Тема 2. Управление финансовыми инвестициями

1. Оценка доходности финансовых активов и риск

Финансовые инвестиции – это вложения в ценные бумаги с целью получения дохода. Эти вложения бывают как долгосрочные, так и краткосрочные. Инвестиционные финансовые решения – это выбор финансовых активов для вложения финансовых ресурсов компании (предприятия) в создание в конечном итоге финансовых портфелей.

Виды финансовых инвестиций разнообразны. Это могут быть: вложения капитала в фондовые ценные бумаги (акции, облигации, векселя, опционы и др.); вложения капитала в доходные виды денежных инструментов (депозиты, сертификаты и другие); вложения в активы совместных предприятий.

Цели финансового инвестирования: получение инвестиционного текущего дохода и за счет роста цен ценных бумаг; диверсификация производства с целью снижения возможных рисков в операционной и инвестиционной деятельности; увеличение масштаба и рейтинга компании; захват конкурирующих компаний или компаний других отраслей; возможность влияния на деятельность конкурента за счет приобретения доли в активах; расширение сфер влияния в регионе или отрасли; участие в работе смежников и другие.

Если основной целью является получение дополнительного текущего и капитализированного дохода, то для принятия инвестиционных финансовых решений возникает необходимость оценки и прогнозирования: внутренней стоимости финансовых активов; цены финансового актива; доходности финансового актива; риска финансового актива и ликвидности.

При принятии решений по повышению капитализации и рейтинга компании, увеличению доли в активах или участию в управлении конкурента с последующим захватом рассмотрению подвергаются в первую очередь отраслевые показатели, оценивается их влияние на деятельность компании, покупающей ценные бумаги, на возможное повышение ее значимости, а затем рассматриваются рыночные характеристики приобретаемых активов. В любом случае знание доходности и риска приобретаемого актива необходимо.

Доходность ценных бумаг складывается из двух величин: текущей доходности (К_Т) и капитализированной (К_К).

Риски ценных бумаг оцениваются с помощью показателей: размах колебаний (Δ), дисперсии (σ²), среднеквадратического отклонения (σ), коэффициента вариации (ν) и β-коэффициента.

Выбирая финансовый актив, инвестор сам определяет приоритеты, какая доходность для него важнее (текущая или капитализированная), какая степень риска для него допустима, с учетом этого решает: приобретать высокодоходные, но с большой величиной риска, бумаги или отдать предпочтение менее доходным бумагам с устойчивой динамикой к росту.

Как определяется доходность финансовых активов рассмотрено в предыдущем разделе. Большое значение при оценке доходности финансовых инвестиций играет определение величины риска.

Для количественной оценки величины рисков используется ряд методов: статистические; расчетно-аналитические; построение и анализ сценариев; имитационные (Монте-Карло); построение «Дерева решений». Методы расчёта рисков представлены в таблице 9.

Таблица 9

Методы расчета рисков

Наименование методов	Показатели и методы расчета
1. Статистические	1. Размах вариации Δ=Ymax–Ymin 2. Дисперсия 3. Среднеквадратическое отклонение 4. Коэффициент вариации 5. β-коэффициент
2. Расчетно-аналитические	Анализ факторов, влияющих на результат, и определение чувствительности результата от изменения факторов.
3. Построение и анализ сценариев	Разработка сценариев с разными условиями производства, факторный анализ сценариев, на основе которых определяется зависимость конечных результатов от принятых условий.
Имитационное моделирование	Построение имитационных моделей с учетом разных факторов риска и вероятности их исхода (Монте-Карло)
5. Построение «Дерева решений»	Моделирование ситуации с помощью построения «Дерева решений» и вероятности осуществления отдельных факторов риска

Статистические методы основаны на обработке информации о результатах и исходе подобного события. Величина и степень риска измеряется расчетом средних и их колеблемостью. Для этого рассчитывается: размах колебаний; дисперсия; среднеквадратическое отклонение; коэффициент вариации.

Размах колебаний (Δ) – это разность двух крайних результатов из ряда возможных исходов (Y)

Δ=Y_max–Y_min. (23)

Чем больше разрыв между максимальным и минимальным уровнями показателей, тем выше вероятность риска. Но эта оценка может быть случайной, так же как и сами результаты.

Для оценки средневзвешенного значения для всех возможных исходов используются дисперсия и среднеквадратическое отклонение.

Дисперсия – представляет собой средневзвешенное из квадратов отклонений реальных результатов от средних ожидаемых:

, (24)

где: σ^{2 –} дисперсия; Y_j – ожидаемое значение результата при i исходе; – среднее ожидаемое значение; P_i – вероятность i-исхода; n – количество исходов.

Среднеквадратическое отклонение – отклонение характеризует среднюю колеблемость варьирующегопризнака и определяется по формуле:

(25)

σ – именная величина и измеряется в тех же единицах, в которых учитывается варьирующий показатель. Где n – число наблюдений.

Для относительной оценки колеблемости используется коэффициент вариации (V). Он представляет собой отношение среднеквадратического отклонения (а) к средней величине варьирующего показателя и измеряется в процентах:

. (26)

Чем больше V, тем сильнее колеблемость.

Считается, что если коэффициент вариации V имеет величину:

1. до 10 % – колеблемость слабая;

2. 10 – 20 % – умеренная;

3. свыше 20 % – сильная.

Приведем примеры использования этих показателей.

Риск финансовых операций может определяться на основе β-коэффициента (бета-коэффициента), который позволяет оценить риск индивидуальной финансовой операции по отношению к уровню финансового риска в целом по рынку. Расчет его проводится по формуле:

, (27)

где: r_ИФ – корреляция между доходностью индивидуальной ценной бумаги и среднем уровнем доходности ценных бумаг на рынке, σ_И и σ_Ф – среднеквадратическое отклонение по каждому из рассматриваемых видов финансовых активов.

Уровень риска отдельных бумаг трактуется на основе следующих зависимостей представленных в таблице 10.

Таблица 10

Соотношение риска и β-коэффициента

Значение β-коэффициента	Уровень риска ценных бумаг
β>1	Высокий
β=1	Средний
β<1	Низкий

β-коэффициент показывает, насколько данная индивидуальная ценная бумага рискованнее, чем в среднем по рынку.

Этот показатель публикуется в изданиях фондовых рынков. Он может быть определен расчетным путем.

Мерой риска портфеля являются те же показатели, что и для отдельных активов, но для их определения необходимы дополнительно расчеты коэффициентов корреляции и ковариации. Оба показателя характеризуют тесноту связи и направленность этой связи. Если коэффициент корреляции имеет отрицательное значение, то объединение этих активов в портфель целесообразно, и, наоборот, если коэффициент корреляции имеет знак «+», то объединение таких активов может увеличить суммарный риск.

Если в качестве меры риска используется среднее квадратическое отклонение (σ) и коэффициент корреляции (r) между доходностью активов, то для расчета риска портфеля (σ_Р), содержащего к активов, используется формула:

(27)

где: d – доля отдельных активов в портфеле; σ – среднеквадратическое отклонение каждого актива; r_ij – коэффициент корреляции между ожидаемыми доходностями i-го и j-го активов.

Для портфеля из двух активов формула упрощается:

. (28)

Целесообразность объединения ценных бумаг в портфеле можно определить с помощью коэффициента ковариации.

Ковариация – мера, учитывающая дисперсию (разброс) индивидуальных значений доходности и силу их связи с доходностью других бумаг. Ковариация (cov) между двумя ценными бумагами А и В может быть рассчитана по формуле:

, (29)

где: k_Ai и k_Bi – доходность акций А и В в i-ом периоде; и – средняя доходность за весь период активов А и В; P_i – вероятность доходности активов А и В в i-ом периоде; n – число учитываемых значений доходности акций А и В.

Если коэффициент ковариации имеет отрицательное значение, то объединение этих акций в портфель снизит суммарный риск, и, наоборот, при положительном значении риск будет увеличиваться.

Зная коэффициент ковариации (cov) можно рассчитать коэффициент корреляции (r) по формуле:

. (30)

При объединении большего числа финансовых активов риск портфеля определяется с помощью ковариациальной матрицы:

(31)

Для определения риска финансового портфеля может быть использована модель САРМ, в которой риск финансового актива определяется β-коэффициентом. Он же является фактором, определяющим величину риска конкретного финансового актива, так как он описывает степень корреляции между колеблемостью доходности фондового рынка в целом и доходностью конкретного актива. β-коэффициент в среднем по фондовому рынку равен единице. Если доходность конкретного финансового актива (акции) растет или падает быстрее, чем доходность в среднем по рынку, то β-коэффициент этого актива будет больше единицы. И, наоборот, при более медленном подъеме или падении доходности конкретного актива, чем в среднем по рынку, β-коэффициент будет меньше единицы. Это свидетельствует, что риск такого актива меньше среднерыночного.

β-коэффициент финансового актива может быть вычислен с использованием следующей зависимости:

. (32)

Преобразовав его, получим зависимость:

, (33)

где: r_S,m – коэффициент корреляции между доходностью конкретной акции S и средней рыночной доходностью; σ_S – среднеквадратическое отклонение доходности акции S; σ_т – среднеквадратическое отклонение в среднем по фондовому рынку.

Каждый вид финансового актива имеет собственный β-коэффициент, зависящий от характеристики деятельности компании, которой принадлежит этот актив, в том числе от финансового левериджа. Чем выше доля заемных средств, тем больше β-коэффициент. Расчеты β-коэффициента производятся на основе длительных наблюдений за изменением курса акции.

Учитывая сложность таких расчетов из-за необходимости обработки большого количества информации, β-коэффициент определяется специализированными агентствами и публикуется.

Важнейшим свойством модели САРМ является ее линейный характер относительно риска портфеля. Как показал У. Шари, β-коэффициент портфеля (β_Р) – это средневзвешенная величина из β-коэффициентов, входящих в него активов (β_i):

(34)

где: d_i – доля актива в портфеле.