Политика управления структурой капитала. Финансовый рычаг

Одну из главных задач управления капиталом — максимизацию уровня рентабельности собственного капитала при заданном уровне финансового риска — реализуют разными методами. Основной механизм ее решения — расчет эффективности использования заемного капитала, измеряемой эффектом финансового рычага.

Финансовый рычаг характеризует использование предприятием заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала.

Иными словами, финансовый рычаг — объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.

Эффект финансового рычага рассчитывают по следующей формуле;

Эффект финансового рычага (ЭФР):

, (5.8)

где n — ставка налога на прибыль;

ЭР — экономическая рентабельность активов = прибыль до уплаты налогов / актив;

СП — средняя процентная ставка по кредиту;

ЗК — заемный капитал;

СК — собственный капитал.

Коэффициент позволяет установить величину заемных средств, привлеченных предприятием на единицу собственного капитала.

Три основные составляющие формулы расчета эффекта финансового рычага:

1) налоговый корректор финансового рычага (1 - n), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли;

2) дифференциал финансового рычага (ЭР - СП), который характеризует разницу между коэффициентом операционной рентабельности активов и средним размером процента за кредит;

3) коэффициент финансового рычага (ЗК / СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

Эти составляющие позволяют целенаправленно управлять эффектом финансового рычага в финансовой деятельности предприятия.

Налоговый корректор финансового рычага практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль установлена законодательно. Вместе с тем в управлении финансовым рычагом дифференцированный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

1) если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

2) если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;

3) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;

4) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуры производства (а соответственно, и на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового рычага на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового рычага  — главное условие, формирующее положительный эффект финансового результата. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень операционной прибыли, генерируемой активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит (включающий не только его прямую ставку, но и другие удельные расходы по его привлечению, страхованию и обслуживанию), т.е. дифференциал финансового рычага — положительная величина. Чем больше положительное значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект. В связи с высокой динамичностью этого показателя он требует постоянного мониторинга в процессе управления эффектом финансового рычага. Этот динамизм обусловлен действием некоторых факторов.

Пример 5.3

Сумма уставного капитала предприятия равна 1000 тыс. руб. В настоящее время у предприятия нет задолженности (вариант А). Руководство предприятия собирается реструктурировать капитал, заняв 200 тыс. руб. (вариант Б) или 500 тыс. руб. (вариант В), под 19% годовых. Какой из трех вариантов наиболее предпочтителен для собственников предприятия, если рентабельность активов — 22%, а налог на прибыль — 20% (табл. 1).

Таблица 1

Формирование эффекта финансового рычага

Показатель	Вариант
	А	Б	В
Сумма капитала, тыс. руб., в том числе:	1000	1200	1500
собственный, тыс. руб.	1000	1000	1000
заемный, тыс. руб.		200	500
Рентабельность активов, %	22	22	22
Операционная прибыль, тыс. руб.	200	264	330
Процент за кредит	19	19	19
Сумма процентов за кредит, тыс. руб.	0	38	95
Сумма прибыли с учетом процентов	220	226	235
Ставка налога на прибыль, %	20	20	20
Сумма налога на прибыль, тыс. руб.	44	45,2	47
Чистая прибыль, тыс. руб.	176	180,8	188
Рентабельность собственного капитала, %	17,6	18,08	18,8
Прирост рентабельности собственного капитала в связи с использованием заемного, %	0,00	0,48	1,2
Эффект финансового рычага, %	0,00	0,48	1,2

Таким образом, наиболее привлекателен вариант В.

Данные расчеты можно подтвердить, используя формулу финансового рычага. Прирост рентабельности собственного капитала за счет привлечения кредитов составил:

Вариант А. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,19) 0 / 1000 = 0,8 ∙ 0,03 ∙ 0 = 0.

Вариант Б. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,19) 200 / 1000 = 0,8 ∙ 0,03 ∙ 0,2 ∙ 100 = 0,48.

Вариант В. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,19) 500 / 1000 = 0,8 ∙ 0,03 ∙ 0,5 ∙ 100 = 1,2.

Итак, за счет привлечения заемного капитала в размере 500 тыс. руб. руководству удастся повысить доход с каждого рубля, вложенного собственниками в предприятие, на 0,38%. Однако чем выше величина эффекта финансового рычага, тем выше риск предприятия, если изменится конъюнктура рынка и рентабельность активов уменьшится, а рентабельность собственного капитала предприятия снизится еще большими темпами.

Из примера 5.3 видно, что при заданных условиях, чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме используемого предприятием капитала, тем большую прибыль оно получает на собственный капитал.

Однако на практике привлечение большой величины заемных средств сопряжено с некоторыми ограничениями.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка (в первую очередь, сокращения объема предложения на нем свободного капитала) стоимость заемных средств может резко возрасти, превысив уровень прибыли, генерируемой активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия при повышении доли используемого заемного капитала увеличивает риск его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового рычага может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Пример 5.4

Сумма уставного капитала предприятия равна 60 тыс. руб. Спрос на продукцию предприятия достаточно высок. Валовая рентабельность составляет 22%. Для расширения производства руководство принимает решение привлечь банковский кредит. Ставка по банковскому кредиту — 19%. Однако, по условиям кредитной линии, банк выдает кредиты не менее 30 тыс. руб. и берет премию за дополнительный риск в размере 1%, если соотношение собственных и заемных средств предприятия составит 1:1. Рассчитайте оптимальную величину заемных средств, если налог на прибыль — 20% (табл. 1).

Таблица 1

Формирование эффекта финансового рычага

Показатель	Вариант
	А	Б	В	Г
Сумма капитала, тыс. руб., в том числе:	60	90	120	150
собственный, тыс. руб.	60	60	60	60
заемный, тыс. руб.		30	60	90
Рентабельность активов, %	22	22	22	22
Операционная прибыль, тыс. руб.	13,2	19,8	26,4	33
Процент за кредит		19	19	19
Премия за риск, %			1	1,5
Ставка процента за кредит с учетом риска	19	19	20	20,5
Сумма процентов за кредит, тыс. руб.		5,7	12	18,45
Сумма прибыли с учетом процентов, тыс. руб.	13,2	14,1	14,4	14,55
Ставка налога на прибыль, %	20	20	20	20
Сумма налога на прибыль, тыс. руб.	2,64	2,82	2,88	2,91
Чистая прибыль, тыс. руб.	10,56	11,28	11,52	11,64
Рентабельность собственного капитала , %	17,6	18,8	19,2	19,4
Эффект финансового рычага, %	0	1,2	1,6	1,8

Прирост рентабельности собственного капитала за счет привлечения кредитов, рассчитанный по формуле, составил:

Вариант А. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,19) 0 / 60 ∙ 100 = 0,8 ∙ 0,03 ∙ 0 ∙ 100 = 0.

Вариант Б. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,19) 30 / 60 = 0,8 ∙ 0,03 ∙ 0,5 ∙ 100 = 1,2.

Вариант В. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,20) 60 / 60 = 0,8 ∙ 0,02 ∙ 1,0 ∙ 100 = 1,6.

Вариант Г. ЭФР = (1 - 0,2)(0,22 - 0,205) 90 / 60 = 0,8 ∙ 0,015 ∙ 1,5 ∙ 100 = 1,8.

Наибольшую прибыль на собственный капитал предприятие получит при варианте Г. Высокий уровень рентабельности позволяет эффективно использовать кредиты, получаемые по повышенным ставкам.

В период ухудшения конъюнктуры товарного рынка сокращается объем реализации продукции, а соответственно, и размер валовой прибыли предприятия от операционной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового рычага может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента рентабельности активов.

6.

Формирование дивидендной политики предприятия

Тезисы

Дивидендная политика и ее значение в управлении финансами предприятия. Факторы, определяющие дивидендную политику. Формы и процедуры выплаты дивидендов .

6.1.

Дивидендная политика и ее значение в управлении финансами предприятия

Для начала дадим понятие дивиденда и дивидендной политики предприятия.

Понятие дивиденда определяется Гражданским и Налоговым кодексами РФ , причем в налогообложении его значение гораздо шире. С юридической точки зрения дивидендом признается полученный акционером от акционерного общества при распределении прибыли доход по принадлежащим акционеру акциям пропорционально долям акционеров в уставном капитале этого общества (т.е. дивиденды выплачивают только акционерные общества). С точки зрения налогообложения (ст. 43 Налогового Кодекса) дивидендом признается любой доход, полученный акционером (участником) от организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по привилегированным акциям), по принадлежащим акционеру (участнику) акциям (долям) пропорционально долям акционеров (участников) в уставном (складочном) капитале этой организации (т.е. дивиденд — доход на вложенный участниками капитал при любой форме долевого финансирования).

Цель финансовых вложений — получение дохода и/или сохранение капитала от обесценения в условиях инфляции. Величина получаемого дохода определяется, исходя из величины вкладываемого капитала, срока, на который он предоставляется в долг или инвестируется, размера и вида процентной ставки (ставки доходности) .

При покупке акций источником дохода могут быть дивиденды и разница между ценой приобретения и ценой продажи.

Введем обозначения:

P_a  — цена приобретения акции;

Q — цена продажи акции;

N — номинальная цена акции;

F — величина дивидендов;

I_F  — доход от дивидендов;

I_a  — общий доход от покупки акции;

n — срок в годах от момента покупки до момента продажи.

Тогда:

I_a = I_F + Q - P_a . (6.1)

Если дивиденды вновь не реинвестируются, доход от них будет равен

I_F = n · F · N. (6.2)

Пример 6.1

При выпуске акций номиналом в 5000 руб. объявленная величина дивидендов равна 3% годовых, а их стоимость, по оценкам, будет ежегодно возрастать на 4%. Определить ожидаемый доход от покупки по номиналу и последующей продажи через пять лет одной акции и рассчитать доходность покупки акции в виде эффективной ставки сложных процентов.

Решение.

• Величина дивидендов от одной акции за 5 лет будет равна разнице между наращенной стоимостью акции через 5 лет по ставке простых процентов, т.к. дивиденды не реинвестируются (выплачиваются ежегодно), и стоимостью акции по номиналу:

I_F = P_a (1 + n · i) - P_a = 5000 (1 + 5 · 0,03) - 5000 = 5750 - 5000 = 750 руб.

• Стоимость акции через 5 лет будет равна наращенной стоимости акции по годовой ставке сложных процентов, т.к. стоимость акции возрастает ежегодно на 4%:

• Ожидаемый доход от покупки по номиналу и последующей продажи через 5 лет одной акции, рассчитанный по формуле I_a = I_F + Q - P_a , составит:

I_a = 750 + 6083,5 - 5000 = 1833,5 руб.

• Доходность покупки и продажи через 5 лет акции в виде эффективной ставки сложных процентов определим по формуле:

Таким образом, стоимость приобретенной акции и доход по ней:

P_a + I_a = 5000 + 1833,5 = 6083,5 руб.

равны наращенной сумме их приобретения по эффективной ставке сложных процентов:

i_c = 0,0645.

Q = P_a (1 + i_c ) n = 5000(1 + 0,0645)5 = 5000 · 1,3667 = 6833,5 руб.

Распределение прибыли в акционерном обществе представляет собой наиболее сложный вариант, хотя в более широкой трактовке под термином «дивидендная политика» можно понимать механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственникам в соответствии с долей их вклада в капитал предприятия.

Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени показывают, насколько успешно работает та коммерческая организация, в акции которой они вложили свои средства. Большая часть компаний основным источником финансирования своей деятельности считает реинвестированную прибыль. И, поскольку выплата дивидендов уменьшает объем реинвестируемой прибыли, решение о размере и порядке выплаты дивидендов является решением об объемах и источниках финансирования деятельности компании и влияет на размер привлекаемых внешних источников капитала.

Для выработки дивидендной политики предприятия необходимо решить два ключевых вопроса:

1) влияет ли величина выплачиваемых дивидендов на совокупное богатство акционеров;

2) какова должна быть оптимальная величина дивидендов.

6.2.