінансової стратегії, яка забезпечує стабільне фінансове становище підприємства у майбутньому, то поточне планування здійснюється на більш короткі строки і відзначається конкретністю завдань та шляхів їх реалізації. В загальному вигляді процес фінансового планування відображено на рис. 11.1.

Таким чином, фінансове планування підпорядковане цілям стратегії розвитку підприємства. На першому етапі передбачається детальний аналіз і оцінка як внутрішніх, так і зовнішніх джерел інформації, які можуть вплинути на фінансові показники діяльності підприємства.

До внутрішньої інформації, що лежить в основі розробки фінансових планів відносять:

виробничу програму підприємства;
розрахунки потреби у виробничо-матеріальних запасах, трудових ресурсах і кошториси відповідних витрат;
план продажу продукції;

437

Рис. 11.1. Загальна схема фінансового планування

Внутр/шньоф/рмове фінансове прогнозування та планування

розрахунки платежів до бюджету і позабюджетні фонди;
план технічного розвитку та обсяги інвестицій;
план соціального розвитку підприємства та ін.

До зовнішньої інформації відносять:

інформацію про зміни в грошово-кредитній, податковій, бюджетній політиці;
прогноз кон'юнктури ринку;
стан розвитку страхового та валютного ринків;
інвестиційний клімат та ін.

Планування як процес розробки майбутніх сценаріїв розвитку підприємства базується на використанні системи методів. До основних з них відносять такі:

Балансовий метод, в основі якого лежить розробка узгодженого плану доходів і витрат підприємства (баланс доходів і витрат).

Розрахунково-аналітичний метод передбачає розрахунок планових показників шляхом коригування фінансових показників базового періоду на зміни, які передбачаються в плановому періоді, та визначення впливу різних факторів (інфляції, обсягів виробництва, зміни умов кредитування та ін.) на ці показники.

Нормативний метод базується на використанні фінансових норм, нормативів для розрахунків потреби у фінансових ресурсах та визначення джерел їх формування (ставки податків, норми амортизаційних відрахувань, тарифи та ін.).

Метод економіко-мате матичного моделювання дає змогу з певною ймовірністю визначити динаміку показників залежно від зміни факторів, які впливають на розвиток фінансових процесів у майбутньому. Побудова моделей базується на використанні методів екстраполяції, регресивного аналізу, експертних оцінок.

Коефіцієнтний метод, або метод відсотка від реалізації, — визначення встановлення залежності між обсягами товарообороту та фінансовими показниками. Оскільки товарооборот впливає на обсяги запасів сировини, матеріалів, обсяги грошових коштів, суму кредитів тощо, то визначається відсоткова залежність між

439

Розділ 11

різними активами і пасивами та обсягами товарообороту. Потім визначається сума фінансових коштів, яку потрібно залучити із зовнішніх джерел.

Вибір того чи іншого методу планування визначається багатьма факторами, наприклад, тривалістю планового періоду, вихідною інформаційною базою, цілями і завданнями плану, кваліфікацією фінансових менеджерів, наявністю програмних продуктів і технічних засобів управління.

11.2. Система фінансових планів підприємства

В ринкових умовах немає єдиних вимог щодо змісту, форми та видів фінансових планів, які розробляють підприємства. Тому на кожному з них можуть бути свої особливості у фінансовому плануванні. Але до найбільш поширених видів фінансових планів можна віднести:

прогноз (план) фінансових результатів;
плановий баланс;
баланс доходів і витрат;
план грошових потоків (cash-flow);
платіжний календар.

При розробці перших двох видів планів використовується прямо пропорційна залежність практично всіх змінних витрат та більшої частини поточних активів і поточних зобов'язань від виручки. Зростання обсягів продажу зумовлює збільшення активів, оскільки для нарощування виробництва та збуту потрібні додаткові грошові кошти на утворення запасів, розширення потужностей та ін. Активна збутова політика збільшує дебіторську заборгованість, тому що підприємства надають відстрочки платежів своїм клієнтам. У свою чергу, збільшення активів викликає збільшення зобов'язань за оплатою за поставлені матеріали, сировину. Таким чином, зростає кредиторська заборгованість. Збільшення доходів приводить до зростання прибутків і податків.

Прогноз (план) фінансових результатів базується на прогнозі виручки від продукції, послуг, доходів від позареалізаційних операцій, сум витрат на виробництво і реалізацію продукції, ви-

440

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

трат на позареалізаційні операції та загальногосподарських витрат. Важливим моментом фінансового прогнозування є визначення тенденцій зміни витрат по підприємству залежно від змін обсягів виробництва. Одночасно проводиться прогнозний аналіз прибутку з метою визначення беззбиткового обсягу виробництва і продажу, встановлення бажаного обсягу прибутку, запасу фінансової міцності. Підприємство може мати декілька варіантів плану фінансових результатів, які будуть орієнтовані на зміну ситуації. Наприклад, альтернативні варіанти можуть розроблятися залежно від зміни цін, динаміки обсягу продажу, динаміки змінних і постійних витрат. План фінансових результатів оформляється у вигляді табл. 11.1.

Таблиця 11.1. План фінансових результатів

з/п	Показники	План на 2002 р.					Прогноз
		Квартали				За рік	2003 р.	2004 р.	2005 р.
		І	II	III	IV	За рік	2003 р.	2004 р.	2005 р.
1	Виручка від реалізації продукції
2	Дохід від позареалізаційних операцій
3	Собівартість продукції
4	Адміністративні витрати
5	Витрати на збут
6	Витрати на позареалізаційні операції
7	Балансовий прибуток (1 + 2-3-4-5-6)
8	Податки на прибуток
9	Чистий прибуток (7-8)

441

Розділ 11

Плановий баланс розробляється з метою виявлення змін у структурі активів і капіталу. Таким чином можна оцінити платоспроможність, фінансову стійкість підприємства в перспективі. Оскільки плановий баланс відображає фінансовий стан на кінець планового періоду, то в разі отримання незадовільних показників необхідно коригувати бізнес-план в цілому. Цей процес буде тривати доти, доки не буде досягнуто очікуваного результату. Можна зробити висновок, що плановий баланс — це важливий документ, який фіксує якість всієї попередньої планової роботи.

Структуру планового балансу наведено у табл. 11.2.

Таблиця 11.2. Плановий баланс

Ji з/п	Статті балансу	На кінець звітного періоду	На кінець планового періоду
1	Нематеріальні активи
2	Основні засоби
3	Довгострокові фінансові інвестиції
4	Запаси
5	Дебіторська заборгованість
6	Грошові кошти
7	Інші активи
	Активи, всього
1	Власний капітал
2	Довгострокові зобов'язання
3	Короткострокові кредити банку
4	Кредиторська заборгованість
5	Інші пасиви
	Пасиви, всього

Перелік статей балансу може тією чи іншою мірою деталізувати форму балансу. Це залежить від особливостей діяльності й зацікавленості підприємств.

442

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

Фінансовий план у формі балансу доходів і витрат найбільш поширений у плановій практиці. Основне завдання цього плану — визначити всі доходи і надходження коштів та всі витрати і відрахування. А потім на цій основі визначається або дефіцит фінансових ресурсів, або їх надлишок. У першому випадку підприємство розробляє заходи щодо пошуку джерел фінансування, а в другому — поповнює резерви. До балансу доходів і витрат розробляється допоміжний документ — перевірочна таблиця. Основне призначення цієї таблиці — пов'язати заплановані витрати з конкретними джерелами фінансування.

Баланс доходів та витрат і перевірочну таблицю представлене у табл. 11.3 і 11.4.

Таблиця 11.3. Баланс доходів і витрат

з/п	Статті балансу	Сума
1	2	3
	І. Доходи і надходження коштів
1	Прибуток від реалізації продукції
2	Прибуток від іншої реалізації
3	Прибуток від позареалізаційних операцій
4	Амортизаційні відрахування
5	Цільове фінансування та надходження з бюджету
6	Цільове фінансування і надходження з позабюджетних фондів
7	Довгострокові кредити
8	Довгострокові фінансові позики
9	Доходи від емісії акцій
10	Короткострокові кредити банків
11	Спонсорська допомога
12	Інші надходження
	Всього надходжень і прибутків	-

44;

Розділ 11

Закінчення табл. 11.3

1	2	3
	II. Витрати і відрахування
1	Податок на прибуток
2	Податок на землю
3	Податок на транспортні засоби
4	Капітальні вкладення
5	Довгострокові фінансові інвестиції
6	Поповнення оборотних коштів
7	Погашення довгострокових позик
8	Погашення довгострокових кредитів
9	Виплата дивідендів
10	Відрахування до резервного фонду
11	Відрахування у фонди стимулювання і розвитку
12	Інші витрати
	Всього витрат і відрахувань

Кожен з планів, які розглядаються в цьому розділі, відображає той чи інший фінансовий аспект виробничо-господарської діяльності підприємства. У різних варіаціях ці планові документи застосовуються в практиці управлінської роботи.

У зарубіжних корпораціях узагальнюючим плановим документом, який пов'язує план виробництва продукції, організаційно-технічного розвитку, збуту з фінансовим забезпеченням їх виконання, є бюджет. Бюджет корпорації визначається як план, що охоплює всі аспекти господарських операцій на майбутній період, і є офіційним викладенням політики фірми, її цілей, встановлених вищим керівництвом.

444

Розділ 11

У типовій фірмі розробляється багато видів бюджетів, які можна об'єднати в чотири основні групи:

кошторис доходів і витрат;
кошторис капітальних витрат;
касовий бюджет;
балансовий кошторис.

Кошторис доходів і витрат відображає заплановані доходи й експлуатаційні та інші витрати. Останні можуть бути дуже різноманітними і залежать від принципів класифікації витрат. Кошторис доходів і витрат на відміну від балансу доходів і витрат включає доходи від реалізації продукції та інші доходи і передбачає покриття всіх витрат, пов'язаних з виробництвом продукції та іншими операціями.

Кошторис капітальних витрат відображає капітальні витрати на реконструкцію і розвиток, машини й обладнання, на поповнення товарно-матеріальних запасів тощо. Як в довгостроковому, так і в короткостроковому плануванні такі кошториси регламентують напрями використання інвестицій.

Касовий бюджет — це прогноз надходження грошових коштів, з якими співставляються фактичні грошові операції. Аналогом касового бюджету у нас є план грошових потоків та платіжний календар.

Бюджет фірми служить засобом контролю над майбутніми операціями, оскільки керівники мають можливість порівнювати фактичні результати діяльності з нормативами, які були встановлені у бюджеті.

11.3. Сутність та особливості бюджетування внутрішніх підрозділів підприємства

Фінансове планування діяльності підприємства передбачає доведення фінансових показників до його структурних підрозділів. Це зумовлено тим, що в конкурентному середовищі досягнення прибуткової діяльності підприємства в цілому можливе за умови орієнтації всіх його підрозділів на забезпечення цієї кінцевої мети. Механізмом такої орієнтації є внутрішньофірмове фінансове планування на основі бюджетування.

446

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

Особливості фінансового планування структурних підрозділів зумовлені організаційною і технологічною структурою фірми, їх роллю і місцем у технологічному процесі виготовлення продукції і доведення її до споживачів. Виробничі підрозділи виконують комплекс технологічних операцій, пов'язаних з обробкою і виготовленням продукції. Допоміжні підрозділи надають послуги з обслуговування і ремонту обладнання, будівельно-монтажних робіт, виготовлення інструменту й оснастки. Обслуговуючі підрозділи забезпечують енергопостачання, транспортні, складські послуги тощо. Є ще управлінські служби, які виконують функції забезпечення, збуту, координації і планування. Як правило, внутрішні підрозділи обмежені в правах прийняття рішень, пов'язаних з фінансами. У зв'язку з цим система показників для кожного рівня управління має бути такою, щоб забезпечити реальне виконання визначених завдань і водночас надати достатню самостійність колективу кожного підрозділу у виявленні і використанні внутрішніх резервів економії ресурсів та підвищенні матеріальної зацікавленості в результатах роботи.

Бюджетування, як один із видів фінансового планування, вдало поєднує інтереси підрозділів і підприємства в цілому, а також враховує особливості кожного з них через систему витрат і доходів, характерних тільки для певного підрозділу. Наприклад, на рівні цеху формується основна частина собівартості продукції, тому можливе комплексне врахування резервів зниження витрат і їх впливу на кінцевий результат. Порівняння фактичних витрат з нормативними по бюджету дає змогу управляти розміром відхилень. Для цього необхідно, щоб відповідна інформація надходила на кожен рівень управління в межах сфери відповідальності. Це потребує розробки системи бюджетів з різним ступенем деталізації.

Внутріфірмове фінансове планування базується на системі взаємопов'язаних бюджетів, яка включає:

бюджет окремих операцій;
бюджетне планування доходів і витрат структурних підрозділів;
зведений бюджет по підприємству.

Операційний бюджет — це плановий документ, який відображає надходження та витрати за господарськими операціями.

447

Розділ 11

Прикладом операційних бюджетів можуть бути бюджет реалізації продукції, бюджет запасів сировини і матеріалів, бюджет витрат на оплату праці, бюджет накладних витрат тощо.

Бюджет розробляється за структурними підрозділами — цехами, дільницями, відділами. Цей бюджет називається функціональним і відображає витрати і доходи кожного підрозділу. Якщо підрозділ бере участь у формуванні доходу непрямо і виявити його вклад досить важко (управлінські підрозділи), йому визначається бюджет витрат.

Зведений бюджет — це система окремих операційних і функціональних бюджетів.

Впровадження принципів бюджетування діяльності структурних підрозділів спрямоване на забезпечення економії матеріальних і фінансових ресурсів, скорочення невиробничих витрат та підвищення контролю за собівартістю продукції. Зміст принципів бюджетування розкрито на рис. 11.2.

При розробці бюджетів особливу увагу слід звернути на практичну реалізацію принципу гнучкості. Є декілька методів, спрямованих на підвищення гнучкості планування, за допомогою яких можна враховувати відхилення від планових показників, а в окремих випадках такі відхилення навіть заохочуються, якщо це дає можливість зекономити кошти.

До таких методів відносять:

використання додаткових бюджетів;
розробку декількох варіантів;
метод змінних витрат бюджетів.

Складання додаткових бюджетів здійснюється для коригування і обґрунтування бюджетів, які встановлюють ліміти на витрати, наприклад, бюджет капітальних витрат підрозділу фірми. Якщо цей бюджет недостатній для здійснення технічного проекту, то необхідно розробити коригуючі бюджети для забезпечення виконання планового завдання.

Необхідність розробки декількох варіантів бюджетів зумовлена нестабільністю зовнішнього середовища або невизначеністю внутрішніх факторів, наприклад, зміна попиту на продукцію,

448

Рис. 11.2. Принципи бюджетування та їх зміст

Розділ 11

завершення робіт з реконструкції виробництв, освоєння нових видів продукції. Наявність декількох варіантів бюджетів дає змогу підрозділам швидко пристосовуватися до змін.

Метод змінних витрат бюджетів широко застосовується зарубіжними фірмами. Він враховує дію операційного важеля у внут-рішньофірмовому плануванні. Сутність методу полягає в тому, що розробляються таблиці змінних витрат бюджету, які показують управлінцям рівень дійсних витрат при зміні обсягів продажу і виробництва. Такі бюджети дають змогу здійснювати динамічне коригування планових показників.

Таким чином, бюджетуванн я забезпечує у часі й у просторі організацію виконання планових завдань підприємства по цехах, дільницях, операціях і тим самим реалізує принципи інтегрованості, реальності, повноти й економічності.

11.4. Розробка бюджетів структурних підрозділів підприємства

Дієвість бюджетування в практиці планування значною мірою залежить від організації цього процесу. Необхідно чітко визначитися з процедурою планових робіт, включаючи встановлення порядку формування бюджетів, відповідальних виконавців і їхніх повноважень, термінів початку і завершення робіт, форм надання інформації. Загальну структурно-логічну схему бюджетування представлено на рис. 11.3.

За вибором підприємства бюджетування може здійснюватися за двома схемами. Перша передбачає, що робота зі складання бюджетів починається "зверху", а потім деталізовані показники доводяться до всіх підрозділів фірми і включаються до складу їхніх бюджетів.

За другою схемою робота над складанням бюджетів починається "знизу" з наступним їх зведенням на рівні фірми. Може бути змішаний варіант, який включає елементи двох попередніх схем.

450

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

Рис. 11.3. Структурно-логічна схема бюджетування

Вибір схеми розробки бюджетів залежить від розмірів фірми і її організаційної структури. На великих фірмах вище керівництво, як правило, визначає загальний напрямок розвитку фірми, а саме: обсяги виробництва і прибутку, напрями і структуру капіталовкладень, а також встановлює обмеження у вигляді лімітів. Такий підхід до планування значно розширює самостійність підрозділів і має підтверджуватися відповідальністю і матеріальною зацікавленістю в результатах своєї діяльності.

Складання бюджетів — це поточний процес, в якому необхідно постійно здійснювати координацію бюджетів різних підрозділів. Можливий склад бюджетів підприємства наведено у табл. 11.5.

З цієї таблиці видно, що бюджет структурного підрозділу — це розгорнута характеристика фінансування всіх витрат, пов'язаних з виробничою діяльністю, виконанням інших функцій. За кожного виду витрат (оплата праці, матеріальні витрати та ін.) складається свій бюджет, більш деталізований. Наприклад, бюджет з оплати праці містить розрахунки оплати праці за категоріями

29» 451

Таблиця 11.5. Система бюджетів підприємства

Бюджети	Обсяг бюджетів структурних підрозділів										Зведений бюджет
	Виробничі підрозділи (цехи)				Обслуговуючі підрозділи			Відділи, управління
	Цехі	Цех 2	ЦехЗ	Цех 4	Цех 1	Цех 2	ЦехЗ	Відділ 1	Відділ 2	Відділ 3
Оплата праці	480	520	710	580	245	310	195	98	145	86	3 369
Матеріальні витрати	334	455	446	124	59	26	21	2	6	2	1475
Витрати енергії та палива	176	192	154	169	37	51	249	3	4	3	1038
Амортизація	21	29	32	26	15	10	19	1	2	1	156
Інші витрати	16	19	17	18	9	12	6	3	2	2	104
Бюджети підрозділів	1027	1215	1359	917	365	409	490	107	159	94	6 142
Кредитний бюджет	80	—	340	200	—	—	60	—	—	—	680
Всього	1 107	1215	1699	1 117	365	409	550	107	159	94	6 822

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

працівників, за видами виплат, за термінами виплат, за нарахуваннями на заробітну плату.

Фактором якості розробки бюджету є наявність обґрунтованих норм і нормативів, наприклад, норм витрат матеріалів, трудових витрат, нормативів відрахувань до спеціальних фондів тощо.

Затверджені бюджети є обґрунтуванням для виділення структурним підрозділам обсягів фінансування. Таким чином, помісячне планування бюджетів структурних підрозділів дає більш точні показники обсягів і структури витрат, ніж нині діюча система бухгалтерського обліку. В межах затверджених місячних бюджетів структурним підрозділам буде надана більша самостійність у витратах і економії за бюджетом фонду оплати праці, що підвищить матеріальну зацікавленість працівників у виконанні планових завдань. До переваг бюджетування відносять також мінімізацію кількості контрольних параметрів, що приводить до скорочення невиробничих витрат робочого часу працівників економічних служб.

Таким чином, бюджетування доповнює загальну систему фінансового планування на підприємстві і дає можливість спрямовувати діяльність всіх підрозділів на досягнення запланованого рівня дохідності.

Висновки до розділу

За допомогою фінансового планування підприємство втілює розроблені стратегічні завдання у форму конкретних фінансових показників, виявляє внутрішні резерви збільшення доходів і способи їх мобілізації, обґрунтовує фінансові взаємовідносини з бюджетом, банками та іншими суб'єктами господарювання.
Система фінансового планування охоплює: фінансове прогнозування, поточне планування, бюджетування та оперативне фінансове планування. Якщо фінансове прогнозування — це розробка ймовірних шляхів розвитку фінансів підприємства, альтернатив реалізації фінансової стратегії, то поточне фінансове планування конкретизує прогнози і втілює їх у показники доходів та витрат і забезпечує досягнення фінансової стійкості підприємства.

453

Розділ 11

Бюджетування — це ефективний спосіб планування діяльності структурних підрозділів підприємства, за допомогою якого доводяться показники витрат та джерел їх покриття.
Оперативне фінансове планування розглядається як процес синхронізації у часі грошових надходжень та витрат, визначення послідовності здійснення всіх розрахунків та забезпечення платоспроможності підприємства.
До методів планування відносять: балансовий, розрахунково-аналітичний, нормативний, коефіцієнтний, економіко-матема-тичні методи. Вибір методу планування залежить від тривалості планового періоду, цілей і завдань плану, кваліфікації управлінців, наявності технічних засобів і програмних продуктів.

Підприємства розробляють такі види фінансових планів: план фінансових результатів, плановий баланс, баланс доходів і витрат, план грошових потоків, платіжний календар. У плановій практиці зарубіжних корпорацій широко використовується система бюджетів, які можна об'єднати в такі групи: кошторис доходів і витрат, кошторис капітальних витрат, касовий бюджет, балансовий кошторис.
Внутрішньофірмове фінансове планування базується на системі взаємопов'язаних бюджетів, що включає бюджети окремих операцій, бюджети структурних підрозділів та зведений бюджет по підприємству.
Організація складання бюджетів структурних підрозділів передбачає: визначення структури бюджетів; формування бюджетів; узгодження, затвердження та контроль за їх виконанням; призначення відповідальних за формування і виконання бюджетів. Залежно від розмірів фірми, її організаційної структури застосовуються різні схеми складання бюджетів: "зверху-вниз", "знизу-вгору" та змішана.
Бюджет структурного підрозділу — це розгорнута характеристика фінансування всіх витрат, пов'язаних з виробничою діяльністю, виконанням інших функцій. Він доповнюється бюдже-

454

Внутрішньофірмове фінансове прогнозування та планування

тами, які більш деталізовано розкривають склад за кожним видом витрат.

Питання для самоперевірки

У чому полягають мета та завдання фінансового планування?
Які види фінансових планів розробляються на підприємстві і чим вони відрізняються?
У чому полягає різниця між фінансовим прогнозом та поточним і оперативним фінансовими планами?
Яким чином фінансове планування пов'язане зі стратегією розвитку підприємства?
Які методи застосовуються при розробці фінансових планів і прогнозів?
Які принципи покладено в основу розробки планового балансу і прогнозу фінансових результатів?
Що таке бюджетування і яка сфера його застосування?
Які бюджети розробляються при внутрішньофірмовому фінансовому плануванні?
У чому полягає зміст основних принципів бюджетування?

10. Як організований процес складання бюджетів на підпри ємстві?

455

Розділ 12

АНТИКРИЗОВЕ ФІНАНСОВЕ УПРАВЛІННЯ ПІДПРИЄМСТВОМ

12.1. Сутність та принципи антикризового фінансового менеджменту

Поглиблення ринкових реформ в Україні передбачає здійснення широкомасштабної реструктуризації підприємств з метою забезпечення інноваційного розвитку базових галузей економіки, підвищення конкурентоспроможності продукції вітчизняних виробників і в кінцевому результаті — поліпшення фінансового стану суб'єктів господарювання. Проте досягнення цієї мети неминуче призведе до банкрутства певної кількості підприємств.

І хоча банкрутство є одночасно двигуном прогресу і забезпечує механізм природного відбору найбільш конкурентоспроможних підприємств в ринковому середовищі, не можна недооцінювати його руйнівних наслідків для власників капіталу, працівників, партнерів по бізнесу і суспільства в цілому.

З цих позицій об'єктивно зростає актуальність ефективного антикризового фінансового менеджменту як системи своєчасних методів і прийомів, здатних запобігти фінансовій кризі й уникнути банкрутства.

Зміст антикризового фінансового управління полягає в розробці комплексу заходів щодо профілактики фінансової кризи та її подолання. Фінансова криза — це фаза розбалансованої діяльності підприємства, яка характеризується обмеженими можливостями впливу на його фінансові відносини. Проявом кризових

456

Антикризове фінансове управління підприємством

явищ у фінансовій діяльності підприємств є суттєве погіршення структури капіталу, платоспроможності і ліквідності під впливом зовнішніх та внутрішніх факторів.

Можливе настання банкрутства є такою стадією фінансової кризи, на якій підприємство вже нездатне здійснювати фінансове забезпечення своєї господарської діяльності. При цьому непро-гнозований процес втрати потенціалу розвитку підприємства стає загрозою для його подальшого існування.

Основною метою антикризового фінансового управління є

розробка і реалізація заходів, спрямованих на швидке відновлення платоспроможності та забезпечення достатнього рівня фінансової стійкості підприємства для виходу з кризового стану. Основними завданнями антикризової політики на мікрорівні є:

оперативне виявлення ознак кризового стану;
недопущення банкрутства підприємства;
локалізація кризових явищ;
фінансова стабілізація підприємства;
запобігання повторенню кризи.

На рис. 12.1 проілюстровано об'єкт та суб'єкт антикризового фінансового менеджменту, а також система зовнішніх (екзогенних) та внутрішніх (ендогенних) факторів, які можуть зумовити фінансову кризу на підприємстві.

Конкретний зміст управлінських заходів залежить від глибини фінансової кризи. З цих позицій антикризове фінансове управління може становити:

систему профілактичних заходів, спрямованих на попередження фінансової кризи;
систему конструктивних та дійових заходів, спрямованих на виведення підприємства з фінансової кризи.

Мету та інструментарій антикризового управління залежно від реального фінансового стану підприємства наведено на рис. 12.2. Розробка конкретної політики антикризового управління базується на таких принципах, як:

— необхідність запобіжного управління кризовими явищами у фінансовій діяльності підприємства шляхом ранньої їх діагно стики та розробки системи превентивних заходів;

457

Рис. 12.1. Система антикризового управління фінансами підприємств та фактори виникнення кризових явищ

Антикризове фінансове управління підприємством

Рис. 12.2. Мета та інструментарій антикризового фінансового управління

диференційований підхід до кризових явищ (факторів виникнення, виду кризи та стадії її розвитку) залежно від рівня небезпеки для фінансового розвитку підприємства;
своєчасне та адекватне реагування на окремі кризові явища у фінансовому розвитку підприємства;

459

Розділ 12

першочергова реалізація внутрішніх можливостей фінансової стабілізації;
фінансова санація з метою уникнення банкрутства.

Відповідно до зазначених принципів обов'язковими етапами формування і реалізації політики антикризового фінансового управління є:

постійний моніторинг фінансового стану підприємства з метою своєчасного виявлення ознак кризових явищ;
ідентифікація основних факторів, що зумовили кризовий стан підприємства;
виявлення масштабів фінансової кризи;
формування мети антикризової політики;
вибір адекватних інструментів антикризового управління і розробка комплексу антикризових заходів;
контроль за своєчасністю та ефективністю впроваджених заходів;
внесення коректив у антикризову політику з урахуванням досягнутих результатів та зміни факторів зовнішнього і внутрішнього середовища.

12.2. Методи діагностики банкрутства підприємства

Серйозність наслідків банкрутства підприємства для його постачальників, сумісників, фінансово-кредитних установ, інвесторів, зайнятих працівників зумовлює необхідність запровадження системи організаційно-економічних заходів, здатних запобігти глибокій фінансовій кризі. При цьому важлива роль відводиться діагностиці банкрутства підприємств.

Під діагностикою банкрутства розуміють використання сукупності методів фінансового аналізу для своєчасного розпізнавання симптомів фінансової кризи на підприємстві й оперативного реагу" вання на неї на початкових стадіях з метою зменшення імовірності повної фінансової неспроможності суб'єктів господарювання.

Для забезпечення більшої об'єктивності результатів аналізу діагностика банкрутства вітчизняних підприємств має базуватися на таких принципах:

460

Антикризове фінансове управління підприємством

необхідність поєднання в процесі аналізу кількісних та якісних критеріїв, що сигналізують про потенційну загрозу банкрутства суб'єктів господарювання;
врахування особливостей розвитку економічних циклів у певній галузі при визначенні індикаторів кризових явищ на підприємстві;
узагальнення світового досвіду в розробці методичного інструментарію діагностики банкрутства і його адаптація до умов діяльності та інформаційного забезпечення вітчизняних підприємств;
комплексний інтегральний підхід до оцінювання фінансового стану підприємств, що зазнали фінансових ускладнень у своїй діяльності.

Методологічну і методичну допомогу фінансовим службам неплатоспроможних підприємств надає створене в Україні Агентство з питань запобігання банкрутства підприємств і організацій. Цим агентством розроблені такі документи, як "Методика поглибленого аналізу фінансово-господарської діяльності неплатоспроможних підприємств", "Методика інтегральної оцінки інвестиційної привабливості підприємств та організацій", "Методика розробки планів реструктуризації державних підприємств та організацій".

З метою запобігання кризовим явищам це агентство рекомендує проводити поглиблений аналіз фінансового стану неплатоспроможних підприємств за допомогою системи фінансових коефіцієнтів платоспроможності, ліквідності та ділової активності. Детально методику визначення цих показників на підставі наявних форм звітності та їх нормативні значення наведено в розділі 10.

Уникнути суб'єктивності при визначенні ознак кризового стану на підставі аналізу фінансових коефіцієнтів можна шляхом розробки чіткого алгоритму оцінювання задовільності структури балансу підприємства. Приклад використання такого алгоритму в російській практиці наведено на рис. 12.3. Як видно з представленої схеми, у випадку, якщо структура балансу за результатами аналізу коефіцієнта поточної ліквідності (ІГ,) і коефіцієнта забезпеченості власними оборотними коштами (К₂) визнана задовільною, додатково оцінюється стійкість фінансового стану підприємства

461

Рис. 12.3. Послідовність оцінки задовільності структури балансу підприємств за російським законодавством

Антикризове фінансове управління підприємством

за допомогою коефіцієнта втрати платоспроможності (К₃), який визначається за формулою

(12.1)

де К_х. — фактичне значення (на кінець звітного періоду) коефіцієнта поточної ліквідності;

К_ІП — значення коефіцієнта поточної ліквідності на початок звітного періоду;

З — нормативний строк втрати платоспроможності (3 місяці);

Т — звітний період в місяцях.

Якщо ж за результатами аналізу структура балансу визнається незадовільною, додатково розраховується коефіцієнт відновлення платоспроможності (К_А) на період найближчих б місяців за формулою

(12.2)

Крім системи фінансових коефіцієнтів для раннього запобігання кризових явищ у світовій практиці використовується спеціальні узагальнюючі (тестові) показники загрози банкрутства. Для визначення інтегрального показника імовірності банкрутства застосовується метод дискримінантного аналізу. Цей метод базується на емпіричному дослідженні фінансових показників значної кількості підприємств, певна кількість яких збанкрутіла, а решта — успішно функціонує в умовах ринкового середовища. У зарубіжній практиці є багато методик визначення інтегрального Z-показника рівня загрози банкрутства. Деякі з найбільш відомих підходів до прогнозування імовірності банкрутства систематизовано у табл. 12.1.

Найбільш відомою з наведених моделей є п'ятифакторна модель Альтмана. Критеріальні значення оцінки імовірності банкрутства підприємства за цією моделлю перебувають в інтервалі від 1,8 до 3,0:

якщо г < 1,8 — імовірність банкрутства дуже висока;

1,8 < г < 2,70 — висока;

z > 3,00 — дуже низька.

463

Таблиця 12.1. Моделі прогнозування банкрутства підприємства

Закінчення табл. 12.1

Розділ 12

Разом із тим, потрібно враховувати, що модель Альтмана була розроблена у 1968 p., а після цього суттєво змінилися макро- та мікроекономічні умови функціонування підприємств. Крім того, модель не враховує галузеві особливості розвитку вітчизняних підприємств та характерні для них форми організації бізнесу. Уникнути цих недоліків можна, розробляючи власні моделі прогнозування банкрутства з урахуванням наших сучасних реалій.

Досить надійним методом інтегральної оцінки загрози банкрутства підприємств у світовій практиці є визначення коефіцієнта фінансування важколіквідних активів. Шкалу оцінки імовірності банкрутства за цією методикою наведено на рис. 12.4.

Крім перелічених кількісних методів оцінювання загрози банкрутства в процесі аналізу можна використовувати і якісні критерії. До таких критеріїв відносять такі:

зміна керівництва та ключових працівників підприємства;
зміна господарських партнерів (відмова від подальшого співробітництва з партнерами);
затримка у виконанні поточних платежів;
зміни у складі засновників;
зміни організаційно-правової форми (з метою обмеження відповідальності);
фінансування капіталомістких проектів, що не пов'язані з основною діяльністю;
безконтрольне використання коштів тощо.

Важлива роль у діагностиці банкрутства відводиться службам фінансового контролінгу. Дійовим інструментом антикризового управління фінансами підприємств є особлива інформаційна система раннього запобігання та реагування (СРЗР), яка сигналізує про потенційні ризики у фінансово-господарській діяльності, що можуть призвести до фінансової кризи.

У процесі побудови такої системи визначаються об'єкти діагностики, виявляються індикатори кризових явищ та розраховуються їх цільові значення, достатні для забезпечення платоспроможності й фінансової стійкості.

466

Антикризове фінансове управління підприємством

Рис. 12.4. Оцінка імовірності загрози банкрутства за допомогою коефіцієнта фінансування важколіквідних активів:

НА — середня вартість необоротних активів;

ЗТ — середня сума поточних запасів товарно-матеріальних цінностей (без запасів сезонного зберігання); ВК — середня сума власного капіталу;

Кд — середня сума довгострокових банківських кредитів; Кк — середня сума короткострокових банківських кредитів.

А вже потім спеціальні аналітичні центри детально вивчають динаміку зміни фактичних результатів діяльності за допомогою прогнозування банкрутства, аналізу точки беззбитковості, бенч-маркетингу, SWOT-аналізу (аналізу сильних і слабких місць), опитування, факторного аналізу відхилень, вартісного аналізу, портфельного аналізу, АВС-аналізу, XYZ-аналізу та інших методів фінансового контролінгу. За результатами розрахунків робиться висновок про серйозність впливу тих чи інших відхилень від цільових показників на діяльність підприємства. Отримана інформація надходить до керівників різних рівнів для прийняття оперативних рішень.

зо*

467

Розділ 12

12.3. Правове та організаційне забезпечення санаційних і ліквідаційних процедур

Інститут банкрутства є одним з ефективних інструментів ринкових перетворень, який сприяє формуванню ефективних власників та підвищенню конкурентоспроможності економіки в цілому. Ці фактори зумовлюють необхідність державного регламентування процесу банкрутства, яке відбувається за допомогою чинного законодавства. У 1999 р. прийнято Закон України "Про відновлення платоспроможності або визнання підприємства банкрутом". Сама назва цього закону наголошує на зацікавленості законодавця у збереженні суб'єкта господарювання — платника податків, послабленні соціальної напруги за рахунок збереження робочих місць. І тільки в тому разі, коли заходи з відновлення платоспроможності не дадуть позитивного результату, застосовується процедура банкрутства.

Закон надає перевагу не каральним функціям банкрутства (ліквідація підприємства, розподіл майна між кредиторами), а реорганізаційним та оздоровчим заходам, спрямованим на відродження ділової активності, конкурентного потенціалу підприємств. Тому більша частина цього законодавчого документа регламентує питання щодо запобігання банкрутству суб'єктів підприємницької діяльності, його досудовим і судовим санаційним процедурам.

Під законодавчо визначеним терміном "банкрутство" розуміють визнану арбітражним судом неспроможність боржника відновити свою платоспроможність та задовольнити визнані судом вимоги кредиторів не інакше як через застосування ліквідаційної процедури.

Важливе значення має чітке визначення неспроможності суб'єкта господарювання. Боржника закон трактує як "суб'єкта підприємницької діяльності, неспроможного виконати свої грошові зобов'язання перед кредиторами, у тому числі зобов'язання щодо сплати податків і зборів (обов'язкових платежів) протягом трьох місяців після настання строку їх сплати".

468

Антикризове фінансове управління підприємством

Таким чином, мова йде про стійку фінансову неспроможність. Протягом трьох місяців підприємство повинно підтвердити свою життєздатність і відновити платоспроможність або виявитися банкрутом. У ринковому середовищі будь-який суб'єкт підприємницької діяльності може опинитися у стані фінансової неспроможності, але банкрутом він може бути визнаним тільки після рішення арбітражного суду.

Порушити справу про банкрутство мають право як кредитори, так і самі боржники. Умовою порушення такої справи є:

а) наявність у боржника заборгованості в обсязі не менше 300 мі німальних розмірів заробітної плати;

б) непогашення боргів протягом трьох місяців після настання строку їх погашення;

в) якщо є рішення суду, в якому вже розглядалися вимоги кредитора до боржника.

Порушення справи про банкрутство з боку боржника здійснюється в тому випадку, коли підприємство має можливості для фінансового оздоровлення, але в нього недостатньо часу для реалізації плану санації. У цьому випадку боржник одночасно з заявою подає до суду план санації. Таким чином боржник може отримати у кредиторів відстрочку щодо сплати заборгованості у ході провадження справи про банкрутство.

Зміст судових процедур, які застосовуються щодо боржника при порушенні справи про банкрутство відображений на рис. 12.5. Суд призначає розпорядника майна боржника з числа осіб, які зареєстровані Агентством з питань запобігання банкрутству підприємств та організацій як арбітражні керуючі та вводить мораторій на задоволення вимог кредиторів.

Розпорядник майна обмежений в правах втручання в оперативно-господарську діяльність боржника. Він повинен забезпечувати майнові інтереси кредиторів і боржника, виявити ознаки фіктивного банкрутства або доведення до банкрутства, надавати пропозиції щодо відновлення платоспроможності та ін.

На будь-якому етапі провадження справи про банкрутство може бути укладена мирова угода між боржником і кредиторами. Вона стосується лише вимог, забезпечених заставою.

469

Розділ 12

Рис. 12.5. Зміст-судових процедур, які застосовуються до боржника при порушенні справи про банкрутство

Мирову угоду можна розглядати як засіб захисту прав кредиторів, оскільки за певних умов кредитор може виграти від її укладення. По-перше, мирова угода дає змогу зменшити витрати на судові процедури; по-друге, кредитору вигідніше отримати компенсацію в розстрочку, ніж втратити всю суму боргу. Однак мирова угода доцільна тільки в тому разі, якщо немає тенденції до подальшого погіршення фінансового статусу боржника. Якщо така тенденція з'явилася, то будь-які відстрочки втрачають для кредитора сенс.

Рішення про укладення мирової угоди від імені кредиторів приймається більшістю голосів. Воно вважається ухваленим за умови, що всі кредитори, вимоги яких забезпечені заставою майна боржника, висловили письмову згоду на укладення мирової угоди. Дуже важливо, що для осіб, які не дали згоди на укладення мирової угоди, не можуть бути встановлені умови гірші, ніж для тих, хто угоду підтримав.

Рішення про укладення мирової угоди підписують: від імені боржника — керівник чи арбітражний керуючий (керуючий са-

470

Антикризове фінансове управління підприємством

нацією, ліквідатор), від імені кредиторів — голова комітету кредиторів.

Мирова угода передбачає обсяги, порядок та строки виконання зобов'язань боржником; відстрочку, розстрочку або прощення боргів чи лише їх частини; виконання зобов'язань боржника третіми особами; обмін вимог кредиторів на акції боржника та інші способи задоволення вимог кредиторів, що не суперечать закону. Мирова угода затверджується арбітражним судом, що є підставою для припинення справи про банкрутство.

Метою проведення санації є запобігання визнанню боржника банкрутом і його ліквідації. Організацію санаційної процедури представлено на рис. 12.6. Це складний багатоетапний процес, який затверджується ухвалою арбітражного суду щодо:

визнання боржника банкрутом і відкриття ліквідаційної процедури;
затвердження звіту керуючого санацією і припинення розгляду справи про банкрутство;
встановлення кінцевого строку розрахунків з кредиторами, але не більш ніж шість місяців. У цьому випадку розгляд справи про банкрутство припиняється після завершення розрахунків з кредиторами.

Порядок та способи проведення санації підприємств з метою стабілізації їх фінансового стану та запобігання банкрутству регламентуються Положенням про порядок проведення санації державних підприємств, яке було затверджене Кабінетом Міністрів України у 1994 р.

Таким чином, ліквідаційний процес при банкрутстві відбувається лише після того, як випробувані усі можливі заходи щодо оздоровлення фінансового стану боржника.

Ліквідація боржника передбачає завершення підприємницької діяльності суб'єкта господарювання. Призначений судом ліквідатор здійснює комплекс заходів з виявлення та оцінки майна боржника, його реалізації і задоволення вимог кредиторів. У його обов'язки входить звільнення працівників підприємства-банкру-та відповідно до трудового законодавства. Законом регламентована черговість вимог кредиторів, які підлягають задоволенню в ході ліквідаційної процедури.

471

Рис. 12.6. Основні етапи організації санаційної процедури

Антикризове фінансове управління підприємством

Ліквідаційна процедура здійснюється протягом 12 місяців, а в разі потреби може бути подовжена ще на 6 місяців. Після завершення всіх розрахунків з кредиторами ліквідатор подає до арбітражного суду звіт про свою діяльність і ліквідаційний баланс. Якщо все майно боржника використано на погашення боргів, то арбітражним судом виноситься ухвала про ліквідацію юридичної особи-банкру-та. У разі достатності майна для погашення всіх боргів і продовження своєї діяльності підприємство вважається таким, що не має боргів. У цьому випадку підприємство може бути ліквідовано, якщо обсяги його майна недостатні відповідно до законодавства.

12.4. Форми та джерела фінансової санації

Санація — це комплекс заходів, спрямованих на вихід підприємства з кризи, відновлення його прибутковості та конкурентоспроможності. Фінансова санація передбачає покриття поточних збитків, відновлення платоспроможності, скорочення заборгованості до нормального рівня, формування достатніх фінансових ресурсів для стабільного функціонування підприємства. Здійснення санації передбачає доволі широкий діапазон заходів з оздоровлення фінансового стану підприємства, представлених на рис. 12.7.

Поглиблений комплексний аналіз операційної, фінансової та інвестиційної діяльності підприємства дає змогу оцінити перспективи розвитку, внутрішні резерви мобілізації фінансових ресурсів, можливості залучення інвесторів та досягнення прибутковості у майбутньому. Це є передумовою вибору найбільш дієвих заходів з відновлення платоспроможності боржника та розробки програми санації.

Програма санації охоплює такі розділи:

цілі санації;
стратегія санації;
проект санації;
план санації;
управління впровадженням програми санації.

Цілі санації можна розділити на стратегічні й тактичні. До тактичних відносять: відновлення платоспроможності, ліквідацію заборгованості за претензіями. Стратегічні цілі — стабіліза-

31—5-1329 473

Рис. 12.7. Зміст заходів щодо санації підприємства

474

Розділ 12

Антикризове фінансове управління підприємством

дія і зміцнення фінансового стану підприємства, відновлення його конкурентної позиції.

Стратегія санації визначає її ідеологію та механізми здійснення. Вона має варіативний характер і визначається цілями санації. Орієнтація на короткострокові заходи, такі як розпродаж активів, скорочення виробництва і витрат, дає швидкий ефект, скорочує заборгованість підприємства, але залишає відкритими питання перспектив його розвитку.

Інший варіант стратегії, заснований на технічному переобладнанні й модернізації виробництва, освоєнні нових видів продукції, нових ринків збуту, потребує значних обсягів інвестицій, які важко залучити в умовах фінансової кризи.

Як правило, найбільший ефект дає комплексний підхід до оздоровлення фінансового стану підприємства, тобто стратегія санації, яка передбачає максимальне поєднання заходів, спрямованих на мобілізацію внутрішніх джерел економії коштів із заходами щодо залучення зовнішніх джерел фінансування для здійснення інвестиційних проектів зі зміцнення конкурентних позицій підприємства.

Стратегія санації визначається зацікавленістю кредиторів у співробітництві з цим суб'єктом підприємницької діяльності, привабливістю підприємства для потенційних інвесторів санації, техніко-технологічними характеристиками виробництва. Вона може бути орієнтованою на такі напрямки:

мобілізація внутрішніх джерел нарощування фінансових ресурсів для погашення боргів;
реструктуризація підприємства-боржника;
залучення зовнішніх джерел фінансування;
поєднання декількох напрямків.

Проект санації включає обґрунтування обраної стратегії, а також етапи і форми її реалізації. Складовими проекту санації є:

техніко-економічне обґрунтування санації;
розрахунок обсягів фінансових ресурсів для досягнення цілей;
графіки і методи мобілізації капіталу;
строки освоєння інвестицій, їх окупності;

ЗІ*

475

Розділ 12

оцінка ефективності санаційних заходів;
прогнозовані результати виконання проекту.

Конкретизує програму санації план її здіснення. В плані санації передбачаються заходи з відновлення платоспроможності, строки відновлення платоспроможності, умови залучення інвесторів, умови відповідальності інвестора за невиконання своїх зобов'язань, задоволення вимог кредиторів. План санації розробляється у формі бізнес-плану як сенаторами, так і підприємством-боржником.

Санація підприємства може передбачати його реструктуризацію, тобто здійснення організаційно-господарських, фінансово-економічних, правових, технічних заходів, спрямованих на реорганізацію підприємства, зміну його структури управління, форм власності, організаційно-правової* форми, які сприятимуть фінансовому оздоровленню підприємства.

У результаті здійснення цих перетворень створюються життєздатні суб'єкти підприємницької діяльності, які можуть ефективно функціонувати в- конкурентному середовищі.

В проекті санації обґрунтовується вибір однієї з форм санації, наведених на рис. 12.8.

Кожна з наведених форм реструктуризації має свої переваги, недоліки та умови впровадження.

Критеріями вибору тієї чи іншої форми можуть бути:

строки окупності інвестицій;
темпи нарощування дохідності;
достатність отриманих коштів для погашення боргів;
ефект синергізму;
строки освоєння нових видів продукції або нових сфер діяльності.

Реструктуризація державних підприємств здійснюється, як правило, через їх приватизацію. В цьому випадку змінюється організаційно-правова форма підприємства, склад засновників. У результаті удосконалюється структура капіталу, з'являються нові можливості для залучення інвестицій і впровадження якісно іншого менеджменту. Державні підприємства в ході санації можуть бути передані в оренду трудовому колективу.

Антикризове фінансове управління підприємством

Рис. 12.8. Форми реструктуризації

Планом санації може передбачатись продаж частини майна боржника або цілісного майнового комплексу на відкритих торгах чи іншим способом. Отримані від продажу кошти використовуються на погашення боргів. Така форма реструктуризації застосовується, як правило, до підприємств недержавної форми власності. Право власності на майно боржника можуть отримати інвестори, залучені до санаційної процедури.

Об'єднання або злиття підприємств не повинно суперечити антимонопольному законодавству і потребує згоди засновників. Така форма реструктуризації характерна для підприємств, які технологічно пов'язані між собою або мають однакову спеціалізацію, можуть спільно використовувати інфраструктуру тощо.

Здійснення санаційних заходів пов'язано з обґрунтуванням джерел фінансування. Інвесторами цього процесу можуть бути

477

Розділ 12

як фізичні, так і юридичні особи. Джерелами погашення непокритих збитків підприємства-боржника є резервні, страхові фонди, фонди цільового призначення, нерозподілений прибуток, санаційний прибуток.

Внутрішні джерела санації пов'язані зі зниженням витрат і збільшенням грошових надходжень підприємства. Склад цих джерел наведено на рис. 12.9.

Практична реалізація внутрішніх резервів надходження грошових коштів пов'язана насамперед із запровадженням комплексу заходів організаційно-технічного, економічного й управлінського характеру, які передбачаються бізнес-планом. Особливістю впровадження цих заходів є те, що вони не потребують значних обсягів інвестицій.

Склад зовнішніх джерел фінансування санації наведено на рис. 12.10.

Ефективним санаційним інструментом, способом кредитування санації можуть виступати облігації конверсійної позики. Вони обмінюються на акції підприємства і мають низку переваг порівняно з емісією акцій або кредитами, а саме: проценти за конверсійними облігаціями нижчі за процентну ставку на кредитному ринку.

Дотації, субвенції, державне пільгове кредитування надаються, як правило, державним підприємствам, які переживають фінансову кризу.

Власники підприємства-боржника, його персонал також беруть участь у санаційних заходах шляхом надання позик, внесків на збільшення статутного фонду, в тому числі за рахунок купівлі акцій, надання безповоротної допомоги.

Участь банківських установ у фінансуванні санаційних заходів підприємства-боржника визначається ступенем ризику і зацікавленістю в подальшій співпраці з ним. У зв'язку з цим кредитори можуть надати підприємству санаційні кредити, провести реструктуризацію заборгованості або зменшити її обсяг шляхом часткового списання.

Реалізація комплексу заходів щодо санації підприємства-боржника в разі успіху виводить його з фінансової кризи і створює умови для провадження підприємницької діяльності в майбутньому. Якщо цілі фінансової санації не досягнуто, підприємство оголошується банкрутом і розпочинається ліквідаційна процедура.

478

Антикризове фінансове управління підприємством

Рис. 12.9. Резерви збільшення грошових надходжень за рахунок внутрішніх джерел

479

Розділ 12

Рис. 12.10. Склад зовнішніх джерел фінансування санації підприємств

Висновки до розділу

1. Під антикризовим фінансовим менеджментом розуміють систему своєчасних методів і прийомів, здатних попередити фінан сову кризу й уникнути банкрутства.

Основними завданнями антикризової політики на мікрорівні є: оперативне виявлення ознак кризового стану, недопущення банкрутства підприємства, локалізація кризових явищ, фінансова стабілізація підприємства, запобігання повторенню кризи.
Під діагностикою банкрутства розуміють використання сукупності методів фінансового аналізу для своєчасного розпізнавання

480

Антикризове фінансове управління підприємством

симптомів фінансової кризи на підприємстві й оперативного реагування на неї на початкових стадіях з метою зменшення імовірності повної фінансової неспроможності суб'єктів господарювання.

Санація — це комплекс заходів, спрямованих на вихід підприємства з кризи, відновлення його прибутковості і платоспроможності. Фінансова санація передбачає покриття поточних збитків, відновлення платоспроможності, скорочення заборгованості до нормального рівня, формування достатніх фінансових ресурсів для стабільного функціонування підприємства.
Формами реструктуризації підприємства в процесі санації є: об'єднання (злиття) підприємств, продаж об'єкта як цілісного майнового комплексу, продаж частини майна боржника, створення нових юридичних осіб (у тому числі за рахунок акціонуван-ня), передача в оренду, перепрофілювання підприємства.
Внутрішні джерела санації пов'язані зі зниженням витрат і збільшенням грошових надходжень підприємства. До зовнішніх джерел санації відносяться: безповоротна фінансова допомога, зменшення або списання заборгованості, надання санаційних кредитів, випуск облігаційної конверсійної позики, дотації і субвенції за рахунок бюджетних коштів, державне пільгове кредитування.
Реструктуризація боргів підприємства, що опинилося в кризовому стані, може здійснюватися шляхом: переведення боргу у власність, переведення короткострокових боргів у довгострокові, пролонгації строків сплати боргів.

Питання для самоперевірки

У чому полягає зміст антикризового фінансового управління залежно від глибини фінансової кризи на підприємстві?
Які екзогенні та ендогенні чинники можуть спричинити фінансову кризу на підприємстві?
Який інструментарій антикризового фінансового управління залежно від фінансового стану підприємства?

481

Розділ 12

Які значення показників фінансового стану свідчать про загрозу банкрутства?
У чому переваги і недоліки інтегрального методу діагностики банкрутства?
Які якісні критерії можуть використовуватись для оцінки загрози банкрутства?
Яка роль фінансового контролінгу у своєчасній діагностиці загрози банкрутства?
Яка процедура укладання мирової угоди між підприємством-боржником і кредиторами?
Які основні етапи організації санаційної процедури?

Які заходи можуть застосовуватися для відновлення платоспроможності підприємств?
Коли доцільно здійснювати реструктуризацію підприємств в процесі санації?
Яким чином можна збільшити грошові надходження підприємства за рахунок внутрішніх джерел?
Які зовнішні джерела санації?
Які форми реструктуризації боргів може застосовувати підприємство в процесі санації?
У чому перевага внутрішніх джерел фінансової санації над зовнішніми?

482

ЛІТЕРАТУРА

Закон України "Про підприємства в Україні" // Голос України. — 1991. — 27 березня.
Закон України "Про господарські товариства" // Голос України. — 1991. — 19 вересня.
Закон України "Про інвестиційну діяльність" // Голос України. — 1991. — 18 вересня.
Закон України "Про оподаткування прибутку підприємства" // Відомості Верховної Ради. — 1995. — N° 4.
Закон України "Про відновлення платоспроможності боржника або визнання його банкрутом" // Голос України. — 1999. — ЗО липня.
Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом. — М.: Финансы и статистика, 1995.
Белолипецкий В.Г. Финансы фирмы. — М.: ИНФРА-М, 1999.
Бланк И.А. Стратегия и тактика управления финансами. — К.: МП "ИТЕМ лтд": СП "АДЕФ — Украина", 1996.
Бланк И.А. Финансовый менеджмент. — К.: Ника-Центр — Эльга, 1999.

10. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов: Пер. с англ. — М.: ЗАО "Олимп-Бизнес", 1997.

Література

Брігхем Є.Ф. Основи фінансового менеджменту: Пер. з англ. — К.: Молодь, 1997.
Быкадоров ВЛ., Алексеев ПД. Финансово-экономическое состояние предприятия. — М.: Приор, 1999.
Быкова Е.В., Стоянова Е.С. Финансовое искусство коммерции. — М.: Перспектива, 1995.
Герчикова И.Н. Финансовый менеджмент. — М.: АО "Кон-салт-банкир", 1996.
ИдрисовАЯ. Планирование и анализ эффективности инвестиций. — М.: PRO-INVEST, 1995.
Ковалев А.И., Привалов В.П. Анализ финансового состояния предприятия. — М.: Центр экономики и маркетинга, 1997.
Ковалев В.В. Управление финансами. — М.: Пресса, 1998.
Ковалев В.В. Финансовый анализ. — М.: Финансы и статистика, 1998.
Коллас Б. Управление финансовой деятельностью предприятия: проблемы, концепции и методы: Пер. с франц. — М.: Банки и биржи — ЮНИТИ, 1995.
Коллас Б. Управление финансовой деятельностью предприятия. — М.: Финансы, 1997.
Коробов МЛ. Фінанси промислового підприємства. — К.: Вік-Глобус, 1996.
Маркарьян Э.А., Герасименко Г.П. Финансовый анализ. — М.: Приор, 1997.
Моляков Д.С. Финансы предприятий отраслей народного хозяйства. — М.: Финансы и статистика, 1997.
Нікбахт С, Гроппеллі А. Фінанси. — К.: Основи, 1993.
Павлова Л Л. Финансовый менеджмент: управление денежным оборотом предприятия. — М.: Банки и биржи — ЮНИТИ, 1995.
Савицкая Г.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. — Минск: МП "Экоперспектива", 1998.
Самсонов Н.Ф., Баранникова Н.П., Володин А.А. и др. Финансовый менеджмент. — М.: Финансы: ЮНИТИ, 1999.
Терещенко О.О. Фінансова санація та банкрутство підприємств. — К.: КНЕУ, 2000.
Уткин Э^А. Финансовый менеджмент. — М.: Зерцало, 1998.
Фінансова звітність за національними положеннями (стандартами) бухгалтерського обліку. — К.: Лібра, 1999.
Фінанси підприємств / За ред. A.M. Поддерьогіна. — К.: КНЕУ, 1999.

Література

Финансовое управление компанией / Под ред. Е.В. Кузнецовой. — М.: Фонд "Правовая культура", 1995.
Финансовый менеджмент / Под ред. Г.Б. Поляка. — М.: Финансы, 1997.
Финансовый менеджмент / Под ред. Е.С. Стояновой. — М.: Перспектива, 1998.
Шеремет АД., Сайфулин Р.С. Методика финансового анализа. — М.: ИНФРА-М, 1996.
Шеремет АД., Сайфулин Р.С. Финансы предприятий. — М.: ИНФРА-М, 1997.
Шим Джей К., Сигел Джоел Г. Финансовый менеджмент. — М.: Филинз, 1996.
Холт Роберт Н. Основы финансового менеджмента. — М.: Дело, 1993.

485

Навчальне видання

Серія "Вища освіта XXI століття'

КОВАЛЕНКО Лариса Олексіївна, РЕМНЬОВА Людмила Михайлівна

ФІНАНСОВИЙ МЕНЕДЖМЕНТ

Навчальний посібник

Підп. до друку 14.06.2005. Формат 60x90 1/16.

Папір офс. Друк офс. Гарнітура Schoolbook.

Ум. друк. арк. 30,5. Обл.-вид. арк. 29.6. Зам. № 5-1329

Видавництво"Знання"

01034, м. Київ-34, вул. Стрілецька, 28

Свідоцтво про внесення до Державного реєстру видавців, виготівників

і розповсюджувачів видавничої продукції ДК № 1591 від 03.12.2003

Тел.: (044) 234-80-43, 234-23-36

E-mail: sales@znannia.com.ua

http://www.znannia.com.ua

ЗАТ«ВІПОЛ». ДК№І5

03151, Київ-151, вул. Волинська, 60.

<<< < Предыдущая 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 1415 / 1515

Соседние файлы в предмете [НЕСОРТИРОВАННОЕ]

#
04.02.20164.81 Mб554КЛ ПАОРП.doc
#
01.04.20251.07 Mб0КЛ_Середовище.doc
#
05.02.2016566.44 Кб21Клапцов-Посібник для самостійної.pdf
#
05.02.2016875.77 Кб15КЛАПЦОВ_Конспект лекцій.pdf
#
13.08.2019348.16 Кб3Кнспект психология.doc
#
01.03.20259.99 Mб0Коваленко, Ремньова.doc
#
04.02.201617.26 Кб73когнітивна психологія.docx
#
01.05.2025989.18 Кб0Кольорознавство1.doc
#
01.05.202537.73 Mб1Комерційне товарознавство.doc
#
23.11.201943.23 Кб2Комп.docx
#
04.02.20168.75 Mб9Компютерне проектування ВК.docx