Скачиваний:
11
Добавлен:
01.06.2015
Размер:
29.18 Кб
Скачать

тракта в момент 0. Поскольку доходы менеджмента равны (1 — Lb/A) Vc в случае «плохого» потока доходов, и либо УнL] — — L2 + Vc (если имеет место неравенство (**)), либо YH + +(1 — Lb/A)Vc, если неравенство (**) не выполняется, в случае «хорошего» потока доходов, то, обозначив q вероятность того, что Vc > Т, можно оценить ожидаемый доход фирмы на момент 0, или S0:

S0 = (1 - q)(\ - Lb/A)EVC + q 9 (Y„- L, - L2 + E[VC\ Vc> T\) + q(\-e)(YH + (\-Lb/A)E[Vc\ Vc< T[).

Ограничения инвесторов по участию записываются в виде:

(1 — q)Lb + q 9L,. + q (1 — 9) Lb > Ii для всех /.

Должны также выполняться ограничения осуществимости:

0< I,, L2, Lb, Lb, Lb<A.

Полагая L = L{ + L2 и суммируя ограничения участия инве­сторов, получаем

(1 — q<d)Lb + qQL> I.

В целом, задача оптимизации контракта на момент 0 может быть, с учетом сделанных преобразований, записана следующим образом:

max S0 no L, Lb;

(1 - qQ)Lb + qQL> /; 0 < Lb < A;

0 < L < 2A.

Анализ этой задачи и ее решения [Berglof, Roland and von Tadden, 2000, p. 13—23] и дает основания для содержательных выводов, приведенных в начале этого параграфа. Напомним, что если поток доходов неверифицируем, а верифицируема только залоговая стоимость активов фирмы, то, когда фирма занимает деньги у единственного кредитора, даже располагая переговор­ной силой, она не сможет заимствовать больше, чем стоят ее активы. Причиной этого служит то обстоятельство, что креди­тор никогда не может ожидать получить больше этой залоговой стоимости в случае ликвидации фирмы и проведения дополни­тельных переговоров с менеджментом фирмы.

Однако если фирма заимствует у более чем одного кредитора, она может увеличить свои возможности по привлечению внеш­него финансирования, закладывая свое залоговое имущество каж­дому из них и предоставляя каждому права изъятия ее вери­фицируемых активов. Такие контракты создают для фирмы обя-

зательства выплачивать больше, оказавшись в хорошем финан­совом состоянии, чтобы предотвратить индивидуальное приме­нение прав изъятия и тем самым увеличить возможности по при­влечению финансирования. Обладание множеством кредиторов, следовательно, помогает уменьшить негативное воздействие кон­трактной неполноты посредством разграничения индивидуаль­ных прав изъятия и совместных прав ликвидации, получаемых в условиях проведения судом банкротства фирмы. Правила бан­кротства (которые, вообще говоря, могут быть выработаны не­посредственно самими кредиторами) при этом необходимы для того, чтобы обеспечить в случае дефолта совместимость инди­видуальных претензий и предотвратить снижение текущей сто­имости активов.

В заключение параграфа важно подчеркнуть, что все эти ре­зультаты выведены как следствия оптимального ex ante контракта между заемщиком и кредиторами. Другими словами, в данной модели формально нет необходимости в законе. На практике, од­нако, он может быть необходим, если индивиды-кредиторы не­способны по каким-то причинам собраться вместе и написать кон­тракт, специфицирующий их коллективное поведение. Иными словами, в рамках рассмотренной модели закон становится «за­местителем» контрактных отношений, которые оказываются нео­существимыми из-за высоких издержек координации множества экономических агентов.

8.3. КОНТРАКТНАЯ МОДЕЛЬ СТРАТЕГИИ ФИРМЫ

В заключительном параграфе данной главы учебного посо­бия мы рассмотрим еще один пример применения контрактно­го подхода — для анализа сферы, где явные контрактные отно­шения на первый взгляд отсутствуют. Если в двух первых пара­графах теория контрактов использовалась для того, чтобы более надежно объяснить наблюдаемые процессы, то здесь контракт­ный подход реализуется скорее для получения нормативных выводов. При изложении материала мы будем следовать работе [Тамбовцев, 2000].

Суть предлагаемого подхода кратко может быть выражена следующим образом. Мировая и отечественная практики стра­тегического планирования и управления накопили немалое число фактов, свидетельствующих о наличии определенных и система­тических трудностей, связанных с разработкой и реализацией

120

121

Соседние файлы в папке MS Word