31.3. Структура свопов

Мудрец избегает всякой крайности.

Лао-цзы

Структура свопа определяется влиянием нескольких факторов, важнейшим из которых является цель конечного потребителя своп продукта. К другому важному фактору, влияющим на структуру свопа, можно отнести роль, которую играет финансовый посредник в своп соглашении. Можно ожидать, что финансовый посредник будет структурировать своп таким образом, чтобы исполнение свопа отвечало целям партнеров по свопу.

В настоящее время свопы используются предприятиями для реализации следующих целей:

снижения стоимости заемного капитала;

снижения риска, связанного с изменением валютного курса и процентной ставки;

расширения текущей деятельности в больших масштабах;

успешного осуществления деятельности на новых рынках.

Снижение стоимости заемного капитала

Несовершенство мировых рынков капитала создает потенциальную возможность для использования сравнительных преимуществ при получении займов на тех или иных финансовых рынках. В этих случаях одним из наиболее успешных инструментов по снижению стоимости заемного капитала является своп. Применение своп продукта позволяет снизить стоимость заемного капитала обоим участникам своп контракта, что было проиллюстрировано выше соответствующими примерами.

Значительное развитие рынка свопов повлияло на увеличение эффективности своп операций и на уровень глобализации мировых финансовых рынков. Значительное ограничение спрэда между спросом и предложением на свопы снизило прибыли посредников в своп операциях, но они являются весьма эффективным и доходным инструментом для контрпартнеров по своп контрактам, поскольку свопы, как уже отмечалось выше, позволяют получить предприятию заемные средства по минимально допустимой цене.

Снижение риска изменения валютного курса и процентной ставки

Не менее важную роль свопы играю в снижении риска, обусловленного изменением валютного курса или процентной ставки. Этот инструмент подобно фьючерсам может эффективно использоваться при хеджировании рисков, связанных с изменением валютного курса и процентной ставки. Однако в отличие от фьючерсов, которые эффективны для хеджирования таких рисков в интервале времени до одного года, свопы более эффективны для хеджирования рисков в интервале времени 5-15 лет. При резких изменениях валютного курса или процентной ставки можно говорить без преувеличения об эффективности в этих случаях свопа в качестве инструмента хеджирования.

Пример 31.2. Швейцарская страховая компания решила выпустить на рынок США полис по пенсионному страхованию, в соответствии с которым держатель полиса в течение 15 лет должен ежеквартально получать сумму денег в размере 9 % в год от стоимости полиса. Стоимость полиса равна 10 тыс. долл., и компания продала 5000 полисов, что принесло ей 50 млн. долл. Компания решила конвертировать доллары в швейцарские фраки по спот курсу 1,4 SHF за один доллар США, и полученную сумму, равную 70 млн. CHF, дала в кредит сроком на 15 лет под 10 % в год. Выплата процентов и основного долга заемщиком будет осуществляться ежеквартально. Таким образом, предоставленный кредит относится к типу амортизируемого кредита. Разница в один процент в ставках выплаты процентов по пенсионному полису и получения процентов за предоставленный кредит обеспечит швейцарской компании возможность покрыть свои административные расходы и получить соответствующий доход.

Швейцарская страховая компания по предоставленному кредиту получит от заемщика в течение 15 лет 60 платежей в виде аннуитета. Величину ежеквартально платежа определим из выражения:

, (31.1)

где А – величина ежеквартального платежа заемщиком; S – сумма кредита, предоставленного швейцарской страховой компанией; r – стоимость предоставленного кредита, %/ в год; n – число платежей в год ( в нашем примере 4 платежа); Т – период, на который предоставлен кредит, лет.

Подставив исходные данные, получим величину ежеквартальных выплат заемщиком по полученному им кредиту в сумме 70 млн. швейцарских франков под 10 % в год сроком на 15 лет:

= 2264738 CHF.

При обменном курсе 1,14 CHF/USD эта сумма эквивалентна ежеквартальному денежному потоку в долларах США:

2 264 738/1,4 = 1 617 670 долл.

В то же время ежеквартальные общие платежи по страховым полисам держателям полиса в США равны (по формуле 31.1):

= 1526766 долл.

Следовательно, разница в процентных платежах обеспечит страховой компании (в расчете на квартал) доход

1617670 – 1526766 = 90904 долл.

Если принять административные расходы страховой компании, равные 160 тыс. долл. в год, то чистый годовой доход компании (без учета налогообложения) составит

90904×4 – 160000 = 203616 долл.

Предположим, что страховая компания не хеджирует свой риск по своим валютным обязательствам. В этом случае при усилении позиции швейцарского франка против доллара компания получит бóльшую прибыль, и, наоборот, при усилении позиции доллара по отношению к швейцарскому франку страховая компания может понести убытки. Неблагоприятное изменение валютного курса может свести на нет прибыль страховой компании. Например, при снижении обменного курса швейцарского франка с 1,4 до 1,45 за один доллар сводит общую прибыль до величины, которая не может компенсировать даже административные расходы компании:

2264738/1,45 – 1526766 = 35122 долл.

Таким образом, при обменном курсе доллара, равного 1,45 CHF/USD, страховая фирма понесет годовой убыток в сумме:

(35122 – 40000) 4 = - 19512 долл.

При снижении курса швейцарского франка до уровня 1,4666, который был 11.02.06, страховая компания будет иметь убытки в сумме 90224 долл./год.

Потоки процентных платежей страховой компании без хеджирования риска изменения валютного курса графически представлены на рис. 31.12.

Получатель 2264738 CHF 1526766 USD Держатели

кредита полисов в США

Рис. 31.12. Потоки процентных платежей для компании без

хеджирования риска

Рассмотренный пример показывает, что страховая компания имеет определенный риск при выполнении коммерческой сделки. Для снижения последствий этого риска компания должна хеджировать его с помощью какого-либо инструмента. Использование фьючерсных контрактов неприемлемо, поскольку временной горизонт финансовой операции равен 15 годам. Поэтому страховая компания решает в качестве инструмента хеджирования использовать своп. С этой целью она заключает своп соглашение с французским банком, который работает с обеими валютами.

Согласно этому свопу банк предлагает страховой компании выплачивать процентные платежи в долларах по ставке 9,8 % в обмен на процентные платежи в швейцарских франках по ставке 10 %. Таким образом, страховая компания получает комбинированный валютный своп, по которому фиксированный валютный курс заменяется на плавающий, и процентный своп, по которому плавающая ставка заменяется на фиксированную. Использование комбинированного свопа позволяет страховой компании полностью захеджировать риск, связанный с колебанием валютного курса CHF/USD.

Основная сумма долларового кредита равна 50 млн. долл., а основная сумма кредита в швейцарских франках при обменном курсе доллара, равному 1,4 CHF, составляет 70 млн. франков. При этих условиях потоки процентных платежей равны:

а) по долларовому кредиту – 1599191 долл.;

б) по кредиту в швейцарских франках – 2264738 франков.

Эти величины определялись на основе формулы (31.1) с учетом ежеквартальных процентных платежей в долларах банком компании (9,8%) и компанией банку в швейцарских франках (10%). Срок действия свопа 15 лет.

Страховая фирма теперь имеет два отдельных ряда процентных платежей. На рис 31.12 представлены квартальные денежные потоки по процентным платежам между страховой компанией и заемщиком и между страховой компанией и держателями полисов в США. На рис. 31.13 графически отражен обмен процентными платежами по свопу между страховой компанией и банком. На рис. 31.14 отражены конечные платежи от коммерческой сделки компании и по процентному свопу.

2264738 CHF

1599191 USD

Рис. 31.13. Схема процентных платежей по свопу

0 CHF 72525 USD

Рис. 31.14. Конечные денежные потоки с учетом коммерческой

деятельности и свопа

Показанная схема хеджирования своих позиций по обменному курсу и процентным ставкам полностью исключают влияние изменения валютного курса на финансовые позиции страховой компании. Хеджирование своего риска приведет к снижению прибыли компании, что обусловлено стоимостью хеджирования. В рассмотренном примере величина ожидаемой годовой прибыли страховой компании снизится на

72525×4 – 160000 = 130100 долл.

Таким образом, стоимость хеджирования будет равна разнице между ожидаемой годовой прибыли страховой компании до и после хеджирования:

203616 – 130100 = 73516 долл.

Полученный результат показывает, что ожидаемая прибыль страховой компании снижается при хеджировании риска, и если компания хочет увеличить свою прибыль, то она должна принять на себя риск от своей коммерческой деятельности, что будет сопровождаться ростом неопределенности в финансовых потоках. Если же компания использует свопы в качестве инструмента хеджирования своего риска, то это приводит к снижению неопределенности в формировании денежных потоков и повышает аттрактивность компании в кругах потенциальных частных инвесторов и финансовых институтов.

Таким образом, свопы являются не только инструментом по снижению стоимости заемного каптала, но и эффективным инструментов хеджирования риска. В свою очередь, последнее свойство свопов позволяет компаниям, использующих своп для хеджирования риска, получить экономию за счет роста масштабов своей деятельности.

Рассмотрим фирму АВС, основной деятельностью которой является распространение договоров страхования ренты. Фирма при ограниченном капитале может расширить масштаб своей деятельности только при использовании свопа в качестве инструмента хеджирования своего риска. Предположим, что фирма АВС резервирует один евро своего капитала для страхования изменения прибыли на каждые 0,45 евро. Также предположим, что в отсутствие хеджирования каждый евро страхового полиса обеспечивает увеличение колеблемости прибыли на 0,05 евро. Следовательно, фирма АВС может продать 9 страховых полисов для каждого евро своего капитала (0,45/0,05). Примем, что при хеджировании риска свопом фирма АВС может снизить колеблемость получаемой прибыли на 90 %. Остаточный риск, равный 10 %, относится к базисному риску. В этом случае фирма АВС может продать уже 90 страховых полисов для каждого евро своего базового капитала. Следовательно, фирма АВС, хеджируя свои позиции посредством свопа, может увеличить масштаб своей деятельности в 10 раз в сравнении с позицией без хеджирования. При этом увеличении масштаба деятельности фирма не увеличивает риски, которые характерны для этого вида коммерческой деятельности.

Несмотря на достаточно высокую стоимость хеджирования, как, например, для рассмотренной нами выше швейцарской фирмы, цена хеджирования может быть относительно небольшой платой за увеличение масштаба деятельности предприятия, поскольку фирма АВС может увеличить свою прибыль за счет расширения объема реализации страховых полисов и за счет снижения условно-постоянных расходов вследствие роста объема деятельности. Полученная прибыль от увеличения масштабов деятельности фирмы может дать ей возможность полностью компенсировать свои затраты на хеджирование риска.