ЧастьIi.Оценкаобъектанедвижимостидоходнымподходом

Доходныйподходкоценкенедвижимостивнастоящеевремяявляетсясамымпопулярнымвпрактическойдеятельности,т.к.во-первых,частоневозникаетпроблемснахождениемдлярасчетовисходнойинформации,во-вторых,практическилюбойобъектнедвижимостиспособенприноситьдоход,следовательно,можетбытьоцененподанному подходу.

Доходныйподходпредставляетсобойдваосновныхметода:методпрямойкапитализациииметоддисконтированныхденежныхпотоков.

Методпрямойкапитализацииоснованнаутверждении,чтообъектнедвижимостидолженстоитьсумму,равнуюдоходу,получаемомуотданногообъекта,деленномунакоэффициенткапитализации:

_VЧОД

R

, (8)

гдеV–рыночнаястоимость объекта недвижимости,ЧОД–чистыйоперационныйдоход,

R –ставка(коэффициент)капитализации.

Чистыйоперационныйдоход–этодоход,получаемыйоткоммерческогоиспользованиянедвижимости,послевычетавсехпотерьирасходов,необходимыхвпроцессеэксплуатацииобъекта.Определение ЧОДапроводитсявтри этапа.

Этап1.Рассчитываетсяпотенциальныйваловойдоход(ПВД),т.е.теоретическивозможногодоходаотоцениваемогообъектанедвижимости.Основнойвиддоходаотобъектовнедвижимости–аренднаяплата,поэтомучащевсегоПВДопределяетсяпо формуле:

ПВДСА*S_пол, (9)

гдеСА–ставка аренднойплаты,S_пол–арендопригоднаяплощадь.

НедаромПВДназываютпотенциальнымдоходом,напрактикеприреализациинедвижимостивладелецнедвижимости

практически никогда не получает подобный доход, т.к.

вмешиваются незапланированные потери,недоимкиит.п.

Этап2.Именнопоэтомунавторомэтаперассчитываетсядействительныйваловойдоход(ДВД),т.е.тотвид

действительногодохода,которыйсобираетсявпрактическойдеятельности.ФормуладлявычисленияДВДвыглядитследующимобразом:

ДВДПВДпотеридополнительные

доходы, (10)

гдепотери–потериваловогодохода,вызванныенеполнойзагрузкойобъектанедвижимостивтечениевсегогода,неполнымсборомарендныхплатежей,потерямииз-застихийныхбедствийит.п.,

дополнительныедоходы–доходы,приносимыеобъектомнедвижимости,нонесвязанныесосновнымспособомэксплуатации.Например,доходотплатнойавтомобильнойпарковкиприторговомцентреилиплатазачастныйсервитутдлявладельца сельскохозяйственногоземельногоучастка.

Этап3.НапоследнемэтаперассчитываетсяуженепосредственночистыйоперационныйдоходпутемвычитанияизДВД операционных расходов:

ЧОДДВДОР, (11)

гдеОР–операционные расходы.

Операционнымирасходаминазываюттекущиерасходы,связанныесэксплуатациейобъектанедвижимости,т.е.расходынаоперационнуюдеятельность,откудаипошлоихнаименование.Ониподразделяютсянапостоянныеипеременные.Кпостояннымоперационнымрасходамотносятсятевидырасходов,которыенезависятотформыэксплуатациинедвижимостиилиеерезультатов.Вбольшинствеслучаевкпостояннымрасходамотносятземельныеплатежи(земельныйналогилиаренднуюплатузаземельныйучасток),налогнаимущество(назданияисооружения,находящиесянаучастке),затратынастрахование,ежегодныеамортизационныеотчисления.Отметим,чтоналоговыеотчисления,связанныесоперационнойдеятельностью(налогнадобавленнуюстоимость,налогнаприбыль),невходятвсоставоперационныхрасходовприоценкенедвижимости.Даженеимеяточныхсведенийотзаказчикаовеличинепостоянныхоперационныхрасходов,точноевычислениеихвпроцессеоценкинепредставляетсложности.

Переменныеоперационныерасходынапрямуюзависятотэксплуатациинедвижимости.Внихвключают:платежизаэлектроэнергию,водоснабжение,тепловуюэнергиюипрочиекоммунальныеуслуги,затратынаохрануобъекта,егоуборкуит.п.Какправило,данныерасчетывеличиныэтихрасходовпроводятсяна основании данных,предоставленныхзаказчиком.

Например,необходимопровестиоценкуторговогоцентра,расположенноговМосквенаоживленномперекресткевнепосредственнойблизостиотстанцииметро.Показателиобъекта оценкиприведенывтаблице1.

Таблица1.Описаниеобъекта оценки

№пп	Характеристика	Значение
1	Площадьучастка	1,95га
2	Общаяплощадьздания	9321м2
3	Площадьзастройки	2640м2
4	Общаяплощадьпредприятийторговли	8728м2
5	Годпостройки	1996
6	Коэффициентзагруженностипомещения	100%
7	Транспортнаядоступность	Отличная
8	Строительныйобъем	39592м3

Припроведенииоценкиторговогоцентранеобходимоначатьсрасчетапотенциальноговаловогодохода.Согласноинформации,полученнойотзаказчика,средняяставкаарендывданномторговомцентресоставляет12235рублейзакв.м.вгод,площадь,которуювозможносдатьваренду,-8 728кв.м.(см.таблицу1).Следовательно,потенциальныйваловыйдоходсоставит:

ПВД=12 235*8 728=106783589рублей.

Действительныйваловыйдоход–этосумма,остающаясяпосле того, как из потенциального валового дохода вычтен

процентнедоиспользования,внесенапоправканаплохиедолгии

добавленылюбые обоснованные прочие доходы.

Воцениваемомобъектевнастоящеевремянаблюдается95%-наязагрузкаторговыхпомещенийипредполагается,чтотакаяситуациясохранитсявдальнейшем,такимобразом,потерисобственника объектасоставят5%отПВД.ВкачествепрочихдоходовсобственникаТЦучтемдоходотгостевойплатнойавтостоянки,вместимостью25машиномест.Расчетэтогодоходапроизводилсяизучетасреднегородскойплатызапользованиеплатнымистоянкамивразмере50руб./час.Торговыйцентрработаетбезвыходных,12часоввдень,средняязагрузкаавтостоянкивденьоколо80%,чтодолжнобытьучтенопри проведении расчетов.

ДВД=106 783 589–5%*106783 589+50*25*12*365*80%=

=105 824 409рублей

ПереходякпоследнемуэтапурасчетаЧОДа,оценщикотдельнорассчиталапостоянныеипеременныеоперационныерасходы.ИзпостоянныхОРванализируемомобъекте

присутствуют:

1. аренднаяплата заземельный участок,

2. страховые взносы;

3. налогнаимущество;

4. амортизация.

Величинаарендныхплатежейдляданногообъектарассчитываетсянаосновенормативно-правовыхактовправительстваимэраМосквыисоставляет1783192рубля/год.

Средняяставкапристрахованиикоммерческойнедвижимостив

настоящеевремяравняется0,1%отбалансовойстоимостинедвижимости.Налоговаяставкананедвижимоеимуществодлякоммерческойнедвижимостисоставляет2,2%,аежегодныеамортизационныеотчисленияосуществляютсявразмере7270200рублей.

ПостоянныеОР=1783 192+0,1%*63 000 000+

2,2%*63 000 000+7270 200=10 502 392рубля

Анализпеременныхоперационныхрасходовсобственникаторговогоцентрапозволилвыявитьсредниезатратынаоплатукоммунальныхуслуг,платежизауправление,заработнуюплату

иналоги,взимаемыесзаработнойплаты,расходыпо

обеспечениюбезопасности,ежегодныерасходынаобустройствотерритории,затратынарекламу,закупку

материалов,сборызаразличныеуслугиит.п.вразмере3450

руб/кв.м.

ПеременныеОР=3450*9 321=32 257 450рублейНеобходимо обратить внимание, что средняя удельная

величина операционных расходов, умножается на общуюплощадьобъекта,аненаарендопригодную,какприрасчете

ПВД,т.к.всяплощадьнедвижимогоимуществануждаетсявосвещении,охране,отоплении,уборкеит.п.Сложивпостоянные

ипеременныеоперационные расходы,получим общую величину:ОР=10 502 393+32 257 450=49 659 842рубля/год

Следовательно,чистыйоперационный доход составит:

ЧОД=105 824 409–49659 842=63 164 567рублей

ПослеопределенияЧОДаприступаюткрасчетуставкикапитализации.Какясноизприведенноговышепримера,ставкакапитализациидолжнаотражатьтотуровеньдоходности,которыйжелателендлярациональногопокупателя.Существуетнесколькометодовопределения коэффициентакапитализации,нодлявыполненияданнойрасчетно-графическойработыбудетприменяться метод кумулятивного построения.

Данныйметодзаключаетсявувеличениибезрисковойставкинавеличинувсех,присущихоцениваемомуобъекту

рисков.

Длятого,чтобыдоходностьактиваможнобылоиспользоватьвкачествебезрисковойставкинеобходимо,чтобыонотвечалследующим требованиям:

• минимальнаявероятностьпотерисредств;

• продолжительностьпериодаобращения,близкаяспредполагаемым срокомиспользованияоцениваемогообъекта.

Довольноедолгоевремянесуществовалоединогомнения,какойжеизэтихинструментовнаиболееподходитприоценкеобъектовнедвижимости.Новначале2000-ныхгодовроссийскиеоценщикивосновном пришликпониманиютого,чтонаилучшиминструментомвсовременныхроссийскихусловияхявляютсягосударственныеценныебумаги,номинированныевиностраннойвалюте,и,преждевсего,еврооблигации,такназываемыеевробонды.Именноэтибумагиполностьюудовлетворяютуказаннымусловиям,т.к.этибумагиобладают

максимальнымсувереннымрейтингомиминимальнымуровнемриска,такнапример,всвязисфинансовымкризисомавгуста1998года,поданномувидуценныхбумагдефолтнеобъявлялся,иимеютмножествотраншейссамымиразличнымисрокамипогашения

Следовательно, коэффициент капитализации методомкумулятивногопостроенияможетбытьрассчитанприбавлением

кбезрисковой ставкеразнообразныхвидов риска.

Видырисков,необходимыедляучетавпроцессеоценкинедвижимости,разделяютна следующие виды:

• инфляционный риск;

• предпринимательский риск;

• рискликвидности;

• страновой риск.

Рассчитаннаявеличинаинфляционногорискадолжнаотражатьвозможныепотерисобственникаобъектанедвижимостиотинфляции,предполагаемойвпериодпредполагаемоговладенияобъекта.ВеличинаданногорискапринимаетсяравнойпрогнозируемойПравительствомРФиЦентральнымБанкомРоссиивеличинеинфляциивданномпериоде.

Предпринимательскийрискявляетсясоставным,вданномпоказателе учитываются вероятности

• изменения общейэкономическойситуации,

• измененияфедерального законодательства,

• увеличения количества конкурирующих объектов,

• природных или антропогенных чрезвычайныхситуаций,

• неполучения арендныхплатежей,

• влияния криминогенныхфакторов,

• неэффективногоуправления объектомоценки,

• влияния финансовыхпроверок,

• неправильного оформления гражданско-правовыхдокументов,связанныхсобъектомоценки.

Каждыйизданныхвидоврискаоцениваетсяэкспертнымпутемпошкалеот1до5%,послечеговычисляетсясреднее

значение,котороеииспользуетсявдальнейшемвкачествемерыпредпринимательскогориска.

Величинарискаликвидностисвязанастем,чтодажесамыелучшиеобъектынедвижимостипостепениликвидностипроигрываютинымфинансовымактивампопричинам,во-первых,обязательностигосударственнойрегистрациисделокснедвижимымимуществом,во-вторых,недвижимостьнеявляетсяпредметоммассовогопотребления.Проведениевсехнеобходимыхрегистрационныхмероприятийтребуетвремени,чтовстаетнапутибыстройконвертацииобъектанедвижимостивденежные средства.

Такимобразом,рискликвидностинаходитсявпрямопропорциональнойзависимостиотсрокаэкспозицииоцениваемогообъектаирассчитываетсяпоформуле:

RR

• срокэкспозиции_{, (12)}

^{л f} 12

месяцев

гдеR_f–безрисковая ставка;

срок экспозиции – временной промежуток от момента

выставления объектанарынок до момента совершения сделки.

Страновойрискдолженотражатьвероятностьпотерьинвесторапривложенииегосредстввэкономикуконкретнойстраны.Даннаяинформацияприпроведенииоценкинедвижимостиберетсяизаналитическихотчетовмеждународныхрейтинговыхагентств,такихкакMoody’s,FitchиStandard&Poor’s,которыеодновременносприсваиваниемрейтингасувереннойэкономикеуказываютисоответствующийэтомурейтингууровеньриска.Необходимотакжепояснить,чтоучетстрановогорискавкоэффициентекапитализациипроизводитсятолькоприоценкенедвижимостидлянерезидентовРФ.

Такимобразом,послепроведенияописанныхрасчетовполучаетсяувеличеннаянавсеуказанныевеличинырискабезрисковаяставка,котораясоставляетдоходнавложенныйкапитал.Получаемуютакимобразомвеличинупринятоназыватьдоходомнавложенныйкапитал:

iR_f

R_infR_riskR_лR_стр, (13)

гдеR_f–безрисковая ставка,R_inf–инфляционный риск,

R_risk–предпринимательскийриск,R_л–рискликвидности,

R_стр–страновойриск(принеобходимости).

Но кроме дохода необходимо еще учесть темпы

возвращениявложенногокапиталаипрогнозируемыеизменениярынка недвижимости.

Величинупрогнозируемогоростаилиснижениясегментарынка,ккоторомупринадлежитоцениваемыйобъект,за

предполагаемый период владения объектом определяется впроцессепроведенияанализарынканаэтапесбораисходной

информации.

Скоростьвозвращениявложенноговобъекткапитала,называемаянормойвозвратакапиталаможетбытьрассчитанаследующимиспособами:

• методомРинга,

• методомХоскольда,

• методомИнвуда.

МетодРингаиспользуетсявслучае,еслиможносвысокойдолейвероятностипредположить,чтовозвратвложенногокапиталабудетосуществлятьсяравнымидолямивтечениевсегосрокавладенияобъекта.Тогданормувозвратакапиталаможнорассчитатьпо формуле:

, (14)

гдеn–предполагаемый сроквладения объектом.

Еслижесуществуетвероятность,чтовырученныеотэксплуатацииобъектанедвижимостиденежныесредствабудутреинвестироватьсяпоставкедоходности,равнойдоходности

основноговложения,тодлярасчетанормывозвратакапитала

используетсяметодИнвуда:

. (15)

Как видно из формулы в данном методе используетсяфункцияфакторфонда возмещения.

Вслучаях,когданетоснованийполагать,чтовырученные

средствабудутвложеныподтакуюжеставкудоходности,тоиспользуетсяметодХоскольда,отличающийсяотпредыдущеготем,чтовместодоходанакапиталвнейфигурируетбезрисковаяставка:

(16)

Следовательно,наоснованиивсеговышеизложенногоможнозаписатьитоговуюформулудлявычислениякоэффициентакапитализацииметодомкумулятивного

построения:

RR_f

R_infR_riskR_л*Q, (17)

гдеα–величинапрогнозируемогоростаилипадениярынка.Вслучаеожидаемогоростаберетсязнак«-»,авслучаепадения–

«+».

Рассчитаемкоэффициенткапитализациидлянашегооцениваемоготорговогоцентракумулятивнымпостроением,опираясьна следующие данные:

• текущаядоходность еврооблигацийРФ составляет8,5%,

• прогнозируемаявеличинагодовойинфляциисоставляет

11%,

• среднерыночныйсрокэкспозиции3месяца,

• предполагаемыйсроквладенияобъектом10лет,

• за это времярынок вырастетна20%,

• также существует возможность реинвестирования

получаемого дохода.

Предпринимательский риск был рассчитан экспертнымпутемвтаблице2.

Таблица2.Расчетпоправки напредпринимательский риск

Видриска	Премиязариск,%
Систематическийриск
Ухудшениеобщейэкономическойситуации	1
Увеличениечислаконкурирующихобъектов	1
Изменениефедеральногоилиместногозаконодательства	2
Несистематическийриск
Природныеиличрезвычайныеантропогенныеситуации	1
Ускоренныйизносздания	1

Неполучениеарендныхплатежей	3
Неэффективныйменеджмент	2
Криминогенныефакторы	2
Финансовыепроверки	3
Неправильноеоформлениедоговороваренды	2
Итого	1,8

Поправку на риск ликвидности найдем, исходя изизвестногосрокаэкспозиции:

Такимобразом,коэффициенткапитализацииметодомкумулятивногопостроениясоставит22,1%,тогдарыночнаястоимостьторговогоцентра,полученнаяметодомпрямойкапитализации,будет равна:

112тысячрублей.

илисучетомокругления286миллионов

Методпрямойкапитализацииимееткаксвоидостоинства,такинедостатки.Кпервымотноситсяпростотарасчетов,получениебольшинстваинформации,необходимойдлярасчетов,непосредственноотзаказчика.

Недостаткиметодаявляютсяпродолжениемегодостоинств.Простотарасчетов,обусловленнаятем,чтоввычислениистоимостиучаствуетчистыйдоходзаодингод,приводитктому,

чтомаксимальнодостоверныерезультатыметодпрямой

капитализациидаетвтехслучаях,когдадоходыотоцениваемогообъектастабильныинезначительноменяютсяпогодам.Еслижеситуациянарынкеобъектовоценкинестабильна,денежныепотоки,приносимыеобъектомзначительноменяютсяотгодакгоду,торезультатыоценкиметодомпрямойкапитализациимогутне отражатьистинногоположения вещей.

Вэтихслучаяхцелесообразнееиспользоватьметоддисконтированныхденежныхпотоков.Этотметод,базируетсяна

принципеожиданияиоснованнаутверждении,чтостоимостьобъектанедвижимостинеможетпревышатьсуммуегодоходовзапериодвладения,приведенныхкдате оценки.

Ввидеформулы,это отображаетсяследующимобразом:

n

V_

ЧОД_j

_ j

^M , (18)

_ n

_j1(1i)

(1i)

гдеЧОД_j–чистыйоперационный доходзаj-тыйгод;i –ставкадисконтирования;

n–предполагаемыйсроквладения объектом;М–величина реверсии(перепродажи).

Алгоритмрасчетачистогооперационногодоходапоj-томугодуидентичентому,чтомырассмотреливыше.Отличиямежду

денежнымипотоками,отнесеннымикразличнымвременным

периодобуславливаютсяизменениямиарендныхплатежей,составляющихоперационныхрасходовит.п.

Ставкадисконтированиядолжнаобеспечиватькорректныйпересчетбудущихденежныхпотоковвихтекущуюстоимость.Наиболеечастоприменяемымметодомеерасчетаявляетсяметод

кумулятивногопостроения.Вэтослучаеставкадисконтирования

будетсоответствоватьдоходунакапиталирассчитыватьсяпоформуле(13).

Величинойреверсииилистоимостьюперепродажиназываютпрогнозируемуюденежнуюсумму,закоторую

возможнобудетпродатьоцениваемыйобъектпоокончании

периодавладения.Даннаявеличинарассчитываетсяметодомпрямойкапитализациичистогооперационногодоходазапервыйпостпрогнозный год:

M^ЧОДn1. (19)

R

Методдисконтированныхденежныхпотоков,какужеуказывалосьвыше,соднойстороны,наиболееадекватенвслучаяхнестабильныхдоходовотобъекта,сдругой,недостатокданногометодазаключаетсявнеобходимостиобоснованногопрогнозанавесьпериодвладенияобъектом.

Переходякоценкеторговогоцентра,необходимоспервапроанализироватьсуществующуюситуациюнарынкеторговыхпомещений,врезультатечегомыувидим,чтовпоследниегодычистыедоходыотторговогоцентразначительно

варьировались.Ирыночнаяситуацияпозволяетпрогнозироватьсуществующуютенденциювеличинами,сведеннымивтаблицу3.

Таблица3.Исходнаяинформациядля прогнозированияденежныхпотоков

Показатель	Значение
Годовойтемпростааренднойплаты	8%
Годовойтемпростапеременныхоперационныхрасходов	6%
Уровеньзагрузкипомещений	95%впервые3года 98%впоследующие
Предполагаемыйсроквладенияобъектом	10лет
Коэффициенткапитализации	22,1%

Ставкудисконтированиярассчитаемнаосноведанных,приведенныхвыше:

Расчетстоимостиденежныхпотоковивычислениестоимоститорговогоцентра,приведенывтаблице4.Стоимостьобъектанедвижимоститорговогоназначенияметодомдисконтированныхденежныхпотоковсоставляет410миллионов790тысячрублей.

Такимобразом,вданномразделемывыяснили,чтодоходныйподходоснованнапересчетебудущихдоходовотоцениваемогообъектанедвижимостизаодинвременнойпериод

илизавесьпериодвладенияобъектомвегостоимость.Доходный

подходвключаетвсебяметодпрямойкапитализациииметоддисконтированныхпотоков,первыйизкоторыхимеетнаилучшееприменение встабильныхэкономическихусловиях,припостоянных величинахдохода,второй–призаметныхколебаниях рынка,ккоторомупринадлежитобъектоценки.

Таблица4.Расчетстоимости объекта недвижимостиметодом дисконтированныхденежныхпотоков

Год	1	2	3	4	5	6	7	8	9	10	11
Ставкааренды,тыс.руб/м2/год	12,2	13,2	14,3	15,4	16,7	18,0	19,4	21,0	22,6	24,5	26,4
Площадь,м2	8728	8728	8728	8728	8728	8728	8728	8728	8728	8728	8728
ПВД,тыс.руб	106 783,9	115 326,3	124 552,4	134 516,6	145 277,9	156 900,1	169 452,1	183 008,3	197 649,0	213 460,9	230 564,2
Потери,тыс.руб	5339,2	5766,3	6227,7	2690,3	2905,6	3138,0	3389,0	3660,2	3953,0	4269,2	4611,3
ДД,тыс.руб	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0	4380,0
ДВД,тыс.руб	105 824,4	113 940,0	122 704,8	136 206,2	146 752,3	158 142,1	170 443,1	183 728,1	198 076,0	213 571,7	230 332,9
ПостоянныеОР,тыс.руб	10502,4	10335,2	10168,0	10000,7	9833,5	9666,3	9499,1	9331,9	9164,7	10180,6	10013,4
ПеременныеОР,тыс.руб	32157,5	34086,7	36132,1	38300,0	40598,0	43033,9	45616,0	48352,9	51254,1	54329,3	57589,1
ОР,тыс.руб	42659,9	44589,3	46634,5	48802,4	51100,4	53536,3	56118,4	58855,3	61756,5	64831,7	68091,5
ЧОД,тыс.руб	63164,5	69350,7	76070,3	87403,8	95651,9	104 605,8	114 324,7	124 872,8	136 319,5	148 740,0	162 241,4
Величинареверсии,тыс.руб										693 339,3
Коэффициентдисконтирования	0,810	0,657	0,532	0,431	0,349	0,283	0,230	0,186	0,151	0,122
Дисконтированныйденежный поток,тыс.руб	51188,5	45542,6	40484,6	37697,2	33428,5	29624,3	26237,5	23226,3	20543,3	102 817,8
Стоимость,.тысруб	410 790 971,41